银行“开门红”凸显,广义基金挖掘票息——1月债券托管量点评【华创固收|周冠南团队】

（以下内容从华创证券《银行“开门红”凸显,广义基金挖掘票息——1月债券托管量点评【华创固收|周冠南团队】》研报附件原文摘录）
　　根据《证券期货投资者适当性管理办法》及配套指引，本资料仅面向华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发。若您不是华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿订阅、接收或使用本资料中的信息。 本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。感谢您的理解与配合。 首席分析师：周冠南，SAC：S0360517090002 联系人：许洪波，SAC：S0360120090077 报告导读 1月中债登和上清所各类债券托管总量为117.37万亿，同比增速上升0.47个百分点至14.77%，环比增量由12月的1.52万亿回落至1.18万亿。 1、分券种：托管量增量主要来源于地方债和中短期信用品种 （1）政府债券：地方债发行放量是1月托管量增量的最主要来源，国债季节性缩量是托管量增量回落的重要因素。 （2）信用品种：受益于货币政策宽松环境，企业中短期信用品种发行放量。 2、杠杆率：质押式回购成交量维持在5万亿附近，机构杠杆融资需求偏强。 1月MLF超预期放量叠加“降息”兑现，资金环境宽松，机构杠杆融资需求偏强，R001和R007的单日成交量之和再创新高至5.7万亿，月末临近跨节有所回落，全月均值仍在5万亿附近；1月银行间市场杠杆率为107.41%，显著高于2021年同期水平，与2020年同期“降准”后资金宽松环境下的杠杆率水平较为接近。 3、分机构：银行“开门红”凸显，广义基金挖掘票息，外资继续增持国债 （1）银行、保险：银行“开门红”效应显著，大力配置债券资产；受监管规范业务发展影响，保险“开门红”效应有所淡化；综合来看，银行和保险对地方债的配置力度仍较大，推动1月地方债边际发行倍数再次冲高。 （2）广义基金：继续挖掘高票息资产，偏好中短期信用品种。1月广义基金托管量增量为3590亿，其中42%为商业银行债，推动中低评级的银行永续债、二级资本债等品种的信用利差持续压缩；53%为中票和短融，反映对中短久期信用品种的配置偏好较强；对各类利率债均有所增持，规模上政金债＞地方债＞国债。 （3）外资：纳入WGBI后，外资持续增持国债，中美利差收窄的背景再次减持政金债；1月离岸人民币套保成本重新回到同业存单收益率以下，时隔7个月外资重新增持存单。 后续来看，（1）“重要货基”新规发布后，广义基金或更偏向配置高流动性、高信用等级债券资产，杠杆和久期策略或受到一定约束；（2）地方债提前批额度已下达，或在一季度持续放量发行，目前节奏总体平稳，但在宽信用验证期内仍需关注地方债发行进度可能会对市场情绪造成扰动；（3）国债纳入WGBI或使被动资金持续流入推动外资继续增持国债，但在中美利差压缩的背景下，外资对政金债等其余债券资产的配置力度或有减弱。 风险提示：流动性超预期收紧，债券供给节奏超预期 正文 1月中债登和上清所各类债券托管总量为117.37万亿，同比增速上升0.47个百分点至14.77%，环比增量由12月的1.52万亿回落至1.18万亿。 一、分券种：托管量增量主要来源于地方债和中短期信用品种 1月托管量增量主要来源于地方债和中短期信用品种。分券种来看，1月债券托管量增加1.18万亿，其中45%来源于地方债，21%和11%来源于短融和中票，14%来源于商业银行债券。 政府债券方面，（1）地方债发行放量是1月托管量增量的最主要来源。财政部下达提前批专项债额度1.46万亿，强调做好项目储备等发行前期工作，额度下达后1月专项债顺利发行4844亿，叠加部分地区用于化解隐性债务的特殊再融资债券发行规模较大，全月地方债净融资6701亿，托管量增量上行至5278亿。（2）国债季节性缩量是托管量增量回落的重要因素。一季度国债净融资通常季节性处于较低位置，1月国债净融资为269亿，托管量增量从6602亿大幅下降至748亿。 受益于货币政策宽松环境，企业中短期信用品种发行放量。1月“降息”落地加码货币宽松环境，有效刺激企业融资需求，中短期信用品种发行放量；1月短融净融资规模超季节性上行至2065亿，托管量增量上升至2428亿，中票净融资上升至1144亿，托管量增量上升至1250亿。 二、杠杆率：质押式回购成交量维持高位，机构杠杆融资需求偏强 1月机构杠杆融资需求偏强，质押式回购单日成交量再创新高至5.7万亿，杠杆率为107.41%，位于历史同期高点。1月MLF超预期放量、“降息”兑现形成宽松资金环境，机构杠杆融资需求偏强，R001和R007的单日成交量之和再创高点至5.7万亿，月末临近跨节有所回落，全月均值仍在5万亿附近；1月银行间市场杠杆率为107.41%，显著高于2021年同期水平，与2020年同期“降准”后资金宽松环境下的杠杆率水平较为接近。 三、分机构：银行“开门红”凸显，广义基金挖掘票息，外资继续增持国债 （一）银行保险：“开门红”效应有差异，整体配置力量仍偏强 银行“开门红”效应显著，大力配置债券资产。年初是银行的揽储旺季，为实现“早配置、早收益”的全年目标，银行配置债券资产存在“开门红”效应，1月银行的债券托管量增量进一步上升至8736亿，其中主要增持4078亿地方债、2821亿同业存单和1420亿短融。 受监管规范业务发展影响，保险“开门红”效应有所淡化。前期监管发文要求寿险公司平衡业务发展节奏，不靠激励政策短期内获取业务规模高速增长，今年“开门红”效应有所淡化。1月保险的债券托管量下降89亿，其中主要增持143亿地方债，减持112亿国债和129亿政金债。 综合来看，银行和保险对地方债的配置力度仍较大，推动1月地方债边际发行倍数再次冲高。 （二）广义基金：继续挖掘高票息资产，偏好中短期信用品种 1月广义基金增持高票息品种意愿较强，风险偏好或有上升。1月广义基金托管量增量从4057亿下行至3590亿： （1）42%为商业银行债。同业存单供给淡季，广义基金积极配置高票息的金融债品种，信用等级或适当下沉，1月减持1965亿同业存单，大幅增持1508亿商业银行债，对应同期低评级的永续债、二级资本债等品种的信用利差在持续压缩。 （2）53%为中票和短融。广义基金增持短融979亿和932亿中票，分别占全部增量的27%和26%，反映对中短久期信用品种的配置偏好。 （3）利率债：政金债＞地方债＞国债。1月广义基金对各类利率债均有所增持，其中增持921亿政金债、632亿地方债和145亿国债。 （三）外资：主要增持国债和同业存单，减持政金债 纳入WGBI后，外资持续增持国债，中美利差收窄的背景下再次减持政金债。国债分36个月均匀、持续纳入WGBI指数，带动1月外资继续增持国债657亿。由于中美存在货币政策周期的错位，叠加海外通胀影响，1月中美利差从12月末的126bp大幅压降至90bp附近，外资配置我国债券的动力趋弱。政金债不再纳入新的国际债券指数，自2021年11月以来，1月外资再次减持政金债114亿。 1月离岸人民币套保成本重新回到同业存单收益率以下，时隔7个月外资重新增持存单。2021年7月以来，由于离岸人民币的套保成本无法覆盖同业存单收益率，外资持续减持同业存单；2022年1月，贸易顺差驱动人民币升值预期偏强，离岸人民币套保成本重新回落到同业存单收益率以下，外资重新增持155亿同业存单。 后续来看，（1）“重要货基”新规发布后，广义基金或更偏向配置高流动性、高信用等级债券资产，杠杆和久期策略或受到一定约束；（2）地方债提前批额度已下达，或在一季度持续放量发行，目前节奏总体平稳，但在宽信用验证期内仍需关注地方债发行进度可能会对市场情绪造成扰动；（3）国债纳入WGBI或使被动资金持续流入推动外资继续增持国债，但在中美利差压缩的背景下，外资对政金债等其余债券资产的配置力度或有减弱。 四、风险提示 流动性超预期收紧，债券供给节奏超预期 具体内容详见华创证券研究所2月18日发布的报告《银行“开门红”凸显，广义基金挖掘票息——1月债券托管量点评》 华创债券论坛 华创证券固定收益研究观点发布平台 1500篇原创内容 Official Account 法律声明 华创证券研究所定位为面向专业投资者的研究团队，本资料仅适用于经认可的专业投资者，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。华创证券不因任何订阅本资料的行为而将订阅人视为公司的客户。普通投资者若使用本资料，有可能因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。 本资料来自华创证券研究所已经发布的研究报告，若对报告的摘编产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。须注意的是，本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的分析意见及推测可能会根据华创证券研究所后续发布的研究报告在不发出通知的情形下做出更改。华创证券的其他业务部门或附属机构可能独立做出与本资料的意见或建议不一致的投资决策。本资料所指的证券或金融工具的价格、价值及收入可涨可跌，以往的表现不应作为日后表现的显示及担保。本资料仅供订阅人参考之用，不是或不应被视为出售、购买或认购证券或其它金融工具的要约或要约邀请。订阅人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主作出投资决策并自行承担投资风险。华创证券不对使用本资料涉及的信息所产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。 本资料所载的证券市场研究信息通常基于特定的假设条件，提供中长期的价值判断，或者依据“相对指数表现”给出投资建议，并不涉及对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断，因此不能够等同于带有针对性的、指导具体投资的操作意见。普通个人投资者如需使用本资料，须寻求专业投资顾问的指导及相关的后续解读服务。若因不当使用相关信息而造成任何直接或间接损失，华创证券对此不承担任何形式的责任。 未经华创证券事先书面授权，任何机构或个人不得以任何方式修改、发送或者复制本资料的内容。华创证券未曾对任何网络、平面媒体做出过允许转载的日常授权。除经华创证券认可的媒体约稿等情况外，其他一切转载行为均属违法。如因侵权行为给华创证券造成任何直接或间接的损失，华创证券保留追究相关法律责任的权利。 订阅人若有任何疑问，或欲获得完整报告内容，敬请联系华创证券的机构销售部门，或者发送邮件至jiedu@hcyjs.com。

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