【广发银行业】下半年滞后性报表压力较大
（以下内容从广发证券《【广发银行业】下半年滞后性报表压力较大》研报附件原文摘录）
核心观点 上周Wind全A跌0.92%，银行板块下跌2.41%（中信一级），跑输市场。中报后共有12家上市银行召开了中期业绩会，同时我们与西南地区城农商行开展交流，总结如下。 下半年息差仍有下行压力，但幅度较上半年有所收窄。（1）资产端：监管引导利率下行力度减弱，LPR已连续4个月没有调整，金融市场利率回到年初水平，新发贷款价格已基本调整到位（国股行新发贷款下行在35-60BP之间），下半年核心在LPR转换带动存量贷款价格下行压力。（2）负债端：无论大行还是小行都在加强负债成本管控，整体看下半年负债成本刚性难改社融将由信贷驱动向政府债券切换，而区域中小行依托资源禀赋围绕地方债发行，争夺政府相关存款可能是下半年存款价格分化的重点。（3）资产负债两端来看，息差下行压力仍存，但考虑到财政赤字扩张，存款派生将部分缓解负债压力，息差下行幅度或有所收窄。 风险暴露滞后，资产质量仍将继续承压。（1）整体来看下半年资产质量趋势向下，从生成的角度看，零售风险暴露的高点可能出现在2-3季度；对公由于延期还本付息政策，不良出清滞后，批发零售、餐饮旅游、交通运输以及外需依赖行业风险仍然较大。（2）上半年疫情导致诉讼和现场尽调受到影响，不良处置进度缓慢，下半年由于需要完成监管3.4万亿元处置目标，预计整体处置加速。估计上半年核销转让在处置中的占比大行在50%-60%区间，中小行在70%-80%区间，因此全年处置3.4万亿元目标对行业利润的影响可能没有最坏情景预期的这么差。（3）延期还本付息政策来看，大行由于贷款规模较大，延期还本所占比重相对较小，估计约为3%，而城农商行客群下沉，抗风险能力较弱，延期还本占比在10%左右。 投资建议：经济温和复苏，银行景气度上行，股份行投资机会值得重视。近期宏观数据继续改善，制造业和服务业PMI边际向好，往后3个季度经济复苏有较高的确定性。复苏大环境下，股份行基本面有望持续改善，中报前，资产质量较好的城商行享受确定性溢价，估值已经处于相对较高水平，随着复苏趋势得到进一步确认，股份行风险偏好较高，存量不良有望在本轮下行周期中出清，业绩弹性将逐渐显现。我们看好经营稳健，背靠光大集团，财富管理转型领先的光大银行（601818.SH/06818.HK）；以及行资负结构调整效果显著，后续有望凭借“商行+投行”模式突围，当前低估值蕴含高期权价值的兴业银行（601166.SH）。 风险提示：（1）疫情持续时间超预期；（2）国际金融风险超预期。 正文部分 一、滞后真实景气度，下半年基本面压力仍然较大 截至9月3日，共有12家上市银行在中报发布后召开了中期业绩会，同时我们与西南地区城农商行开展交流，总结如下： 下半年息差仍有下行压力，但幅度较上半年有所收窄。（1）监管引导利率下行力度减弱，LPR已连续4个月没有调整，金融市场利率回到年初水平，新发贷款价格已基本调整到位（国股行新发贷款下行在35-60BP之间），下半年核心在LPR转换带动存量贷款价格下行压力。 央行19年12月发布的《中国人民银行公告（2019）第30号》，要求金融机构在2020年3月至8月间完成LPR转换工作，其中住房贷款转换后的利率为LPR加点形成，加点为19年12月底合同利率与LPR利率之差。而年初以来LPR调降两次共30BP，相当部分按揭贷款转换后收益率或较年初下降30BP。从转换进度上看，不同银行间可能有所分化。目前来看，国有大行中有LPR转换进度接近90%的银行，也有换进度不足50%的银行，如果集中在下半年完成LPR转换，贷款收益率下行压力可能更大。 （2）领导层要求金融机构让利实体的大背景下，为维持息差，无论大行还是小行都在加强负债成本管控。整体来看，下半年负债成本刚性难改。一方面央行领导在陆家嘴论坛及之后的公开讲话中表态偏鹰，10年期国债收益率已回到疫情前3.1%左右水平，部分城商行1年期同业存单发行利率接近3.4%水平；另一方面，监管虽然积极管控高息存款，要求股份行压降结构性存款占比，但这也将导致一般性存款竞争更加激烈。 结构上看，下半年社融将由信贷驱动向政府债券切换，而区域中小行依托资源禀赋围绕地方债发行，争夺政府相关存款可能是下半年存款价格分化的重点。 （3）资产负债两端来看，下半年息差下行压力仍存，但考虑到下半年社融结构由贷款向财政转移，存款派生将部分缓解负债压力，息差下行幅度或有所收窄。 结构上看，结构调整深化，为对冲生息资产收益率下滑，贷款占比或将继续上升。 下半年来看，大行资产端自由度不大。贷款上，国有大行需加大实体支持力度，降低融资成本，制造业等实体经济相关行业贷款占比或进一步加大；并且随着地方债发行，基建等配套融资需求也将增加。从投资类资产上看，国债和地方债发行量较大，需要大行配合发行。因此，负债端加强管控是大行必然选择。 中小行消费类贷款占比相对较低，可能是下半年发力的重点。中小行负债端依赖区域禀赋，短时间内难发生较大转变，因此，为对冲让利实体和LPR转换的影响，资产端大概率向零售倾斜，随着下半年居民消费恢复增长，消费和信用卡贷款占比或将提升。 风险暴露滞后，资产质量仍将继续承压。整体来看下半年资产质量趋势向下，从生成的角度看，零售风险暴露的高点可能出现在2-3季度；对公由于延期还本付息政策，不良出清滞后，批发零售、餐饮旅游、交通运输以及外需依赖行业风险仍然较大。 上半年疫情导致诉讼和现场尽调受到影响，不良处置进度缓慢，下半年由于需要完成监管3.4万亿元处置目标，预计整体处置加速。估计上半年核销转让在处置中的占比大行在50%-60%区间，中小行在70%-80%区间，因此全年处置3.4万亿元目标对行业利润的影响可能没有最坏情景预期的这么差。 延期还本付息政策来看，大行由于贷款规模较大，延期还本所占比重相对较小，估计约为3%，而城农商行客群下沉，抗风险能力较弱，延期还本占比在10%左右。 西南地区债务风险边际向好。贵州地区债务风险最大的时间段是18-19年，2020年省政府集中力量化解风险，充分利用平台负债化解政府隐性债务，并在北京、上海等地举办投资者推介会，吸引资金投资贵州。 重庆经济边际向好，18年经济增速下滑主要受汽车产业拖累，今年汽车销量回升，产业链边际向好。 二、本轮社融增速高点在10月份前后 上周DR007收2.20%，较前一周下行2BP。十年期国开债利率（中债到期收益率估值）收3.69%，较前一周上行9BP。十年期国债收3.12%，较前一周上行7BP。 银行间流动性方面，上周央行净回收投放4700亿元，价格未变。8月份总量环境与7月类似，但由于节奏和结构原因，月内甚至日内流动性环境继续保持高波动率。往后看，如果央行没有降准和大额额外基础货币投放，9月份开始我们可能将面临银行间流动性偏紧的环境。 实体和股市流动性方面，我们维持前期判断，随着政府债券加速发行，社融增速会继续冲高，广义流动性环境仍在宽松区间，波动性可能有所加大。预计本轮社融增速高点在10月份前后（剔除政府债券的社融增速高点在7月），后续关注股市情绪和监管环境流动性从实体向股市迁徙的影响。 本周事件：8月金融数据发布，我们预计社融增速13.0%。 三、市场表现 上周沪深300指数（000300.SH）下跌1.53%，银行板块（中信一级行业指数，代码：CI005021.WI）下跌2.41%，板块落后大盘0.88个百分点，在29个一级行业中居第28位。个股方面，兴业银行（1.26%）、上海银行（0.96%）、郑州银行（0.79%）表现居前，张家港行（-4.84%）、南京银行（-6.14%）、宁波银行（-7.24%）表现居后。 四、利率与流动性 （一）公开市场操作 公开市场方面，上周（8月31日-9月6日）合计净回笼4700亿元（含国库现金）。 （二）市场利率 上周隔夜、1周、1月和3月Shibor利率分别波动70.7、-2.4、3.3和3.1 bps至2.05%、2.21%、2.40%和2.66%。存款类机构1天、7天、14天和1月质押式回购利率分别波动69.0、-1.7、-7.7、-20.1 bps至2.04%、2.21%、2.26%和2.15%。 上周1月、3月和6月同业存单加权平均发行利率分别波动14.8、4.8和0.0 bps至2.56%、2.79%和3.05%。其中：国有大行3月和6月同业存单发行利率分别波动1.5和2.5 bps至2.56%和2.92%；股份行1月、3月、6月、9月和1年同业存单发行利率分别波动20.0、3.0、-1.2、4.0和-9.0 bps至2.48%、2.72%、2.94%、2.98%和2.95%；城商行1月、3月、6月、9月和1年同业存单发行利率分别波动11.5、5.3、1.6、2.5和5.8 bps至2.58%、2.82%、3.07%、3.16%和3.36%。 上周1年、5年和10年期中债国债到期收益率分别波动10.2、11.1和5.6 bps至2.59%、3.10%和3.12%。 五、银行板块估值 上周沪深300指数（000300.SH）下跌1.53%，银行板块（中信一级行业指数，代码：CI005021.WI）下跌2.41%，落后大盘0.88个百分点。银行板块当前PB（整体法，最新）为0.72倍，PE（历史TTM_整体法）为6.19倍，银行板块落后于沪深300及沪深300非银板块的PB估值差异约为55.96%和64.91%，PE估值分别落后约58.98%和71.40%。 六、风险提示 （一）疫情持续时间超预期 （二）国际金融风险超预期 倪军：SAC 执证号：S0260518020004 屈俊：SAC 执证号：S0260515030005，SFC CE No. BLZ443 王先爽：SAC 执证号：S0260520040002 万思华：SAC 执证号：S0260519080006 报告原文：《银行行业：下半年滞后性报表压力较大》 对外发布日期：2020年09月07日 报告正文请参阅广发研报系统（可向对口销售咨询登入方式）： https://research.gf.com.cn/ 法律声明 本微信号推送内容仅供广发证券股份有限公司（下称“广发证券”）客户参考，其他的任何读者在订阅本微信号前，请自行评估接收相关推送内容的适当性，广发证券不会因订阅本微信号的行为或者收到、阅读本微信号推送内容而视相关人员为客户。 完整的投资观点应以广发证券研究所发布的完整报告为准。完整报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠，但广发证券不对其准确性或完整性做出任何保证，报告内容亦仅供参考。 在任何情况下，本微信号所推送信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除非法律法规有明确规定，在任何情况下广发证券不对因使用本微信号的内容而引致的任何损失承担任何责任。读者不应以本微信号推送内容取代其独立判断或仅根据本微信号推送内容做出决策。 本微信号推送内容仅反映广发证券研究人员于发出完整报告当日的判断，可随时更改且不予通告。 本微信号及其推送内容的版权归广发证券所有，广发证券对本微信号及其推送内容保留一切法律权利。未经广发证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用，否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。
核心观点 上周Wind全A跌0.92%，银行板块下跌2.41%（中信一级），跑输市场。中报后共有12家上市银行召开了中期业绩会，同时我们与西南地区城农商行开展交流，总结如下。 下半年息差仍有下行压力，但幅度较上半年有所收窄。（1）资产端：监管引导利率下行力度减弱，LPR已连续4个月没有调整，金融市场利率回到年初水平，新发贷款价格已基本调整到位（国股行新发贷款下行在35-60BP之间），下半年核心在LPR转换带动存量贷款价格下行压力。（2）负债端：无论大行还是小行都在加强负债成本管控，整体看下半年负债成本刚性难改社融将由信贷驱动向政府债券切换，而区域中小行依托资源禀赋围绕地方债发行，争夺政府相关存款可能是下半年存款价格分化的重点。（3）资产负债两端来看，息差下行压力仍存，但考虑到财政赤字扩张，存款派生将部分缓解负债压力，息差下行幅度或有所收窄。 风险暴露滞后，资产质量仍将继续承压。（1）整体来看下半年资产质量趋势向下，从生成的角度看，零售风险暴露的高点可能出现在2-3季度；对公由于延期还本付息政策，不良出清滞后，批发零售、餐饮旅游、交通运输以及外需依赖行业风险仍然较大。（2）上半年疫情导致诉讼和现场尽调受到影响，不良处置进度缓慢，下半年由于需要完成监管3.4万亿元处置目标，预计整体处置加速。估计上半年核销转让在处置中的占比大行在50%-60%区间，中小行在70%-80%区间，因此全年处置3.4万亿元目标对行业利润的影响可能没有最坏情景预期的这么差。（3）延期还本付息政策来看，大行由于贷款规模较大，延期还本所占比重相对较小，估计约为3%，而城农商行客群下沉，抗风险能力较弱，延期还本占比在10%左右。 投资建议：经济温和复苏，银行景气度上行，股份行投资机会值得重视。近期宏观数据继续改善，制造业和服务业PMI边际向好，往后3个季度经济复苏有较高的确定性。复苏大环境下，股份行基本面有望持续改善，中报前，资产质量较好的城商行享受确定性溢价，估值已经处于相对较高水平，随着复苏趋势得到进一步确认，股份行风险偏好较高，存量不良有望在本轮下行周期中出清，业绩弹性将逐渐显现。我们看好经营稳健，背靠光大集团，财富管理转型领先的光大银行（601818.SH/06818.HK）；以及行资负结构调整效果显著，后续有望凭借“商行+投行”模式突围，当前低估值蕴含高期权价值的兴业银行（601166.SH）。 风险提示：（1）疫情持续时间超预期；（2）国际金融风险超预期。 正文部分 一、滞后真实景气度，下半年基本面压力仍然较大 截至9月3日，共有12家上市银行在中报发布后召开了中期业绩会，同时我们与西南地区城农商行开展交流，总结如下： 下半年息差仍有下行压力，但幅度较上半年有所收窄。（1）监管引导利率下行力度减弱，LPR已连续4个月没有调整，金融市场利率回到年初水平，新发贷款价格已基本调整到位（国股行新发贷款下行在35-60BP之间），下半年核心在LPR转换带动存量贷款价格下行压力。 央行19年12月发布的《中国人民银行公告（2019）第30号》，要求金融机构在2020年3月至8月间完成LPR转换工作，其中住房贷款转换后的利率为LPR加点形成，加点为19年12月底合同利率与LPR利率之差。而年初以来LPR调降两次共30BP，相当部分按揭贷款转换后收益率或较年初下降30BP。从转换进度上看，不同银行间可能有所分化。目前来看，国有大行中有LPR转换进度接近90%的银行，也有换进度不足50%的银行，如果集中在下半年完成LPR转换，贷款收益率下行压力可能更大。 （2）领导层要求金融机构让利实体的大背景下，为维持息差，无论大行还是小行都在加强负债成本管控。整体来看，下半年负债成本刚性难改。一方面央行领导在陆家嘴论坛及之后的公开讲话中表态偏鹰，10年期国债收益率已回到疫情前3.1%左右水平，部分城商行1年期同业存单发行利率接近3.4%水平；另一方面，监管虽然积极管控高息存款，要求股份行压降结构性存款占比，但这也将导致一般性存款竞争更加激烈。 结构上看，下半年社融将由信贷驱动向政府债券切换，而区域中小行依托资源禀赋围绕地方债发行，争夺政府相关存款可能是下半年存款价格分化的重点。 （3）资产负债两端来看，下半年息差下行压力仍存，但考虑到下半年社融结构由贷款向财政转移，存款派生将部分缓解负债压力，息差下行幅度或有所收窄。 结构上看，结构调整深化，为对冲生息资产收益率下滑，贷款占比或将继续上升。 下半年来看，大行资产端自由度不大。贷款上，国有大行需加大实体支持力度，降低融资成本，制造业等实体经济相关行业贷款占比或进一步加大；并且随着地方债发行，基建等配套融资需求也将增加。从投资类资产上看，国债和地方债发行量较大，需要大行配合发行。因此，负债端加强管控是大行必然选择。 中小行消费类贷款占比相对较低，可能是下半年发力的重点。中小行负债端依赖区域禀赋，短时间内难发生较大转变，因此，为对冲让利实体和LPR转换的影响，资产端大概率向零售倾斜，随着下半年居民消费恢复增长，消费和信用卡贷款占比或将提升。 风险暴露滞后，资产质量仍将继续承压。整体来看下半年资产质量趋势向下，从生成的角度看，零售风险暴露的高点可能出现在2-3季度；对公由于延期还本付息政策，不良出清滞后，批发零售、餐饮旅游、交通运输以及外需依赖行业风险仍然较大。 上半年疫情导致诉讼和现场尽调受到影响，不良处置进度缓慢，下半年由于需要完成监管3.4万亿元处置目标，预计整体处置加速。估计上半年核销转让在处置中的占比大行在50%-60%区间，中小行在70%-80%区间，因此全年处置3.4万亿元目标对行业利润的影响可能没有最坏情景预期的这么差。 延期还本付息政策来看，大行由于贷款规模较大，延期还本所占比重相对较小，估计约为3%，而城农商行客群下沉，抗风险能力较弱，延期还本占比在10%左右。 西南地区债务风险边际向好。贵州地区债务风险最大的时间段是18-19年，2020年省政府集中力量化解风险，充分利用平台负债化解政府隐性债务，并在北京、上海等地举办投资者推介会，吸引资金投资贵州。 重庆经济边际向好，18年经济增速下滑主要受汽车产业拖累，今年汽车销量回升，产业链边际向好。 二、本轮社融增速高点在10月份前后 上周DR007收2.20%，较前一周下行2BP。十年期国开债利率（中债到期收益率估值）收3.69%，较前一周上行9BP。十年期国债收3.12%，较前一周上行7BP。 银行间流动性方面，上周央行净回收投放4700亿元，价格未变。8月份总量环境与7月类似，但由于节奏和结构原因，月内甚至日内流动性环境继续保持高波动率。往后看，如果央行没有降准和大额额外基础货币投放，9月份开始我们可能将面临银行间流动性偏紧的环境。 实体和股市流动性方面，我们维持前期判断，随着政府债券加速发行，社融增速会继续冲高，广义流动性环境仍在宽松区间，波动性可能有所加大。预计本轮社融增速高点在10月份前后（剔除政府债券的社融增速高点在7月），后续关注股市情绪和监管环境流动性从实体向股市迁徙的影响。 本周事件：8月金融数据发布，我们预计社融增速13.0%。 三、市场表现 上周沪深300指数（000300.SH）下跌1.53%，银行板块（中信一级行业指数，代码：CI005021.WI）下跌2.41%，板块落后大盘0.88个百分点，在29个一级行业中居第28位。个股方面，兴业银行（1.26%）、上海银行（0.96%）、郑州银行（0.79%）表现居前，张家港行（-4.84%）、南京银行（-6.14%）、宁波银行（-7.24%）表现居后。 四、利率与流动性 （一）公开市场操作 公开市场方面，上周（8月31日-9月6日）合计净回笼4700亿元（含国库现金）。 （二）市场利率 上周隔夜、1周、1月和3月Shibor利率分别波动70.7、-2.4、3.3和3.1 bps至2.05%、2.21%、2.40%和2.66%。存款类机构1天、7天、14天和1月质押式回购利率分别波动69.0、-1.7、-7.7、-20.1 bps至2.04%、2.21%、2.26%和2.15%。 上周1月、3月和6月同业存单加权平均发行利率分别波动14.8、4.8和0.0 bps至2.56%、2.79%和3.05%。其中：国有大行3月和6月同业存单发行利率分别波动1.5和2.5 bps至2.56%和2.92%；股份行1月、3月、6月、9月和1年同业存单发行利率分别波动20.0、3.0、-1.2、4.0和-9.0 bps至2.48%、2.72%、2.94%、2.98%和2.95%；城商行1月、3月、6月、9月和1年同业存单发行利率分别波动11.5、5.3、1.6、2.5和5.8 bps至2.58%、2.82%、3.07%、3.16%和3.36%。 上周1年、5年和10年期中债国债到期收益率分别波动10.2、11.1和5.6 bps至2.59%、3.10%和3.12%。 五、银行板块估值 上周沪深300指数（000300.SH）下跌1.53%，银行板块（中信一级行业指数，代码：CI005021.WI）下跌2.41%，落后大盘0.88个百分点。银行板块当前PB（整体法，最新）为0.72倍，PE（历史TTM_整体法）为6.19倍，银行板块落后于沪深300及沪深300非银板块的PB估值差异约为55.96%和64.91%，PE估值分别落后约58.98%和71.40%。 六、风险提示 （一）疫情持续时间超预期 （二）国际金融风险超预期 倪军：SAC 执证号：S0260518020004 屈俊：SAC 执证号：S0260515030005，SFC CE No. BLZ443 王先爽：SAC 执证号：S0260520040002 万思华：SAC 执证号：S0260519080006 报告原文：《银行行业：下半年滞后性报表压力较大》 对外发布日期：2020年09月07日 报告正文请参阅广发研报系统（可向对口销售咨询登入方式）： https://research.gf.com.cn/ 法律声明 本微信号推送内容仅供广发证券股份有限公司（下称“广发证券”）客户参考，其他的任何读者在订阅本微信号前，请自行评估接收相关推送内容的适当性，广发证券不会因订阅本微信号的行为或者收到、阅读本微信号推送内容而视相关人员为客户。 完整的投资观点应以广发证券研究所发布的完整报告为准。完整报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠，但广发证券不对其准确性或完整性做出任何保证，报告内容亦仅供参考。 在任何情况下，本微信号所推送信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除非法律法规有明确规定，在任何情况下广发证券不对因使用本微信号的内容而引致的任何损失承担任何责任。读者不应以本微信号推送内容取代其独立判断或仅根据本微信号推送内容做出决策。 本微信号推送内容仅反映广发证券研究人员于发出完整报告当日的判断，可随时更改且不予通告。 本微信号及其推送内容的版权归广发证券所有，广发证券对本微信号及其推送内容保留一切法律权利。未经广发证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用，否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。
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