12月龙头月报|一字型筑底,寻找估值差

（以下内容从国泰君安《12月龙头月报|一字型筑底,寻找估值差》研报附件原文摘录）
　　报告导读 行业将一字型筑底，但结构上有亮点，如高能级城市改善型需求仍较好，且部分房企2021年维持较高销售增速的同时也保持了较大拿地力度，关注行情从国央企扩散。 销售一字型筑底，高能级城市改善型需求2021年表现较好。1）本月销售仍保持弱势，剔除风险房企销售面积同比下滑24.2%，销售额同比下滑27.2%，增速呈现一字型筑底；2）虽然各地因城施策政策有一定放松，但在预售资金监管明显放松前，土地市场仍然偏冷，从而居民购房情绪仍保持谨慎，销售总体仍难有起色，我们预计后续市场逐步过渡到L的拐点的一横，大幅上行仍较为困难。3）多数房企未能完成年初销售目标，但从各家房企的销售均价和销售面积看，2021年仍然延续了2020年销售均价与销售面积增速正相关的现象，意味着高能级城市及改善需求仍较好；而不同的是2021年销售均价增速与销售面积增速不再延续2020年的负相关，而呈现弱正相关，即意味着降价对促进销售的影响已经不再显著。 融资端继续好转，部分民企公开债顺利发行。本月公开市场发债继续反弹，虽然仍未达到2020年同期水平，但发债主体逐步从央国企拓展至优质民企，如龙湖、碧桂园各发债10亿元。我们认为本轮地产融资扩散，可能仅止步于优质民企，部分暴露出信用瑕疵的民企仍将被金融机构抛弃，未来出清仍将继续。 拿地向长三角、高能级城市集中，部分央国企拿地保持较高强度。1）12月土地市场有一定好转，但总体仍维持低位，我们预计预售资金监管放松前仍难有起色。2）房企拿地向长三角和高能级城市集中，长三角拿地占比44%，较2020年提升8pcts,一二线城市拿地占比65%，较2020年提升2pcts，预计2022年，该趋势仍将持续。3）从各家房企拿地强度与销售增速对比看，呈现明显的正相关，华润置地、保利发展、招商蛇口、绿城中国在取得较高销售增速的同时也保持了较大的拿地强度，为2022年销售打下基础，2022年房企之间的销售分化将继续加大。 行情有望从国央企向优质民企扩散。国央企在经过近半年的估值修复后，当前性价比有一定降低，同时也将逐步进入年初的业绩检验阶段，部分优质民企存在与国央企较大的估值差。随着房地产市场逐步筑底，能通过一季度还债高峰的民企，估值切换到DCF的可能性也在加大，建议提前布局。 风险提示：政府重新放开前融、再走土地金融模式。 正文 1. 销售：增速低位企稳，多数房企未完成销售目标 1.1. 销售维持弱势，一字型走势开启 12月销售增速略有回升，一字型走势开启。12月监测的18家房企销售面积3200万平，同比下滑32.3%；销售金额5055亿元，同比下滑31.6%。若剔除恒大，销售面积和销售金额增速仍为-24.2%、-27.2%，分别较上月回升4.4pcts、2.5pcts。在政策边际放松后，销售下滑速度呈现出筑底迹象，但仍不足以支撑大幅反转，我们预计后续将会有一定回升，但总体呈现一字型走势。 各梯队房企销售增速均呈现筑底迹象，TOP11-15房企销售增速相对领先。TOP5、TOP6-10、TOP11-15房企销售面积同比增速分别为-39.2%、-30.3%、-10.0%，销售额同比增速分别为-32.7%、-27.7%、-19.0%。TOP5房企销售增速相对偏低。 绿城、金地、招商蛇口、华润置地等2021年实现10%以上的正增长。12月房企销售增速出现分化，碧桂园、华润、招商蛇口、龙湖大幅转正。从2022年全年看，绿城、金地、招商蛇口、华润置地增速领先，超过10%，分别达到24%、18%、18%、11%。 1.2. 价格出现反弹，需求仍然疲弱 销售均价保持高位，量价关系依然走弱。12月监测的18家龙头房企销售均价15797元/平，环比上升9.4%；同比增长1.1%，较上月下滑1.9个百分点。但销售均价维持高位主要是在需求转弱后，仅核心城市成交尚可，带动了价格的结构性上行，从量价关系上看，总体需求仍然偏弱。 12月各房企销售均价跌多涨少，部分房企受推盘结构影响均价波动较大。1）12月18家房企中，销售均价同比下跌房企10家，环比下跌10家，较上月有所恶化。万科、旭辉销售均价同比涨幅相对较大。2）2021年全年看，旭辉、阳光城涨幅超过10%。 1.3. 销售目标完成率较低，布局高能级城市是优选 2021年销售目标完成仅85.8%，大幅低于年初预期。从披露销售目标的房企看，全年销售目标完成率仅85.8%，而即使剔除恒大，也仅为89.8%，销售情况远低于房企年初预期。仅金地、华润置地完成了年初目标，其余房企均能完成。 布局高能级城市能带来更高销售增速，而降价促销的方法则不再有效。1）从2021年全年销售增速看，销售均价和销售增速存在明显的正相关关系，高能级城市需求好于低能级城市，利于布局城市能级高的房企；2）2020年呈现销售均价增速与销售面积增速负相关的现象，体现出降价促销是较有效的办法，但是2021年则呈现一定弱正相关，反映了即使降价也难以对对销售形成较好的带动。 2. 拿地：土地市场仍然偏弱，部分房企开始布局 2.1. 龙头房企拿地仍在低位，但增速好于上月 12月房企拿地有一定好转，但拿地力度仍处低位。监测的18家龙头房企12月拿地金额1074亿，较上月大幅好转，但同比仍下滑60%。在融资出现一定边际改善的情况下，房企拿地呈现出触底迹象。从土地投资强度（拿地金额/销售金额）看，12月为21.2%，较上月回升16.8个百分点，但仍处于较低水平。 12月半数房企拿地力度出现，分化较为明显。本月部分房企开始重启拿地强度，如保利、华润、龙湖等拿地金额均超过100亿。从2021年全年看，招商蛇口、华润、保利拿地强度较高，均超过40%。 2.2. 拿地偏向长三角和高能级城市 12月房企拿地继大幅向一二线城市倾斜。12月重点房企一二线拿地合计占比达到91%，其中一线占比24%、二线占比67%。从2021年全年看，一二线拿地占比65%，较2020年上升2pcts，拿地向高能级城市集中将成为持续的趋势。 12月房企长三角拿地占比有所提升。12月房企拿地珠三角占比提升，达到26%，较上月提升9pcts。2021年全年看，房企拿地向长三角集中趋势非常明显，占比达44%，较2020年提升8pcts，中西部和环渤海拿地占比则明显下滑。 2.3. 楼面价下行，溢价率保持低位 楼面价维持高位，溢价率仍低。12月18家龙头房企公开市场拿地平均楼面价11371元/平，环比增长18.7%，楼面价/销售均价回升至72.0%。从拿地溢价率看，12月溢价率4.0%，较上月上升1.2个百分点，维持在较低水平。 12月多家房企拿地均价相对偏高。7家房企拿地均价超过1万元/平，其中金地布局北京，拿地金额超过2万元/平；楼面价/销售均价看，金地、保利、中海、绿城均较高。2021年全年看，融创、中海、招商蛇口、华润置地相对偏高。 3. 融资：继续好转，且向优质民企扩散 12月地产行业境内发债额继续反弹。12月全行业信用债（含企业债、公司债、中票、短融、定向工具、资产支持证券、可转债、可交债）发行量共461亿元，环比增长0.6%，同比下滑17.6%。2020年全年合计发行6696亿元，较2020年下滑14.3%。12月共6家龙头房企发债合计89亿，较上月减少85亿，其中华润、中海、金地分别发债25亿、21亿、15亿。 12月海外债发行继续回落。全行业看，本月总发行量33亿元，继续回落，处于极低水平。18家龙头房企中仅绿地有海外债发行，合计发行约合人民币22.5亿元。 行情有望从国央企向优质民企扩散。国央企在经过近半年的估值修复后，当前性价比有一定降低，同时也将逐步进入年初的业绩检验阶段，部分优质民企存在与国央企较大的估值差。随着房地产市场逐步筑底，能通过一季度还债高峰的民企，估值切换到DCF的可能性也在加大，建议提前布局。 特别声明 本订阅号发布内容仅代表作者个人看法，并不代表作者所属机构观点。涉及证券投资相关内容应以所属机构正规发布的研究报告内容为准。市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本订阅号中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。本订阅号内容均为原创，未经书面授权，任何媒体、机构和个人不得以任何形式转载、发表或引用。

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