当下跟着基金“抄作业”并不是一个好的选择
（以下内容从国泰君安《当下跟着基金“抄作业”并不是一个好的选择》研报附件原文摘录）
点击上方“Allin君行” ，关注我们 陈奥林 从业证书编号 S0880516100001 殷钦怡 从业证书编号 S0880519080013 导读 基金四季报出炉，我们发现跟随基金抄作业策略出现了显著失效，进一步验证了我们之前的结论：配置抱团基金并不是当下一个好的选择。 摘要 l 21Q4基金发行与募集：2021年Q1-Q3整体公募基金表现不及预期，显著弱于2020年同期表现，导致进入Q4基金募集上出现了一定的困难，新发只数与平均发行规模双降，自2019年起火爆了两年的公募市场迎来了年末至暗时刻，Q4投资者认购热情创下近一年新低。 l 权益整体仓位变动：我们使用过滤掉因份额变动或基金净值变动导致的权益持仓额，聚焦基金经理基于自身对后市的判断而作出的主动调仓的行为的测算方法后，发现小规模基金选择规避风险的居多，平均主动减仓比例达-12.40%，而50亿及以上的大规模基金则整体选择小幅进攻，其中50亿-100亿的基金平均主动加仓比例最高，为2.30%，百亿以上的基金次之，比例为1.82%。 l 行业配置：从环比变动来看，加仓比例最高的前三大细分行业集中在电子领域中，分别为消费电子（+1.80%）、半导体（+0.79%）、和电子元件（0.56），环比下降最显著的为医疗服务（-2.99%）和电池（-1.15%）。医疗服务本季度为过去两年内首度大规模的集中减持，而中游制造板块则出现了一定的内部分歧，过去机构集中持仓的电池行业随着估值水涨船高，本季度遭遇了一定的抛压，从电池行业中获利了结的资金在中游制造板块内部开始寻找下一个景气赛道，因此我们可以看到中游制造板块内其他细分子行业几乎全面开花，持仓占比均环比抬升。 l 个股配置：继上季度21Q3出现显著的基金持仓度下降的现象后，基金抱团的现象进一步瓦解，基金的持仓整体由相对集中走向相对分散。跟着基金“抄作业”，即买入基金重仓的个股的策略出现了显著的失效：开年后的16个交易日累计收益-7.68%，相对沪深300累计超额-2.41%，显著跑输沪深300，日度胜率仅43.75%。重仓股跟随策略的失效也进一步验证了配置抱团基金并不是当下一个好的选择。 风险提示：结论基于历史数据，市场未来走势具有不确定性 01 基金发行与募集：凛冬已至，新发只数与发行规模双降 权益型基金发行意愿降低，债券基金为本季唯一亮点 2021年Q1-Q3整体公募基金表现不及预期，显著弱于2020年同期表现，导致进入21Q4基金募集上出现了一定的困难，新发只数与平均发行规模双降，自2019年起火爆了两年的公募市场迎来了年末至暗时刻。2021年Q4新发基金个数共462只，环比下降21只，其中混合型基金和权益型基金环比下降只数最多，分别达到61只和43只。Q4新发基金唯一的亮点在于债券型基金的环比显著上升，Q4新发达到了115只，环比上升19只。 寒冬中赛跑：投资者认购热情持续下降，平均募集规模创近两年新低 同时投资者对于权益型基金的认购热情则延续上个季度的下降态势，Q4单季度平均发行份额创下近一年新低。在上个季度的点评报告中我们曾经提到过21Q3出现的一个现象是基金新发数量总体在上升，但投资者平均认购份额却在逐级向下，而Q4这个现象则再度恶化，即便基金公司削减了发行的总只数，采取“集中力量办大事”的方案，投资者的热情却无法得到显著提升，平均认购份额持续下降，创下19Q3后的新低，平均认购份额仅12.23亿份，环比下降1.29亿份，即便考虑到年末流动性偏紧，投资者手上的流动资金偏少的情况，对比20年同期也同比下降50%（20Q4平均认购份额为24.73亿份），本季度基金募集可谓“在寒冬中赛跑”。 02 小规模基金选择主动降权益仓位，大规模基金则选择小幅进攻，押注春季行情 21Q4市场总体在3480-3680的区间范围内小幅震荡，呈先下再上再下的走势，震幅相较Q3有所缩减，但新能源、光伏等前期热门赛道自21年11月份以来经历持续的估值下杀，此间反弹的前期热门赛道白酒也自12月中旬起出现回调。 我们将将两期之间基金的权益投资总额的变动拆分成三大部分： 1. 持有的证券价格波动导致的权益投资总额的被动波动 2. 基金经理基于对未来权益价格走势的判断进行的主动调整---主动调仓 3. 基金投资者申购/赎回带来的被动加减仓---被动调仓 此方法相比简单的使用两期之间的权益配置比例的方法，可以有效过滤因份额变动导致的偏差，更为聚焦基金经理基于自身对后市的判断而作出的主动调仓的行为。 从结果来看，小规模基金选择规避风险的居多，平均主动减仓比例达-12.40%，而50亿及以上的大规模基金则整体选择小幅进攻，其中50亿-100亿的基金平均主动加仓比例最高，为2.30%，百亿以上的基金次之，比例为1.82%。 03 行业配置：中游制造多数细分行业持仓上行、医药遇罕见抛售潮 从21Q4的行业配置上来看，静态持仓比例最高的前五大细分行业分别为白酒（11.62%）、电池（10.07%）、半导体(6.71%)、医疗服务（6.15%）和光伏（5.91%），可见白酒、医药与新能源仍是公募基金核心的配置赛道。 从环比变动来看，加仓比例最高的前三大细分行业集中在电子领域中，分别为消费电子（+1.80%）、半导体（+0.79%）、和电子元件（0.56），环比下降最显著的为医疗服务（-2.99%）和电池（-1.15%）。医疗服务过去三年时间一直是机构投资者所青睐的对象，在此季度之前持仓比例持续处于上升通道中，本季度为过去两年内首度大规模的集中减持，体现机构投资者对于医疗服务的一致乐观预期被打破。而中游制造板块则出现了一定的内部分歧，过去机构集中持仓的电池行业随着估值水涨船高，本季度遭遇了一定的抛压，从电池行业中获利了结的资金在中游制造板块内部开始寻找下一个景气赛道，因此我们可以看到中游制造板块内其他细分子行业几乎全面开花，持仓占比均环比抬升。 04 个股配置：跟着基金“抄作业”还有效吗？ 持仓集中度继续下降 我们首先观察分基金的持股集中度，2021Q4基金的平均持股集中度（计算方法为前5大个股占比加总）延续Q3的下行趋势，由上季度的33.52%下降至31.94%，环比减少1.58%，中位数也由32.82%下降至31.35%，继上季度21Q3出现显著的基金持仓度下降的现象后，基金抱团的现象进一步瓦解，基金的持仓整体由相对集中走向相对分散。 重仓股跟随策略：超额收益为负，日度胜率不足50% 我们从个股被基金持有的总只数和总市值两方面对个股被基金的重仓程度进行综合打分，提取单季度基金重仓前50只个股，即基金当季度抱团程度最高的前50只股票。在21Q3的基金三季报点评报告《后抱团时代，下一阶段的核心是基金的特质化选股能力》和年度策略报告中，我们反复提及站在当下时点放眼未来，跟随抱团，亦或是配置抱团基金，均不是一个好的选择，我们可以首先用21Q4的重仓股数据印证我们之前的判断。 在不考虑时滞的情况下（基金季报通常滞后于实际持仓），假设我们在20211231批量买入本季度基金的核心重仓股，建立重仓股跟随策略，考察开年后的收益，会发现该策略的表现显著不及预期。我们以更贴近基金重仓股市值的沪深300为对标基准，重仓股跟随策略在开年后的16个交易日累计收益-7.68%，相对沪深300累计超额-2.41%，显著跑输沪深300，日度胜率仅43.75%。重仓股跟随策略的失效也进一步验证了配置抱团基金并不是当下一个好的选择。 从历史情况来看，该策略仅在市场抱团现象显著时（19Q3-21Q2）能够获取显著的超额收益，而除此以外的时间该策略平均胜率不足50%，平均超额收益-0.09%，因此抄基金作业并不是一个长期有效的策略，尤其是在抱团逐渐瓦解的当下，跟随基金的重仓股反而可能导致收益下行。 05 风险提示 结论基于历史数据，市场未来走势具有不确定性。 详细报告请查看20220127发布的国泰君安金融工程专题报告《当下跟着基金“抄作业”并不是一个好的选择》 特别声明： 法律声明： 本订阅号不是国泰君安证券研究报告发布平台。本订阅号所载内容均来自于国泰君安证券研究所已正式发布的研究报告，如需了解详细的证券研究信息，请具体参见国泰君安证券研究所发布的完整报告。本订阅号推送的信息仅限完整报告发布当日有效，发布日后推送的信息受限于相关因素的更新而不再准确或者失效的，本订阅号不承担更新推送信息或另行通知义务，后续更新信息以国泰君安证券研究所正式发布的研究报告为准。 根据《证券期货投资者适当性管理办法》，本订阅号所载内容仅面向国泰君安证券客户中的专业投资者。因本资料暂时无法设置访问限制，若您并非国泰君安证券客户中的专业投资者，为控制投资风险，还请取消关注，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。如有不便，敬请谅解。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本订阅号中信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。国泰君安证券及本订阅号运营团队不对任何人因使用本订阅号所载任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本订阅号所载内容版权仅为国泰君安证券所有。订阅人对本订阅号发布的所有内容(包括文字、影像等)进行复制、转载的，需明确注明出处，且不得对本订阅号所载内容进行任何有悖原意的引用、删节和修改。
点击上方“Allin君行” ，关注我们 陈奥林 从业证书编号 S0880516100001 殷钦怡 从业证书编号 S0880519080013 导读 基金四季报出炉，我们发现跟随基金抄作业策略出现了显著失效，进一步验证了我们之前的结论：配置抱团基金并不是当下一个好的选择。 摘要 l 21Q4基金发行与募集：2021年Q1-Q3整体公募基金表现不及预期，显著弱于2020年同期表现，导致进入Q4基金募集上出现了一定的困难，新发只数与平均发行规模双降，自2019年起火爆了两年的公募市场迎来了年末至暗时刻，Q4投资者认购热情创下近一年新低。 l 权益整体仓位变动：我们使用过滤掉因份额变动或基金净值变动导致的权益持仓额，聚焦基金经理基于自身对后市的判断而作出的主动调仓的行为的测算方法后，发现小规模基金选择规避风险的居多，平均主动减仓比例达-12.40%，而50亿及以上的大规模基金则整体选择小幅进攻，其中50亿-100亿的基金平均主动加仓比例最高，为2.30%，百亿以上的基金次之，比例为1.82%。 l 行业配置：从环比变动来看，加仓比例最高的前三大细分行业集中在电子领域中，分别为消费电子（+1.80%）、半导体（+0.79%）、和电子元件（0.56），环比下降最显著的为医疗服务（-2.99%）和电池（-1.15%）。医疗服务本季度为过去两年内首度大规模的集中减持，而中游制造板块则出现了一定的内部分歧，过去机构集中持仓的电池行业随着估值水涨船高，本季度遭遇了一定的抛压，从电池行业中获利了结的资金在中游制造板块内部开始寻找下一个景气赛道，因此我们可以看到中游制造板块内其他细分子行业几乎全面开花，持仓占比均环比抬升。 l 个股配置：继上季度21Q3出现显著的基金持仓度下降的现象后，基金抱团的现象进一步瓦解，基金的持仓整体由相对集中走向相对分散。跟着基金“抄作业”，即买入基金重仓的个股的策略出现了显著的失效：开年后的16个交易日累计收益-7.68%，相对沪深300累计超额-2.41%，显著跑输沪深300，日度胜率仅43.75%。重仓股跟随策略的失效也进一步验证了配置抱团基金并不是当下一个好的选择。 风险提示：结论基于历史数据，市场未来走势具有不确定性 01 基金发行与募集：凛冬已至，新发只数与发行规模双降 权益型基金发行意愿降低，债券基金为本季唯一亮点 2021年Q1-Q3整体公募基金表现不及预期，显著弱于2020年同期表现，导致进入21Q4基金募集上出现了一定的困难，新发只数与平均发行规模双降，自2019年起火爆了两年的公募市场迎来了年末至暗时刻。2021年Q4新发基金个数共462只，环比下降21只，其中混合型基金和权益型基金环比下降只数最多，分别达到61只和43只。Q4新发基金唯一的亮点在于债券型基金的环比显著上升，Q4新发达到了115只，环比上升19只。 寒冬中赛跑：投资者认购热情持续下降，平均募集规模创近两年新低 同时投资者对于权益型基金的认购热情则延续上个季度的下降态势，Q4单季度平均发行份额创下近一年新低。在上个季度的点评报告中我们曾经提到过21Q3出现的一个现象是基金新发数量总体在上升，但投资者平均认购份额却在逐级向下，而Q4这个现象则再度恶化，即便基金公司削减了发行的总只数，采取“集中力量办大事”的方案，投资者的热情却无法得到显著提升，平均认购份额持续下降，创下19Q3后的新低，平均认购份额仅12.23亿份，环比下降1.29亿份，即便考虑到年末流动性偏紧，投资者手上的流动资金偏少的情况，对比20年同期也同比下降50%（20Q4平均认购份额为24.73亿份），本季度基金募集可谓“在寒冬中赛跑”。 02 小规模基金选择主动降权益仓位，大规模基金则选择小幅进攻，押注春季行情 21Q4市场总体在3480-3680的区间范围内小幅震荡，呈先下再上再下的走势，震幅相较Q3有所缩减，但新能源、光伏等前期热门赛道自21年11月份以来经历持续的估值下杀，此间反弹的前期热门赛道白酒也自12月中旬起出现回调。 我们将将两期之间基金的权益投资总额的变动拆分成三大部分： 1. 持有的证券价格波动导致的权益投资总额的被动波动 2. 基金经理基于对未来权益价格走势的判断进行的主动调整---主动调仓 3. 基金投资者申购/赎回带来的被动加减仓---被动调仓 此方法相比简单的使用两期之间的权益配置比例的方法，可以有效过滤因份额变动导致的偏差，更为聚焦基金经理基于自身对后市的判断而作出的主动调仓的行为。 从结果来看，小规模基金选择规避风险的居多，平均主动减仓比例达-12.40%，而50亿及以上的大规模基金则整体选择小幅进攻，其中50亿-100亿的基金平均主动加仓比例最高，为2.30%，百亿以上的基金次之，比例为1.82%。 03 行业配置：中游制造多数细分行业持仓上行、医药遇罕见抛售潮 从21Q4的行业配置上来看，静态持仓比例最高的前五大细分行业分别为白酒（11.62%）、电池（10.07%）、半导体(6.71%)、医疗服务（6.15%）和光伏（5.91%），可见白酒、医药与新能源仍是公募基金核心的配置赛道。 从环比变动来看，加仓比例最高的前三大细分行业集中在电子领域中，分别为消费电子（+1.80%）、半导体（+0.79%）、和电子元件（0.56），环比下降最显著的为医疗服务（-2.99%）和电池（-1.15%）。医疗服务过去三年时间一直是机构投资者所青睐的对象，在此季度之前持仓比例持续处于上升通道中，本季度为过去两年内首度大规模的集中减持，体现机构投资者对于医疗服务的一致乐观预期被打破。而中游制造板块则出现了一定的内部分歧，过去机构集中持仓的电池行业随着估值水涨船高，本季度遭遇了一定的抛压，从电池行业中获利了结的资金在中游制造板块内部开始寻找下一个景气赛道，因此我们可以看到中游制造板块内其他细分子行业几乎全面开花，持仓占比均环比抬升。 04 个股配置：跟着基金“抄作业”还有效吗？ 持仓集中度继续下降 我们首先观察分基金的持股集中度，2021Q4基金的平均持股集中度（计算方法为前5大个股占比加总）延续Q3的下行趋势，由上季度的33.52%下降至31.94%，环比减少1.58%，中位数也由32.82%下降至31.35%，继上季度21Q3出现显著的基金持仓度下降的现象后，基金抱团的现象进一步瓦解，基金的持仓整体由相对集中走向相对分散。 重仓股跟随策略：超额收益为负，日度胜率不足50% 我们从个股被基金持有的总只数和总市值两方面对个股被基金的重仓程度进行综合打分，提取单季度基金重仓前50只个股，即基金当季度抱团程度最高的前50只股票。在21Q3的基金三季报点评报告《后抱团时代，下一阶段的核心是基金的特质化选股能力》和年度策略报告中，我们反复提及站在当下时点放眼未来，跟随抱团，亦或是配置抱团基金，均不是一个好的选择，我们可以首先用21Q4的重仓股数据印证我们之前的判断。 在不考虑时滞的情况下（基金季报通常滞后于实际持仓），假设我们在20211231批量买入本季度基金的核心重仓股，建立重仓股跟随策略，考察开年后的收益，会发现该策略的表现显著不及预期。我们以更贴近基金重仓股市值的沪深300为对标基准，重仓股跟随策略在开年后的16个交易日累计收益-7.68%，相对沪深300累计超额-2.41%，显著跑输沪深300，日度胜率仅43.75%。重仓股跟随策略的失效也进一步验证了配置抱团基金并不是当下一个好的选择。 从历史情况来看，该策略仅在市场抱团现象显著时（19Q3-21Q2）能够获取显著的超额收益，而除此以外的时间该策略平均胜率不足50%，平均超额收益-0.09%，因此抄基金作业并不是一个长期有效的策略，尤其是在抱团逐渐瓦解的当下，跟随基金的重仓股反而可能导致收益下行。 05 风险提示 结论基于历史数据，市场未来走势具有不确定性。 详细报告请查看20220127发布的国泰君安金融工程专题报告《当下跟着基金“抄作业”并不是一个好的选择》 特别声明： 法律声明： 本订阅号不是国泰君安证券研究报告发布平台。本订阅号所载内容均来自于国泰君安证券研究所已正式发布的研究报告，如需了解详细的证券研究信息，请具体参见国泰君安证券研究所发布的完整报告。本订阅号推送的信息仅限完整报告发布当日有效，发布日后推送的信息受限于相关因素的更新而不再准确或者失效的，本订阅号不承担更新推送信息或另行通知义务，后续更新信息以国泰君安证券研究所正式发布的研究报告为准。 根据《证券期货投资者适当性管理办法》，本订阅号所载内容仅面向国泰君安证券客户中的专业投资者。因本资料暂时无法设置访问限制，若您并非国泰君安证券客户中的专业投资者，为控制投资风险，还请取消关注，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。如有不便，敬请谅解。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本订阅号中信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。国泰君安证券及本订阅号运营团队不对任何人因使用本订阅号所载任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本订阅号所载内容版权仅为国泰君安证券所有。订阅人对本订阅号发布的所有内容(包括文字、影像等)进行复制、转载的，需明确注明出处，且不得对本订阅号所载内容进行任何有悖原意的引用、删节和修改。
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