【招商商业 | 首次覆盖】潮宏基:时尚珠宝领航者,加盟助力快速扩张

（以下内容从招商证券《【招商商业 | 首次覆盖】潮宏基:时尚珠宝领航者,加盟助力快速扩张》研报附件原文摘录）
　　关注并标星“零售思享+” 分享行业干货 深刻洞察新零售、电商行业动态 招商证券 商业组：丁浙川、李秀敏、徐锡联 核心摘要 潮宏基作为时尚珠宝的领航者，通过自营提质开放加盟的策略，一方面保证自营门店较强竞争力以及示范作用，另一方面借助加盟商的优势实现门店的快速扩张。截至2021年9月末，潮宏基门店总数达到1001家，预计三到五年翻倍达到总规模2000家。女包业务FION经营状况大幅改善，商誉减值风险减弱。多重利好下，预计2021/22/23年公司总归母净利润分别实现3.48/4.17/4.96亿元，yoy+149%/20%/19%，参考可比公司估值，给予潮宏基2022年18~20X PE，对应2022年目标价8.28~9.20元，首次覆盖给予“强烈推荐-A”评级。 报告摘要 时尚珠宝领航者，女包助力多元发展。公司2020年主营收入32.15亿元，营业利润1.74亿元，同比增长45%，公司主营业务为时尚珠宝、黄金首饰以及女包皮具，旗下三款品牌“CHJ潮宏基”、“VENTI梵迪”和“FION菲安妮”定位年轻女性消费群体，是国内第一家在A股上市的时尚珠宝公司。 积极布局下沉市场，加盟助力快速扩张。2021年中国珠宝市场规模为7641.7亿人民币，但市场集中度不高，CR5仅为21.9%。随着下沉市场购买力日渐增强，龙头公司纷纷发力下沉渠道。潮宏基近年逐步增加加盟门店比例，借助加盟商杠杆，积极拓展下沉市场，预计未来3~5年将拓店2000家。2020年潮宏基以线上门店为抓手，会员人数快速增长，截至2020年底会员人数超过1000万人，会员重复购买收入占总收入的四成。 女包商誉影响消退，回归主业拨云见月。2020年起潮宏基针对旗下女包皮具进行着改革，利用新媒体和云店等手段加大宣传，同时对品牌定位进行年轻化设计，皮具业务迎来反转。在21H1皮具业务实现营收2.22亿元，较2020年同期增长102.36%，较2019年同期增长27.52%，FION减值风险较小。公司于2019年起回归聚焦主业的发展策略，减少了外延并购扩张。 盈利预测及估值：回归主业，加快加盟布局，首次覆盖给予“强烈推荐-A”评级。公司大力发展加盟模式快速布局下沉市场，并利用内容营销、直播带货及智慧云店等手段，强化品牌提升消费者复购。预计2021/22/23年公司总营收分别实现41.32/50.80/61.31亿元，yoy+29%/23%/21%；归母净利润分别实现3.48/4.17/4.96亿元，yoy+149%/20%/19%，当前股价对应PE分别为15.6X/13.0X/10.9X，参考可比公司，给予潮宏基2022年18~20X PE，对应2022年目标价8.28~9.20元，首次覆盖给予“强烈推荐-A”评级。 风险提示：宏观消费环境低迷，行业竞争加剧，加盟拓店不及预期 报告正文 一 潮宏基：中国内地头部的年轻时尚领航者 1、年轻时尚珠宝领航者，“珠宝+女包”双轮驱动发展 潮宏基是一家从事中高端时尚消费品的品牌运营管理和产品设计、研发、生产及销售的企业，主营产品为珠宝首饰和时尚女包。 公司旗下有“CHJ潮宏基”、“VENTI梵迪”和“FION菲安妮”三大核心品牌。 CHJ潮宏基：品牌创立于1997年，是国内首家以K金钻石镶嵌、K金素金等时尚珠宝首饰为核心产品的珠宝品牌。品牌针对时尚独立女性，以“时尚近季·奢侈近人”为品牌理念，坚持设计创新，致力于打造一系列富有年轻时尚感的珠宝产品。 VENTI梵迪：品牌创立于2003年，为公司旗下年轻潮流珠宝品牌。品牌通过专业买手团搜寻并引进国际知名品牌和设计师的珠宝作品，开设以买手制为核心的珠宝买手集合店。 FION菲安妮：品牌1979年创立于香港，为亚太地区知名女包品牌，2014年6月，为潮宏基集团全资收购。2016年起，FION菲安妮进行品牌年轻化升级，针对都市年轻女性，推出了艺术联乘、小怪兽等一系列轻奢女包新品。 2、 坚守“设计”初心，回归主业重新起航 1996年公司在汕头成立，1997年正式创立品牌潮宏基，2000年确立了以设计为核心竞争力打造产品差异化的初心，公司发展可以概括为四个阶段： 1996-2005年，双品牌驱动，快速布局时尚珠宝。潮宏基成立于1996年，公司专注于时尚珠宝设计、生产和销售。1997年，公司创建时尚珠宝品牌“CHJ潮宏基”。2003年，公司创建年轻潮流珠宝品牌“VENTI梵迪”，珠宝业务双品牌驱动的格局基本形成。 2005-2011年，设计领先，品牌知名度不断提高。潮宏基以“设计领先”为驱动力，不断完善产品体系。2009年，潮宏基荣获亚洲品牌五百强。2010年，潮宏基在深交所挂牌上市，成为国内第一家在A股上市的时尚珠宝公司。 2012-2018年，拓展女包业务，发展“她经济”。2012年，潮宏基入股女包品牌 “FION菲安妮”，拓展女包业务，并于2014年完成了对菲安妮的全资收购，潮宏基“珠宝为主、女包为辅”的业务格局基本形成。2015-2018年，公司聚焦于“她经济”，以珠宝、女包为核心，逐步向保健、美容护肤等时尚产业延伸，进行多元业务拓展。 2019年至今，回归主业，新思路助力业绩回升。2019年起，受内外部因素影响，公司开始收缩业务，回归主业，并通过加速加盟业务拓展、开发智慧云店、开展内容营销和发展直播带货等手段，快速重振业绩。截至2020年12月，公司旗下各品牌线下渠道在全国以及亚太地区布局已超1300个网点，会员人数超过1000万。 3、股权结构稳定，管理团队经验丰富 创始人为实际控制人，股权结构稳定。创始人廖木枝为公司实际控制人，与其一致行动人，其子廖创宾（董事长，总经理），女婿林军平（董事，副总经理），通过潮鸿基投资持有19.16%的股权，廖创宾另单独持有2.90%股权。公司股权结构稳定，2010-2019年，潮鸿基投资、东冠集团、汇光国际始终为公司前三大股东。2020年，广发信德购买股权，持股4.99%，与汇光国际持平。2021年Q2，汇光国际减持股权，广发信德成为公司第三大股东。 高管团队稳定，经验丰富。截至2021年4月30日，廖创宾为公司董事长、总经理。公司董事会共有9人，包括6名董事和3名独立董事，其中，6名董事任职均超过13年。高管及重要成员共有6人，其中，总经理及4位副总经理任职均超过13年，剩余两位任职亦分别超过10年和5年。 4、 受益于疫情低基数效应，总营收和归母净利增势强劲 时尚珠宝业务占比增加，加盟代理营收持续增长。自2016起，潮宏基开始对品牌进行年轻化升级，时尚珠宝首饰业务占比持续增加。2020年，时尚珠宝占总营收比例已达到70.08%，较2015年提升13.52pct。2021H1，受女包业务迅速发展影响，时尚珠宝占总营收比例下降至59.17%。2019年起，公司加速了加盟业务的拓展，加盟代理业务占比持续增加，21H1，加盟代理占总营收比例达到25.71%，较2018年提升7.69pct。 开店策略调整，加盟模式下收入快速增长。受内外部环境影响，潮宏基营收增长减缓，2018-2019年营收增速分别为5.24% /9.07%。2020年，因疫情原因潮宏基营业收入同比下降9.24%。2021年公司对门店结构进行调整，减少了低效的商超门店，同时开放加盟，利用社会杠杆实现主业加速扩张。2021Q1~Q3，潮宏基营业收入34.49亿元，同比增长48.87%。 营销费用率降低，期间费用率明显改善。2021年公司受益于加盟模式占比的不断提升，营销费用率大幅下降，2021Q1~Q3，公司营销费用率18.30%，同比下降5.54pct。公司研发费用率和管理费用率保持基本稳定。受营销费用率下降影响，公司期间费用率亦大幅降低，2021Q1~Q3，公司期间费用率20.99%，同比下降7.72pct。 商誉减值影响逐步减弱，多重利好带来业绩反转。2018-2019年，潮宏基分别计提“FION菲安妮”商誉减值2.09亿元和1.52亿元，致两年归母净利润分别下降至0.71/0.81亿元。2020年停止计提菲安妮商誉减值损失，净利润大幅增加，归母净利润为1.40亿元，同比增长率72.05%。因为疫情低基数效应与公司渠道调整和线上化等工作发挥作用，2021年潮宏基利润大幅增加，归母净利润2.85亿元，同比增长253.09%。 二 珠宝行业稳中有升，龙头聚焦下沉市场 1、珠宝七千亿市场，行业集中度较低 珠宝首饰市场规模七千亿，2021年迎来回暖。根据欧睿数据，2021年中国珠宝市场规模为7641.7亿人民币，但市场集中度不高，CR5仅为21.9%。2020年由于疫情因素，黄金首饰作为高价非必需品零售总值下降。随着宏观环境回暖，疫情好转，客户到店率上升，首饰行业零售总值也在2021年迎来增长。从珠宝需求来看，目前我国珠宝需求仍是以婚庆为主，根据前瞻产业研究院数据，2020年我国珠宝需求50%为婚庆需求，25%为节庆赠送。 饰品需求多样化，男女消费存在差异。消费者对首饰没有客观评审标准和硬性条件，消费频次较低且客单价高。消费者画像方面，男女消费者消费习惯并不相同。80%的女性消费者的消费目的为日常佩戴，58.5%的男性消费者的消费目的为赠送。消费时，男性消费者更加注重饰品品牌，女性消费者对于高价饰品更注重质量，小饰品更青睐款式新颖设计别致的产品。购买时间方面，女性消费者没有固定时间，男性消费者多为节假日购买。 消费者区域年轻化，首饰行业轻量化。中国Z世代将占据消费者主要力量，据艾媒咨询统计Z世代人群将占据整体消费力40%。因此，年轻化的设计、个性化消费将成为珠宝行业未来趋势。消费者主动消费欲望变强，对产品挑选也将更加细致，对价格的敏感程度更强，需求也会更加弹性化。56.2%的消费者会更倾向于设计简洁大方的饰品，38.4%的消费者更注重镂空雕花等复杂工艺。因此为应对特殊需求，珠宝首饰工艺也在不断改善。镂空饰品相比足金饰品产品重量低，用金量，价格平易近人，目前已占黄金饰品品类约30%。此外，3D硬金以及K金、彩金饰品，因颜色多样，设计新颖，材质硬度高，反光度高，更受年轻人喜爱。 线下实体店占比高达90%，购物中心为主要场所。2021年非线上渠道销售百分比仅占9.9%，多为客单价几百元的小饰品。实体店销售占比约为90.1%。52.6%的销售份额通过百货公司以及大型购物中心销售。37.4%销售份额为专营店销售，多数为珠宝专营店，少部分在配饰专营店销售，商超渠道仅占0.01%。 国内珠宝行业市场集中度较低，头部品牌逐渐发力。珠宝行业头部公司周大福、周大生等在开店数和营收规模方面较为领先，2020年潮宏基收入为28.62亿元，全国开店数为971家。按照2020年欧睿的市场规模口径估算，市场占有率仅有0.3%。行业头部厂商逐渐开始注重宣传打造品牌影响力，CR5逐渐攀升。2020年达到21.9%。潮宏基紧跟行业趋势，近几年加大广告投入努力提升品牌影响力。 2、下沉市场购买力增加，龙头公司加盟方式开店扩张 门店布局下沉市场，购买力逐步彰显。我国下沉市场人口众多，消费意识逐步觉醒。截至2018年我国拥有三线城市70个，四线城市90个，五线城市128个，约有66.6%的人口生活在三、四、五线城市，总人口数高达9.3亿人。下沉市场所产生的社会消费品总额比重上升至45.1%约为17.2万亿元。下沉市场的中产阶级家庭数量也不断攀升由2010年的3%增长至2018年的34%。下沉市场人群消费目标指数对服饰珠宝青睐度最高，其次为鞋包钟表，为珠宝行业市场拓展提供了基础。头部企业如周大福、周大生，珠宝首饰低线城市收入分别为50%和80%以上。 加盟店成为主流，低投入铺开门店规模。为迅速铺开门店，头部企业多选择投入少，风险低、回笼资金快的加盟模式。传统自营模式指品牌方自己组建门店，需要品牌方自负盈亏，盈利点少，大部分与商场联营分担风险。批发模式利润较低，只做代理加工，货物出库后没有品牌痕迹，品牌方需对货物负责。加盟门店所有权归代理商所有，代理商自负盈亏，需要对公司支付品牌管理费和广告费用等杂项，进货渠道也只能通过品牌方进货，对于品牌方风险较小。如龙头企业老凤祥，供给拥有营销网点4450家，其中自营网点仅有180家，周大生加盟门店占总门店数量的94.1% 三 潮宏基：积极布局下沉市场，加盟助力快速扩张 1、直营示范标杆，加盟继续优化 借助加盟扩张，加速下沉布局。为对市场环境的变化，针对下沉市场购买的快速成长，潮宏基及时调整渠道策略，由以前重自营轻加盟策略，转移到加盟代理业务扩张。公司持续优化调整加盟政策，调整并完善对加盟商在产品供应、业务指导、信息化支持等服务机制，推动有实力的加盟商加快新兴市场的开拓和渠道下沉，重点布局三、四线城市，做大加盟店规模，扩增利润贡献。 加盟赋能自营提质，门店效率显著提升。2020年在疫情的冲击下，潮宏基对表现不佳的门店进行关撤止损，门店拓展受到一定影响，但整体门店质量得到较大的提升。潮宏基加盟店统一使用总部应用系统，库存、销售、员工培训等同步更新，有助于公司对加盟店的赋能支持。部分区域为提升渠道铺开速度，会采取省级代理或者区域代理等策略。同时提出自营提质策略，保证自营门店较强竞争力以及示范作用。截至2021年9月末，潮宏基门店总数总共达到1001家，其中自营门店379家，加盟店622家。潮宏基门店数量预计三到五年翻倍达到总规模2000家。 2、年轻化品牌形象不断沉淀，会员人数快速增长 加码内容营销，年轻化品牌形象不断沉淀。2019年起，潮宏基加大品牌营销投入，利用抖音、视频号和小红书等多种渠道，进行内容营销，潮宏基与花西子、特仑苏等进行跨界联名，多维度扩展品牌影响力，沉淀年轻化的品牌形象。2020年6月，潮宏基以沉浸式体验直播的形式在微信、bilibili发布《2020/21年彩金潮流趋势》，在线观看量近20万人次。2021年6月，潮宏基与天猫联名发布“花丝糖果国潮正当红限定礼盒”，全渠道曝光量1.3亿。同月，潮宏基分别签约唐艺昕、乔欣为“CHJ潮宏基”的品牌大使和“FION菲安妮”的品牌代言人。 会员人数快速增长，会员结构年轻化。2019年，公司开始以智慧云店项目为核心，利用各内容平台进行品牌营销，转化公域流量，进行私域运营。至2020年，全渠道会员人数超1000万，同比增幅122.22%，会员重复购买贡献收入占总收入的比例约四成，年内开展私域直播，累计GMV近8000万。潮宏会员结构亦呈现年轻化，至21H1，80后会员占比超过八成。 公司产品定位时尚轻奢，目标客户明确，市场忠诚度高。潮宏基旗下各品牌均以年轻时尚的都市女性为核心用户群体。2020年公司采用用户数据化管理、公私域流量联动运营、以及优化供应链等举措，通过别出心裁的设计以及优质的吸引年轻客群，80 后会员占比超过八成。2020年，潮宏基以293.27 亿元的品牌价值连续十七年登榜中国500最具价值品牌，较2019年增长41.43亿；在互联网催生的新兴“线上研究，线下购买”的新兴模式下，潮宏基仍具有一定的竞争实力。截至2022年一月，青年女性APP小红书上潮宏基讨论度有9万篇笔记，远超同样定位的谢瑞麟。 3、 数字化助力线上线下融合，私域公域实现联通 以智慧云店为抓手，打造数字化2.0工程，加速线上线下一体化融合。2015年以来，潮宏基着力数字化转型。2019年，公司对数字化系统工具进行整合，启动智慧云店项目，2020年2月，公司7天上线智慧云店小程序，智慧云店在1个月内覆盖全国所有线下门店。潮宏基智慧云店主要实现以下功能：1）在云端复制线下门店，实现线上线下所有渠道用户、库存、销售的数据共享与联动；2）实现全天候全域销售；3）为导购提供高质量的私域运营工具；4）提供会员商城、私域直播等私域流量转化工具；5）为加盟商进行日常赋能支持，包括员工培训、日常督导、IT支持、采购后续跟进等。截止至2020年末，智慧云店注册会员超300万，小程序年交易额1.5亿+。 公域私域流量联同，直播带货常态化。公司顺应内容电商、社交电商发展潮流，拓展了微信小程序、淘宝众筹、公众号、小红书、抖音等流量入口，开展内容营销，进行品牌推广。2020年，公司将以智慧门店项目为抓点，借助各类社交传播平台，进行不间断的私域营销，并通智慧云店、淘宝、抖音等平台，通过自建直播团队与主播合作，进行常态化直播。年内上线的“非遗时尚”花丝糖果系列，全渠道曝光量超1.5亿。2020年，智慧云店私域直播累计交易近8000万。2021年后，公司与腾讯智慧零售达成合作，探索“企业微信+社群+视频号+小程序+直播”的公私域联动，流量运营和转化模式。2021年3月25日，腾讯X潮宏基新品发布直播实现GMV 6213万，6月17日，潮宏基国潮珠宝年中大赏直播实现GMV 7380万+。 4、科研造就差异，工艺保证呈现 潮宏基重视产品设计和工艺研发，以设计、工艺新技术应对市场。2020年潮宏基珠宝荣获 “JNA年度行业创新”奖。集团旗下三大品牌在整合提升内部设计研发能力的同时，加强与外部优秀资源的合作。2019年潮宏基珠宝联合国际顶级设计师佐藤大跨界打造“非遗时尚”花丝糖果系列，上线之前仅在一家平台发起众筹，突破1000万元，并迅速在激起市场广泛讨论；在2019第四届“天工精制”国际时尚珠宝设计大赛中，CHJ珠宝荣获“年度杰出企业”奖，并分别以《蝶舞》斩获钻石组金奖，以《金錾花双喜 圆寿字茶碗》斩获摆件组银奖。自成立以来，潮宏基共获得珠宝设计奖项超过100个，400项外观设计及著作权。 四 女包业务：商誉负面影响消退，女包业务走向健康 1、女包业务以菲安妮为核心，业绩触底回弹 FION菲安妮经营逐渐健康，业绩回升。“FION菲安妮”是亚太地区知名女包品牌，2014年潮宏基耗资13.96亿收购菲安妮100%股权，拓展女包业务。但收购以来，受品牌老化、百货渠道衰退、疫情等内外部因素影响，菲安妮业绩表现欠佳。自2016起，针对“FION菲安妮”面临的苦难，潮宏基开展了品牌定位调整、开设云店、进行直播等一些列工作，至2021年初，已初显效果，21H1皮具业务实现营收2.22亿元，较2020年同期增长102.36%，较2019年同期增长27.52%。 定位调整，开发新品，品牌逐渐年轻化。2016-2017年，FION菲安妮进行了品牌定位的重新梳理，品牌以“Thewayyouare”为Slogan，定位于适用于20-30岁的都市年轻女性的轻奢时尚女包品牌。此后，菲安妮通过，IP合作，自主研发等手段推出了小黄人、小怪兽、艺术联乘等系列产品。2021年6月，FION菲安妮签约青年演员乔欣作为品牌代言人，继续强化品牌年轻化新形象。 开设云店，开展直播，线上化助力业绩回弹。2020年，菲安妮承袭潮宏基珠宝主业的智慧云店模式推出了FION女包云店，提供在线选品购物服务并连接线下门店索引。同时，菲安妮亦积极拓展直播渠道，发力直播带货。在达人播方面，2021年3月14日，杨发发菲安妮专场，实现GMV 1014W。在店铺自播方面，菲安妮抖音官方账号“FION菲安妮旗舰店”自2021年7月10日建号以来，累计直播317场，平均直播5小时+，累计直播GMV 2920.5w，直播进入常态化。未来，线上渠道有望为菲安妮带来更多业绩增量。 2、女包业务以菲安妮为核心，业绩触底回弹 2018-2019年，受菲安妮业绩下滑影响，潮宏基连续两年计提商誉减值损失，2018年计提2.09亿元，2019年计提1.52亿元，显著拉低当年归母净利润。2020年起，伴随着菲安妮经营归回健康，潮宏基停止计提菲安妮商誉减值损失，2020年实现归母净利润1.40亿，同比增长72.05%，商誉的负消面因素减弱。 五 公司作为老牌珠宝品牌，在珠宝行业客群年轻化、需求多样化、市场下沉化、营销线上化的趋势之下，依托于优秀的产品设计和供应链能力，不断升级品牌，完善产品体系，适应客户需求，并通过大力发展加盟模式，快速布局下沉市场，利用内容营销、直播带货和智慧云店等方式，加速线上线下一体化融合，促进业绩快速增长。同时，旗下女包品牌FION菲安妮业绩回升，经营回归健康。未来几年，公司将继续推进线上化、数字化建设与加盟业务发展，女包业务亦有望贡献新的利润增长点。 收入预测：1）自营业务：受业务发展重心调整影响，预计公司自营业务发展放缓，预计2021/22/23年自营业务分别实现营收28.82/33.65/38.79亿元，yoy+ 21.26%/16.76%/15.25%；2）加盟代理：随着公司加速发展加盟业务，扩张加盟渠道，预计2021/22/23年加盟代理分别实现营收11.14/ 15.58/ 20.80亿元，yoy+ 53.23%/ 39.87%/ 33.49%；3）批发业务：预计2021/22/23年批发业务分别实现营收0.65/0.75/ 0.82亿元，yoy+ 25.00%/15.00%/10.00%；4）其他业务：预计2021/ 22/23年其他业务分别实现营收0.71/0.82/ 0.90亿元，yoy+ 20.00%/15.00%/10.00%； 毛利率及净利率：预计主营业务整体毛利率小幅提高，预计2021/22/23主营业务毛利率分别为35.48%/ 35.26%/ 35.18%。基于业务发展预测，同时考虑到商誉负面影响逐渐消退，预计公司净利率恢复，预计2021/22/23公司净利率8.43% /8.21% /8.10%。综上，我们预计2021/22/23年公司总营收分别实现41.32/50.80/61.31亿元，yoy+ 28.52% /22.93% /20.68%；归母净利润分别实现3.48/4.17/4.96亿，yoy+ 149.33%/19.71%/19.04%。 参考潮宏基可比公司估值，给予潮宏基2022年18~20X PE，对应2022年目标价8.28~9.20元，首次覆盖给予“强烈推荐-A”评级。 风险提示： 宏观消费环境低迷，行业竞争加剧，加盟拓店不及预期。 六 分析师承诺 负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。 投资评级定义 公司短期评级 以报告日起6个月内，公司股价相对同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准： 强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上 审慎推荐：公司股价涨幅超基准指数5-20%之间 中性: 公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间 回避: 公司股价表现弱于基准指数5%以上 公司长期评级 A：公司长期竞争力高于行业平均水平 B：公司长期竞争力与行业平均水平一致 C：公司长期竞争力低于行业平均水平 行业投资评级 以报告日起6个月内，行业指数相对于同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准： 推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数 中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数 回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数 重要声明 本报告由招商证券股份有限公司（以下简称“本公司”）编制。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告基于合法取得的信息，但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除法律或规则规定必须承担的责任外，本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。 本报告版权归本公司所有。本公司保留所有权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人均不得以任何形式翻版、复制、引用或转载，否则，本公司将保留随时追究其法律责任的权利。 End 附录 参考报告 【招商轻纺&零售-周大生】大众视角下的周大生——热点问题十问十答。维持 “强烈推荐-A”评级！ 【招商轻纺&零售-周大生】创新驱动，渠道为王。首次覆盖给予“强烈推荐-A”评级！ 团队介绍 免责声明 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