分红点数的测算及对基差的影响

（以下内容从建信期货《分红点数的测算及对基差的影响》研报附件原文摘录）
　　期货从业资格号：F3054198 一、股指成分股分红介绍 1.1 分红与期货定价 股指期货的价格决定因素可以由股指期货的定价公式得出，对股指期货的定价通常采用持有成本模型，即F=〖Se〗^((r-q)*(T-t))，其中r指的是资金成本，q指的是股息率，因此当资金成本高于股息率时，股指期货价格高于现货价格，股指期货升水，反之，当资金成本低于股息率时，股指期货价格低于现货指数价格， 股指贴水。 根据股指期货的定价公式，股息率是影响股指价格的重要指标。受沪深300、上证50、中证500指数的编制方法的影响，当遇有成分股分红派息时指数将不予调整，而任其自然回落，持有股指期货，相比现货持有者，由于得不到分红，因此在预期股指分红后，股指期货价格会提前下跌，从而消除市场的这种不均衡现象。因此成分股分红对期现价格有重要影响，从而对基差产生较大影响，所以有必要对成分股分红情况进行统计及预测。 1.2 指数分红统计 沪深300、上证50、中证500指数的股息率自2015年以来整体呈上升趋势；从平均股息率（近6年均值）来看，上证50指数的股息率要高于沪深300指数的股息率，中证500的股息率水平最低，其中沪深300、上证50指数的平均股息率分别大约为2.1%、2.6%，中证500的平均股息率约为1.02%。 从分红点数看，沪深300分红点数最高，其次为上证50，中证500分红点数最低，其中沪深300指数的平均分红点数为86点，上证50指数平均分红点数为61点，中证500平均分红点数为78点。 指数的分红具有显著的季节性特征，各指数的成分股分红均集中在5到7月份，其他月份分红比较少。具体看，沪深300指数5到7月份的平均分红点数分别为8点、23点、25点，上证50指数5到7月份的平均分红点数分别为5点、23点、23点，中证500指数5到7月份的平均分红点数分别为11点、18点、12点。 具体到指数成分股的分红比例看，上证50指数篮子中，成分股分红比例最大，近年来均值为96%，其次为沪深300指数，分红成分股占比均值为95%，其中近3年分红比重为100%，中证500指数成分股中分红数量占比最低，均值为80%。 分红频率方面，三大指数中，绝大多数成分股每年分红一次，仅有少数股票每年分红两次，其中上证50指数成分股中每年分红两次公司数量占比最高，达到8%，其中为沪深300指数，占比为3.5%，中证500指数中，分红两次的成分股占比仅为1%。 二、分红点数的测算 2.1 上市公司的分红流程 上市公司分红遵循严格的流程，在这个流程中主要有6个关键日期，即预案公告日、股东大会公告日、分红实施公告日、股权登记日、除权除夕日、派息日。 上市公司首先会在年度报告中公布年度利润分配方案或转增股本预案，年报公布日期即为分红预案公告日。 年度利润分配方案需要经过股东大会通过，股东大会召开后会对股东大会决议进行公告，公告日期即为即为股东大会公告日。 利润分配方案经过股东大会通过后，上市公司将会发布年度权益分配的实施公告，公告日期即为分红实施公告日，公告中，公司将会发布具体的股权登记日、除权除息日和现金红利发放日期。 股权登记日，即为公司董事会规定的有权领取股利的股东名单的截止日期，在这一天持有股票的人可以获得股利分配。 除权除息日和红利发放日期为同一天，通常也称送股派息日，即为上市公司给股东分配股利的日子。 2.2 分红点数的计算方法 分红点数的测算包括对过去的分红点数进行计算和对未来分红点数进行预测两个部分。对过去的分红点数的计算，可以对历史的分红规律进行统计，从而深入了解整个指数的分红情况及指数中成分股的分红情况，进而为未来分红点数的预测提供方便。 在对历史分红点数计算的过程中，根据前面介绍的几个重要日期可知，除权除息日是分红点数计算的最关键日期。根据成分股的除权除息日及权益分配方案中公布的每股股利、转增股本、分红送转等信息，即可根据公式计算出成分股的分红日期及该日的分红点数。以贵州茅台为例，近3年的除权除息日分别为2019年6月28日、2020年6月24日、2021年6月25日，相应的股息率分别为1.5%、1.2%、0.9%，股息点数分别为3.51点、2.96点、4.11点 。 求出指数中成分股的分红点数后，根据公式进行加权求和，即可得出相应指数的分红点数。 2.3 分红点数的预测 分红点数的预测中，一方面需要确定相应的除权除息日，进而确定前一交易日指数和成分股的收盘价，另一方面需要用到具体的权益分配相关数据，即每股股利、转增股本、每股红股等数据。 权益分配的相关数据在预案公告日中会公布，如果当前时间在预案公告日之后，分红送股等权益分配数据为已知，不需要预测；如果当前时间在预案公告日之前，根据个股股息率计算公式可计算获得，在这里需要对年度净利润和派息率进行预测，派息率通常用过去3年均值，净利润数据一般用市场的一致预期数据。 除权除息日由于分红实施公告日中公布，如果当前时点在分红实施公告日之前，则需要根据公司往年的分红时间点规律进行预测。 在估算出除权除息日及权益分配数据后，再对成分股及指数的收盘价进行估计，即可根据公式预测出成分股和指数的分红点数。 三、分红点数对基差的影响 3.1 分红与基差 基差作为期货市场的重要指标，衡量了期货价格与现货价格的差异，基差的大小对期现套利、套期保值具有较大影响。以套保为例，股指期货常用来对冲现货所面临的价格风险，而基差风险是套期保值中常见的一个有重大影响的风险，股指基差的走扩与收敛，反映了套保面临的损失与收益，通常用年化基差率来衡量股指对冲的损益。 分红的存在，会对实际基差产生干扰，由于上市公司会提前公布分红时间，且历史分红率有显著的季节性，因此股指期货价格会对未来的分红做出提前反应，而预期分红率的不确定性导致股指期货的价格往往做出过度反应，股指往往表现出贴水加大现象，因此要考虑分红的影响，得到剔除分红影响后的年化基差率，从而更好地衡量对冲损益。从基差的季节性可以看出，在预期5至7月份分红时，股指期货在4月份贴水开始加大，并于6月份达到年内月度最低值，由于8月份之后分红逐步减少，股指期货从7月份开始，贴水开始逐步修复。因此，在实际操作中，首先需要剔除分红的影响，从而得到“真实”的基差。 3.2 分红对合约基差的影响 从分红对股指各合约的影响看，由于分红时间主要集中在5月到7月，按合约时间跨度看，分红对6月、7月、8月份合约基差的影响较大，另外9月、12月合约由于跨度时间较大，覆盖了5、6、7三个月份，因此分红对9月、12月份合约基差的影响也比较大。 沪深300合约方面，以IF2106、IF2107、IF2108、IF2109为例，合约存续期内，预期分红较多，合约初期，由于预期分红较高，实际基差与矫正基差差异较大，随着分红的逐步推进，预期分红降低，分红对基差的影响减弱。 同理，可计算获得分红点数对上证50、中证500相关合约的影响，从而得到上证50、中证500相关合约的实际基差和矫正基差，以IH2112、IC2112为例，可以发现，期初由于分红预期的影响，基差存在较大矫正空间，随着到期日临近，实际基差与矫正基差逐渐收敛。 最后，在计算出每一天的预期分红点数后，可以算得每天的矫正基差，从而得到连续合约的矫正基差，进而进行加权得到年化的矫正基差率。以沪深300和上证50当月合约为例，通过对比年化基差率与年化矫正基差率，可以发现，在分红集中的几个月份，实际年化基差率会显著低估。 风险提示： 我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成投资者据此做出投资决策的依据。 建信期货研投 宏观金融研究团队 020-38909340 有色金属研究团队 021-60635734 黑色金属研究团队 021-60635736 石油化工研究团队 021-60635738 农业产品研究团队 021-60635732 量化策略研究团队 021-60635726 建信期货研究服务 ？扫描二维码关注 微信公众号ID ：jxqhyfb

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