四个视角看科技行情到哪了?

（以下内容从中银证券《四个视角看科技行情到哪了?》研报附件原文摘录）
　　核心结论 价值蓝筹仍然活跃，但更多是对冲海外扰动的防御层面。从远端回报角度看，低估值收益天花板低，当前布局科技成长方向仍是更好的选择。 观点回顾 2021年12月3日《科技突围》指出科技之光将为明年A股注入能量。 2022年1月9日《分歧时刻有定力 调整加仓高景气》指出不建议做风格切换，蓝筹价值更可能是22Q1的交易策略。 2022年1月16日《情绪底部 业绩加持 重建科技主赛道》指出海外美股的低迷，更多是自身高通胀导致的紧缩效应，外溢传导到A股，边际作用递减；成长行情只会迟来而不会缺席。 2022年1月23日《市场调整难持续，抓牢科技布局期》：在无基本面实质利空下，A股调整不可持续，创业板短期压力尚存，年内成长主线不会缺席。 2022年2月6日《乐观，但不激进》：压制因素逐步缓和，农历新年A股开门红几无悬念，但市场筑底到反转不是一蹴而就的，成长可能会迟到但不会缺席。 2022年2月13日《成长的烦恼》：成长仍处在黎明前黑暗的阶段，降低仓位和风格切换都是权宜之计，一旦后续情绪转好，科技突围仍然是今年最好的选择之一。 01市场热点思考 本周市场情绪回暖，海外调整对A股的影响减弱，投资者情绪和资金筹码的负反馈告一段落，成长科技内生动力有所增强。在交流过程中，投资者认为A股对利空的钝化是见底的标志之一；高成长方向已具备投资价值，持股信心恢复。我们也观察到了有利于市场的积极因素增多，思考如下： 1）创业板可以抄底了吗？接近底部区域了。创业板的调整主要是来自估值层面的挤压。从结构上看，既有来自创新药的泡沫出清，也有来自新能源，TMT估值的被动收缩。配合海外流动性紧缩，情绪和筹码是调整的主因。按21年年报数据看，创业板估值已经到46倍；按22年业绩增速41%的一致预期算，22年动态估值是32倍。对比2018年估值低点30倍，也就是说当前创业板的估值已经在底部区域了。考虑到22年创业板盈利预期接近2000亿，而18年只有357亿，可以说创业板是绝对低估了。当前创业板位置风险收益比较高，已具备投资价值。 2）创业板重回上涨趋势或仍要等待。抑制创业板估值的因素主要来自海外。从周期定位看，美国滞胀紧缩周期，问题核心在胀，胀的根源是大宗价格，而大宗的约束在于短期供给，尤其是具备底层成本推动的油价高企。从短期看，油价还是在冲顶的走势。原因在于opec 增产不利以及俄乌的地缘政治扰动；美联储加息紧缩抑制通胀对于供给的影响有限，更多是打压需求以达到供需平衡。虽然创业板整体上呈现底部震荡的格局，但结构上一些可跟踪的高成长方向有可能率先走出向上趋势。 3）从财报角度看，高景气硬科技行业近端业绩表现符合预期。电新和半导体行业略超预期；消费电子处在出清的过程中，上游成本挤压仍然存在；军工低于预期。软科技成长业绩低于预期。TMT超预期的结构主要集中在智能驾驶相关；传媒仍处在困境反转的过程中。整体看，高景气赛道方向已具备投资价值：以半导体板块为例，22年半导体累计下跌18%，pe（ttm）31倍，处于历史低位。当前TMT科技波动符合左侧高赔率的特征，在元宇宙和数字经济双产业支柱的带动下，本轮业绩修正后，仍有望开启贝塔行情。 4）从风格比较看，价值蓝筹仍然活跃，但更多是对冲海外扰动的防御层面。低估值自身不具备持续超额收益的空间。当前低估值相对wind全A底部反弹17%，已高于历史平均水平3个百分点。从远端回报角度看，价值收益的天花板低，当前布局科技成长方向似乎是更好的选择。 02大势及风格 本周A股市场分化趋势有所收敛，上证指数上涨0.80%，创业板指上涨2.93%，前期跌幅较大的成长风格本周出现较大修复。电力设备、有色、医药等前期调整较大的赛道股本周涨幅居前。影响本周市场表现的原因主要为以下两方面：一方面，内外流动性紧缩担忧的暂时缓和使得前期估值调整幅度较大的赛道股得以出现阶段性缓和；另一方面，虽然大金融板块周初在东方财富的带动下跌幅较大，但在部分非限购城市下调首套房首付比例消息的影响下，地产产业链在周五午盘重新走强。 通胀数据不会构成宽货币阻力。本周1月通胀数据公布，CPI、PPI同比增速均出现不同程度的回落，核心CPI也依旧处于低位徘徊，显示国内需求依然偏弱。往后看，猪价短期难以超预期上行，食品通胀难以快速抬头，另一方面国内防疫及居民财富效应影响下，非食品通胀也难有较强上行支撑。随着海外需求逐步回落及供给端压力的缓和，PPI中枢也将逐步进入下行区间。总体来看，当前内需依然偏弱，通胀难以构成宽货币阻力。 风格之辩——成长的短期承压与长期趋势。而关于稳增长与成长的风格之争仍是当前市场关注焦点。本周部分城市首付比例的放开能够部分缓解地产周期下行带来的内需压力，改善市场此前对于稳增长政策落地效果的担忧。我们看到当前政策环境与2012年存在较高一致性：货币政策方面，面对经济下行压力，国内货币政策均进入了全面降准为代表的宽松周期；另一方面，地产政策的边际宽松是稳定信用环境的有效手段。2012年，地产政策在严厉调控的大基调下也出现了多地限购政策的放松、公积金贷款额度的放宽以及首套房贷款利率的调整。同为结构转型的关键年，政策调控的方式也有相似之处。而不同在于本轮宏观政策发力的时点明显早于12-13年那一轮，后者政策发力时点起始于经济下行中后端，而本轮对冲政策在经济周期下行早期就已经开始发力，因此对冲政策的提前启动可对冲一部分盈利端下行压力。但总体来看，房住不炒的大基调下，信用上行空间有限，宏观政策托而不举基调不变，借鉴12-13年经验，随着稳增长政策的兑现，稳增长相关的地产基建产业链存在短期估值修复，但难以期待长期的趋势行情。而具备盈利优势的主导产业与性价比优势的TMT板块在经历了开年以来的调整，估值溢价有望大大降低，盈利估值性价比将会逐步凸显，价值搭台成长唱戏的局面有望上演。 03中观与行业 在上周周报中我们判断，当前稳增长向上，科技向下的分化行情即将进入均衡期。本周行业表现来看电新、有色-锂、医药-CRO等行业出现明显反弹，大类行业之间分化走势的裂口有所缩窄，呈现出一定均衡特征。从反弹板块特征来看，业绩景气端符合预期的行业反弹力度较强，业绩不及预期的军工、TMT等板块反弹幅度相对较弱。非银板块在权重预期面利空背景下跌幅较深。 尽管高景气成长股出现止跌迹象，但部分投资者仍关心，当前宁组合为代表的新基金重仓行业是否会复制21年后茅指数为代表的老基金重仓行业全年走势。我们认为今年高景气成长行业的走势将好于去年茅指数。 首先，从最大回撤幅度视角来看，本轮回撤中，万得金仓50为代表的基金重仓行业以及新老重仓指数其最大回撤幅度均已经超越21年春节后，此前市场所担心的交易层面负反馈现象，从回撤幅度视角，本轮亏钱效应带来的负反馈应有所止步。从情绪指标监控来看，当前高景气成长行业成交额占比和换手均处于极低分位且出现明显筑底迹象。 其次，本轮高景气成长行业异于21年初茅指数的点在于，从基金净值变动散点图视角来看，21年初负反馈发生后，基金从茅指数向高景气成长行业出现的仓位迁移幅度较为明显。而去年12月至今煤炭等低估值稳增长行业取得较大领先优势，本轮基金整体持仓向此类行业有所迁移，偏移度逐次升高，对高景气科技成长板块有一定减仓迹象，但整体持仓头寸仍然偏向此类行业，幅度明显弱于21年初。当前出现的调仓行为部分包含了估值端压力下的主动规避及此前负反馈环境下的被动应对因素，而非出于对业绩端的因素考量。 最后，21年后的老基金重仓与本轮基金重仓全年前瞻业绩景气度存在差异。从业绩增速视角来看，尽管高景气行业22年预期业绩同比增速较21年有所回落，但整体业绩增速绝对值水平和所处分位仍然处于较高位置。而21年初茅指数业绩增速绝对值和所处分位并不高，且出现了代表性的高端白酒权重业绩增速不断下调的现象。 04一周市场总览、组合及热点追踪 2022年2月17日，国家发展改革委、中央网信办、工业和信息化部、国家能源局近日联合印发文件批准“东数西算”工程方案，此次方案结果表明“东数西算”工程正式全面启动，自此中国数字基础设施建设进入加速阶段。 “东数西算”工程正式全面启动。根据国家发改委官网消息，近日国家发展改革委联合四部门印发文件，同意在京津冀、长三角、粤港澳大湾区、成渝、内蒙古、贵州、甘肃、宁夏启动建设国家算力枢纽节点，并规划了张家口集群等10个国家数据中心集群。至此，全国一体化大数据中心体系完成总体布局设计，“东数西算”工程正式全面启动。“东数西算”工程由《全国一体化大数据中心协同创新体系算力枢纽实施方案》（以下简称《方案》）明确提出，其启动一方面优化数据中心的布局、建设，发挥集约化优势，以满足数字经济的发展；另一方面促进数据中心自身的发展，为数据中心企业带来诸多可预见的新契机，如为绿电的大规模使用提供便利条件。 工程定位对标多个区域协同国家战略性工程。“东数西算”工程在国家战略上对标先前的“南水北调”、“西电东送”和“西气东输”工程，前三者分别对应水、电、气，此次“东数西算”工程中的“数”指数据、“算”是算力（数据处理能力），此次工程表明数字经济时代下数据和算力作为生产要素的新地位得到了政策性肯定。同先前三个工程的区域协同联动特征一致， “东数西算”是通过构建数据中心、云计算、大数据一体化的新型算力网络体系，将东部算力需求有序引导到西部，优化数据中心建设布局，从而促进东西部协同联动。 “东数西算”工程带来资源利用新机遇。目前，我国数据中心大多分布在东部地区，由于土地、能源等资源日趋紧张在东部大规模发展数据中心难以为继。而我国西部地区资源充裕，特别是可再生能源丰富，具备发展数据中心、承接东部算力需求的潜力。通过东数西算，有利于推动数据中心合理布局、优化供需，提升国家整体算力水平，扩大有效投资，推动区域协调发展，具有多方面多层次重要意义。以目前数据中心最为关注的绿电为例，数据中心作为耗能大户，年用电量已占全社会用电的2%左右，且仍在持续增长。在能耗绝对量仍将持续增长的事实下，想要实现碳达峰、降低数据中心能耗，必须大幅提高绿电的使用比例，数据中心对绿电资源有着巨大的市场需要。实际上 “东数西算”工程在推动过程中就已经考虑到绿色低碳方面的内容。国家发改委对此曾表示，通过国家枢纽节点和数据中心集群建设，扩大绿色能源对数据中心供给，提升数据中心建设的能效标准，推动数据中心绿色高质量发展。 “东数西算”工程将联动区域经济产生溢出效应。从长远来看，“东数西算”工程在夯实我国数字经济发展“底座”的基础上，将产生一系列溢出效应。首先，8个算力枢纽一体化布局将带来集约效应。“东数西算”工程实现了数据中心全国一体化布局，整体上扩大了算力设施规模、提升了算力使用效率，有助于算力的规模化、集约化发展；其次，实现了绿色发展的示范效应。算力枢纽西迁，可充分发挥西部区域气候、能源、环境等方面优势，促进可再生能源的就近消纳，通过数据、算力和能源的高效联动，为新型基础设施绿色、低碳和可持续发展提供示范；再次，有助于发挥区域经济增长的协同效应。算力设施由东向西布局，将带动相关产业有效转移，促进东西部数据流通、价值传递，在延展东部发展空间的同时，为西部地区转型发展注入新动力。 工程实施有助带动地方政府扩大有效投资。实施“东数西算”工程，政府主要侧重于加强规划布局、完善配套保障，而算力枢纽及数据中心集群建设，需要更多地发挥市场主体的作用，特别是要利用好数据中心产业链条长、投资规模大、带动效应强的特点，推动产业链上下游企业集群发展。未来相关枢纽节点及数据中心集群内，或布局一定的公共算力服务，面向政府、企业和公众提供低成本、广覆盖、可靠安全的算力服务，实现与市场化服务的错位互补、协同发展。 数字经济发展推动算力基建需求扩张。数字产业化、产业数字化的大背景下，各行各业数字化进程加快，全社会数据总量也呈爆发式增长，数据的存储、计算、传输、应用，乃至整个与数据相关的算力需求都在大幅提升。目前我国数据中心规模已达500万标准机架，算力达到130EFLOPS。伴随数字经济持续发展，全社会对算力需求仍十分迫切，预计每年仍将以20%以上的速度快速增长。算力已成为国民经济发展的重要基础设施。加快推动算力建设，将有效激发数据要素创新活力，加速数字产业化和产业数字化进程，催生新技术、新产业、新业态、新模式，支撑经济高质量发展。通过充分发挥我国体制机制优势，将东部算力需求有序引导到西部来，同时让西部的算力资源更充分地支撑东部数据的运算，更好赋能数字化发展。 数字经济下科技产业链迎来发展新机遇。本次“东数西算”的全面启动，叠加数字经济确定的发展方向，对于整个科技产业链将是确定性大机会。算力、流量持续高速增长已是必然趋势，而作为科技行业的基础生产要素，数据和算力必将助推其上层科技产业蓬勃发展，这与我们年度策略 “科技突围”主题相呼应。同时作为刚性需求，配套基础设施持续建设扩容同样在“十四五”期间具备高确定性。结合当前全球科技发展趋势，海内外科技巨头纷纷加大投入布局未来，均指向算力和流量的确定性机会，而算力、流量乃至应用的发展，也将带动移动网络建设力度，5G及相关产业链作为核心也将持续受益。同时国家发改委18日在新闻发布会上也表示，适当超前开展基础设施投资，加快推进“十四五”规划102项重大工程项目，其中包括大力发展数字经济，拓展5G应用，加快工业互联网、数据中心等建设。 END 欢迎关注 微信号 : PBSSTR 太平桥策略随笔 免责声明： 本报告由中银国际证券股份有限公司证券分析师撰写并向特定客户发布。 本报告发布的特定客户包括：1) 基金、保险、QFII、QDII 等能够充分理解证券研究报告，具备专业信息处理能力的中银国际证券股份有限公司的机构客户；2) 中银国际证券股份有限公司的证券投资顾问服务团队，其可参考使用本报告。中银国际证券股份有限公司的证券投资顾问服务团队可能以本报告为基础，整合形成证券投资顾问服务建议或产品，提供给接受其证券投资顾问服务的客户。 中银国际证券股份有限公司不以任何方式或渠道向除上述特定客户外的公司个人客户提供本报告。中银国际证券股份有限公司的个人客户从任何外部渠道获得本报告的，亦不应直接依据所获得的研究报告作出投资决策；需充分咨询证券投资顾问意见，独立作出投资决策。中银国际证券股份有限公司不承担由此产生的任何责任及损失等。 本报告内含保密信息，仅供收件人使用。阁下作为收件人，不得出于任何目的直接或间接复制、派发或转发此报告全部或部分内容予任何其他人，或将此报告全部或部分内容发表。如发现本研究报告被私自刊载或转发的，中银国际证券股份有限公司将及时采取维权措施，追究有关媒体或者机构的责任。所有本报告内使用的商标、服务标记及标记均为中银国际证券股份有限公司或其附属及关联公司（统称“中银国际集团”）的商标、服务标记、注册商标或注册服务标记。 本报告及其所载的任何信息、材料或内容只提供给阁下作参考之用，并未考虑到任何特别的投资目的、财务状况或特殊需要，不能成为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据的要约或邀请，亦不构成任何合约或承诺的基础。中银国际证券股份有限公司不能确保本报告中提及的投资产品适合任何特定投资者。本报告的内容不构成对任何人的投资建议，阁下不会因为收到本报告而成为中银国际集团的客户。阁下收到或阅读本报告须在承诺购买任何报告中所指之投资产品之前，就该投资产品的适合性，包括阁下的特殊投资目的、财务状况及其特别需要寻求阁下相关投资顾问的意见。 尽管本报告所载资料的来源及观点都是中银国际证券股份有限公司及其证券分析师从相信可靠的来源取得或达到，但撰写本报告的证券分析师或中银国际集团的任何成员及其董事、高管、员工或其他任何个人（包括其关联方）都不能保证它们的准确性或完整性。除非法律或规则规定必须承担的责任外，中银国际集团任何成员不对使用本报告的材料而引致的损失负任何责任。本报告对其中所包含的或讨论的信息或意见的准确性、完整性或公平性不作任何明示或暗示的声明或保证。阁下不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断。本报告仅反映证券分析师在撰写本报告时的设想、见解及分析方法。中银国际集团成员可发布其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告，亦有可能采取与本报告观点不同的投资策略。为免生疑问，本报告所载的观点并不代表中银国际集团成员的立场。 本报告可能附载其它网站的地址或超级链接。对于本报告可能涉及到中银国际集团本身网站以外的资料，中银国际集团未有参阅有关网站，也不对它们的内容负责。提供这些地址或超级链接（包括连接到中银国际集团网站的地址及超级链接）的目的，纯粹为了阁下的方便及参考，连接网站的内容不构成本报告的任何部分。阁下须承担浏览这些网站的风险。 本报告所载的资料、意见及推测仅基于现状，不构成任何保证，可随时更改，毋须提前通知。本 报告不构成投资、法律、会计或税务建议或保证任何投资或策略适用于阁下个别情况。本报告不能作为阁下私人投资的建议。 过往的表现不能被视作将来表现的指示或保证，也不能代表或对将来表现做出任何明示或暗示的保障。本报告所载的资料、意见及预测只是反映证券分析师在本报告所载日期的判断，可随时更改。本报告中涉及证券或金融工具的价格、价值及收入可能出现上升或下跌。 部分投资可能不会轻易变现，可能在出售或变现投资时存在难度。同样，阁下获得有关投资的价值或风险的可靠信息也存在困难。本报告中包含或涉及的投资及服务可能未必适合阁下。如上所述，阁下须在做出任何投资决策之前，包括买卖本报告涉及的任何证券，寻求阁下相关投资顾问的意见。 中银国际证券股份有限公司及其附属及关联公司版权所有。保留一切权利。

点此查看微信公众号原文全部内容>>

大部分微信公众号研报本站已有pdf详细完整版：https://www.wkzk.com/report/（可搜索研报标题关键词或机构名称查询原报告）