【天风策略】5次社融大幅放量前后,指数和风格如何表现?

（以下内容从天风证券《【天风策略】5次社融大幅放量前后,指数和风格如何表现?》研报附件原文摘录）
　　摘要 在春节的报告《如果“大部队”能来，那么一切都可能好起来》中，我们提到信用的大幅扩张，是消除系统性风险担忧的先决条件，目前信用的大部队如期而至，大盘已经搭台。 复盘5次信贷大幅脉冲后，1-2周蓝筹占优，随后1个季度左右中小盘成长占优，中期风格取决于相对业绩趋势。据此，当前看，成长反弹只欠美债利率不再快速上行的东风。 01 历史上社融大幅放量前后，指数和市场风格如何演绎？ 统计近10年来，在信用相对底部位置，出现信用（社融/信贷）单月脉冲的情形，并分析金融数据公布日（一般为次月10-15日）前后一段时间内市场的表现。 根据12年6月、14年6月、16年1月、19年1月、20年3月，这5次明显的单月信用脉冲前后的市场表现，我们可以得到以下规律： （1）信贷脉冲前30个交易日，市场整体下跌，稳增长方向表现更好，低估值相对抗跌。 背后逻辑在于——信用周期通过影响剩余流动性和盈利预期，最终影响A股的估值方向，（见图1），那么信用大幅放量之后，一般会有超跌反弹，但能否形成趋势，还要结合盈利和估值位置考虑。详细可参考我们前期的深度报告《“信用-盈利”二维框架：复盘与展望》。 （2）信贷脉冲后60个交易日，市场整体上涨，一般中小盘成长占优或者风格相对均衡。 （3）短期风格变化的具体细节：先金融/周期/价值，再成长。数据公布日之后的一段时间内，市场往往表现为金融、周期、价值占优（多数情况为延续此前的风格走势）；拐点大概出现在数据公布日之后的10个交易日左右，此后，成长风格将会反弹（12年、14年、16年）甚至趋势性占优（19年、20年）。 （4）更中长期的风格研判：再看未来半年到一年以上的风格趋势，主要取决于有没有更多高景气的新兴产业出现，即成长和价值的相对业绩趋势。其中，只有16年棚改货币化和供给侧改革推动的蓝筹板块业绩持续占优，最终使得中长期的市场风格出现了低估值价值蓝筹的占优。 02 外部因素——美债利率的影响如何看待？ 在1月的深度报告《稍微再等等（兼论美债如何影响不同类别资产的定价）》中，我们提到过，美债利率对资产定价的影响主要分为长期和短期： （1）美债利率短期突然快速上行，对大部分权益资产，都是riskoff模式，因此，这一情况下前期涨幅大的、估值高的、交易拥挤的资产，都会有明显调整，比如A股的茅指数、或者是宁组合。 （2）美债利率中长期中枢发生变化，主要影响长久期业绩稳定的核心资产，比如港股的互联网、美股的科技巨头、A股的消费前50。但是，对于A股产业正在爆发的、渗透率正在快速提升的行业或者公司，影响很小。 所以，不能一概而论的得到结论：“利率上行不利于成长股”。对于这个问题，从不同时间维度、和不同类型的成长股出发，得到的结论都是显著不同的。 下图的具体案例，是美债利率对于宁组合的影响，我们观察到的情况在于： （1）拉长来看，过去2年，宁组合震荡上行，同时对应的是美债利率震荡上行的阶段。印证了结论：对于A股产业正在爆发的、渗透率正在快速提升的行业或者公司，美债利率上限影响很小。 （2）短期而言，21年2月、22年1月，两轮美债利率的快速上行，宁组合都出现了明显下跌。也印证了结论：涨幅大、估值高、交易拥挤的资产，都会受到美债短期快速上行的冲击。 因此，展望来看，如果美债利率短期不再快速上行，那么国内高景气赛道，也将逐步企稳。 风险提示：宏观经济风险，违约风险超预期，海外疫情发酵风险。 注：文中报告节选自天风证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。 证券研究报告 《5次社融大幅放量前后，指数和风格如何表现？》 对外发布时间 2022年2月13日 报告发布机构 天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格） 本报告分析师 刘晨明 SAC 执业证书编号：S1110516090006 李如娟 SAC 执业证书编号：S1110518030001 许向真 SAC 执业证书编号：S1110518070006 赵 阳 SAC 执业证书编号：S1110519090002 吴黎艳 SAC 执业证书编号：S1110520090003 余可骋 SAC 执业证书编号：S1110522010002 特别提示：公众微信号“fenxishixubiao” 天风策略团队成员介绍 徐 彪 天风证券研究所执行所长、全国金融青联第三届委员、首席资产配置策略。复旦大学国民经济专业硕士、吉林大学载运工具运用工程学士，曾在招商银行负责财富管理条线宏观与策略研究，擅长自上而下研究市场。历任光大证券研究所任策略部负责人，华泰证券首席策略兼策略研究部总监，安信证券研究所副所长，现为天风证券研究所管理合伙人兼副所长。新财富、水晶球、金牛奖最佳策略分析师，国务院国资委多个重要课题组成员。新浪和网易专栏作家、FT中文独立撰稿人、CFA外部讲师，中央二台、第一财经、凤凰卫视电视财经节目嘉宾评论员，《第一财经》、《华夏时报》专访专家。 刘晨明 策略首席。天风证券首席策略分析师，8年从业经历，南开大学世界经济硕士，先后就职于华泰证券研究所、安信证券研究所，主要从事宏观经济、政策、股票市场策略研究。2014、2015、2017年新财富最佳分析师第五名、2016年新财富最佳分析师第二名团队核心成员。2019年《财经》今榜策略第一名、2019年金牛奖全市场30位最具价值分析师第四名、2019年新浪金麒麟策略分析师第五名、2019年新财富策略分析师第五名。2020年金牛奖全市场30位最具价值分析师第三名、2020年Wind金牌分析师策略研究第二名、2020年水晶球奖策略研究第七名、2020年新浪金麒麟策略分析师第七名、2020年新财富策略分析师第七名。2021年水晶球奖策略研究第二名、2021年金牛奖策略研究第五名、2021年新浪金麒麟策略分析师第四名、2021年上证报最佳投资策略分析师第五名、2021年Wind金牌分析师策略研究第二名、2021年新财富策略分析师第二名。 李如娟 中山大学金融硕士，工学学士；先后任职于广证恒生、中银国际和天风证券从事行业和策略研究；6年多策略研究经验；目前主要覆盖财务分析、行业比较等。 许向真 厦门大学金融学硕士，保险学学士，主要负责国内外政策跟踪、流动性和专题研究。 赵阳 伯明翰大学货币银行金融学硕士，南开大学金融学与行政管理双学士，先后任职于首创证券、天风证券从事策略研究，目前主要负责专题研究、行业配置及科创板研究。 吴黎艳 武汉大学会计硕士，会计学学士。2018年7月加入天风策略团队。主要覆盖流动性、机构持仓分析、专题研究等。 余可骋 澳洲国立大学金融硕士，澳门大学会计学学士，曾从事地产行业研究。目前主要负责财务分析和行业比较。 逸昕 澳洲国立大学统计硕士，曾从事宏观与金融工程研究，目前主要负责策略专题。 附：天风研究所机构销售通讯录

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