【东吴晨报0214】【策略】【固收】【宏观】【金工】【行业】纺织服装、休闲服务【个股】青鸟消防、蓝色光标

（以下内容从东吴证券《【东吴晨报0214】【策略】【固收】【宏观】【金工】【行业】纺织服装、休闲服务【个股】青鸟消防、蓝色光标》研报附件原文摘录）
　　欢迎收听东吴晨报在线音频： 东吴晨报20220214 音频： 进度条 00:00 / 06:16 后退15秒 倍速 快进15秒 注：音频如有歧义以正式研究报告为准。 策略 元旦后内外资风格偏向价值 ——东吴策略·行业风火轮 元旦后A股迎来宽幅调整，热门赛道成为沦陷重灾区，价值风格明显占优，截至2月11日，上证50 下跌4%，而创业板指大跌17%。市场风格切换的背后资金也做出了选择，内外资均转向价值，从此前热门的新能源和成长风格中撤出。 外资风格偏向价值，加金融、周期，减医药、计算机、新能源。今年外资维持净流入趋势，截至2 月11日北上资金净流入275亿元，其中沪股通359亿元，深股通-84亿元。结构上明显偏向价值，元旦以来外资主要买入银行、周期、地产等低估值品种，对医药、TMT、白酒等板块减持较多，春节后对新能源板块也转为卖出态势。个股层面看，外资元旦以来主要买入包括招商银行、中国平安在内的低估值银行股和周期品，宁德时代、恒瑞医药、美的集团为减持前三。 公募风格偏向价值，春节前偏周期春节后偏消费。内资风格同样偏向价值，根据我们对规模前100 的主动型公募基金收益率跟踪，元旦以来公募风格持续偏向以上证50和沪深300为代表的大盘价值，而与创业板指和电力设备等成长风格的偏离逐渐加大，并且在创业板大跌时，公募跌幅逐渐收窄，侧面反映出公募从成长风格撤出。从行业层面看，春节前的1月公募主要偏向周期板块，而春节后更多倾向于食品饮料为代表的消费板块。 风险提示：政策推进不及预期；历史经验不代表未来。 （分析师 姚佩） 固收 超预期信贷能否持续？ 事件 数据公布：2022年2月10日，央行公布 2022年 1月金融数据。1月份，人民币贷款增加39800亿元，同比多增3944亿元。1月末人民币贷款余额196.65万亿元，同比增长11.5%，增速比2021年12月末低0.1个百分点，比2021年同期低1.2个百分点。初步统计，2022年1月社会融资规模增量为6.17万亿元，比2021年同期多9842亿元。1月末社会融资规模存量为320.05万亿元，同比增长10.5%。2022年1月末，广义货币(M2)余额243.1万亿元,同比增长9.8%，增速比12月末高0.8个百分点，比2021年同期高0.4个百分点。 观点 信贷：规模高于市场预期，主要由企业部门贡献。综合来看，2022年1月的信贷规模是单月统计高点，且中长期贷款增量占新增人民币贷款的比例由2021年12月的62%回升至71%。分部门来看，贷款规模主要由企业部门贡献：（1）居民部门短期和中长期贷款均较弱，分别比2021年同期少增2272亿元和2024亿元，同比少增或与2021年同期基数较高相关。居民贷款的规模和结构能否转好与住房的销售情况密切相关，2022年1月30大中城市商品房成交面积月度均值为39.83万平方米，而2010-2021年该值的中枢为47.04万平方米，当前略低于季节性均值，随着房企风险影响逐渐淡出，居民购房和中长贷的需求或将恢复。（2）企业中长贷较2021年同期多增600亿元，企业短贷较2021年同期多增4345亿元，虽然相比而言，短贷同比多增规模较大，但是中长贷自2021年7月以来首次同比多增，反映出企业生产意愿有所恢复，对未来的经营状况乐观，该点与2022年1月生产经营活动预期指数的上行相吻合。 社融：社融存量同比上行，信贷需求可持续性待观察。2022年1月社融存量同比延续上行趋势，增量主要由人民币贷款和政府债券贡献，其中人民币贷款和政府债券对社融的拉动率分别为7.01%和2.55%。展望后期，我们预计2022年政府债券整体的发行节奏将前置，因此其对社融增量的拉动将持续，而信贷的强劲能否持续则取决于经济能否企稳。央行和银保监会于2022年2月8日发布《关于保障性租赁住房有关贷款不纳入房地产贷款集中度管理的通知》，明确保障性租赁住房项目有关贷款不纳入房地产贷款集中度管理，我们认为这是在增长和风险之间的一个平衡抉择，房企和城投的融资需求空间并未完全打开，且根据央行以季频公布的贷款需求指数来看，2021年四季度的值为67.7%，年内呈现逐季下降的趋势，信贷需求的可持续性仍待观察。 债市观点：新增人民币贷款超市场预期受季节性因素和稳增长政策两方面的影响。银行往往在年初会增大信贷投放量，且企业中长期贷款的确出现了回暖迹象，但整体而言实体经济的融资结构能否出现趋势性好转存在不确定性，新增短期贷款和票据融资的规模仍然较大。我们认为在2022年的“稳增长”主线下，“宽货币”和“宽信用”将同时出现，由货币向信用的传导路径存在一定的障碍，且宽信用对债券收益率的影响也存在时滞，因此我们维持债券收益率下行的判断，短期的回调是配置的机会。 风险提示：（1）变种病毒超预期传播：消费复苏与企业生产受影响，实体信贷需求超预期下行；（2）大宗商品价格上涨：企业信贷需求因此下降；（3）宏观政策调整超预期：货币政策超预期。 （分析师 李勇） 宏观 信贷超预期，央行还会继续宽松吗？ 扭转惯性要用猛药，2022年信贷开门红，稳增长的第一剂“药”初见成效。2022年1月人民币贷款一改此前下滑趋势，超预期增加3.98万亿元。按主体上看，企(事)业单位贷款大幅增加是本月信贷的主要拉动因素，同比多增8100亿元，占比较上月提升26个百分点至84%。细项中企业新增中长期贷款和短期贷款均创下历史新高，单月超过1万亿元。同时，本月中长期贷款也有良好增长，在新增信贷中的占比已重回70%以上。适度超前开展基础设施投资以及开年以来项目提前集中开工带动了企业端的融资需求，稳增长第一剂药初见成效无疑有利于降低市场的疑虑，稳固市场的信心。 信贷、政府债券带动社融企稳，一季度社融有望继续回升。2022年1月人民币贷款的增加是社融大幅回升的主要原因，同比多增3806亿元，占比提升24个百分点至68%。另外，财政提前发力亦对社融起到了良好支撑作用，目前财政部已提前下达了2022年新增专项债务限额1.46万亿元，2022年1月新增专项债达4843亿元，而2021年1季度仅发行新增专项债264亿元。截至2月10日，各省市2022年2月、3月的专项债计划发行量已超6000亿元，将有助于进一步拉动社融企稳回升。 信贷超预期，央行还要继续宽松吗？虽然1月信贷数据喜人，但也依然延续了去年信贷需求疲软的特点。从信贷发放时点来看，依然存在月初偏少、月末冲高；从结构上来看，企(事)业单位贷款中的短贷、票据占比依然较高，中长期信贷需求欠佳。另外，分地区来看，截至2021年末，除上海、江苏、成都、重庆等地外，北京、河北等华北和经济欠发达地区的贷款余额增速均出现下滑。央行虽已于1月20日降低LPR 5bp，但降幅较小，其信号性意义更强。日前央行已发布公告明确保障性租赁住房项目有关贷款不纳入房地产贷款集中度管理，在房地产融资政策尚未放松的情况下，央行的这一举动将有利于提高中长期贷款规模，显示了央行提振信贷、固定资产投资的决心。结合本月信贷的结构性特点，我们认为央行将进一步加大宽松力度以提振需求，1季度进一步下调MLF、LPR的可能依然较高，未来增加结构性货币政策的使用亦有可能。 居民信贷偏弱，除了基数原因，也暗含了接下来政策“处方”的方向。与企业端的火热不同，2022年居民端信贷偏弱，短贷和中长期贷款同比均少增超过2000亿元，2021年年初亢奋的地产销售带来的高基数是重要原因，不过从高频数据来看2022年1月除了部分一线城市销售回暖外，整体市场继续降温。结合春节期间萎缩的观影人数和旅游收入，消费信心也急需提振。接下来更加值得注意的是，在良好开局之后如何进一步巩固战果，我们在之前的报告《基建发力后谁接棒？》中也提到，这将涉及地产松绑以及后续防疫政策的调整。 展望后市，经济出现企稳曙光，但是依旧存在不确定性，政策的加码仍有空间。这样的宏观组合下，稳增长（仍有政策空间）和低估值（出于安全性考虑）板块仍是资金短期博弈的重要方向，地产板块值得关注，基建之后地产支持政策将会有更加实质性的动作，根据21财经的报道，近期预售资金监管迎来全国统一规定，这有助于缓解房企现金流困难的局面，困境反转和市场出清逻辑有助于推动地产板块进一步上涨。 相较而言，债市方向性依旧不明确，总量好转、结构欠佳的金融数据仍待改善，外加宽松的流动性和进一步宽松的想象空间，“宽信用”的预期尚无法令10年期债券收益率转头向上，控制久期仍是稳妥的策略。对于2022年经济节奏，我们的判断是环比上先加速后放缓，触发点可能是基建后劲不足、美联储过快加息导致全球经济放缓或者中美贸易摩擦出现一定的升温，彼时将是收益率继续向下的重要时机。 风险提示：疫情扩散超预期，国内外政策超预期。 （分析师 陶川、李思琪） 金工 买方研基PK卖方金股 ——浅谈研究精选基金的概况、差异与策略 研究结论 研究精选基金概况： 特点：研究精选基金通常是依托于基金公司研究平台或成果，由研究部负责人或研究经验丰富的管理人担任基金经理，体现基金公司整体研究实力的一款基金。 业绩：研究精选基金的业绩接近平均水平，牛熊市表现存在差异，业绩战胜市场比战胜同公司的更容易，在选股和配置上的能力处于全市场40%-60%的区间。从过去16个季度（20180101-20211231）的表现来看，区间收益最高的是农银汇理研究精选，收益率达252%，平均相对市场排名最高的是华商研究精选，为69%。 持仓：行业上，研究精选最新重仓行业高配电新板块，而市场重视电子。个股上，研究精选重仓的股票分散，差异度较高，冷热均衡。同公司相似度上，相比于非研究精选，当季度研究精选重仓股会被同公司其他基金持有得更多。 买方研究基金PK卖方券商金股： 从三个角度比较研究精选和券商金股表现：①抄持仓作业：投资基金的持仓、券商的金股；②抄行业轮动：参考持仓、金股的重仓行业配置，投资行业指数；③买入基金：直接投资基金。 构建的组合的回测效果对比如下：研究精选基金>券商金股>研究精选股票>行业轮动基金>行业轮动券商。①相比于抄持仓或金股，年化夏普较高的是选基金；②参考持仓，等权买券商金股是更优的选择；③参考行业轮动思路，基金行业配置值得关注。 研究精选PK同类平均： 从公司中位数来看，研究精选基金组合与有研究精选的基金公司中位数走势相似，并且都能跑赢无研究精选的基金公司中位数。考虑交易成本后，研究精选基金获取了由低换手率带来的相对中位数的收益。 从偏股混合指数来看，2020年两者差异较小，2020年以后研究精选基金组合逐渐优于偏股基金指数走势。原因可能在于研究实力的提升。 研究精选的投资策略： 从四个角度衡量不同研究精选策略：前期季度收益（动量策略）、基金规模（规模策略）、团队波动性（稳定性策略）、研究部领导任职（研究部领导策略） 由回测结果可知，历史规模中等、规模占比偏小、基金公司团队稳定、研究部领导管理的这类研究精选基金表现较好。 风险提示：1.未来变化风险；2.模型假设风险；3.模型估计风险。 （分析师 高子剑） 行业 纺织服装： 不确定环境中寻找确定性 ——东吴纺织服装行业2022年度策略 行情回顾：年中转折，估值回落。1）行情：2021年纺服板块整体跑赢大盘8.6pct，在消费行业中表现领先。在疫情、气候、地缘政治事件等综合影响下，股价上半年整体上行、下半年震荡回调。2）估值：截至2022年2月10日，行业市盈率在20X附近，处历史相对低位。 品牌服饰：业绩波动，赛道为王。1）2021年消费复苏受阻，服装消费整体偏弱。2）上市公司 2021Q1/Q2复苏态势较好、Q3再受疫情冲击，我们预计2021全年相较2019年营收呈现弱复苏、但归母净利润未恢复至疫情前水平。3）体育服饰品牌零售流水表现相对强劲，赛道优势凸显。4）展望：消费延续弱势复苏，国潮带来行业性机会，运动服饰龙头兼具β&α优势、各细分领域龙头中长期有望受益于集中度提升。 纺织制造：龙头扩产，相对稳健。1）2021年纺服出口维持景气，棉价上行、产能利用率回升。2）上市公司营收净利恢复程度均好于品牌服饰；细分领域业绩分化，棉纺织>鞋服制造>印染>无纺布。3）趋势展望：产能外迁、集中度提升延续，强者愈强。 投资建议：不确定环境中寻找确定性。 1）上游波动，下游稳健。相较品牌服饰而言，上游制造商业绩表现相对稳健，但需关注品牌服饰在疫情结束后的反弹机会。2）品牌服饰：四条主线：①部分仍具较高增速的细分赛道（如运动、童装）龙头；②内部调整显效、享受新渠道红利、品牌力持续提升的公司；③有望在国货崛起的行业新增红利中获益的公司；④中长期有望受益于行业集中度提升的细分领域龙头。推荐安踏体育、李宁、波司登、比音勒芬、森马服饰、锦泓集团、太平鸟等，建议关注海澜之家、地素时尚、罗莱生活等；3）纺织制造：三条主线：①疫情后受益于订单转移且客户粘性较高的龙头；②海外产能布局&扩产计划明确的龙头；③受益于订单集中度提升以及品牌服饰中优质赛道（如运动服饰）的上游龙头。推荐华利集团、百隆东方等，建议关注申洲国际等。 风险提示：疫情反复致终端零售疲软、棉价大幅波动、人民币汇率波动、公司限售股解禁。 （分析师 李婕） 休闲服务： 拨云见彤日，龙头斩浪前 展望2022，疫后顺周期和服务消费成长是主旋律，亦是十四五规划消费内循环核心。对比海外，我国服务消费占比仍有较大差距，提升空间广阔。同时，我国正值人均GDP从1万美元向1.5万美元提升的关键时期，城镇化、经济增长、消费结构等多因素将刺激服务消费需求显著提升。 长期坚定布局消费龙头，拥抱顺周期服务消费成长。疫情冲击下凸显龙头核心价值，看好中期复苏带来的边际改善和向上弹性布局优质服务消费龙头。长期来看，顺周期服务消费掘金潜力较大，建议坚守优质赛道中的龙头个股。 餐饮：连锁浪潮依然澎湃，柳暗待花明。 疫情对餐饮业务冲击逐步恢复，伴随疫后餐饮连锁化、集中度双升趋势，龙头逆势扩张、加速开店将超预期，重点推荐九毛九，推荐海底捞、海伦司、奈雪的茶。受益“宅”经济、具有产品力、扩张成长势头强劲龙头标的。推荐产品不断上新升级，具有较大C端业务潜力的颐海国际。 酒店：关注顺周期复苏下业绩弹性。 重点推荐估值底部，逆势扩张静待拐点的酒店龙头锦江酒店、首旅酒店，建议关注华住集团-S。 文旅：需求回暖，期待疫后景气度提升。 “十四五”文旅规划强调推动出境旅游与国内旅游、入境旅游三大市场协调发展，在疫情防控形式稳健及政策支持背景下，重点推荐长期量价齐升的演艺龙头宋城演艺、稀缺民营休闲景区、受益周边游需求勃发打开存量增长空间的天目湖；推荐产品优质、短期客流承压的中青旅。建议关注复星旅游文化，云南旅游，桂林旅游，黄山旅游，峨眉山，王府井。OTA&出境游企业业务有望复苏，海外文旅有望持续受益，建议关注同程艺龙，携程集团-S，凯撒旅业，众信旅游，岭南控股。 风险提示：可能存在疫情持续全球蔓延带来的宏观经济衰退、政策变化、行业竞争激烈的风险。可能存在上市公司市场开拓、产能提升、业务转型等方面进度低于预期的风险。 （分析师 汤军） 个股 青鸟消防（002960） 投资新产能+聘任新副总+大力度扩招员工 公司经营欣欣向荣 事件：公司公告，拟在马鞍山经济技术开发区投资建设“青鸟消防安全产业园”，一期项目预计投资13亿元，其中固定资产投资10亿元,占地面积约140亩，主要进行公司的火灾自动报警系统产品、消防应急照明与智能疏散产品、气体检测产品等的研发、生产及经营。 投资新产能：一期项目预计投资13亿元，其中固定资产投资10亿元，占地面积约140亩。根据公司公告内容，未来5-10年是中国消防安全产业升级发展的重要窗口期，公司紧紧抓住这一关键期，通过技术驱动、赛道卡位、市场挤压、产能基地、渠道联动等多项举措，致力于打造成为世界领先的消防安全电子企业。此次产业园项目位于马鞍山经济技术开发区，该区域拥有良好的工业基础和配套设施，目前已形成高端设备制造产业、电子信息（半导体）、轨道交通、新能源（新能源汽车）等产业集聚，具备区位优势。产业园建成后，借助其优越的地理位置能够帮助公司产品快速辐射“长三角”地区，并将与京津冀基地（河北涿鹿）、大西南基地（四川绵阳）、珠三角基地（广东中山）共同形成公司四大产能基地，能够有益互动和良好补充，共同辐射全国市场，对于公司产能供应以及安全保障将打下坚实的基础。 聘任新副总：40岁当打之年、拥有丰富消防行业市场开拓、行业应用和管理经验的副总加盟，干劲十足。2022年1月8日，公司公告，聘任胡晓晖先生担任公司副总经理，胡晓晖曾任LG电子（中国）有限公司中国区销售副总监、西门子（中国）有限公司楼宇产品事业部消防业务总监、江森自控（中国）投资有限公司泰科消防中国区销售总监等职务，有丰富的消防行业市场开拓、行业应用和管理经验。我们注意到胡晓辉是1982年出生，正值年富力强的当打之年，动力、干劲十足，其加盟公司后将负责制定并组织实施公司整体市场销售战略，协调公司及子公司销售团队，全面整合渠道、行业等资源，推动品牌升级及商业模式创新。同时，根据公司投资者关系互动平台公开信息，原霍尼韦尔大中华区生产制造标准方面的负责人也加盟公司，核心业务管理和技术人员储备充足。 大力度扩招员工：2021年单年度员工人数增长超过30%，高增长阶段费用前置化的特征很明显。根据公司业绩预告公告和投资者关系互动平台的公开信息，2020年公司员工人数合计不到3000人，截至2022年年初人员合计4500人左右，2021年增加了1000多人，其中人员配置主要集中在：1）新赛道，工业消防、智慧消防和家用消防方面；2）渠道，中科、久远的直销团队；3）研发，达到270-300人之间。展望今年，我们预计公司人员整体增速方面不会有较大增长，存量方面，未来人员结构调整主要集中在工业端；增量方面，集中在久远等渠道，但不会太大；提高人均能效，是公司未来2-3年的重要命题。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2021-2023年EPS分别为1.59、2.08、2.69元，PE分别为26、20、15倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业需求下降、竞争加剧造成产品价格和毛利率持续下降等。 （分析师 刘博、唐亚辉） 蓝色光标（300058） 蓝标与艾兰得创立子公司合作 深入打造“营+销”战略 投资要点 蓝标和艾兰得将实现资源共享，创建子公司蓝颜科技展开深度合作。蓝色光标和全球著名营养健康解决方案服务商艾兰得共同出资成立合资公司“蓝颜科技LAN+ Tech”。蓝标与艾兰得将在选品与研发、全球供应链、内容和品牌营销、电商运营等方面展开合作。蓝色光标将主要负责新公司国内市场和出海市场的推广、产品包装与定位、内容电商等，并基于消费者的反馈实时快速迭代产品。艾兰得负责所有供应链的部分。合作将深入探索基于新电商的海内外品牌投资管理新模式，在建立“由产到销”自有品牌孵化运营和品牌投资业务的同时，为海外品牌DTC和国际品牌投资管理提供一站式服务。 蓝颜科技将在运营、产品和品牌上创新，深耕大健康板块。蓝颜科技的创立将围绕供应链研发、内容及品牌营销和新电商运营，串起“供、营、销”，实现自有品牌和合作品牌的快速增长。产品方面将基于用户反馈的新品研发和全球快反供应链进行供应，人源活力胶原蛋白的功能护肤品是蓝颜科技业务的起步重点，后期将持续探索和拓展功能性食品；品牌方面将专注年轻消费者和新电商的“常青品牌”；电商运营方面将围绕KOC的内容电商打造“营”+“销”体系。 “营+销”战略迈出第一步，商业模式的改变有望在未来提供第二增长曲线。中国供应链的成熟与线上渠道的发展推动公司介入销售端。2021年，蓝色光标围绕业务全球化和营销智能化两大战略，强调从营到销的变革方向，从整合不同媒介的通路及内容形态做推广，到深入交易端帮助客户销售产品，提升营销效率，并取得商业上的成功，进一步整合“营”和“销”，推动技术与内容的创新。介入销售的流程将重塑公司商业模式，提升公司毛利率，在未来提供第二增长曲线。 盈利预测与投资评级：公司今年剥离海外业务，2021年收入将受到较大影响，但未来两年公司出海广告投放业务将维持较高增速增长，因此我们维持原先的盈利预测，预计2021-2023年公司收入为417.18、587.17和666.46亿元，EPS预测为 0.26、0.32和0.38元，对应PE分别为33.80/27.20/23.28倍。公司广告营销领域龙头地位，业务优势明显，业绩稳步增长，发力布局元宇宙业务，提供新增长空间，估值未来还有提升空间，我们维持公司“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧，宏观环境超预期下滑，应收账款回款不利，商誉减值风险。 （分析师 张良卫、张家琦） 二月十大金股 法律声明 本公众号（微信号：scsresearch）为东吴证券股份有限公司（以下简称“东吴证券”）研究所依法设立，独立运营的官方订阅号。本订阅号不是东吴证券研究所的研究成果发布平台，本公众号所截内容均来自于东吴证券研究所已经正式发布的研究报告，如需了解详细的证券研究信息，请参见东吴证券研究所发布的完整报告。在任何情况下，本号所截内容不构成对任何人的投资建议，东吴证券或东吴研究所也不对任何人因使用本订阅号所截内容所引致的任何损失负任何责任。本订阅号所截内容版权仅归东吴证券研究所所有，东吴证券及东吴研究所对本订阅号保留一切法律权利。订阅人对本订阅号发布的所有内容（包括文字、图片、影像等）未经书面许可，禁止复制、转载；经授权进行复制、转载的，需注明出处为“东吴证券研究所”，且不得对本订阅号所截内容进行任何有悖原意的引用、删节或修改。

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