鸡蛋2022年年度展望:产业变革下的曲径通幽

（以下内容从中信建投期货《鸡蛋2022年年度展望:产业变革下的曲径通幽》研报附件原文摘录）
　　作者 | 中信建投期货研究发展部 田亚雄 研究助理 汤选澎 本报告完成时间 | 2022年1月27日 重要提示：通过本订阅号发布的观点和信息仅供投资者中符合《证券期货投资者适当性管理办法》规定可参与期货交易的投资者参考。因本订阅号暂时无法设置访问限制，若您并非符合《办法》规定的投资者，为控制投资风险，请您请取消关注，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。对由此给您造成的不便表示诚挚歉意，感谢您的理解与配合！ 概要： 在2021年度利润提升的背景下，规模化正在加速形成：大型种苗企业规模扩张，产品质量提升，销售渠道拓展。大型蛋企利用资金和规模优势扩产；小企业因为管理技术，经营成本和管理成本引起的利润水平降低或逐步缩减规模甚至退出市场。 饲料成本仍未制约明年补栏决策的关键要素，考虑到蛋鸡料对于玉米的需求弹性较小，玉米价格继续增加或直接影响养殖户利润水平，甚至改变补栏或者经营决策。 21年第四季度蛋价下跌，走货不畅，旺季不旺，但考虑到养殖毛利仍然偏高，明年仍有积极补栏博市场的可能。在当下市场紧平衡的情况下，鸡蛋需求弹性偏强的属性使得少量的补栏即可为供给端带来出货压力，削弱价格支撑。 高成本高蛋价带来的是低存栏和低消费，养殖利润压缩成为明年的确定性。进入22年，延淘将成为上一年养殖利润偏低的延续，而持续压缩或将开启加速淘汰的可能。届时淘汰的节奏和补栏的执行情况将成为上半年的关注点。 对于下半年的市场，消费仍然作为紧平衡环境下的主要驱动，公共卫生安全事件的影响仍然不可忽略，本年度对消费的季节性扰动或延续到明年并逐渐改变消费者的行为习惯。另外作为价格弹性较高的蛋白品，与猪肉和蔬菜的竞争将决定了整体蛋品消费的走向。 正文： 一、2021年行情回顾 21年鸡蛋价格在20年去产能的大背景下全年偏高运行。21年初伴随着公共卫生事件的影响导致了第一季度蛋品库存累积价格下行。随着第二季度传统节日的来临，蛋价在逐步去库后完成小幅上涨，5月随着雨季提前到来，下游备货的积极性下降，蛋价再次回落。7月梅雨季后产蛋率低蛋重下降，前期库存不足使得蛋价攀升后，至中秋前震荡运行。十一之后，由于养殖利润走弱，淘汰增加，空栏率上升，蛋价在菜价上涨和反季备货的作用下上行，但随着公共卫生事件复发对春节前社会活动造成影响，使得11-12月消费不及预期，蛋价震荡回落。 二、2021年产业变化情况 与往年相比，2021年度鸡蛋市场呈现了高成本、高价格、低存栏、低消费的特点：玉米豆粕价格的上涨沿饲料向下转移，伴随着存栏低位形成了高蛋价；但消费者对于高蛋价接受度较低，造成了低存栏下的紧平衡。除此以外，天气和公共卫生事件的突发性扭曲了传统意义上的季节性波动，造成阶段性供需错配，使得本年度反季波动增加。 从行业角度来看，市场并没有因为”微利时代“的到来停下竞争的脚步，与此相反，规模化企业的建立正在以一种”更高更快更强“的方式改变了蛋鸡产业链的格局。 传统的个人小规模养殖由于养殖环境受限，疾病风险不可控，养殖技术有限，资金流量不足等问题。东北和华北属于“起步早，起点低，小规模，大群体”的产区，在面对当前养殖成本节节攀升的情况下，中小型养殖户的压力与日俱增，从比例上来看也处于逐步退出的状态，而与之同步出现的是规模在10万羽以上的大型养殖主体。 数据来源：SCI88,Wind,中信建投期货 新型规模化养殖厂解决了育雏--开产--出--淘汰环节中可能面临的问题，并通过期货市场积极参与套保业务，在维持和扩张的过程中实现了收益。新增的产能不仅从规模上蚕食着传统产区养殖场的销售半径，先进的养殖技术和套保工具也迫使传统企业需要寻找新的增长点来改善自身的收益水平。 除了养殖端产业结构的变化，上游蛋种鸡企业也处于行业结构变革的重要节点上。由于该行业的大型企业已经逐渐进化到更大的体量，年销售量已经迈入2亿羽大关。并通过不断引入先进生产线，既提高了产品繁育水平和种苗的整齐度，另外还通过升级管理控制了产品的生物安全。除了质量优化外，大型企业还可以利用规模化优势来降低成本。这使得未来中小规模的种苗企业经营愈发艰难。 数据来源：SCI88,Wind,中信建投期货 结构上来看，对于传统产区，青年鸡场的存在一定程度上缓解了中小养殖户的压力。由于中小养殖户规模小，环境受限，资金压力增加，随着饲料成本增加，这种压力变得更大。青年鸡场可以完成从育雏到开产前的繁育过程，将商品代养殖到可以觅食的水平后销售给客户。为中小型养殖企业提供了一个更安全的上游。从青年鸡养殖规模来看，按单批育成5万只划分， 即年出栏量在15万只以上的适度规模青年鸡企业大 概有600家，占全部青年鸡场的70%。通过对35家青年鸡企业的调研和统计，35家青年 鸡企业总栏位为 1 835 万只，平均栏位 52.43 万只/家。2020 总销售量 5591万只，平均每家为 155.31 万只， 2020年平均每家出鸡2.94批。 从另外的角度观察，蛋品消费在逐渐提升是不争的事实。随着居民可支配收入的提升和饮食结构的变化，居民在逐年减少对谷物的消费水平，并更多的蛋白来迭代，这种结构上的变化也使得居民对于肉蛋奶的需求逐步走高。除了居民日常消费，作为一种廉价优质的蛋白来源，鸡蛋自身的属性使其一直作为重要原材料存在与食品加工中和社会餐饮中，鸡蛋的消费随着经济的发展也在逐步扩张。这一点从2021年鸡蛋产量达到3409万吨的事实上可以观察得到。然而我们也能看到产量增速较去年下降近2%。这一点不能忽略的是疫情的冲击刺激了终端的应急备货的需求，进入21年后，各地区和单位对疫情应对的模式趋于常态化，人们的行为模式和生活习惯也正在逐渐适应疫情发生的条件，终端采购和备货趋于短期少量备货，社会出行也逐步的控制在有限水平。这也解释了备货强度下降，食品和餐饮需求下行的情况。21年需求下降更像是后新冠时代的正常水平，随着世界卫生组织的专家表示2022年一季度大流行即将结束，消费和出行能否恢复也对本年度鸡蛋消费的前景有着重要意义。 数据来源：SCI88,Wind,中信建投期货 通过上述事实我们可以看到，供给端虽然中小企业面临逐步退出的情况，但同时我们也看到规模厂的扩张是以十万羽以上存栏为基础进行扩张的，而随着养殖技术和工艺的升级，对于蛋品的质量要求也会逐步提升以满足日益升级的消费需求，这就意味着养殖领域的迭代将会更加快速激烈。作为后备力量，种鸡企业也在不断发力，头部企业规模扩张也为这些规模厂提供了优质种苗作为“养好鸡，卖好蛋”的基础。除此以外，青年鸡场的兴起也为市场提供了一个种苗“蓄水池”，规模化使其成为一个不可忽视的部分。这种供给上的规模化扩张和中间地带的建立使得鸡蛋在恢复供给上有着不可忽视的潜力，即使在当前存栏较低的条件下。 而另一方面，本年度的消费情况由于饲料价格上行，公共卫生事件的零星复发，使得各地出行政策一变再变，社会出行的限制使得餐饮和食品的鸡蛋消费走弱。终端备货充满不确定性的扰动，食品厂也因为需求走弱而减少备货。鸡蛋需求走弱使得21年的市场处在紧平衡之中。 考虑到蛋鸡的养殖，从商品代鸡苗，到最终淘汰，短至作为一个生产周期较长的链条，本年度的“两高两低，供需双弱”的紧平衡条件也附着在产业链各个环节成为新一年的决策基础。这也是我们对2022年展望的判断依据。 三、养殖利润走弱下，延淘仍有惯性 作为觉得养殖决策的环节之一。淘汰蛋鸡与否取决于淘鸡的经济价值是否能够高于继续产蛋的边际收益与饲料等边际成本之间的差值。从现状来看，淘鸡的价格在进入21年12月之后面临冲高回落的情况。掉头向下意味着淘鸡收益减少，当前蛋价仍高位运行促使了更多的养殖户选择继续养殖来获取继续产蛋的收入。等到新的一年淘鸡价格回升时再行销售。也就是说，养殖利润对于淘汰决策起到了关键作用。 数据来源：SCI88,Wind,中信建投期货 淘鸡的决策范式以养殖利润大幅下降引发养殖户加速淘鸡，且慎重补栏的路径展开，按过去两年的样本观察，养殖户决策加速淘汰的共识多形成于养殖利润连续恶化2个月之后。通常看460-480日龄的淘鸡接近超淘的冰点，但这个规律在2020年之后被打破，加速流转成为养殖产业的共识，这一点在养殖成本大幅上升之后体现得更加明显。我们理解养殖成本中枢抬高和消费低迷成为2021年显著的事实，且极大概率成本2022年的重要的基本面。 数据来源：SCI88,Wind,中信建投期货 从当前市场来看，由于年前部分屠企停机，整体淘鸡加工产能受限，淘鸡出栏量受到影响，根据数据显示，截至1月中旬，样本淘鸡出栏为2021万只，较上周环比略降。淘鸡的价格随着春节返乡确认后需求回补开始触底反弹。从淘鸡日龄上来看，虽然当前维持在500天以上，但是整体均值水平放缓，也显示出市场淘鸡意愿有所下降的趋势。这种意愿的下降，如果从更长时间轴来看，养殖利润起到了更根本的作用。根据调研情况我们了解到，养殖户在面对冲高回落的淘鸡价格和不断走低的蛋价之下，可以做的就是通过延迟淘汰来获得蛋品收益，而控制饲料的使用水平。考虑到春节后淘鸡价格处在季节性的低位，淘汰的意愿或进一步延迟，或将提升3-4月的存栏水平。 四、排单情况较好，补栏仍有潜力，存栏低位运行 预测存栏变化的另一个角度是观察后续补栏的情况，从当前空栏率上来看，2021年底样本空栏率达到12.38%，属于养殖利润恶化情况下淘后不补的结果。从种苗企业的出苗量走低上也可以反映出养殖群体上鸡意愿的下降。如果从时间上对应，21年8-9月的补栏低位将对应2022年1-2月的开产，这一点说明在春节前后，补栏的情况并不会对存栏带来更多的边际增量，而淘汰情况将决定了年初市场的供应水平。 数据来源：SCI88,Wind,中信建投期货 在2021年国庆之后的蛋价快速反弹也给了部分养殖户以希望，部分此前没有上鸡的养殖户也开始选择上鸡或上60天的青年鸡，以希望在传统的春节销售旺季卖出更高的蛋价。所以在此段时间内，我们能看到出苗量呈现反弹上升的趋势，空栏率也有所下降。这也就意味着2022年3-4月的整体存栏水平将会有上行趋势。 数据来源：SCI88,Wind,中信建投期货 但是由于2021年度11-12月份，疫情在各地重新出现，在被迫采取的出行限制下，食品和餐饮的消费有进一步被抑制，而终端在此前备货也处于缓慢消化的阶段，整体消费走弱备货低迷导致了蛋价再次回落，削弱的补栏的热情，这一点也可以从鸡苗价格在2021年12月份走弱可以看出。 通过对大型企业的调研，其销售情况反映出12月的补栏情况要好于10-11月。从销售途径上来剖析，约3-5成的鸡苗是流向青年鸡场，这反映了其对接的下游养殖户仍然有年后上鸡的意向。而中小型种苗企业销售情况并不是十分理想，说明小型养殖户的补栏积极性并不高。这一点可以反映出2022年4-5仍将有大量潜在的补栏情况出现，唯一的变数将取决于养殖户在确认养殖收益持续恶化的情况下是否会出现淘后不补的情况，这将高估根据出苗量来推算未开产的数量。 根据对淘汰情况和补栏的情况的分析，我们也就此得出2022年上半年存栏情况的预测。 数据来源：中信建投期货 我们预计存栏仍将有下行的趋势，并在第二季度有所回升。一方面是由于春节之后延淘仍有惯性，使得第一季度仍然有去化偏慢，随着利润继续被压缩，收益不佳的情况会使得淘汰水平加快，存栏进一步下降。但随着后期补栏积极性不佳，淘汰后整体存栏偏低将会对蛋价带来一定支撑，促进存栏缓慢回补。 五、2022下半年展望：基于产业链的判断 由于鸡蛋的生鲜的产销属性，产业链上下游主体均会根据市场的变化进行动态的调整，而这就会让基于供给端的预测逐步失真。我们将从产业链的角度，通过对生产和消费的研究来为后期市场寻找确定性。这些依据在当前市场环境下仍将成为鸡蛋消费的重要依据，可供参考。 1. 蛋鸡养殖成本中枢确定性上移 蛋鸡养殖养殖成本中饲料分项的占比高达70%，而2020年8月之后最大的变局时饲料价格中枢显著上移，2015-2020年的蛋鸡配合饲料的平均价格为2.49元/千克，目前已经大幅上涨至3.6元/千克，涨幅高达40%以上。 数据来源：SCI88,Wind,中信建投期货 我国蛋鸡养殖的离散程度高，中小养殖户占比偏高是产业的基本特征，在高养殖成本相当于更高的资金要求和养殖风险，中小养殖户风险厌恶情绪特征的约束下，补栏不积极或者以高补高淘的方式加速蛋鸡养殖的周转速率是我们理解的产业共识。而21年度7-8月在养殖利润下降之时，养殖户的淘鸡出栏量显著增高也可以作为养殖户决策的参考。 数据来源：SCI88,Wind,中信建投期货 2. 全国鸡蛋消费显著较疫情前下降，平均降幅预计在4.4% 数据来源：SCI88,Wind,中信建投期货 鸡蛋消费的季节性主要依托于农历，因此我们按照收集的全国多个样本点的鸡蛋周度消费数据以农历日期的对应关系将2021年与2019年（疫情前）做比较，发现2021年平均的鸡蛋消费水平较疫情前降低4.4%，且呈现比较显著的高价抑制消费的特征，在2021年的蛋价高价时期，消费较2019年更差，充分说明了鸡蛋消费富有一定弹性的现状。我们前期关注到的5元以上的鸡蛋单价将抑制鸡蛋消费的特征是一致的。 3. 蔬菜和鸡蛋的替代关系再一次获得了佐证 数据来源：SCI88,Wind,中信建投期货 2021年鸡蛋市场较为反常的一个特征是中秋节后的淡季不淡，通常鸡蛋价格在中秋国庆双节后面临显著的回落压力，价格低点多在11月上旬形成，2021年的重要特征是鸡蛋价格在10月中旬快速反弹，反季节性在12月之前达峰。基本事实是2021年4季度的山东异常暴雨及大风天气造成了我国山东蔬菜的大幅度减产，11月份蔬菜价格指数较年内7月低点上涨近80%。大幅上涨的蔬菜与鸡蛋价格的反季节性时间窗口重叠，且在菜价回落的过程中，蛋价跌幅扩大，12月行情显著弱于预期。我们理解蔬菜价格对鸡蛋市场的传导较生猪市场的传导更为显著，是未来重要观测的替代产品。 六、2022年主要矛盾 综合上述产需情况，我们极易观测到一个供需双弱的基本面，2021年蛋鸡需求倾向低迷。目前养殖心态在低利润的悲观现实的影响下，扩产积极性暂时存疑；需求的偏弱跟疫情同频，暂时难觅显著修复的信心。因此，我们预期2022年蛋鸡养殖的行业利润在没有外界突发事件的干扰下，将较2021年中枢有所回落，且在需求不济的年份，成本支撑的刚性相对有限。未来博弈的重点在于： 1、高成本约束明牌下，补栏计划是否出现一致性的弃补，且维持一段时间。 2、2021年的相对高利润是否带来财富示范效应，扩栏加码的现实如何。 当前市场已经体现未来2022年上半年价格的弱预期，这主要基于2021年年底相对乐观的补栏现实，我们理解对于05合约的定价中枢在4000-4200元每吨，若大幅偏离此区间做价格纠偏有一定意义。考虑到饲料原料的成本刚性和甚至进一步上行的预期，我们更倾向于在4000关口被大幅跌破后，逢低试多。 数据来源：SCI88,Wind,中信建投期货 在长周期的蛋鸡养殖行业的复盘下，我们看到了明确的“利润-存栏”的驱动，2021年平均的39元/羽左右的养殖利润将大概率驱动有成本优势的企业继续增加养殖产能，21年的高利润一方面来自于四季度蔬菜高涨的带动，另一方面来自对承担高风险养殖的补偿，但长期利润的均值回归不可避免，过去10年蛋鸡养殖的平均利润为15元/羽，2022年若旺季合约估值过高到5200以上，我们倾向有沽空的安全边际，重点关注2209合约。 七、可能的风险点 考虑到春节前公共安全因素仍将对市场造成一定影响，新变种的隐蔽性和逃逸性增加了筛查的难度，商务和社会出行受到影响，居家仍刺激下游对蛋白的消费。但是临近春节，“回家过年”也是大部分国人共有的主题，返乡则意味着消费的进一步增加。但是这种条件下的刺激并不是经常性的，双刺激下的备货意味着后期消化库存的过程可能要更长。如果消费持续没有恢复，那么饲料企业和深加工企业对于后期备货的意愿或下降，降低备货积极性。 重要声明：本订阅号（微信号：CFC农产品研究）为中信建投期货有限公司（下称“中信建投”）研究发展部依法设立、独立运营的唯一官方订阅号。本订阅号所载内容仅面向《证券期货投资者适当性管理办法》规定可参与期货交易的投资者参考。中信建投不因任何订阅或接收本订阅号内容的行为而将订阅人视为中信建投的客户。 本订阅号中的信息均来源于公开可获得资料，中信建投对本订阅号所载资料的准确性、可靠性、时效性及完整性力求准确可靠但并不作任何明示或暗示的保证。本订阅号中资料、意见等仅代表文章发布当日的判断，相关研究观点可能依据中信建投后续发布的研究分析文章中更改。 中信建投的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本订阅号中资料意见不一致的市场评论和/或观点。本订阅号发布的内容并非投资决策服务，在任何情形下都不构成对接收本订阅号内容受众的任何投资建议，受众应谨慎考虑本订阅号发布内容是否符合其自身特定状况。订阅者应当充分了解各类投资风险，根据自身情况自主做出投资决策并自行承担投资风险。 订阅者根据本订阅号内容做出的任何决策与中信建投或相关作者无关。本订阅号发布的内容仅为中信建投所有。未经中信建投事先书面许可，任何机构和/或个人不得以任何形式对本报告进行翻版、复制和刊发，如需引用、转发等，需注明出处为“中信建投期货”，且不得对本报告进行任何增删或修改。亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构、个人或其运营的媒体平台接收、翻版、复制或引用本订阅号发布的全部或部分内容。版权所有，违者必究。 全国统一客服电话：400-8877-780 网址：www.cfc108.com

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