【浙商轻工 | 史凡可/马莉】曲美家居:恒大拖累+生产受限影响业绩释放,预计22年迎向上拐点

（以下内容从浙商证券《【浙商轻工 | 史凡可/马莉】曲美家居:恒大拖累+生产受限影响业绩释放,预计22年迎向上拐点》研报附件原文摘录）
　　报告导读 公司发布21年业绩预告：预计21年归母净利润2.05-2.8亿元（+97%-169%），扣非归母净利润1.75- 2.5亿元（+84%-164%），我们预计处于区间中上位置，整体符合预期， 其中21Q4归母净利润0.23-0.98亿元（-68%-+35%），扣非归母净利润0.12-0.87（-78%-+60%）。 投资要点 恒大减值+生产限制略有拖累，经营状况环比持续向好 以中位数计算，21Q4公司实现归母净利润0.61亿元（yoy-16%，qoq+15%）， 主要系20年高基数以及东南亚疫情限制生产，公司Q3在疫情影响下东南亚工厂出现停工，Q4 逐步恢复但生产仍一定程度受限，整体经营情况环比向好，我们预计 22Q1将进一步改善。此外恒大应收账款减值部分拖累Q4业绩，21Q3公司计提资产减值损失2002万元（大部分为恒大应收款，21 年底余额3708万元），预计Q4 进一步计提影响当期业绩，经历Q3-Q4连续减值后，恒大应收款风险已逐步释放，叠加经营自21Q3见底后环比持续改善，22年有望迎业绩向上拐点。 Ekornes 成长动能充足，22 年收入、利润有望进一步放量 2018年公司收购Ekornes，2019年Ekornes实现收入24.5亿元，净利润2.28亿 元，20年公司更换Ekornes管理层并给予充足激励后，Ekornes进入收入放量、 利润加速提升阶段，20年疫情影响下收入增长3%，净利润增长11%。21年公司通过以IMG品牌拓展大型客户，开发躺椅外的新品以及发力中国市场实现快速增长，我们预计实现收入35 亿元（+39%），净利润4.1亿元（+46%）。22年客户、产品、市场三端拓展有望进一步驱动Ekornes放量成长： （1）客户：21年成功取得 COSTCO 等大型客户，预计随着合作深入，22 年收入贡献有望翻倍。 （2）产品：依靠Stressless顶级品牌力与全球渠道资源，公司积极开发软体沙发等配套品，预计21年配套品实现收入7亿元（18年收购时仅2亿元）。 （3）中国市场拓展：公司门店模型优秀，可复制性强，21H1Stressless中国订单增速超90%，22年中国市场定位将提升至洲级，相应市场投入加大，预计22年门店拓展及收入增长将进一步提速。 国内曲美增长稳健，财务费用下降释放业绩弹性 预计国内曲美21年实现收入20亿元（+22%），主要系公司私域流量运营及信息化能力有效提升直营业务经营能力，直营门店收入增长40%（完全源自同店增长），此外创新业务发力，加盟业务21年重点解决“店漂亮，货对路”的问题，收入止跌企稳，共同驱动国内业务稳增，预计22年保持趋势。财务费用上，公司一方面积极推进债务置换降低利率，另一方面通过引入战略投资人以及自有资金降低负债水平，预计 21-23 年利息支出分别为2/1.3/0.6亿元，释放业绩弹性。 盈利预测及估值 预计公司21-23年实现营收55.3/65.6/74.5亿元，分别同比增长29%/19%/14%；实现归母净利润2.5/5.0/6.9亿元，分别同比增长143%/99%/38%，对应当前PE27/14/10X，公司经营边际持续向好，22 年迎来业绩向上拐点，维持“买入”评级。 风险提示 Ekornes国内拓展不及预期；海外市场需求下降；债务置换进度不及预期。 史凡可 轻工制造行业 首席分析师 美国哥伦比亚大学工程硕士。2015年4月至2017年3月供职于中国银河证券研究部，曾从事农林牧渔行业研究；2017年4月加入东吴证券研究所，从事轻工制造行业研究，并于2018年起担任轻工制造行业首席。2017年新财富轻工制造行业第5名，2019年新财富轻工及纺织服装第3名，2021年新财富轻工及纺织服装第2名。2020年7月加入浙商证券研究所。 手机/微信：18811064824 马莉 浙商证券副所长、大消费负责人、纺织服装行业首席分析师 南京大学学士、中国社会科学院经济学博士；现供职于浙商证券研究所，曾供职于中国纺织工业协会、中国银河证券研究部、东吴证券研究所。2019年新财富轻工及纺织服装第3名，水晶球纺织服装行业第1名；2018年纺织服装行业水晶球第1名；2016-2017年新财富纺织服装行业第1名；2015年新财富纺织服装行业第2名；2014年新财富纺织服装行业第4名；2013年新财富纺织服装行业第2名；2012年新财富纺织服装行业第4名 手机/微信：15601975988 傅嘉成 轻工制造行业 研究员 中央财经大学投资学学士、硕士，2019年7月至2020年5月供职于东吴证券研究所，覆盖轻工制造行业；2020年6月起加入浙商证券研究所。 手机/微信：13161688452 杨舒妍 轻工制造行业 研究员 上海交通大学学士、香港科技大学硕士，2021年3月起加入浙商证券研究所，覆盖轻工制造行业。 手机/微信：13611883185 免责声明：以上内容仅供机构投资者参考，不构成投资建议，对于公司的价值判断请以正式报告为准。 轻饮可乐∣一个有用的公众号 长按，识别二维码，加关注

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