【招商电子】大族数控新股分析:国产PCB设备龙头品牌,从钻孔机到多品类持续扩张

（以下内容从招商证券《【招商电子】大族数控新股分析:国产PCB设备龙头品牌,从钻孔机到多品类持续扩张》研报附件原文摘录）
　　公司前身是大族激光PCB部门，连续12年排名内资PCB设备厂商第一，从机械钻孔机起家，依靠性价比、技术迭代速度和综合服务响应等优势逐步占领国内机械钻孔机市场，目前已经品类扩张至曝光、成型、通用检测等设备，可覆盖PCB行业设备支出40%以上的市场。随着智能汽车、IDC等行业创新对PCB加工效率和精度要求的持续提升，以及内资PCB企业产品升级中国产配套需求的加强，公司依靠技术、品牌、服务三大优势有望继续保持稳健增长。 国产PCB设备龙头品牌，从钻孔机到多品类持续扩张。公司前身为大族激光PCB业务部门，2002年成立，以机械钻孔机打开市场，目前产品覆盖钻孔、曝光、成型、检测等PCB关键工序。公司2018-2020年营收16.39/12.16/20.89亿元，复合增速13.00%，归母净利润3.73/2.28/3.04亿元。2019年因贸易摩擦、上一年嘉联益一次性收入减少等原因业绩下降。2020年钻孔类设备/检测类设备/曝光类设备/成型类设备/贴附类设备/其他设备分别营收15.59/2.74/1.30/0.74/0.49/0.03亿元。预告2021年净利润6.90-7.30亿元，同比增长126.96%-140.12%。公司已覆盖2019年NTI全球百强PCB企业榜单中的89家及CPCA2019中国综合PCB百强排行榜中的95家，其中包括臻鼎科技、欣兴电子、东山精密、华通股份、健鼎科技、深南电路、瀚宇博德、建滔集团、沪电股份、景旺电子等国内外行业知名PCB制造商。 行业创新带动加工设备升级，进口替代需求亦有延续。prismark预计，汽车电子（HDI、高多层）、IDC（高多层）、5G智能终端（XR等，HDI、SLP）等行业创新将继续带动PCB行业增长，其中该等细分市场的增速在6%-9%，且ASP向上提升，钻孔要求、层间线路加工要求、AI检测要求等亦将提升，带动高端设备升级迭代需求增长。另一方面，Prismark预计PCB厂商资本支出占总产值的10%-11%，其中设备投资占70%-80%，2019-2021年PCB行业设备支出49/64/82亿美元，预计未来每年全球PCB设备市场约为300-400亿元，其中钻孔、曝光、检测、成型等设备合计市场约120-160亿元，而随着内资PCB厂商的产品升级份额提升（纯内资企业占总市场的份额约为20-30%，部分为非大陆企业在大陆的设厂），国产设备的全球市占率也将随之提升。 从钻孔机到多品类覆盖，助力内资PCB全球话语权提升。公司已连续十二年排名内资PCB设备厂商年度收入第一名，目前在产品多样性、技术客户认证度等方面相对国内同行有较大领先优势。公司起步于PCB生产中所需数量最多、产能瓶颈最大的设备——钻孔机，依靠性价比和配套服务优势快速占领市场，目前机械钻孔机国内市场占有率接近50%，价格更贵的二氧化碳钻机等逐步起量替代日本同行，随着技术能力提升、品牌影响力的扩大、综合服务体系的建立，公司目前已经可以覆盖PCB行业设备投资金额中40%以上的产品，聚焦PCB行业的八大技术+四大关键工序布局，截至2021上半年已取得161项发明专利及149项软件著作权，领先同行业可比公司，初步实现客户全覆盖。 募投项目：拟公开发行人民币普通股（A股）不超过4200万股，投资于PCB专用设备生产改扩建项目和研发中心建设项目，项目总投资额15.24/1.83亿元，合计17.07亿元，其中PCB专用设备生产改扩建项目预计将解决产能瓶颈、优化产品结构、提升智能制造水平；研发中心建设项目将提升公司自主研发及创新能力，保持公司核心竞争优势，增强专业技术人才的培养和储备。 盈利预测与估值：我们预计公司21/22/23年营业收入为40.8/53.8/68.3亿元，归母净利润7.0/9.5/12.4亿元。估值方面，选取在PCB 设备领域的设备制造商作为可比公司，分别为东威科技、正业科技、燕麦科技、芯碁微装。该等可比公司对应2021-2023年PE均值为46.1/34.0/24.7倍，中位数为49.1/33.3/21.5倍，大族数控本次发行价格 76.56 元/股，对应我们2021-2023年盈利预测的PE为45.9/33.8/25.9倍，对应2020年归母净利润摊薄后市盈率为105.9倍，高于中证指数有限公司发布的行业最近一个月平均静态市盈率，高于可比公司 2020 年平均静态市盈率，存在未来发行人股价下跌给投资者带来损失的风险。 风险提示：市场竞争加剧；行业需求不达预期；技术迭代风险。 一、大族数控：打造国产PCB专用设备平台 1、历史沿革：前身是大族激光PCB部门，连续12年排名国内第一 大族数控前身为大族激光全资子公司。大族数控成立于2002年，是大族激光旗下负责PCB业务的平台。公司主要从事PCB专用设备的研发、生产和销售，产品已广泛应用在多层板、HDI板、IC封装基板、挠性板及刚挠结合板等PCB细分领域。客户已覆盖2019年NTI全球百强PCB企业榜单中的89家及CPCA 2019中国综合PCB百强排行榜中的95家，其中包括臻鼎科技、欣兴电子、东山精密、华通股份、健鼎科技、深南电路、瀚宇博德、建滔集团、沪电股份、景旺电子等国内外行业知名PCB制造商。 公司连续十二年位列CPCA发布的中国电子电路行业百强排行榜（专用仪器和设备类）第一名，子公司麦逊电子连续七年位列第四名，主要产品销量在行业内保持领先地位。 2、主营业务：由钻孔机向其他品类扩张，产品结构逐步升级 由钻孔类设备切入市场，内生外延拓展至曝光、成型、检测等PCB关键工序。钻孔是PCB生产核心工序之一，公司2002年以钻孔类设备起家，2007年通过推出UV激光切割成型机切入成型工序，2008年通过收购麦逊电子扩展至检测工序设备，2012年通过推出激光成像机LDI-8000进入曝光工序，由此实现钻孔、曝光、成型、检测四大工序全覆盖。 针对IC载板、HDI板、FPC板等PCB细分市场，构建立体化产品矩阵。1）钻孔工序：不同类型PCB板孔密度不同，机械钻孔一般只用于0.15mm以上孔径，更小孔径需采用激光钻孔方式。公司推出了针对HDI板的CO2激光钻孔设备、针对挠性板及刚挠结合板的UV激光钻孔设备、针对IC载板的超快激光钻孔设备。2）曝光工序：公司针对IC载板、HDI板等板材对精细线路加工的高技术需求，推出高解析激光直接成像设备。3）成型工序：一般而言，刚性板通过机械铣刀加工成型，挠性板和刚挠结合板通过激光加工成型。公司的机械成型设备和激光成型设备覆盖以上板材需求。4）检测工序：电性能测试难度随线路密度增加而上升，公司的通用、专用和专用高精度测试设备满足不同PCB板的测试需求。 钻孔类设备：公司以钻孔类设备切入市场。一方面，近年来随着5G通信网络升级和大数据的发展，通信设备、数据中心、消费电子等新兴应用迅速发展，带动PCB行业需求快速增长，下游PCB制造商积极增加资本性开支，作为 PCB关键工序必备设备的钻孔类设备需求随之增长。另一方面，与5G通信设备、数据中心、消费电子等新兴应用相匹配的 PCB 板的孔密度增加，下游中高端PCB板客户对钻孔类设备的最小孔径加工能力、加工效率的要求进一步提升；公司已成为PCB机械钻孔设备市场的行业龙头，在综合钻孔效率、钻孔精度上处于行业领先地位，承接了较多钻孔类设备订单。 检测类设备：公司检测类设备在产品种类丰富程度、综合测试效率、测试良率等方面具有较强的产品技术优势。检测类设备主要由子公司麦逊电子负责生产和销售。随着线路密度的增加，电性能测试的难度随之增加，需要通过专门的电性能设备进行测试，PCB特征尺寸微缩，对检测设备小间距焊盘及微细线路的开、短路检测能力的要求提高，下游客户对检测设备需求的增加，拉动公司检测类设备销售收入稳步增长。 曝光类设备：相对于使用菲林曝光，采用激光直接成像技术的曝光类设备在自动化程度、物料成本、对位精度、良品率、环保性等方面较传统曝光技术优势明显。随着技术水平不断提升，工艺改进，设备成本不断降低，曝光类设备在中高端PCB产品制造中已经得到了广泛的应用，激光直接成像技术成为目前PCB制造曝光工艺中的主流发展技术，高性价比将进一步拉动曝光类设备的市场需求。公司曝光类设备具备领先的综合加工效率，主要应用于多层板和HDI板等PCB细分领域，公司曝光类设备业务将逐步成为收入快速增长的动力之一。 成型类设备：成型类设备将PCB加工成指定的规格尺寸和形状，随着PCB外形尺寸及精度的不断提升，具备更高加工精度的成型类设备的市场需求将稳步增长。2018年，公司成型类设备销售金额较大，主要原因为向嘉联益（集团）偶发性销售了激光成型机设备。 2018年-2021H1，公司分别实现主营业务收入16.39亿/12.16亿/20.89亿/18.23亿元，整体呈快速增长趋势；近三年归母净利润分别为2.28亿/3.04亿/2.63亿元。相比于聚焦单一工序的PCB设备供应商，公司通过布局四大关键工序及立体化产品矩阵，为客户提供一站式解决方案，形成技术、产品、应用场景、供应链、客户的多维协同，强化了公司竞争优势，有效提升了公司的市场份额，进一步巩固了公司行业龙头地位。 2018-2021H1，公司综合毛利率分别为34.03%/35.90%/34.92%/34.06%，较为稳定。按产品看： 1）钻孔类设备：2019年钻孔类设备毛利率上升2.81个百分点，主要原因为：随着5G智能手机功能的进一步增强，所采用的HDI板盲孔的叠层数及密度提升，对单价更高的激光钻孔类设备需求提升，使得该类设备的销售占比提升。 2）检测类设备：2020年检测类设备毛利率较2019年增加3.60个百分点，主要原因为：应用于HDI板的通用八密测试机销量提升，该产品毛利率相对较高。同时，2020年检测类设备的外销收入增长，外销毛利率相对较高，一定程度上带动检测类设备整体毛利率有所回升。 3）曝光类设备：2019年曝光类设备毛利率较 2018年增长5.16个百分点，主要原因为：公司通过自主研发实现技术突破，改进工艺，采用性价比更高的关键器件，使得单位产品成本下降8.72%。2020年，公司曝光类设备销售均价与单位成本同时下降，降幅差异较小，毛利率波动较小。 4）成型类设备：2020年成型类设备毛利率较2019年降低9.85个百分点，主要原因系：公司2020年销售的成型类设备中，机械成型机占比较高。为应对市场竞争，公司通过适当降低机械成型机单价，进一步提升性价比以提高机械成型机销量，产品毛利率有所下降。 近年来公司归母净利润和扣非归母净利润保持高速增长，2021H1实现归母净利润2.63亿元，同比增长69.67%。公司主营业务收入主要来自于钻孔类设备、检测类设备、曝光类设备、成型类设备等产品的销售，因此相关产品的订单及毛利率变动是影响利润的主要因素。此外，随着公司市场开拓以及新技术研发投入的增加，公司期间费用发生额变动对利润也会产生一定影响。 3、股权结构：大族激光为公司控股股东 大族激光直接持有公司94.145%的股份，是公司的控股股东。高云峰直接持有大族激光9.03%股份，通过大族控股间接控制大族激光15.17%股份，合计控制大族激光 24.20%股份，为大族激光实际控制人。高云峰通过大族激光间接控制大族数控，为大族数控实际控制人。 公司共有7家控股子公司、1家参股公司。公司的7家控股子公司分别为麦逊电子、升宇智能、香港明信、苏州明信、亚创深圳2、香港麦逊和大族微电子，均从事PCB产业相关业务。其中麦逊电子主营业务为PCB检测设备的研发、生产及销售；升宇智能主营业务为贴附设备的研发、生产及销售；香港明信从事电子机器的进出口贸易，主要涉及从国内生产转售至其他地区，一部分是进口材料转至国内生产制作机器；苏州明信主营业务为PCB测试治具生产及PCB裸板代测服务；亚创深圳2无实际经营业务；香港麦逊从事电子机器的进出口贸易，主要涉及从国内生产转售至其他地区，一部分是进口材料转至国内生产制作机器；大族微电子主营业务为PCB专用设备的研发、生产及销售。公司通过麦逊电子持有明信测试26.92%股份，明信测试主营业务为ATE测试治具及自动化设备的研发、生产及销售。 二、终端创新驱动设备工艺升级，内资PCB承接行业转移 1、需求端：下游资本开支延续，行业创新拉动增长 PCB专用设备属于PCB产业链上游，PCB需求驱动行业快速发展。PCB专用设备的上游为模组、光学器件、钣金加工件等零部件和模组生产商；下游为PCB板的制造、装配环节，包括鹏鼎、东山精密、深南电路、沪电股份等PCB制造商；终端应用至消费电子、5G、汽车电子等多个领域的电子产品，是电子信息产业链的重要组成部分。 下游多领域需求爆发，PCB大厂capex高增。下游三大领域需求旺盛，打开PCB增长空间。1）汽车PCB。汽车智能化和电动化趋势下，单车PCB板使用面积增大，且动力电池包采集线束存在由FPC板替代的发展趋势。2）Mini LED用板。Mini LED在电视、PC等领域加速渗透，其中背板采用PCB作为主流方案，HDI板由于窄间距、轻薄化成为首选。3）ARVR、可穿戴设备用板。由于此类设备需要在较小空间集成大量电子元件，同时保证高性能与效率，高端HDI板及FPC软板成为主流选择。强劲需求驱动下，近年来各企业资本开支快速增长。2021年以来IC载板产品供不应求，各载板大厂产能满载，并积极提出了扩产计划。 电子产品轻量化、集成化趋势驱动国内PCB产业结构升级。从产业结构上看，中国目前主要以附加值较低的中低层PCB产品为主，而欧美日市场则以高多层、IC封装基板、HDI板等高端PCB为主。纵观终端应用市场，5G技术对通讯用PCB板的速度、密度、频率、导电性等方面都提出了更高的要求，同时伴随智能手机不断发展，对高多层板、HDI 板、软板等高端产品需求亦将持续快速提升。电子产品向集成化、小型化、轻量化方向发展的趋势将会不断带动PCB板向高端方向发展。 先进工艺节点也提升对专用设备要求，高单价设备需求有望迎来高速增长。高多层板、HDI 板、IC 封装基板、挠性板及刚挠结合板等中高端PCB板市场的快速发展主要受到半导体产业的持续推动，目前其最先进的5nm工艺将芯片的密度进一步提升，芯片的I/O数量增加节距减小，BGA的最小节距从0.4mm 缩小至0.35mm以下，孔径及线路的特征尺寸都需要相应的微缩，孔密度将提升30%（假设芯片尺寸为10mm×10mm，则0.4mm节距BGA的I/O数为625，而 0.35mm 节距 BGA 的I/O数为816），相应的最小线宽则从最小40μm减小到30μm以下。 PCB 的特征尺寸微缩及I/O数量的增加，对钻孔、曝光、成型、检测等设备提出了更高的要求。公司针对多层板、HDI板等中高端PCB市场建立了覆盖不同工序的产品矩阵，随我国PCB板产品结构升级，高单价激光设备需求将显著增长。 公司现有产品主要应用于多层板市场，并已推出超快激光钻孔设备、精细线路直接成像设备、专用高精测试设备等多款产品以持续拓展其他PCB细分市场。随着我国高多层板、HDI板、IC封装基板等细分市场的快速发展，公司未来发展潜力巨大。 2、供给端：PCB产业重心东移，公司连续12年位列行业排行榜第一 海外PCB专用设备企业具备先发优势，国内企业起步晚但发展迅速。由于欧美等发达国家PCB行业起步较早，海外PCB专用设备企业依托当地PCB制造商优势，在超高精度钻孔、精细线路曝光、精密检测等技术上不断积累，并不断引领全球技术发展方向。随着PCB产业不断向中国转移，国内PCB专用设备企业也开始逐步发展。虽然我国PCB专用设备整体技术上依然与国外企业存在差距，但正在持续打破境外企业垄断，逐步实现对进口设备的替代。 PCB产业重心东移，带动国内专用设备行业高速增长。21世纪以来，PCB产业重心由欧美日向亚洲转移，中国在2006年超过日本成为全球第一大PCB生产国。2016年至今PCB产值占比超过全球一半以上。2019年NTI全球百强 PCB 企业榜中有超过85%的上榜企业在国内投资建厂。据Prismark预测，2025年PCB行业总产值将达到863.26亿美元，2020-2025年CAGR为5.8%。 大族数控产品已具备国际化竞争实力，主要产品性能已达国际先进水平。公司主要产品已展开与德国Schmoll、日本 Mitsubishi Electric、美国 ESI、以色列Orbotech、日本Nidec-Read、德国LPKF、德国Atg L&M等国际知名企业的竞争。1）钻孔工序方面，公司机械钻孔机采用线性电机驱动，相比于伺服马达具有高响应、高加减速、免维护等特点，钻孔精度高于对标产品，综合钻孔效率也与对标品牌处于同一水平；2）曝光工序方面，公司INLINE LDI-Q30 产品已能够实现420片/小时的加工速度，在最小线宽、对位精度与对标品牌处于同一水平。3）成型工序方面，公司机械成型机采用大理石材质，相比铸铁具有更高的加工稳定性；4）检测工序方面，公司的通用检测设备MU3005XL在最大测试面积、最大测试点数、最大测试电压方面均与对标品牌处于同一水平。 公司持续进行产品升级迭代，在业内率先推出超快激光钻孔机等新产品。在多层板市场,大族数控机械钻孔机和测试机已基本实现对进口产品的国产替代。 高技术壁垒高资金壁垒使行业内企业大多专精于部分工序设备。技术方面，PCB生产过程涉及多个工序，不同工序对应生产设备差异较大，企业需要根据终端产品的基材厚度、孔径大小、线宽线距、生产规模、可靠性要求、客户要求等因素对整机进行研发设计，要求公司具备丰富的技术储备及大量的研发人才。资金方面，一方面研发投入与人员培养需要大量资金，另一方面设备交付及回款周期较长，占用流动资金较多，新进入者需要具备较大规模资金支持才能进入本行业。技术密集行业，叠加高资金流动性要求，而且PCB各工序对技术有不同要求，使得行业内企业大都专注于PCB某一类或少数工序的设备。 大族数控产品覆盖PCB四大关键工序，多维协同强化公司竞争优势。相比于聚焦单一工序的 PCB 设备供应商，大族数控以 PCB 钻孔设备为基础，通过自主研发逐步扩展至目前的四大类产品体系，覆盖包括钻孔、检测、曝光、成型工序，构建立体化产品矩阵，具有技术、产品、客户等方面的多维协同效应。 三、把握技术、客户、服务响应优势，逐步提高市占率 1、管理层技术背景深厚，引领公司核心自主技术研发 管理层具有丰富研发经验，深度把握产研方向。公司董事长兼总经理杨朝辉先生，曾任深圳市中兴通讯股份有限公司产品事业部质量部副部长，目前兼任CPCA副监事长和CPCA专用设备分会会长。副总经理翟学涛先生，深耕PCB专用设备行业近20年，负责公司PCB专用设备的研发设计及管理工作，曾获得2010年度深圳市科技创新奖、2013年度深圳市科技进步一等奖及2020年度深圳市科技进步二等奖；主导了“高速高精密智能PCB数控钻铣机床”、“面向PCB高端制检装备的可编程自动化控制器研发与应用”及“5G通讯高频PCB用激光自动化成型机研发”等研发项目。副总经理黎勇军先生，长期主导大族数控 PCB机械钻孔设备研发设计工作，2004年在国内率先将直线电机应用到PCB机械钻孔设备。黎勇军先生从业期间曾获2012年度深圳市科技进步一等奖；参与了“高速高精密智能PCB数控钻铣机床”等研发项目。 公司拥有10年以上从业经验研发人员超50人，研发费用CAGR超25%。2021H2，公司员工总人数为1654人，其中研发人员443人，占比为26.78%。10年以上从业经验研发人员超50人，部分资深研发人员在公司成立早期即已加入；公司员工中，拥有本科及以上学历者487共人，占比29.44%，拥有硕士及以上学历者共36人，占比2.18%。公司长期注重研发工作，持续增加研发投入，近年来研发费用保持快速增长，2018-2020年CAGR为26.72%。通过对行业内关键性、先进性、前瞻性的技术研究，积极储备在面向中高端 PCB细分市场的下一代技术及产品，以实现在PCB专用设备技术领域的不断突破。公司科技成果先后获得深圳市科技创新奖，深圳市科技进步二等奖，深圳市科技进步一等奖。 2、内资主流PCB厂商全覆盖，营业收入快速增长 专用设备企业与PCB制造商强绑定，客户壁垒极高。PCB制造商对PCB板的品质有极高要求，PCB设备如出现加工缺陷，可能导致PCB整板的报废，给客户带来较大损失。为了保证产品质量及供应链的安全性和稳定性，PCB制造商尤其是大型制造商一般会对PCB设备进行严格认证，一旦确定设备供应商，不会轻易更换，对缺乏客户基础的新进入企业构成了较大的进入障碍。 客户覆盖全球百强PCB企业中的89家，内资PCB企业中的95家。公司客户涵盖2019年NTI全球百强 PCB 企业榜单中的89家及CPCA 2019中国综合PCB百强排行榜中的95家企业，包括臻鼎科技、欣兴电子、东山精密、华通股份、健鼎科技、深南电路 、瀚宇博德、建滔集团、沪电股份、MEIKO、景旺电子等国内外行业知名龙头PCB制造商。 公司主营业务收入2018-2020年CAGR=12.90%,钻孔类设备贡献主要营收。公司主要业务收入2018-2020年分别为16.4/12.2/20.9亿元，钻孔类设备为公司发展之初即开始布局的业务，2018年营收占总营收50.37%，2021H1升至77.41%。 2018-2021H1公司钻孔类设备营收分别为8.3亿/7.5亿/15.6亿/14.1亿元，3年CAGR=37.42%。一方面主要由于5G等新兴应用市场需求带动下游PCB制造商积极增加资本开支；另一方面，新兴应用PCB板的孔密度增加，下游中高端PCB板客户对钻孔类设备的最小孔径加工能力、加工效率要求进一步提升；公司已成为PCB机械钻孔设备市场的行业龙头，在设备性能处于行业领先地位。2019及2020年，公司分别销售了1124、2413台钻孔类设备，2021年H1已销售2029台，增幅明显。销售均价从2018年的34.49万元/台升至2021H1的43.03万元/台，公司钻孔类设备量价齐升。 激光直接成像技术成为PCB曝光工序主流发展技术，公司曝光类设备有望成为营收快速增长动力之一。2018-2020年公司曝光类设备营收从1.3亿元上升至1.6亿元。相对于使用菲林曝光，采用激光直接成像技术的曝光类设备在自动化程度、物料成本、对位精度、良品率、环保性等方面较传统曝光技术优势明显，已成为PCB曝光工序主流发展技术。公司曝光类设备具备领先的综合加工效率，主要应用于多层板和HDI板等PCB细分领域。且公司具有优秀的成本管控能力，在销售均价从2018年的473.89万元/台降至2021H1的327.14万元/台的情况下，实现了曝光类设备毛利率从40.86%至47.60%的增长。曝光类设备将逐步成为公司营收快速增长动力之一。 3、配套服务体系实现7x24h快速响应，市场份额逐步提升 技术、产品、应用场景、供应链、客户多维协同，强化公司竞争优势。相比于聚焦单一工序的PCB设备供应商，公司通过布局四大关键工序及立体化产品矩阵，为客户提供一站式解决方案，形成多角度协同优势。1）技术协同：通过研发通用性技术降低冗余，控制整体研发成本。比如公司的直驱电机运动控制技术、精密机械设计及先进装配技术、数字虚拟仿真技术等。2）产品协同：以公司的优势产品如机械钻孔机（国内市场占有率接近50%），并扩产销售其他产品，满足客户一站式采购需求。3）场景协同，公司产品覆盖PCB生产关键的四大工序，可满足板厂在同一场景下的一致性需求。4）供应链协同：依托公司的规模优势，可提升对于上下游的议价能力。5）客户协同：公司已初步实现对内资PCB厂商全覆盖，主流客户的认可将促进公司在下游客户的持续拓展。 配套服务响应体系助力公司市占率提升。公司以客户需求为核心，凭借“促进制程‘全局效率’最大化”的理念，建立了完善的配套服务体系。在响应速度上，公司为客户提供7x24小时服务响应，并为重点客户提供专业驻场服务。对于境外客户，由代理商培训技术服务人员，公司为其提供专业的培训服务及远程视频技术支持，并力求在最短时间内处理客户问题。同时，公司还在行业内率先推出预防性维护的增值服务，为重点客户建立首席服务官制度，通过结合客户现场工艺及生产情况，为客户配套多项解决方案，如产能品质提升、自动化维护升级、老旧产品精度性能升级改制等。 目前公司可供应的设备在PCB行业设备投资金额中占比超40%，其中公司机械钻孔机国内市占率近50%，通用检测设备国内市占率超20%。综合市占率居于行业领先水平。八大核心技术+优质的行业客户，结合完善的配套服务响应体系，公司市场份额不断提升。 四、募投项目：拟增加PCB专用设备产能、技术研发中心建设 公司本次公开发行普通股（A股）4200万股，占公司发行后总股本比例10.00%，募集17.07亿元资金，拟投资于PCB专用设备生产改扩建项目和PCB专用设备技术研发中心建投项目。 公司将投入15.24亿元用于PCB专用设备生产改扩建项目，其中厂房及配套设施建安工程费用5.50亿元；生产设备购置费用1.00亿元；收购亚创深圳股权分摊费用3.23亿元；土地出让金分摊费用0.39亿元；铺底流动资金5.11亿元。本项目围绕公司主营业务，运用公司现有核心技术及生产经验，扩充产能，降低生产成本，优化产品结构，实现创新发展。在市场方面，公司将在保证现有销售渠道的基础上，继续加强市场推广力度，确保新增产能顺利消化。根据市场需求、技术及资金筹集情况、拟建场地的可能性，考虑规模效益和市场开发等因素，投产后第一年达产率为正常产值的70%，第二年完全达产。项目建成完全达产后预计实现年产钻孔类设备、成型类设备、曝光类设备及检测类设备等PCB专用设备2120台的生产能力，年产值约19.65亿元。 拟使用募集资金1.83亿元用于PCB专用设备技术研发中心建投项目，其中研发中心大楼建设费用0.59亿元，研发设备购置费用0.82亿元，收购亚创深圳股权分摊费用0.35亿元，土地出让金分摊费用256.86万元，研发费用444万元。研发中心规划为实验室、学术交流中心、产品应用与培训中心、博士后工作站及科技情报室等功能。公司计划利用部分本次募集资金投入本项目，夯实研发实力，进一步巩固市场地位、拓展公司产品在PCB领域的应用场景，提高产品的附加值，保障产品品质，增强下游客户的粘性，打破国外技术壁垒。本项目建设期36个月，实施过程中基本无污染物排放，不会改变区域环境质量等级。 五、盈利预测、估值及风险提示 1、盈利预测 需求端，一方面近年PCB厂商资本开支高企，拉动PCB专用设备需求。另一方面，随下游新能源车等行业发展带动国内PCB需求升级，向HDI等中高端产品延伸。供给端：公司具备强大竞争优势，1）机械钻孔设备份额占全球60%以上，钻孔类设备已成为国内龙头。2）曝光类设备，公司产品符合行业发展方向，顺应化学曝光向激光曝光趋势，2021H1已有营收加速趋势，未来有望成为高速增长动力之一。3）公司适时推出UV激光钻孔设备、载板检测设备等产品以适应PCB行业高端化转型趋势，目前供给深南电路等公司的相关产品已有小量出货。 综合以上，我们预计2021-2023年公司营收为40.8/53.8/68.3亿元,毛利率为36.1%/37.1%/37.9%。其中，钻孔类设备2021E-2023E营收分别为31.0亿/36.2亿/43.5亿元，毛利率分别为32.5%/34.8%/36.8%；检测类设备2021E-2023E营收分别为3.5亿/5.1亿/6.8亿元，毛利率分别为43.5%/38.6%/36.8%；曝光类设备2021E-2023E营收分别为3.2亿/6.5亿/8.7亿元，毛利率分别为48.4%/47.9%/47.6%；成型类设备2021E-2023E营收分别为1.5亿/3.5亿/6.2亿元，毛利率分别为24.8%/23.1%/22.9%；贴附类设备2021E-2023E营收分别为0.6亿/0.7亿/0.8亿元，毛利率分别为30.1%/30.4%/30.5%； 2、估值 公司专注于PCB领域的专用设备，现有产品主要涵盖钻孔、检测、曝光、成型、贴附等多个类别，为便于比较分析，选取在PCB 设备领域的设备制造商作为可比公司，分别为东威科技、正业科技、燕麦科技、芯碁微装。该等可比公司对应2021-2023年PE均值为46.1/34.0/24.7倍，中位数为49.1/33.3/21.5倍，大族数控本次发行价格 76.56 元/股，对应我们2021-2023年盈利预测的PE为45.9/33.8/25.9倍，对应2020年归母净利润PE为105.9倍，高于中证指数有限公司发布的行业最近一个月平均静态市盈率，高于可比公司 2020 年平均静态市盈率，存在未来发行人股价下跌给投资者带来损失的风险。 3、风险提示 市场竞争加剧风险。随着我国对PCB行业的重视及我国PCB行业技术水平的提高，我国PCB设备生产商逐渐冲击欧、美、日企业在行业中原本的主导地位，这将会引起国外 PCB 设备企业的重视，由此加剧国际市场竞争。同时由于国内PCB行业市场需求持续增长，加之我国存在较大的国产替代市场空间，预计将有更多的国内专用设备企业进入，国内市场竞争也将加剧。因此，公司存在国内外市场竞争加剧导致公司盈利能力出现下降的风险。 产业政策变化风险。PCB专用设备行业的发展不仅受到自身产业政策的影响，也会受到其上下游行业产业政策的影响。近年来我国对PCB专用设备相关行业进行了较大的政策支持，但若未来国家政策支持力度减弱，可能对公司产生一定负面影响。 原材料价格波动风险。直接材料成本占公司主营业务成本比例90%以上，如果主要供应商生产经营突发重大不利变化，或供货质量、周期未能满足公司要求，或与公司业务关系发生不利变化，公司在短期内将可能面临原材料短缺而影响正常生产经营的风险。 团队介绍 （团队亟需有志于硬科技产业研究的优秀人才加入，新招人员将以深圳为主，兼顾上海和北京，如有意向，请准备简历和一份深度研究代表作，通过微信或yanfan@cmschina.com.cn邮箱发送给鄢凡，也欢迎各位业内朋友推荐优秀人才） 鄢凡：北京大学信息管理、经济学双学士，光华管理学院硕士，13年证券从业经验，08-11年中信证券，11年加入招商证券，现任研发中心董事总经理、电子行业首席分析师、TMT及中小盘大组主管。11/12/14/15/16/17/19/20/21年《新财富》电子行业最佳分析师第2/5/2/2/4/3/3/4/3名，11/12/14/15/16/17/18/19/20年《水晶球》电子2/4/1/2/3/3/2/3/3名，10/14/15/16/17/18/19/20年《金牛奖》TMT/电子第1/2/3/3/3/3/2/2/1名，2018/2019 年最具价值金牛分析师。 张益敏：上海交通大学工学硕士。2018年在太平洋证券，2019年加入招商电子团队，任电子行业分析师。 卢志奇：复旦大学电子工程本科、资产评估硕士，3年Synopsys工作经验，2019年在东方阿尔法基金，2021年加入招商电子团队，任电子行业分析师，主要覆盖半导体领域。 曹辉：上海交通大学工学硕士，2019/2020年就职于西南证券/浙商证券，2021年加入招商电子团队，任电子行业分析师，主要覆盖半导体领域。 王恬：电子科技大学金融学、工学双学士，北京大学金融学硕士，2020年在浙商证券，2021年加入招商电子团队，任电子行业分析师。 程鑫：武汉大学工学、金融学双学士，中国科学技术大学统计学硕士，2021年加入招商电子团队，任电子行业分析师。 联系方式 鄢 凡 18601150178 张益敏 15821186637 卢志奇 13662588732 曹 辉 15821937706 王 恬 18588462107 程 鑫 13761361461 投资评级定义 公司短期评级 以报告日起6个月内，公司股价相对同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准： 强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上 审慎推荐：公司股价涨幅超基准指数5-20%之间 中性：公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间 回避：公司股价表现弱于基准指数5%以上 公司长期评级 A：公司长期竞争力高于行业平均水平 B：公司长期竞争力与行业平均水平一致 C：公司长期竞争力低于行业平均水平 行业投资评级 以报告日起6个月内，行业指数相对于同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准： 推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数 中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数 回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数 重要声明 本报告由招商证券股份有限公司（以下简称“本公司”）编制。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告基于合法取得的信息，但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除法律或规则规定必须承担的责任外，本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。 本报告版权归本公司所有。本公司保留所有权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人均不得以任何形式翻版、复制、引用或转载，否则，本公司将保留随时追究其法律责任的权利。

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