【招商证券·房地产】中南建设——上半年业绩高增且战略积极,杠杆水平持续下降

（以下内容从招商证券《【招商证券·房地产】中南建设——上半年业绩高增且战略积极,杠杆水平持续下降》研报附件原文摘录）
　　摘要：公司是典型的“高质量周转”弹性标的，经营效率处行业前列，短期结算业绩确定性强；上半年公司业绩高增，较多合同负债对后续业绩形成保障，同时积极拿地补库存，且性价比控制得当，未来销售增长的持续性或有保障；杠杆水平也随着高结转对净资产的增厚而持续改善；预计公司2020-2022年EPS分别为1.88、2.37和2.76元，对应PE分别为5.3X、4.2X和3.6X。维持“强烈推荐-A”投资评级，维持目标价13.2元/股（对应2020PE=7X）。 投资要点 上半年业绩高增，较多合同负债对后续业绩形成保障。 公司20H1收入/营业利润/归母净利为296.9/32.3/20.5亿元，同比分别是+27.3%/+43.0%/+56.2%。具体来看，公司上半年营业收入实现较高增长，结构上开发业务由于竣工明显提速（同比+303%），结算收入同比+35%，建筑业务收入同比+22%；受地产结算毛利率下滑影响，综合毛利率较去年同期下降2.6 PCT至17.3%，但销售费率/管理费率分别较去年同期下降1.2 PCT/1.1 PCT至2.4%/4.6%，且投资收益较去年同期也大幅增加（合联营项目及股权处置均有较大增长），推升营业利润增速至43%；归母净利增速得益于表内所得税率下降进一步抬升至56%，对应归母净利润率较去年同期上升1.3 PCT至6.9%。 截至年中，公司合同负债1248亿元，对年化营收的保障倍数在1.5左右，结合半年报中提及销售方面努力实现年初既定2200+亿元的目标，我们认为全年业绩或有保障。 销售受疫情冲击增速有所放缓，拿地积极且性价比控制得当。 20H1全口径销售面积/金额分别为609.1万平/813.9亿，同比分别-5.7%/+0.2%；对应销售均价1.34万元/平，较去年同期+6.1%。受疫情影响公司一季度销售有所下滑，但节奏看二季度销售额已同比转正，为+18.9%，预计下半年继续好转。 20H1新增土储项目45个，对应拿地金额/面积分别为303.2亿/689万平，楼面均价0.44万元/平，主要分布在南京/重庆/青岛等强二线，以及南通/徐州/温州等核心三线城市；全口径拿地额/销售额为113%（19年全年为64%），即拿地力度较去年大幅提升，金额口径权益比较上年末下降9 PCT至63%，合作力度有所加大；成本方面，上半年新增项目的楼面均价为0.44万元/方，按上半年销售均价估算对应“地价房价比”仅为33%，也即新增拿地性价比控制得当。 杠杆水平持续改善，债券融资成本有所下降。 截至年中，公司有息负债规模近781亿，在可比公司中处较低水平，一年内到期有息负债总额237亿元，占账面有息负债比重30.3%，短债结构较为合理；分子分母同时扣除预收款后的资产负债率82.9%，较去年年底-1.1PCT；近两年公司重视控杠杆，截至20H1，公司净负债率较去年末下降21 PCT 至147%（扣永续债）；公司在手现金账面现金大致282亿，对即期有息负债的保障倍数为1.2X，财务结构较为稳健。 融资结构上，银行贷款/非银/债券分别占比48%/23%/30%，其中债券融资占比较去年末上升12PCT至30%；成本方面，受益于流动性宽松、市场利率下行的大环境，上半年来公司债务融资成本有所下降，3月成功发行的2+2年期一般公司债票面利率为6.8%，较2019年11月发行的2+2年期一般公司债票面利率下降80BP，6月发行的2+2年期中期票据发行利率7.20%，用于置换票面利率为7.50%的存量中期票据。 投资建议 公司是典型的“高质量周转”弹性标的，经营效率处行业前列，短期结算业绩确定性强；上半年公司业绩高增，较多合同负债对后续业绩形成保障，同时积极拿地补库存，且性价比控制得当，未来销售增长的持续性或有保障；杠杆水平也随着高结转对净资产的增厚而持续改善；预计公司2020-2022年EPS分别为1.88、2.37和2.76元，对应PE分别为5.3X、4.2X和3.6X。维持“强烈推荐-A”投资评级，维持目标价13.2元/股（对应2020PE=7X）。 风险提示：房地产调控政策超预期；拿地规模不及预期；经营效率提升不及预期。

点此查看微信公众号原文全部内容>>

大部分微信公众号研报本站已有pdf详细完整版：https://www.wkzk.com/report/（可搜索研报标题关键词或机构名称查询原报告）