【海通金工】老树新花——国泰上证综指ETF投资价值分析

（以下内容从海通证券《【海通金工】老树新花——国泰上证综指ETF投资价值分析》研报附件原文摘录）
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国泰上证综指ETF跟踪上证综合指数，利用长期稳定的风险模型，采用最优化抽样方法，以实现对标的指数的跟踪与复制。我们认为，该ETF是关注上证综指的投资者的优良选择。 6. 风险提示。 本报告所有分析均基于公开信息，不构成任何投资建议；权益产品收益波动较大，适合具备一定风险承受能力投资者持有。 Part 1 上证综指投资价值分析 1.1 上证综指是市场重要的代表性指数之一 上证综指（000001）于1991年7月15日发布，是A股市场第一只股票指数，以1990年12月19日为基日，基日指数定为100点。上证综指由在上海证券交易所上市的符合条件的股票与存托凭证组成样本，成分股采用总市值加权，反映上海证券交易所上市公司的整体表现。 2020年6月19日，上交所和中证指数公司宣布于7月22日修订上证综指的编制方案。修订的内容主要涉及三个方面：剔除被实施风险警示的股票，延迟新股纳入时间，纳入科创板股票与红筹企业发行的存托凭证。新的编制规则有助于增强上证综指的表征性，使得指数可以更加真实客观地反映沪市上市公司的整体表现。 从市值角度来看，上证综指对A 股市场具有较高的覆盖率。截止2020 年8 底，上证综指A股成分股的总市值达46.35 万亿元，自由流通市值为16.27 万亿元，分别占全部A 股的56.5%、50.3%。此外，指数覆盖了A 股市场大量高利润、高分红的上市公司。截止2020年中报，上证综指A股成分股的净利润（TTM）为3.09万亿元，占整个A 股市场的83.3%；指数A股成分股近一年的现金分红总额为0.85 万亿元，占整个A 股市场的75.2%。整体而言，上证综指A股覆盖率高，具备较高的市场代表性。 1.2 行业覆盖全面 上证综指行业覆盖全面，截止2020年8月31日，其成分股覆盖了所有申万一级行业。从各行业权重占比来看，上证综指的前5大行业分别为银行、非银金融、食品饮料、医药生物和化工，权重分别为15.8%、12.5%、10.2%、7.0%和4.9%，前5大行业权重占比总计50.3%。整体来看，上证综指的行业不仅涵盖了金融地产以及食品饮料、家电等大消费板块，同样也涵盖了具有科技属性的医药、电子等成长性较强的行业，覆盖全面。 1.3 个股权重较为分散，涵盖众多行业龙头 从指数的高权重成分股来看，上证综指权重最大的成分股是贵州茅台，占比5.53%，前十大权重股合计占比23.72%，前五十大权重股合计占比45.94%，指数的个股权重相对较为分散。上证综指的成分股中囊括了银行龙头工商银行，食品饮料龙头贵州茅台，非银金融龙头中国平安，医药生物龙头恒瑞医药等众多行业龙头。 1.4 新编制规则下，上证综指的历史业绩 以100点为基点，按照新的编制规则测算自基日以来的上证综指历史走势，结果如下图所示。截止2020年8月27日，新编制规则下上证综指自基日以来累计上涨49倍，年化收益13.93%，年化波动率为32.98%，相应的信息比为0.56。若考虑分红再投资，则指数自基日以来的年化收益为15.66%，信息比为0.61。 与市场其他主要宽基指数相比，新编制规则下的上证综指长期业绩表现相对较优。2013年以来，截止2020年8月27日，上证综指累计上涨91.36%，高于同期的上证50和沪深300指数；若考虑分红再投资收益，上证综指全收益指数累计上涨132.09%，同样优于另外两个指数。从风险指标来看，上证综指的年化波动率低于上证50和沪深300指数。 总结来看，2013年1月1日至2020年8月27日，与市场主要宽基指数上证50、沪深300指数相比，新编制规则下的上证综指具有较优的长期业绩表现；且波动率更低，指数的信息比优于其余2个宽基指数。 1.5 指数估值水平 上证综指具有一定的相对估值优势。截止2020年8月31日，上证综指的市盈率（TTM）为16.2倍，市净率为1.5倍，低于绝大部分的宽基指数。 综上所述，上证综指由在上海证券交易所上市的符合条件的股票与存托凭证组成，行业覆盖全面，具有较好的市场代表性。指数个股权重较为分散，成分股涵盖了众多行业龙头。新编制规则下，上证综指历史表现优异，指数近10年的信息比优于上证50、沪深300、中证500指数。此外，相比于其他宽基指数，上证综指具有一定的相对估值优势。 Part 2 国泰上证综指ETF投资价值分析 2.1 产品要素 国泰上证综指ETF，简称上证ETF，扩位简称上证综指ETF，跟踪上证综合指数。基金成立于2020年8月21日，上市时间为9月9日。该ETF主要投资于标的指数成份股和备选成份股，同时为更好地实现投资目标，可少量投资于非标的指数成份股、债券、资产支持证券和股指期货等金融工具，其中投资于标的指数成份股和备选成份股的资产比例不低于非现金基金资产的80%，且不低于基金资产净值的90%。上证综指ETF的投资目标为紧密跟踪标的指数，追求跟踪偏离度和跟踪误差最小化，力争日均跟踪偏离度的绝对值不超过0.2%，年跟踪误差不超过2%。 不同于其他宽基指数，上证综指为反映上海证券交易所上市公司整体表现的全样本指数，成分股数量庞大且不断更新。同时，部分成分股流动性欠佳，使得完全复制指数成分与权重难以实现。 最优化抽样复制方法，可根据成分股历史数据及预先设定的指标标准（如换手率、流通市值规模等）抽取部分代表性样本股，以跟踪误差最小化为优化目标确定权重，构建投资组合，并进行动态优化配置。在构建优化模型时还可结合个股集中度、资金规模、交易成本、市场冲击成本等约束条件，或采用分层抽样以保证行业权重配比，从而实现对标的指数的紧密跟踪，并能够有效规避流动性较差、交易受限等问题。 国泰上证综指ETF依托基金管理公司的优质量化投资平台，利用长期稳定的风险模型，采用最优化抽样方法实现对标的指数的跟踪与复制，以实现跟踪偏离程度最小化。 2.2 国泰基金在ETF管理中的优势 国泰基金是国内较早布局指数化投资的基金公司，被动产品种类齐全。产品类型涵盖ETF、LOF、普通指数基金等，投资标的覆盖QDII、股票宽基指数、股票行业指数、债券和商品等领域。 2018年至今，国泰基金被动指数产品发展迅速。截至2020年7月底，拥有非货币被动产品数量49只，总规模达到869.7亿元。其中，股票型被动产品843.8亿元，规模排名位列同行业第五。下表展示了近年来国泰基金被动指数产品发展情况。 作为被动指数产品的重要组成部分，国泰基金自2011年起开始布局旗下ETF产品。不同于以往优先布局主流宽基指数的传统方法，国泰基金另辟蹊径，先完善大类资产类别，后布局细分行业，形成了独特的风格，成为国内ETF市场中一支重要的力量。 · 布局全面，引领创新，多项第一 国泰基金旗下的ETF全面覆盖A股、美股、商品、债券及货币各大类资产，为投资者提供了丰富的选择。截至2020年8月底，已有16只ETF上市产品，其中股票型11只，覆盖多个细分行业领域；债券型2只，商品型、货币型和跨境型各一只。 回顾其ETF布局的时间线，多项产品引领了市场的创新。 2011年3月31日，国泰上证180金融ETF及其联接基金成立，国泰基金开始进入ETF领域。2013年是ETF开启全面创新的一年，当年，国泰基金率先发行了首只国债ETF、首批黄金基金（ETF）和首只纳指ETF。 2016年7月26日，证券ETF和军工ETF成立，填补了市场细分行业ETF领域的空白。截止2020年8月底，证券ETF已成为行业ETF中规模最大、流动性最好的品种。 2019年，国泰基金新布局生物医药ETF、芯片ETF、计算机ETF、通信ETF；2020年，新布局钢铁ETF，煤炭ETF，家电ETF和新能车ETF；创新产品指数增强ETF正在申报中，有望进一步完善ETF产品线。 · 深耕ETF领域，规模突出，流动性强 国泰基金ETF产品推出以来稳步发展，2018Q3至今产品规模及规模排名快速提升。截至2020年8月底，非货币型ETF产品规模已达到690.09亿元，在全市场中的占比为9.35%，排名位列第二。下图展示了近年来国泰基金非货币型ETF产品规模与规模排名变化情况。 截止2020年8月底，全市场规模超过百亿的ETF产品共有20只。其中，股票型产品16只，国泰基金旗下证券ETF和芯片ETF分别以310亿元与130亿元跻身头部产品。此外，国泰基金旗下的军工ETF和生物医药ETF的规模分别为70.94亿元和43.85亿元，均为各自行业规模最大的ETF。 国泰基金旗下多只行业ETF的流动性良好。证券ETF交易活跃程度已超出头部宽基指数型产品，近两月日均成交额33.12亿元，位居全部股票型ETF首位。此外，芯片ETF和军工ETF近两月日均成交额也超过10亿元，分别达到11.76亿元与10.59亿元，流动性位居全市场及同行业ETF前列。 · 拟任基金经理，基金管理经验丰富 拟任基金经理梁杏，具有13年证券基金从业经验，4年基金管理经验。2011年7月加入国泰基金管理有限公司，历任产品品牌经理、研究员、基金经理助理，现任国泰基金量化投资（事业）部总监和基金经理。兼任国泰生物医药ETF及联接基金、国泰国证食品饮料指数分级基金、国泰国证医药卫生指数分级基金、国泰量化收益等多只基金的基金经理。根据Wind数据显示，梁杏女士在管基金规模总计127.96亿元。 拟任基金经理谢东旭，硕士研究生，具有10年证券基金从业经验，3年投资管理经验，曾在中信证券股份有限公司从事研究工作。2012年2月加入华安基金管理有限公司从事量化分析与投资工作，2013年11月起担任华安沪深300量化增强证券投资基金的基金经理助理，2015年1月至2017年1月担任华安沪深300量化增强证券投资基金基金经理。2017年9月至2018年7月担任创金合信量化核心混合型证券投资基金基金经理，2018年6月至2018年7月担任创金合信春来回报一年期定期开放混合型发起式证券投资基金基金经理。2019年11月起任国泰中证500指数增强型证券投资基金、国泰国证有色金属行业指数分级证券投资基金、国泰国证新能源汽车指数证券投资基金(LOF)、国泰沪深300指数增强型证券投资基金基金经理。根据Wind数据显示，谢东旭先生在管基金总规模54.31亿元。 综上所述，国泰基金具有成熟的ETF产品开发与管理经验，资产类型覆盖全面。行业指数产品丰富，产品规模、流动性突出，旗下多个产品居同类规模第1、流动性第1。我们认为，国泰基金在ETF领域的优势将为上证综指ETF的平稳运作提供有力支撑。 Part 3 总结 3. 总结 上证综指由在上海证券交易所上市的符合条件的股票与存托凭证组成，行业覆盖全面，具有较好的市场代表性。指数个股权重较为分散，成分股涵盖了众多行业龙头。新编制规则下，上证综指历史表现优异，指数2013年1月1日至2020年8月27日的信息比优于上证50、沪深300指数。此外，相比于其他宽基指数，上证综指具有一定的相对估值优势。 国泰上证综指ETF跟踪上证综合指数，利用长期稳定的风险模型，采用最优化抽样方法，以实现对标的指数的跟踪与复制。国泰上证综指ETF将于2020年9月9日上市。 我们认为，国泰基金具有成熟的ETF产品开发与管理经验，旗下多只ETF产品规模突出、流动性强。截至2020年8月底，国泰基金旗下共有16只已上市ETF，非货币型ETF产品规模合计690亿元，排名位列第二。国泰基金ETF布局全面，涵盖各大类资产。其中，有多只ETF产品居同行业规模第1、流动性第1，如证券ETF、军工ETF、生物医药ETF。同时，国泰上证综指ETF拟任基金经理熟悉被动产品投资领域，具有丰富的量化产品管理经验。我们认为，该ETF是关注上证综指的投资者的优良选择。 Part 4 风险提示 4. 风险提示 本报告所有分析均基于公开信息，不构成任何投资建议；权益产品收益波动较大，适合具备一定风险承受能力投资者持有。 联系人 冯佳睿，fengjr@htsec.com，021-23219732 罗蕾， ll9773@htsec.com，021-23219984 法律声明： 本公众订阅号（微信号：海通量化团队）为海通证券研究所金融工程运营的唯一官方订阅号，本订阅号所载内容仅供海通证券的专业投资者参考使用，仅供在新媒体背景下的研究观点交流；普通个人投资者由于缺乏对研究观点或报告的解读能力，使用订阅号相关信息或造成投资损失，请务必取消订阅本订阅号，海通证券不会因任何接收人收到本订阅号内容而视其为客户。 本订阅号不是海通研究报告的发布平台，客户仍需以海通研究所通过研究报告发布平台正式发布的完整报告为准。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本订阅号所载信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，对任何因直接或间接使用本订阅号刊载的信息和内容或者据此进行投资所造成的一切后果或损失，海通证券不承担任何法律责任。 本订阅号所载的资料、意见及推测有可能因发布日后的各种因素变化而不再准确或失效，海通证券不承担更新不准确或过时的资料、意见及推测的义务，在对相关信息进行更新时亦不会另行通知。 本订阅号的版权归海通证券研究所拥有，任何订阅人如欲引用或转载本订阅号所载内容，务必联络海通证券研究所并获得许可，并必注明出处为海通证券研究所，且不得对内容进行有悖原意的引用和删改。 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