【华创食饮】白酒蓄力,大众夯底——食品饮料行业2021年年报业绩前瞻

（以下内容从华创证券《【华创食饮】白酒蓄力,大众夯底——食品饮料行业2021年年报业绩前瞻》研报附件原文摘录）
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？调味品：提价刺激渠道备货，企业营收、盈利环比改善。预计Q4海天收入/利润同比+9%/+5.5%、中炬同比+30%/+74%、榨菜同比+8%/+0%、千禾同比+15%/转正为0.8亿，恒顺同比-5%/-105%、天味同比-25%/+123%。 ？饮料：需求延续景气，成本上行提速，企业盈利表现分化，预计东鹏收入/利润同比+55%/+82%，农夫全年收入/利润同比+26%/+30%。 ？其他食品：连锁：绝味受疫情影响，同店开店均有承压，公司大额收购及补贴费用致业绩压力大，预计Q4收入/利润同比+26%/-48%。速冻：安井受高基数下需求减弱、竞争边际加剧影响，Q4报表均有一定压力，考虑新宏业并表因素，预计收入/利润同比+28%/-5%。酵母：提价传导相对顺利，效应部分显现，预计安琪Q4收入/利润同比+25%/+11%。休闲零食：洽洽终端提价执行顺畅，春节备货积极，预计Q4收入/利润同比+28%/+22%。 投资策略：白酒业绩驱动确定，食品战略性布局底部。估值回落后又到配置时点，白酒Q4蓄力开门红，业绩驱动仍确定，而食品板块四季度夯实底部，短期虽难言改善，22年前低后高逐步恢复，分板块来看： 1）白酒板块：首选茅台，逆势加大布局五粮液，短期区域龙头催化足。短期看，在经济下行、疫情反复等外部背景下，白酒春节旺季整体平稳，上半年报表业绩具有保障，其中区域龙头表现或更优。同时，节前板块估值消化合理水平，又到布局良机时点。标的上，全年维度看，茅台大阔步市场化改革，板块首选，五粮液折价过多，价值空间已现，人事落地后加大逆势布局，另外持续推荐高端老窖。一季报之前，焦点在开门红超预期致一季报高增，重点推荐汾酒、徽酒古井、苏酒洋河和今世缘。扩张型酒企关注估值回落中的舍得。 2）大众品板块：首推乳业伊利，战略性布局经营底部反转机会，二季度起先是啤酒，再是连锁等。大众品需求仍在底部，Q4疫情反复再次压力测试下，基本面底部进一步夯实，当下值得以今明两年维度战略性加大配置。从节奏看： ？先是一季度业绩确定的伊利、伊利当前白奶依旧领跑常温，婴配粉高增势能延续，有力支撑22年盈利提升持续兑现，当下估值重申强推； ？重申啤酒板块推荐，产业高端化趋势确定，4月份旺季开启后，量价提升有望行成明显催化，首推华润（H股）、青啤（A+H），推荐重啤； ？其后是二季度后流量恢复带来连锁板块的反转机会，推荐绝味、巴比，关注周黑鸭，同时推荐安琪、仙乐、洽洽、安井二季度起改善催化； ？下半年关注调味品改善机会，另外产业思维持续推荐安琪、东鹏，关注立高。 风险提示：终端需求恢复不及预期、行业竞争加剧、提价落地不及预期等。 报告目录 正文部分 一、白酒板块：全年稳健收官，Q4蓄力充分 全年顺利达成目标，21Q4降速蓄力，22Q1增长蓄力充分。整体看，21年主流白酒企业基本完成全年目标，十四五平稳开局顺利收官。 ？复盘年内节奏，上半年泛全国化次高端全力扩张渠道，行业增速弹性较高，下半年行业稳健降速，中秋国庆双节旺季及秋糖会氛围平淡，高端酒主动控制节奏，次高端环比合理降速，行业Q3收入增速放缓，Q4淡季多数酒企控货挺价，动销相对平淡，预计行业增速环比进一步回落。 ？行业现金流蓄力充足，平稳通过春节旺季测试，预计22年整体在高基数下将回归平稳增长，全年稳增向上。 高端稳健，次高端分化，集中及升级趋势延续。具体分价格带看，21年高端酒需求良好，整体表现稳健，茅五泸预计均可实现双位数以上增长，茅台全年平稳Q4环比小幅加速，稳步推进市场化改革，五粮液21年加速放量，国窖品牌势能强劲带动高增长。次高端表现分化，汾酒势能保持强劲，扩张型酒企如酒鬼、舍得等，下半年以来由招商扩张转向控货降速，进行精细化动销沉淀；区域龙头边际加速，古井结构升级加速，迎驾、口子、今世缘等动销良好。 重点公司具体跟踪如下： 贵州茅台：顺利达成21年增长目标，Q4环比加速。根据公司业绩预告，预计21年实现营业总收入1090亿元，同增11.2%，归母净利润520亿元左右，同增11.3%，收入端顺利完成10.5%增长目标，圆满收官。根据以往经验，预计实际报表业绩可能略高，我们预计Q4营收及归母净利润分别同增13%/16%。其中茅台酒单Q4收入282.1亿元，增速环比加速至14.3%，一方面吨价平稳提升，主要受益于直营占比提升，叠加小众高价非标产品增加；另一方面销量已按全年规划顺利投放，经销商渠道部分计划外配额亦提供保障。系列酒单Q4同增2.3%，任务较好完成背景下控制节奏。 五粮液：全年稳健经营，Q4动销平稳。Q4淡季普五批价回落，年前综合成本提升后回升至970元水平，吨价在计划外占比驱动下预计有所提升，销量端预计相对持平，动销整体平稳，预计Q4收入/利润同比增长14%/18%。全年来看，21年普五全年放量平稳，在涨价、计划外占比提升、经典持续导入等因素驱动下，吨价或有一定增长，预计全年收入/利润分别增长16 %/19%，或可平稳完成目标。22年春节五粮液回款动销良好，Q1开门红有望顺利达成，考虑基数等因素，预计22年报表节奏呈前低后高特征。 泸州老窖：Q4控货挺价，全年目标提前完成。渠道反馈，主要产品于10-11月提前完成任务并关账，提前完成全年任务，Q4主动控货挺价，并持续投入费用培育品牌及新品，蓄力来年。考虑到四季度经营策略及收入确认节奏，预计Q4营收及归母净利润增长约18%/20%。全年看，国窖品牌势能不减驱动较快增长，华北低度动销及增速更优，华东华南市场弹性较好，特曲保持较快增长，预计21年收入/利润增速分别为21%/28%。老窖22年春节回款及动销良好，锚定全年股权激励目标，高基数背景下预计Q1收入端增长20%。 山西汾酒：全年维持高增，Q4主动降速蓄力。根据公司业绩预告，预计21年实现归母净利润52.34-55.42亿元，同增70%-80%；其中单Q4预计实现归母净利润3.55-6.63亿元，同比变动-42.6%至+7.3%。公司Q4业绩增速环比回落明显，主要由于公司提前完成任务后，严格控货清理市场以求高质增长，并在产品上聚焦高端青花，加强对复兴版的投入与培育。同时考虑到春节错位以及费用投放、缴税节奏扰动等因素，预计费用率上升使得净利水平短暂承压。22年公司预计加速提升产品结构，春节汾酒青花系列动销超预期，预期势能延续强劲，仍可维持快速增长。 洋河股份：梦6+表现良好，预计全年改革显效增速回升。公司Q4整体表现良好，预计收入/业绩增速为18%/8%。全年分产品看，梦6+量价齐升态势良好，水晶梦升级换代稳步推进，海、天平稳微增长，结构升级明显，预计收入增速可明显回暖，毛利率或持续优化。考虑到地产信托兑付因素，归母净利润端或相对持平，扣非有望持续超预期。预计21年收入/利润增速为16%/1%。22年春节回款较高，省内动销表现较好，Q1报表支撑较足，全年有加速潜力。 古井贡酒：古8及以上持续高增，产品结构升级顺利。下半年安徽省内基本未受疫情影响，礼赠、宴席等场景消费良好，省外低基数下弹性较优，预计Q4公司收入/利润增速分别约19%/27%。全年看，产品结构加速升级，古8及以上占比持续提升，古20维持较快发展，年末小幅提价持续打开价格空间，古16顺势承接发力宴席，低基数下快速增长，古8卡位城区主流价格带，规模持续扩张，古5/献礼版预计基本持平，预计公司21年全年收入/利润同增24%/28%，毛利率或持续优化。春节回款及动销超预期，渠道高速周转，Q1开门红可期，奠定全年高确定性。 今世缘：Q4表现良好，春节动销超预期。根据公司业绩预告，预计21年实现营业收入63-65亿元，同增23%-27%，归母净利润19-21亿元，同增21%-34%，利润端略超预期。其中单Q4营收同增10.9%-33.9%，归母净利润2.0-4.0亿元同比变动-20%至60%。Q4江苏市场已从疫情中恢复，公司所受影响较小，动销良好。分产品来看，省内核心单品升级顺畅，新四开流通价基本稳定在430元，以团购为主持续控量挺价；对开流通价/终端成交价为260-270/280元，增速稳健，V系在核心市场苏南、南京加速导入，亦开始发力团购直投终端，春节动销表现抢眼，奠定来年快速增长基础。 舍得酒业：全年业绩高增，Q4控货降速，22Q1高弹性或可维持。根据公司业绩快报，预计21年实现营业收入49.69亿元，同增83.80%，归母净利润12.46亿元，同增114.35%。全年看舍得实现高增，多次上调出厂价使得吨价提升明显，销量则受益于需求及市场扩张暴涨，在华东等重点市场实现突破。Q4舍得营收/归母净利润同增44.9%/2.2%。四季度公司主动降速，严格控货挺价，10月底舍得及超高端事业部停止接单，年末推广活动费用支出较多，预计费用率或有所提升。春节公司回款顺利，去年低基数背景下，预计Q1仍可维持较高收入弹性，后续或略有降速。 水井坊：坚定高端化路线，控量叠加高费用投入，Q4利润暂承压。根据公司业绩预告，预计21年营业收入46.32亿元，同增54%，归母净利润11.99亿元，同增64%。全年业绩符合预期，高档产品占比扩大使得吨价进一步提升，同时受益于宴席场景恢复，低基数下销量增长约40%，且全部由中高档酒贡献。Q4公司营收同增14%，归母净利润同降13%。公司Q4严格控制发货节奏，梳理价格，同时聚焦典藏走高端化路线，招聘团队及百余位团购商，赞助冬奥进行圈层营销等高费用投入使得季度净利暂时承压，但为新版典藏的有序推广打下基础，此外员工持股计划引发的费用支付对利润端亦有一定扰动。 口子窖：21年渠道改革增长良性，春节旺销表现较优。下半年安徽省内基本未受疫情影响，口子窖Q4量价小幅同增，口子5年、6年动销良好，10年、20年销量增幅同比提升，预计Q4收入/利润同增11%/16%。全年来看，口子窖渠道改革持续推进，产品上持续聚焦兼香518，发力团购市场，初夏、口子20年低基数下增长较快，基本盘5年、6年表现良好，预计全年营收/利润同增27%/28%。春节前已完成30%回款，终端备货动销相对积极，开门红确定性较高。 二、大众品板块：需求承压，提价筑底 受提价刺激等因素提振，21Q4报表有望环比改善，经营底部进一步夯实。受国内疫情反复影响，大众品消费仍显疲软，但在21Q3板块业绩明显承压触底后，企业经营更趋理性、务实，出货数据与真实动销也更加匹配，21Q4起主要企业相继提价，加上今年春节备货提前，企业出货数据环比加快；而利润方面，多数原材料价格增速放缓或下行，且部分企业费用收缩、提价刺激下费效比提升，预计盈利亦有优化，经营底部逐步夯实。考虑春节错期及提价扰动备货节奏，后续需密切跟踪22Q1动销，结合21Q4+22Q1两个季度整体看企业实际改善进程。 分子板块来看： 乳业：需求逆势坚挺，成本压力增幅放缓。Q4整体乳制品行业产量同增9.4%，牛奶、酸奶平均零售价分别同比增长3.2%、5.3%，在整体大众品需求相对疲软背景下，乳业量价齐升，需求逆势坚挺。同时，Q4原奶价格同比上涨6.3%，成本压力持续提升，但较Q3时16.5%的涨幅已有明显收敛。在此背景下，乳企动销稳健，支撑收入实现稳增；而22年春节提前及冬奥会相关主题费用投放，或一定程度致Q4费投增加，但受益于买赠促销趋缓延续，及部分乳企对低温产品进行提价，预计整体盈利压力相对可控。 啤酒：全年产量中个位数增长，高端化韧性十足。根据国家统计局数据，2021年规模以上啤酒企业累计产量3562.4万千升，同比增长5.6%，虽旺季存在疫情扰动，但总体增长稳健。其中Q4实现产量641.2万千升，低基数下同比增长约12.3%。此外，在疫情反复、影响消费的背景下，龙头酒企高端化进度韧性十足，驱动吨价同比中高个位数提升，成本压力下拉动盈利能力逆势提升。虽当前成本仍处于高位，22年旺季前龙头积极提价，预计可对冲大部分成本影响，若疫情恢复较好，有望迎来量价齐升。 肉制品：猪价回暖叠加春节提前，预计肉制品销量有所回升。受益于Q4屠宰量增速放缓及春节旺季将至，22个省市的生猪、猪肉Q4均价分别为15.5、23.2元/kg，环比Q3增长6.3%、4.4%。在此背景下，肉制品相对比价有所改善，叠加春节备货提前，预计肉制品销量有所回升，而考虑Q4猪肉价格仍处低位，同比降幅达50.9%，预计肉制品业务盈利仍能维持高位。 调味品：提价刺激渠道备货，企业营收、盈利环比改善。餐饮消费整体底部，但延续温和复苏基调，前三季度企业加大去库力度下，渠道库存保持健康，下游渠道受提价刺激影响，库存重心有所向下转移，加上春节备货提前2周左右，企业营收端普遍环比改善。利润端，主要原材料向上涨幅空间有限，叠加提价传导工作有序推进，部分企业缩减高空费投和促销力度，渠道建设与内部变革稳步推进，盈利从底部逐步体现改善苗头。其中龙头营收更趋稳健，而前期受损较大的企业盈利弹性更大，若疫情边际好转，成本压力进一步降低，板块盈利弹性值得关注。 软饮料：需求延续景气，成本上行提速。根据统计局数据，Q4饮料产量同比增速为达13.2%，较19年同期增长3.5%，软饮料餐饮等现饮场景消费占比较低，故受疫情反复影响较小，叠加春节提前致生产备货提前，软饮料Q4仍延续景气态势。但成本端，Q4主要包材PET价格加速上行，Q4单季度均价涨幅高达71%，较Q3时30%的涨幅明显提升，预计成本端盈利压力或将大幅放大。结合部分渠道反馈，软饮料龙头企业下半年营收普遍实现较好增长，而盈利端则表现分化，前期进行前瞻性锁价的企业，成本压力较轻，甚至盈利逆势改善。 其他食品：速冻安井受高基数下需求减弱、竞争边际加剧影响，Q4收入业绩均有一定压力。卤味龙头绝味受疫情影响，同店开店均有所承压，公司大额收购及补贴费用致业绩压力大。连锁巴比在早餐刚需属性下，叠加外卖业务贡献加大，同店、门店数目等指标向好，收入保持高增，提价叠加成本回落盈利改善。仙乐海外业务环比继续好转，国内客户渠道受疫情影响仍处调整，预计Q4与22Q1延续三季度趋势，期待疫情缓和后业绩回暖。洽洽终端提价执行顺畅，春节备货积极，动销情况良好，Q4收入/业绩环比加速。烘焙桃李终端需求受疫情压制，提价下Q4经营略有改善。安琪酵母下游需求较为旺盛，提价效应部分显现，预计Q4收入增长较好，盈利能力有望环比改善。 重点公司具体跟踪如下： 伊利股份：Q4液奶动销稳健，奶粉增长亮眼，冬奥投放或致费用阶段性波动，中性预计单季利润在10%左右。结合渠道反馈，Q4常温奶动销稳健，买赠促销延续理性，预计整体实现高个位数增长，其中，金典、小白奶均维持双位数以上增长。奶粉业务渠道推力充足，部分地区渠道反馈Q4婴配粉仍延续30%以上高增，且母婴渠道增速更优，表现大幅优于行业。盈利端，Q4成本压力增幅放缓，买赠促销趋缓趋势延续，但今年春节提前或致费投前置，且Q4冬奥会相关费投增加亦将拖累盈利水平，结合20Q4计提Westland商誉减值损失致盈利基数较低，预计整体盈利压力相对可控，Q4收入、业绩分别同增9%、11%。考虑春节错期因素及冬奥会费投扰动，建议结合21Q+22Q1整体看公司经营表现。 青岛啤酒：预计全年销量小幅增长，高端化进展乐观。我们预计公司全年销量低个位数增长，但仍未达到2019年水平，主要受二季度后疫情反复拖累。分地区看，基地市场山东、陕西同比略有下滑，河南因疫情水灾下滑较多，东北三省进攻态势良好。吨价方面，2021年前三季度公司吨价同增7.45%，预计Q4高端化趋势延续，全年吨价同增中高个位数。根据公司业绩预告，2021年实现归母净利润31.5亿元，同增43%，剔除土地征收补偿及股权激励费用影响后，利润为29.6亿元，同增近27%，基本符合预期。此外，四季度末以来基地市场陕西及优势市场河南爆发疫情，但淡季销量对全年业绩影响较小，不必过度担忧。 华润啤酒：全年销量或小幅下滑，吨价高个位数提升，预计还原后净利润为36-40亿元，中枢符合市场预期。销量方面，下半年部分地区疫情反复及恶劣天气，叠加高端化战略下公司部分主流及低端销量下降，预计全年销量或小幅下滑。但公司次高端以上产品增长超过30%，达到全年180万吨+目标，预计可拉动全年吨价中高个位数提升。由于包材及原料价格上涨，预计全年吨成本同增中个位数。销售费用率因加大高端投入而小幅上涨，管理费用率仍有压缩空间，税收优惠及筹划或将带来有效税率下行。总体来看，扣除剔除土地转让税后收益（13亿元）及减值与安置费用（5-6亿元，同期8.7亿元），预计还原后净利润为36-40亿元，同增21.3%-34.8%，中枢符合市场预期。 重庆啤酒：乌苏放量强劲，备考口径利润同增近39%，超出市场预期。根据公司业绩预告，预计全年实现销量约278万千升，同增15%，推断主要系乌苏、1664等品牌高速增长导致。单Q4 受局部地区疫情反复预计实现销量37万千升，同比微降2.7%，其中乌苏贡献近10万吨。受益于高端产品放量，公司 2021全年/单Q4吨价分别吨价同增约 4.3%、3.9%。此外，由于四季度费用投放减少，叠加管理费用计提更加平滑，预计公司单Q4实现归母净利润1.22元，全年归母净利润为11.66亿元，同增38.8%，超出市场预期。 双汇发展：肉制品销量有望转正，冻肉库存加大销售，Q4经营改善可期。考虑猪价回升致肉制品比价改善，预计双汇Q4肉制品销量略有增长，均价基本持平，吨利受猪价回升影响而略有下降，但仍维持3900元左右历史高位，预计肉制品业务收入实现低个位数增长，利润增速好于收入端。屠宰端，预计Q4屠宰量维持与行业相当的增长，库存冻肉在猪价改善背景下预计开始加大销售，减值损失部分转回，预计屠宰业务营收增速转正，但利润在高基数下利润同比仍有回落。故预计Q4双汇整体营收同比实现个位数增长，业绩基本持平。 海天味业：龙头经营韧性彰显，预计全年盈利小幅正增。行业全面承压背景下，公司21年定调整体维稳，一方面操作上聚焦价盘管控，并主动为经销商减负，另一方面加强费用精细化管控，如重启专人费用、生产效率提升等，综合措施下逆势延续平稳增长，企业市场份额加快扩张。据渠道反馈，Q4起在提价信息刺激下，结合前期渠道建设工作，预计10月增长加速至高双位数左右，11-12月加强年节前清库力度，预计回落至个位数左右增长，提价方面传导优于同行，但成本压力仍在。我们综合预计21年完成进度在93%左右，其中Q4收入/利润同比+9%/+5.5%。 中炬高新：Q4营收高增、利润改善。公司发布2021年报业绩预告，美味鲜公司21年营收46.18亿，同-7.23%，归母净利润6.07亿，同-29.50%。其中，单Q4公司整体营收17.04亿，同比+29.7%（美味鲜+6.7%），归母净利润3.86亿，同比+73.9%（美味鲜+10.6%），业绩表现超预期。公司21年下半年继续推进渠道下沉和产能建设工作，地级市、县级市覆盖率稳步提升，前三季度在自然增长下，渠道库存包袱较轻，配合提价刺激，调味品主业Q4增速转正，加上地产大幅结算贡献加大，预计单Q4营收高增，盈利环比改善，22年有望迎来改善。 涪陵榨菜：提价刺激发货加快，Q4品牌宣传费缩减，预计收入、业绩环比改善。据渠道调研反馈，9月出货高增后，10月同比下滑双位数左右，11月执行新价格体系后，对当月出货刺激显著，预计实现高双位数增长，其中库存环比下降2-3周左右，12月在春节备货提前下，预计延续近双位数正增。利润方面，成本上继续确认上半年高价青菜头，但费用上Q4预计确认较少品牌宣传费，加上Q3净利率已至近年最低水平，盈利环比改善明显。综上，我们预计Q4收入/利润同比+8%/0%。 千禾味业：收入延续双位数增长，费投减少和低基数下，利润端改善明显。渠道调研反馈，10/11月份线下零售事业部收入（占比约70%左右）中双位数增长。年内3、4月份是压力最大时期，后持续去库存，目前一批商库存在1.2~2个月。结合年内公司管理层调整，商超系统导购人员有所压缩，且由于去年年后存在退货、拉高库存的情况，Q4渠道备货相对谨慎。利润方面，由于去年Q4计提大额减值致基数较低，且21Q4广告费用方面显著缩减，预计利润同比扭亏并大幅增长。综上，我们预计21Q4收入/业绩分别同比+15%/转正。 恒顺醋业：主力市场需求疲软，预计全年经营承压，建议关注改革进展。公司发布21年业绩预减公告，外部环境受疫情影响，主力市场需求低迷，内部持续推进营销变革，费投力度加大，叠加上游原辅材料价格上涨，21全年收入预计低个位数下滑，利润端同降53.9%到63.4%。预计Q4营收/业绩同比-5%/-105%（业绩重述前口径取区间均值）。但年内公司对山西恒顺新增投资，8月公司亦推进股票回购，拟用于股权激励，同时拟定增扩产打开长期发展空间。来年工作重点加快全国化，渠道上补齐流通/餐饮/电商短板，品类多元化。但短期仍受需求低迷、竞争压力等压制，建议紧密跟踪改革进度。 天味食品：收入延续承压，利润环比改善显著。21年全年注重打基础，调整前期激进政策，Q2起全面去库存，效果明显渠道良性，Q4基本恢复至库存历史低位。同时配合营销架构和渠道调整，经营环比改善显著。根据公司21年业绩预告，全年营收20.3亿元，同比-14.3%；归母净利润1.79亿元，同比-51.0%。单Q4营收6.28亿元，同比-25.2%；归母净利润0.98亿元，同比+123.2%；净利率15.68%，同比+10.4pcts。收入端受疫情影响延续承压，但渠道反馈Q4冬调表现较好，大B业务增长亦好于20年。盈利能力环比改善显著，主要系去年同期低基数、今年Q4减少折扣叠加提价共同所致。 安井食品：高基数下需求边际回落，成本压力高位、竞争回归常态下，Q4业绩延续承压。去年旺季需求景气致基数较高，加上今年疫情精准防控，宅家消费回归常态，需求边际有所回落，据部分渠道反馈，11-12月在需求回落和促销减弱下增速有所放缓，但10-12月整体收入增速仍保持良性。利润方面，11月提价后部分渠道存在观望现象，12月下半旬反馈费用有部分返还，考虑到大豆蛋白、油脂等成本压力仍在高位，在去年Q4利润率高基数下，预计Q4仍有较大压力。考虑新宏业并表因素，我们预计Q4收入/业绩分别同比+28%/-5%。 绝味食品：全年激励目标完成无虞，大额收购、补贴致利润大幅下滑。21年Q4开店数约400家，开店方向转向社区和街边店，顺利完成全年1400家左右开店目标。同店方面Q4受疫情影响有所承压，但社区店同比19年保持持平或略增，高势能店仍有较大缺口。此外Q4公司适当出台提收入措施，部分生态圈企业增大供应链采购，综合下公司全力保证完成股权激励目标。利润端成本略有个位数上行（但公司1月起已提价应对），此外公司大额收购超浔黑鸭（分期摊销）、现金补贴经销商，致使压力集中释放。我们综合预计Q4收入/业绩分别同比+26%/-48%。 巴比食品：收入延续高增，提价和成本回落下，Q4盈利有所改善。公司发布2021年报业绩预告，预计21年实现营收13.5-14.0亿，同比+38.4%~43.6%，归母净利润3.05~3.15亿，同比+73.8%~79.5%，扣非归母利润1.45~4.27亿，同比+12.4~20.2%。公司单店已达到18年以来最佳水平，全年开店预计约500家，叠加团餐业务高增（接近2亿），共同推动公司21年营收延续高增。公司21年Q4扣非净利率11.6-12.6%，环比Q3提升1.0pct左右，主要与成本下行、边缘产品提价（约5%）有关。展望未来，开店预计延续加速势头，单店仍有望持续提升，此外猪肉红利仍在，利润增长更趋平稳和良性。 东鹏饮料：Q4动销旺盛，营收加速增长，而投资收益对冲费用投放，支撑业绩实现高增。渠道有效拓展、终端动销良好，11月公司部分地区渠道库存已相对紧张，叠加22年春节提前，公司于11月中旬起开始新经营年度的打款发货，相较往年提前约半个月，叠加网点有效拓展，支撑收入实现高增。同时，公司9月中旬即完成全年销售目标，而后经营重点转向网点扩张及冰柜投放，且春节提前致费投略有前置，预计销售费用率明显提升；但7月底认购的私募基金份额有望带来可观投资收益，有望对冲费投压力，支撑业绩实现高增。根据公司披露的业绩预告，公司Q4单季度实现收入14.18亿元，同增54.95%，归母净利润1.97亿元，同增82.30%，扣非归母净利润1.19亿元，同增13.09%。 农夫山泉：新品推广顺利，PET锁价保障盈利，下半年延续较好增长。农夫已于上半年密集推出泡茶山泉水/长白雪/苏打气泡水等新品、对东方树叶/茶π/尖叫等经典单品进行口味/包装裂变，并加大NFC果汁的铺货及推广力度，对Q3旺季销售形成有力支撑。此外，Q4公司重新将打奶茶定位热饮推出，推出炭仍自嗨套装，并加大暖柜、冰柜布局，进一步挖掘传统饮料淡季中的销售机会。结合包装水业务21H2因洪水及疫情之下备货谨慎等因素而实现负增长致22H2基数较低，预计公司整体收入端延续较快增长。利润端，PET锁价将对毛利率形成坚实支撑，但白砂糖等其他原材料上涨，及加大冰柜投放或致费用增加，预计整体利润率维持相对平稳。故预计21H2公司收入、业绩均实现20%左右增长。 桃李面包：需求和成本仍有压力，盈利能力环比改善。公司发布21年业绩快报，公司2021年实现营收63.43亿元，同比+6.38%，实现归母净利润7.64亿元，同比-13.51%，单Q4公司实现营收16.80亿元，同比+5.57%，归母净利润1.95亿元，同比-0.81%，盈利能力环比略有改善。自11月起，国内多地疫情点状反复，出行及校园等消费场景受到限制。同时，因原材料成本压力未明显改善、社保减免减少下人工成本加大、需求受损致返货率相对较高，公司成本仍有压力，但公司Q4分区域、分产品针对60-70%产品提价约5%，预计提价效应将于Q1-Q2逐步显现，盈利能力有望逐季改善。 洽洽食品：终端提价顺利，春节备货良好。公司发布21年业绩快报，21年实现营收59.85亿元，同比+13.15%；归母净利润9.3亿元，同比+15.52%；归母净利率15.54%，同比+0.32pcts。单Q4收入/业绩实现增长28%/22%，净利率15.97%，同比-0.83pcts。据渠道调研反馈，公司自10月针对葵花子产品提价8%-18%不等，全国大部分终端于11月底完成调价，提价执行顺畅。同时，因今年春节提前，公司自11月下旬开始旺季铺货，一方面公司加大渗透社区店、积极开拓坚果团购区域及通道，另一方面公司加强推广多种礼盒装、实施多场景捆绑销售，据草根调研反馈，Q4旺季终端需求回暖，销售保持较好增长，预计瓜子双位数增长，坚果大双位数增长。 安琪酵母：提价效应部分显现，预计收入增长较好。今年公司各项成本上涨致盈利承压，Q3已至经营底部，公司Q4陆续针对国内/海外多个业务提价10%~30%以应对成本上涨，因有些客户合约期未到致提价滞后，预计Q4提价效应部分显现，整体提价将于Q1调整到位。据渠道调研反馈，Q4国内需求旺盛，并未受到提价影响，海外疫情影响加剧，出口业务增长较好，目前整体产能趋紧，预计酵母类产品双位数增长，抽提物类产品增速更优。考虑提价效应部分显现，盈利能力有望环比改善，叠加Q4收到政府补助，综合下我们预计Q4公司收入/业绩分别实现同增25%/11%。 仙乐健康：海外业务边际好转，国内业务疫情缓和后有望恢复，预计全年业绩小幅增长。海外业务方面，美国业务进展良好，预计仍维持较快增长；欧洲业务受海运及疫情双重因素影响，21Q2订单交付周期有所延长，Q3后边际好转，预计Q4及22Q1延续21Q3趋势，未来随疫情恢复与德国工厂出勤率提高，有望进一步改善。国内业务方面，保健品行业线下业态占比近60%，下半年受疫情反复影响，线下推广活动难以开展，零售端人流量亦有所锐减，故21Q3国内业务收入增速放缓至3%，预计Q4仍处于调整中，疫情缓和后有望恢复常态。综上，预计21Q4收入端同比小幅下滑，利润端双位数下滑；预计全年营收双位数增长，利润同增低个位数。 三、投资建议：白酒业绩驱动确定，食品战略性布局底部 白酒业绩驱动确定，食品战略性布局底部。估值回落后又到配置时点，白酒Q4蓄力开门红，业绩驱动仍确定，而食品板块四季度夯实底部，短期虽难言改善，22年前低后高逐步恢复。具体分板块来看： 1）白酒板块：首选茅台，逆势加大布局五粮液，短期区域龙头催化足。短期看，在经济下行、疫情反复等外部背景下，白酒春节旺季整体平稳，上半年报表业绩具有保障，其中区域龙头表现或更优。同时，节前板块估值消化合理水平，又到布局良机时点。具体标的上，全年维度看，茅台大阔步市场化改革，板块首选，五粮液折价过多，价值空间已现，人事落地后加大逆势布局，另外持续推荐高端老窖。一季报之前，焦点在开门红超预期致一季报高增，重点推荐汾酒、徽酒古井、苏酒洋河和今世缘。扩张型酒企关注估值回落中的舍得。 2）大众品板块：首推乳业伊利，战略性布局经营底部反转机会，二季度起先是啤酒，再是连锁等。大众品需求仍在底部，Q4疫情反复再次压力测试下，基本面底部进一步夯实，以今明两年维度看待机会，当下战略性加大配置。从节奏看： ？先是一季度业绩确定的伊利，伊利当前白奶依旧领跑常温，婴配粉高增势能延续，有力支撑22年盈利提升持续兑现，当下估值重申强推； ？再是啤酒板块，产业高端化趋势确定，4月份旺季开启后，量价提升有望行成明显催化，首推华润（H股）、青啤（A+H），推荐重啤； ？其后是二季度后流量恢复带来连锁板块的反转机会，推荐绝味、巴比，关注周黑鸭，同时推荐安琪、仙乐、洽洽、安井二季度起改善催化； ？下半年关注调味品改善机会，另外产业逻辑持续推荐安琪、东鹏，关注立高。 四、风险提示 终端需求恢复不及预期、行业竞争加剧、提价落地不及预期等。 团队介绍 华创证券食品饮料团队立足产业深度研究，践行价值投资理念，行业研究框架成熟。自2019-2021年，新财富最佳分析师评选两届第一名（2019和2021年），一届第二名（2020年）。2019-2020年金牛奖最具价值分析师，2019-2021年连续获得金麒麟、上证报等最佳分析师第一名。 组长、首席分析师：欧阳予 （全面覆盖食品饮料，牵头白酒、低度酒、基础蛋白&休闲食饮、餐饮供应链等四大领域研究） 浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，5年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券研发中心，2020年加入华创证券。2021年获新财富最佳分析师评选第一名。 高级分析师：程航（覆盖低度酒精饮料，包括啤酒、预调酒、黄酒等，以及保健品） 美国约翰霍普金斯大学硕士，曾任职于招商证券，2018年加入华创证券研究所。 高级分析师：沈昊（覆盖白酒） 澳大利亚国立大学硕士，2019年加入华创证券研究所。 分析师：范子盼（覆盖基础蛋白&休闲食饮，包括乳业、肉制品、饮料、休闲零食等） 中国人民大学硕士，3 年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020 年加入华创证券研究所。 分析师：彭俊霖（覆盖餐饮供应链板块，包括调味品、连锁、速冻、预制菜等） 上海财经大学金融硕士，曾任职于国元证券，2020 年加入华创证券研究所。 研究员：田晨曦（覆盖白酒） 伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所。 助理研究员：杨畅（研究支持） 南佛罗里达大学硕士，2020年加入华创证券研究所。 助理研究员：刘旭德（白酒研究支持） 北京大学硕士，2021年加入华创证券研究所。 董广阳：华创证券总裁助理、研究所所长、大消费组组长 上海财经大学经济学硕士。13年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，瑞银证券。自2013至2021年，获得新财富最佳分析师五届第一，两届第二，一届第三，获金牛奖最佳分析师连续三届第一，连续三届全市场最具价值分析师，获水晶球最佳分析师连续三届第一，获新浪金麒麟、上证报最佳分析师评选连续三届第一。 欢迎关注华创食饮团队 长按识别二维码关注我们 相关研究报告： 1、白酒行业周报：春节定调稳向上，加大配置正当时——白酒板块观点更新 具体内容详见华创证券研究所2月23日发布的报告《白酒蓄力，大众夯底——食品饮料行业2021年年报业绩前瞻》 法律声明： 华创证券研究所定位为面向专业投资者的研究团队，本资料仅适用于经认可的专业投资者，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。华创证券不因任何订阅本资料的行为而将订阅人视为公司的客户。普通投资者若使用本资料，有可能因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。 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