【华创交运|2022变局之年系列】重点标的之传化智联:线下提供安全边际,线上具备超预期潜力
（以下内容从华创证券《【华创交运|2022变局之年系列】重点标的之传化智联:线下提供安全边际,线上具备超预期潜力》研报附件原文摘录）
根据《证券期货投资者适当性管理办法》及配套指引，本资料仅面向华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发。若您不是华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿订阅、接收或使用本资料中的信息。本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。感谢您的理解与配合。 华创交运推出“2022变局之年”年度策略系列（3行业+1方向） 快递：变局之年，破局之路 航空：变局之年、复苏之路 航运：变局之年、重估之路 以及看好ToB供应链：大物流时代系列 我们继续推出重点标的系列：本篇为ToB供应链-传化智联。 一、股价回顾：传化智联2021年全年涨幅87%，跑赢沪深300指数92个百分点，2020-21年累计涨幅28%，跑赢沪深300指数7个百分点。 2021年：公司从近10年低点起步，前三季度业绩增速40%+，线上业务高速增长，满帮海外上市，高管集体增持等多因素共振下全年上涨87%。 二、展望2022：看好公司公路港转型夯实线下业务底盘，网络货运平台带来线上业务超预期增长可能性。 核心看点1：线下公路港布局具备先发优势，从孵化到逐步成熟，进入业绩释放期。 1）公司是线下“公路港”模式的开创者，拥有全国规模最大的公路港城市物流中心基础设施网络，21年上半年，已开展业务公路港65个，经营面积 457.5万平方米。 2）公司公路港业务从孵化到成熟，由物业经营转向物流运营，开始释放业绩弹性：公司通过公路港改建、港内客户结构优化等方式不断提升运营能力，公路港毛利从16年0.5亿元提升至20年6.6亿，毛利率从12.7%提升至2020年62.4%，盈利能力显著提升。 核心看点2：线上平台，“互联网+物流”的新探索，有望带来超预期增长。 1）网络货运平台发展前景广阔。2020年以在线GTV计规模为人民币3389亿元，在整车运输行业中的渗透率为9%，预计2025年继续扩大至人民币6804亿元，自2020年起的复合年增长率为15%。 2）公司自19年开展网络货运业务以来，收入比重由2019年的3%快速提升至21H1的45%。21年上半年，网络货运收入71.34亿元，同比增长439%。21年陆续推出融易运、大票零担数字化服务平台，不断拓展自身业务覆盖范围。 3）我们预计2021年网络货运平台业务GMV或接近200亿，而若业务开展顺利，2022年有望达到接近300亿的体量。 核心看点3：线上线下联动，发挥协同，更好服务中国智造。 1）公司优化产品结构，以期为物流企业、制造企业更好降本增效。公司已经推出陆运通、融易运、大票零担数字平台三个数字化产品，以期通过线上平台覆盖整车和零担万亿级别市场。 2）线上与线下联动，发挥协同效应。线上平台赋能线下公路港，通过赋能港内外客户实现线上化、可视化与数字化交易，逐步形成全国化网络，通过各地城配企业合作强化落地配能力，打通运输链条，提升运营效率。线下资源反哺线上平台，随着各个重要节点公路港业务的成熟，货源的不断充沛可以反哺线上平台，扩大其应用市场和影响力。 3）公司持续聚焦深耕快消、化工、车后、科技四大行业，通过整合线下仓储资源与线上运力资源，实现端到端的供应链物流方案解决能力。 三、投资建议： 1）盈利预测：我们维持盈利预测，即预计2021-23年归母净利润分别为18.6、20.9、24.8亿元，对应EPS分别为0.61、0.68、0.81元，对应PE分别为14、13、11倍。 2）投资建议：维持此前报告分部估值方式，即将网络货运平台、传统物流业务以及化学业务根据各自属性给予不同PE估值，合计对应一年期目标市值329亿元，目标价10.71元，预期较现价有23%增长空间，维持“推荐”评级。 注：根据公司此前业绩承诺的相关公告，依据我们最新盈利预测，我们预计在2021年年报披露后，传化集团在2022年仍有可能需要回购注销对应的股份数量，以作为业绩承诺补偿。如此，则公司对应2022年PE将低于13倍，在物流行业中处于偏低的水平，具备安全边际。 风险提示：疫情冲击超预期，经济大幅下滑，人民币大幅贬值。 附、华创交运大物流时代系列研究报告 2021/11 传化智联：公路港-网络货运-制造业供应链，联动线上线下，服务中国智造——大物流时代系列研究（八） 2021/10【华创交运】极兔+百世：开启行业破局第一步 2021/10【华创交运*深度】兴替、博弈、破局：电商快递的过去、现在、未来——大物流时代系列研究（七） 2021/9从燕文物流看跨境专线：助力中国品牌出海的红利期——大物流时代系列研究（六） 2021/8 密尔克卫：如何开启飞轮？化工供应链物流龙头的“超级化工亚马逊”愿景——大物流时代系列研究（五） 2021/8 海晨股份：从联想到理想，核心能力可复制性构建公司ToB供应链想象空间——大物流时代系列研究（四） 2021/8 公路港到网络货运平台，传化与满帮为例，探讨我国公路整车物流最优解——大物流时代系列研究（三） 2021/6 京东物流：内看与京东生态正向循环，外看数智化供应链市场迎风启航——大物流时代系列研究（二） 2021/6 大宗供应链物流——厦门象屿：进阶中的大宗供应链组织者、产业链服务者、价值链创造者——大物流时代系列研究（一） 2021/6 东航物流：新格局、新动能、新机遇，预计航空物流市场迎黄金发展期 华创交运变局之年系列研究报告： 快递行业2021年回顾及2022年展望：变局之年，破局之路 航空供给侧逻辑能否上演？——航空业复苏之路系列研究（二） 否极、能否泰来？酒旅、航空、餐饮、电影行业年度展望——掘金后疫情时代系列（一） 航运行业2021年回顾及2022年展望：变局之年、重估之路，重新定义“船”到“链” ToB供应链：大物流时代系列研究 具体内容详见华创证券研究所2022年1月3日发布的报告《传化智联跟踪分析报告：华创交运“2022变局之年系列”重点标的之传化智联：线下提供安全边际，线上具备超预期潜力》 法律声明： 华创证券研究所定位为面向专业投资者的研究团队，本资料仅适用于经认可的专业投资者，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。华创证券不因任何订阅本资料的行为而将订阅人视为公司的客户。普通投资者若使用本资料，有可能因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。 本资料来自华创证券研究所已经发布的研究报告，若对报告的摘编产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。须注意的是，本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的分析意见及推测可能会根据华创证券研究所后续发布的研究报告在不发出通知的情形下做出更改。华创证券的其他业务部门或附属机构可能独立做出与本资料的意见或建议不一致的投资决策。本资料所指的证券或金融工具的价格、价值及收入可涨可跌，以往的表现不应作为日后表现的显示及担保。本资料仅供订阅人参考之用，不是或不应被视为出售、购买或认购证券或其它金融工具的要约或要约邀请。订阅人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主作出投资决策并自行承担投资风险。华创证券不对使用本资料涉及的信息所产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。 本资料所载的证券市场研究信息通常基于特定的假设条件，提供中长期的价值判断，或者依据“相对指数表现”给出投资建议，并不涉及对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断，因此不能够等同于带有针对性的、指导具体投资的操作意见。普通个人投资者如需使用本资料，须寻求专业投资顾问的指导及相关的后续解读服务。若因不当使用相关信息而造成任何直接或间接损失，华创证券对此不承担任何形式的责任。 未经华创证券事先书面授权，任何机构或个人不得以任何方式修改、发送或者复制本资料的内容。华创证券未曾对任何网络、平面媒体做出过允许转载的日常授权。除经华创证券认可的媒体约稿等情况外，其他一切转载行为均属违法。如因侵权行为给华创证券造成任何直接或间接的损失，华创证券保留追究相关法律责任的权利。 订阅人若有任何疑问，或欲获得完整报告内容，敬请联系华创证券的机构销售部门，或者发送邮件至jiedu@hcyjs.com。
根据《证券期货投资者适当性管理办法》及配套指引，本资料仅面向华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发。若您不是华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿订阅、接收或使用本资料中的信息。本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。感谢您的理解与配合。 华创交运推出“2022变局之年”年度策略系列（3行业+1方向） 快递：变局之年，破局之路 航空：变局之年、复苏之路 航运：变局之年、重估之路 以及看好ToB供应链：大物流时代系列 我们继续推出重点标的系列：本篇为ToB供应链-传化智联。 一、股价回顾：传化智联2021年全年涨幅87%，跑赢沪深300指数92个百分点，2020-21年累计涨幅28%，跑赢沪深300指数7个百分点。 2021年：公司从近10年低点起步，前三季度业绩增速40%+，线上业务高速增长，满帮海外上市，高管集体增持等多因素共振下全年上涨87%。 二、展望2022：看好公司公路港转型夯实线下业务底盘，网络货运平台带来线上业务超预期增长可能性。 核心看点1：线下公路港布局具备先发优势，从孵化到逐步成熟，进入业绩释放期。 1）公司是线下“公路港”模式的开创者，拥有全国规模最大的公路港城市物流中心基础设施网络，21年上半年，已开展业务公路港65个，经营面积 457.5万平方米。 2）公司公路港业务从孵化到成熟，由物业经营转向物流运营，开始释放业绩弹性：公司通过公路港改建、港内客户结构优化等方式不断提升运营能力，公路港毛利从16年0.5亿元提升至20年6.6亿，毛利率从12.7%提升至2020年62.4%，盈利能力显著提升。 核心看点2：线上平台，“互联网+物流”的新探索，有望带来超预期增长。 1）网络货运平台发展前景广阔。2020年以在线GTV计规模为人民币3389亿元，在整车运输行业中的渗透率为9%，预计2025年继续扩大至人民币6804亿元，自2020年起的复合年增长率为15%。 2）公司自19年开展网络货运业务以来，收入比重由2019年的3%快速提升至21H1的45%。21年上半年，网络货运收入71.34亿元，同比增长439%。21年陆续推出融易运、大票零担数字化服务平台，不断拓展自身业务覆盖范围。 3）我们预计2021年网络货运平台业务GMV或接近200亿，而若业务开展顺利，2022年有望达到接近300亿的体量。 核心看点3：线上线下联动，发挥协同，更好服务中国智造。 1）公司优化产品结构，以期为物流企业、制造企业更好降本增效。公司已经推出陆运通、融易运、大票零担数字平台三个数字化产品，以期通过线上平台覆盖整车和零担万亿级别市场。 2）线上与线下联动，发挥协同效应。线上平台赋能线下公路港，通过赋能港内外客户实现线上化、可视化与数字化交易，逐步形成全国化网络，通过各地城配企业合作强化落地配能力，打通运输链条，提升运营效率。线下资源反哺线上平台，随着各个重要节点公路港业务的成熟，货源的不断充沛可以反哺线上平台，扩大其应用市场和影响力。 3）公司持续聚焦深耕快消、化工、车后、科技四大行业，通过整合线下仓储资源与线上运力资源，实现端到端的供应链物流方案解决能力。 三、投资建议： 1）盈利预测：我们维持盈利预测，即预计2021-23年归母净利润分别为18.6、20.9、24.8亿元，对应EPS分别为0.61、0.68、0.81元，对应PE分别为14、13、11倍。 2）投资建议：维持此前报告分部估值方式，即将网络货运平台、传统物流业务以及化学业务根据各自属性给予不同PE估值，合计对应一年期目标市值329亿元，目标价10.71元，预期较现价有23%增长空间，维持“推荐”评级。 注：根据公司此前业绩承诺的相关公告，依据我们最新盈利预测，我们预计在2021年年报披露后，传化集团在2022年仍有可能需要回购注销对应的股份数量，以作为业绩承诺补偿。如此，则公司对应2022年PE将低于13倍，在物流行业中处于偏低的水平，具备安全边际。 风险提示：疫情冲击超预期，经济大幅下滑，人民币大幅贬值。 附、华创交运大物流时代系列研究报告 2021/11 传化智联：公路港-网络货运-制造业供应链，联动线上线下，服务中国智造——大物流时代系列研究（八） 2021/10【华创交运】极兔+百世：开启行业破局第一步 2021/10【华创交运*深度】兴替、博弈、破局：电商快递的过去、现在、未来——大物流时代系列研究（七） 2021/9从燕文物流看跨境专线：助力中国品牌出海的红利期——大物流时代系列研究（六） 2021/8 密尔克卫：如何开启飞轮？化工供应链物流龙头的“超级化工亚马逊”愿景——大物流时代系列研究（五） 2021/8 海晨股份：从联想到理想，核心能力可复制性构建公司ToB供应链想象空间——大物流时代系列研究（四） 2021/8 公路港到网络货运平台，传化与满帮为例，探讨我国公路整车物流最优解——大物流时代系列研究（三） 2021/6 京东物流：内看与京东生态正向循环，外看数智化供应链市场迎风启航——大物流时代系列研究（二） 2021/6 大宗供应链物流——厦门象屿：进阶中的大宗供应链组织者、产业链服务者、价值链创造者——大物流时代系列研究（一） 2021/6 东航物流：新格局、新动能、新机遇，预计航空物流市场迎黄金发展期 华创交运变局之年系列研究报告： 快递行业2021年回顾及2022年展望：变局之年，破局之路 航空供给侧逻辑能否上演？——航空业复苏之路系列研究（二） 否极、能否泰来？酒旅、航空、餐饮、电影行业年度展望——掘金后疫情时代系列（一） 航运行业2021年回顾及2022年展望：变局之年、重估之路，重新定义“船”到“链” ToB供应链：大物流时代系列研究 具体内容详见华创证券研究所2022年1月3日发布的报告《传化智联跟踪分析报告：华创交运“2022变局之年系列”重点标的之传化智联：线下提供安全边际，线上具备超预期潜力》 法律声明： 华创证券研究所定位为面向专业投资者的研究团队，本资料仅适用于经认可的专业投资者，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。华创证券不因任何订阅本资料的行为而将订阅人视为公司的客户。普通投资者若使用本资料，有可能因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。 本资料来自华创证券研究所已经发布的研究报告，若对报告的摘编产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。须注意的是，本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的分析意见及推测可能会根据华创证券研究所后续发布的研究报告在不发出通知的情形下做出更改。华创证券的其他业务部门或附属机构可能独立做出与本资料的意见或建议不一致的投资决策。本资料所指的证券或金融工具的价格、价值及收入可涨可跌，以往的表现不应作为日后表现的显示及担保。本资料仅供订阅人参考之用，不是或不应被视为出售、购买或认购证券或其它金融工具的要约或要约邀请。订阅人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主作出投资决策并自行承担投资风险。华创证券不对使用本资料涉及的信息所产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。 本资料所载的证券市场研究信息通常基于特定的假设条件，提供中长期的价值判断，或者依据“相对指数表现”给出投资建议，并不涉及对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断，因此不能够等同于带有针对性的、指导具体投资的操作意见。普通个人投资者如需使用本资料，须寻求专业投资顾问的指导及相关的后续解读服务。若因不当使用相关信息而造成任何直接或间接损失，华创证券对此不承担任何形式的责任。 未经华创证券事先书面授权，任何机构或个人不得以任何方式修改、发送或者复制本资料的内容。华创证券未曾对任何网络、平面媒体做出过允许转载的日常授权。除经华创证券认可的媒体约稿等情况外，其他一切转载行为均属违法。如因侵权行为给华创证券造成任何直接或间接的损失，华创证券保留追究相关法律责任的权利。 订阅人若有任何疑问，或欲获得完整报告内容，敬请联系华创证券的机构销售部门，或者发送邮件至jiedu@hcyjs.com。
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