【天风优选小市值】金固股份:阿凡达车轮:开拓钢轮新“蓝海”市场
（以下内容从天风证券《【天风优选小市值】金固股份:阿凡达车轮:开拓钢轮新“蓝海”市场》研报附件原文摘录）
天风策略刘晨明团队判断22年在白马核心资产、金融和地产链都暂时不具备趋势性机会的情况下，预计中小盘占优的风格尚未结束。未来小盘股的风格主要依托于从新能源到5G应用端等产业趋势的交替推进。 天风研究所特别推出“星星之火·天风优选小市值”研究系列，为您持续挖掘小市值公司的优质潜力标的，星星之火，可以燎原，研究的微光很难发觉，但也亟待被发掘，蕴藏能量的优质小公司值得期待。 核 心 观 点 汽车钢轮龙头，技术实力与产销规模领先，主业竞争力强。公司是国内规模最大的钢制车轮制造企业之一，在中国富阳、山东、成都、泰国等地拥有7个车轮生产基地和1个轮胎车轮装配基地，车轮年产量可达1200万只。在国内，公司是上汽大众、上汽通用、广汽本田、广汽丰田、捷豹路虎等合资品牌，以及上汽乘用车、上汽通用五菱、比亚迪、吉利汽车等自主品牌乘用车企业的供应商，同时配套中国重汽、宇通客车、集瑞联合卡车、北奔重卡等商用车企业；在海外，公司产品远销欧、美等国家和地区，是美国通用、德国大众、德国戴姆勒等全球供应商，客户结构优质。 革命性产品阿凡达车轮加速落地量产，对标铝轮领先国际，成长空间广阔。公司持续稳步发展钢轮主业，2020年底新一代产品阿凡达车轮量产线正式投产。相较传统钢轮，阿凡达车轮重量大幅下降，可媲美铝轮甚至更轻，而成本却只有铝轮毂的一半左右，具备外观新颖、重量轻、精度高、成本低等优势，在汽车轻量化及“双碳”大背景下，有望开拓介于钢轮和铝轮之间的新“蓝海”市场。目前阿凡达车轮已为国内多家商用车主机厂批量供货，并已送到戴姆勒等国际商用车主机厂路试，有望逐步切入乘用车及新能源汽车领域。未来三年，公司计划布局10 条阿凡达车轮产线，预计全部投产后，阿凡达车轮年产销量将达到1000 万只。此外，与公司传统产品相比，阿凡达车轮毛利率提升较为明显，预计当阿凡达产品的销量进一步提升后，将对业绩带来积极影响。 逐步剥离亏损业务，轻装上阵有望迎来业绩向上拐点。受国内车市下行，以及在汽车后市场等新领域投入较大影响，2016年至2020年公司业绩出现较大波动。公司于6月14日公告全资子公司特维轮拟转让新康众不超9.39%股权，预计交易对价不超13.56亿元，本次交易后特维轮获得转让收益（税前）约10.37亿元。未来公司发展战略将重新聚焦钢轮主业，逐步剥离非主营业务以轻装上阵，伴随阿凡达车轮的快速发展，业绩有望逐步向上。 投资建议：公司发展战略重新聚焦钢轮主业，阿凡达车轮性能突出，打开成长天花板，中长期业绩有望拐点向上。我们预计公司2021年至2023年归母净利润分别为2.5亿元、4.9亿元和7.4亿元，对应PE分别为27.4倍、14.1倍、9.3倍。参考可比公司估值水平，给予公司2022年20倍PE目标，对应目标价9.8元。首次覆盖，给予“买入”评级。 报 告 正 文 1. 金固股份：技术与规模领先的汽车钢轮龙头 国内钢轮产业龙头，技术与规模优势显著。浙江金固股份有限公司成立于1986年，是国内钢制滚型车轮制造龙头企业之一，于2010年在深圳证交所挂牌上市。公司主要产品包括卡车和巴士车轮，乘用车（轿车、微型车、SUV、皮卡车等）车轮，专用车车轮等，在中国富阳、山东、成都、泰国等地拥有7个车轮生产基地和1个轮胎车轮装配基地，车轮年产量可达1200万套。在国内，公司是上汽大众、上汽通用、长安福特、广汽本田、广汽丰田、北京现代、捷豹路虎等合资品牌，以及上汽乘用车、上汽通用五菱、比亚迪、吉利汽车等自主品牌乘用车企业的供应商，同时是中国重汽、宇通客车、集瑞联合卡车、北奔重卡等商用车企业的供应商。公司产品远销欧、美等国家和地区，已成功进入国际汽车零部件配套采购体系，是美国通用、德国大众、德国戴姆勒等体系内的全球供应商。公司以钢制滚型车轮制造为基础，依靠科技进步与不断创新提升产品品质，不断加强企业技术优势，已是国内规模最大的钢制车轮制造企业之一。 不断升级车轮主业，探索发展汽车后市场、环保设备等增量业务。公司主业为汽车车轮的研发、制造、销售，后于2013年、2015年分别拓展汽车后市场、EPS环保清洁设备制造业务，探索发展高端制造、汽车后市场双轮驱动的业务模式。 （1）钢轮业务—阿凡达车轮成长可期：近年来，公司持续稳步发展钢轮业务，优化产品结构，提高中高端产品质量，保持并扩大在中高端市场的占有率。2020年底，公司阿凡达车轮量产线正式投产。相较传统钢轮，阿凡达车轮重量大幅下降，可媲美铝轮甚至更轻，是国际上顶尖的钢轮技术。目前公司已开始为国内多家商用车主机厂批量配套阿凡达车轮，同时已将阿凡达车轮送到美国戴姆等国际商用车主机厂路试。 （2）汽车后市场—联手阿里数字赋能：公司自2013年开始布局汽车后市场领域，发展汽车超人门店连锁项目；2018年和阿里巴巴、江苏康众三方将相关业务进行整合成立了新康众（“天猫养车”）。公司“汽车超人”在汽车后市场领域已经深耕多年，在行业内建立了一定的先发优势和较高的市场知名度。未来汽车超人的门店新零售业务将通过线上平台的引流，结合线下汽车超人“直营直控”门店、参股（含参股公司加盟）的全国范围内覆盖，实现传统汽修服务业“线上化、数字化”的全新互动。公司参股的新康众拥有天猫、淘宝后市场业务（除汽车用品外）的独家运营权，共享天猫汽车后市场零售平台车主数据。 （3）高端装备制造业务—符合绿色环保大趋势：EPS技术是一种使用物理方法去除金属材料表面氧化皮及杂质的一种绿色、环保、新型技术，可以替代钢铁行业传统酸洗技术，而EPS设备用于处理板材时，可使金属板材表面更光滑、更清洁、耐腐能力更强。EPS技术由美国TMW公司研发，公司于2014年取得了中国范围内的独家EPS技术使用权，交由全资子公司杭州金固环保设备科技有限公司生产EPS绿色免酸洗金属表面处理设备。EPS技术现已被列入国家“十三五”《战略性新兴产业重点产品和服务指导目录》，并被中国环保产业协会评选为《国家重点环境保护实用技术目录》。 2016至2020年业绩承压，21年来逐步复苏。我们认为，公司业绩于2016年以来波动较大，一方面是受国内车市调整以及美国对中国钢轮反倾销制裁等宏观因素影响，另一方面是由于公司近年探索汽车后市场等新业务以及研发阿凡达车轮等新技术投入较大。 2021年上半年，凭借新产品阿凡达车轮的量产，公司实现净利润0.71亿，同比增长272.45%，毛利率和净利率分别增长至13.22%和5.85%，公司经营状况得以改善。公司于6月14日公告全资子公司特维轮拟转让新康众不超9.39%股权，预计交易对价不超13.56亿元，本次交易后特维轮获得转让收益（税前）约10.37亿元。未来公司发展战略将重新聚焦钢轮主业，逐步剥离非主营业务，轻装上阵，伴随阿凡达车轮的快速发展，业绩有望逐步向上。 传统零部件业务夯实业绩基石，阿凡达车轮打开新的业绩增长点。作为公司的传统优势产业，21年上半年汽车零部件业务营收达6.7亿元，占总营收的55.0%，毛利率17.6%，公司钢制轮毂业务近年来处于收入规模稳定，未来有望通过新技术“阿凡达”车轮继续开拓市场，打开新的业绩增长点。公司汽车后市场业务经过多年培育与大规模的投入逐渐取得阶段性成果，2021年上半年实现营收0.38亿元，同比增长40.4%，占总营收的3.1%，毛利率为23.67%。高端装备制造业务（EPS设备）2020年实现营收0.39亿元，占总营收的1.50%，毛利率达55.82%，持续为公司贡献利润。 股权结构稳定，孙氏家族为实际控制人。截止至2021年中报，公司股权结构稳定，无持股超过15%的自然人或机构股东，前十大股东持股比例为44.98%。公司实际控制人为孙金国、孙锋峰以及孙利群（孙金国、孙利群为两夫妻，孙锋峰为两人之子），三者合计持有公司29.04%的股份，第二大股东孙锋峰也是公司现任董事长。 1. 阿凡达车轮：实力突出，开拓车轮新“蓝海”市场 1.1. 汽车钢制车轮龙头，“阿凡达”车轮产品竞争力强 钢制车轮品类齐全，覆盖各类乘用车和商用车。公司专业从事钢制滚型车轮的研发、生产和销售，产品主要包括轿车、微型车等乘用车和部分特种用途车辆的钢制滚型车轮，以及各型号卡车、挂车、客车等商用车的钢制轮型车轮。经过二十余年的市场开拓，公司形成了以汽车钢制滚型车轮为核心产品的全球销售渠道。乘用车下游客户覆盖上汽、广汽、长安汽车、比亚迪、吉利等整车生产商；商用车下游客户覆盖中国重汽、宇通客车、集瑞联合卡车、北奔重卡等整车生产商。另外，公司成功进入国际汽车市场零部件配套采购体系，是美国通用、德国大众、德国戴姆勒等体系的全球供应商。 最新研发的阿凡达车轮，兼具钢轮和铝轮优点，可抢占铝轮市场，是具有革命性意义的新一代产品。公司自2012年开始研发重量、精度对标铝轮的创新钢轮产品，项目代号“AVATAR（阿凡达）”。作为公司多年研究成果，阿凡达车轮拥有国际上领先的钢轮生产技术，具有更好的平衡性、更强的抗变形能力、更耐用，重量与铝轮接近，较传统钢轮重量大幅下降，产品精度高、美观性好，有望开拓介于钢轮和铝轮之间的新的“蓝海”市场。2020年底，公司阿凡达车轮量产线正式投产，目前已给国内多家商用车主机厂批量供货，并已将车轮送到戴姆勒等国际商用车主机厂路试。未来三年，公司计划布局10 条阿凡达车轮产线，预计全部投产后，阿凡达车轮年产销量或将达到1000 万只。此外，与公司传统产品相比，阿凡达车轮毛利率提升较为明显，预计当阿凡达产品的销量进一步提升后，将对业绩带来积极的影响。 1.1. “双碳”目标下，阿凡达车轮优势凸显 治超趋严，商用车减重需求凸显。2020年4月21日，国务院安全委员会印发《全国安全生产专项整治三年行动计划》，建立治超信息监管系统，严格落实治超“一超四罚”措施，深化“百吨王”专项整治，2022年要求基本消除货车非法改装、“大吨小标”等违法违规突出问题。严格的治超执法，使单个商用车运力显著下降，因此商用车的轻量化愈发重要。商用车的轻量化要求也将倒逼车企减轻车身自重，车轮作为商用车重要零部件之一，轻量化发展尤为重要。 “双碳”已成全球共识，轻量化钢制轮胎或将成为首选。经济社会在快速发展的同时，对绿色环保、节能减排等方面也提出了更高的要求。我国目标在2030年实现碳达峰，2060年实现碳中和。交通领域作为仅次于电力热力系统的第二大碳排放源，汽车生产及使用过程中的碳减排成为“双碳”目标约束下的关注焦点。 提高商用车单车运力且节能减排，阿凡达车轮具备显著经济性。目前市场上普通商用车钢轮重量约为40kg，而公司的阿凡达车轮重量仅为28kg，且更具强度高（是普通钢轮强度的3倍、铝轮的6倍）、精度高（是普通钢轮的2倍）等优点。一辆普通挂车一般配备22个车轮和2个备用车轮，如果全部使用阿凡达车轮，整车可减重约288kg（与40kg钢轮相比）。据公司2020年年报显示，汽车重量每减少100kg，百公里耗油量可降低0.3-0.6升。因此若一辆普通挂车使用阿凡达车轮，不仅可多运载288kg货物，提高经济性，每百公里耗油量还可减少0.86-1.73升，顺应国家节能减排政策。 生产过程更为环保，阿凡达车轮生产制造符合“双碳”大趋势。传统铝轮在生产过程中每公斤原材料会排放出16.38 kg二氧化碳，而“阿凡达”钢轮在生产过程中每公斤原材料仅排放2.36 kg二氧化碳。配备“阿凡达”钢轮的整车排放二氧化碳仅为1586 kg，而配备传统铝轮的整车排放二氧化碳则为9828 kg，“阿凡达”钢轮能有效减少碳排放高达84%。按一条阿凡达钢轮生产线年产能为100万只，全年可为4.17万台车提供整车配套，全年可减少二氧化碳排放68.75万吨。 阿凡达商用车车轮实现量产，扩产需求明显，未来有望切入乘用车领域。公司阿凡达车轮量产线于2020年底正式投产，目前一条达产阿凡达生产线主要生产商用车车轮，年产能为100万只。阿凡达商用车车轮市场前景广阔，后续进一步扩产需求明显。目前公司已给国内多家商用车主机厂批量供货阿凡达车轮，并已将车轮送至美国戴勒姆等国际商用车主机厂路试。 2.3. 由商转乘，汽车新能源化+轻量化驱动阿凡达车轮空间广阔 鉴于“电动化、智能化、网联化、轻量化”是未来汽车行业的发展趋势，新能源汽车尤其是电动汽车将逐渐成为汽车市场的主流。为了积极应对新能源汽车时代的到来，从2021年开始，公司计划重点转向新能源车企和传统车企的新能源车项目，推广阿凡达乘用车车轮。我们认为，未来新能源汽车市场规模的不断提升以及汽车轻量化的发展趋势将为阿凡达乘用车车轮带来发展机遇。 2.3.1. 新能源汽车行业发展带动车轮市场需求 宏观导向与市场现状不断加速新能源汽车行业的发展，将带动车轮的市场需求。2020年11月，国务院办公厅正式发布《新能源汽车产业发展规划（2021-2035年）》，提出2025年新能源汽车新车销量达到汽车新车销量的20%；到2035年，纯电动汽车成为销售车辆的主流。2021年年以来，新能源汽车持续高景气，根据乘联会数据，今年9月新能源乘用车批发销量35.5万辆，同比+184.4%，环比+14.7%。比亚迪、特斯拉中国、上通五菱、上汽乘用车、广汽埃安等企业新能源车批发月销已破万，理想、小鹏、蔚来、合众、零跑等新势力销量同比及环比表现同样优秀，全年国内新能源汽车销量有望达到300万辆。 2.3.2. 新能源汽车轻量化发展为阿凡达车轮带来发展机遇 政策引导汽车轻量化发展，加速轻量化零部件发展。2020年6月，工信部、财政部、商务部、海关总署、国家市场监督管理总局五部委发布了《关于修改<乘用车企业平均燃料消耗量积分与新能源汽车积分的考核办法>的决定》，进一步加速汽车产业的结构调整与转型升级。另外，工信部、中国汽车工程协会编著的《节能与新能源汽车技术路线图2.0》明确指出：“近期以完善高强度钢应用为体系重点，中期以形成轻质合金应用体系为方向，远期形成多材料混合应用体系为目标。到2035年，燃油乘用车整车轻量化系数降低25%，纯电动乘用车整车轻量化系数减低35%”，对汽车轻量化提出明确时间及目标要求。 汽车轻量化与新能源化紧密结合，直接提升电动车续航里程。目前，电动汽车的发展瓶颈是续航里程问题。从技术角度分析，电动汽车整车重量每减重10%，其续航里程可增加5.5%。解决电动汽车续航能力的方式主要为两种：（1）增加动力电池本身续航能力与（2）减轻车身自重从而提高续航能力。新能源汽车轻量化发展将是新能源汽车发展的重要话题。 “阿凡达”钢轮降本增效，契合新能源汽车未来发展方向。随着新能源汽车市场供给端逐步打开，新进厂商加剧市场竞争，降本增效也将是新能源车企重点考虑的方向。减重、减排优秀的“阿凡达”车轮给车辆减“负”后，成本却只有铝轮的一半左右，能有效助力新能源汽车降低车身重量、提升续航历程、降低产品成本。另外，“阿凡达”车轮外观也十分出色，较传统钢轮外观更新颖、现代，不输铝轮。 开拓新能源客户，加速阿凡达布局。为积极应对新能源汽车时代带来的变化，公司紧紧围绕阿凡达产品进行市场布局。2021年，公司产品已进入新能源电动汽车领域，公司是五菱宏光MINI EV的标配车轮供应商，同时取得了广汽丰田新能源车雷凌配套项目。后续以阿凡达技术作为敲门砖，公司将继续开拓新能源车乘用车市场，抢占原有铝轮的市场。同时，公司将在阿凡达技术的基础上持续推进轻量化产品的研究。 3. 投资建议 对公司各业务预测假设如下： 钢轮主业：传统钢轮收入保持稳步增长，阿凡达车轮快速增长，依据公司规划，预计21年-23年出货量达到40万只、170万只、400万只及800万只，单价及毛利率高于传统车轮。 非钢轮主业：后市场保持稳步发展，利润率逐步恢复；高端装备制造等业务逐渐剥离。 由此预计公司2021年至2023年收入分别为28.5亿元、36.2亿元、46.6亿元，毛利率分别为12.6%、16.3%和20.1%。 此外，公司于6月14日公告全资子公司特维轮拟转让新康众不超9.39%股权，预计交易对价不超13.56亿元，本次交易后特维轮获得转让收益（税前）约10.37亿元，将对公司2021年及2022年度净利润产生积极影响。 中长期看，公司发展战略重新聚焦钢轮主业，阿凡达车轮性能突出，打开成长天花板，中长期业绩向上。我们预计公司2021年至2023年归母净利润分别为2.5亿元、4.9亿元和7.4亿元，对应PE分别为27.4倍、14.1倍、9.3倍。 我们选择万丰奥威、旭升股份、文灿股份、拓普集团作为可比公司，其中，万丰奥威的主营业务是铝合金轮毂，而旭升股份、文灿股份和拓普集团部分业务均涉及轻量化产品。参考可比公司估值水平，给予公司2022年20倍PE目标，对应目标价9.8元。首次覆盖，给予“买入”评级。 4. 风险提示 阿凡达车轮推广不及预期：阿凡达车轮在后续乘用车及新能源客户中推广仍需客户路试，尚存在不确定性。 国内车市恢复不及预期：国内车市复苏不及预期将对公司业绩恢复增长产生不利影响。 汽车后市场等业务进展不及预期：若汽车后市场等业务持续亏损，仍将拖累公司自身业绩。 注：文中报告节选自天风证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。 证券研究报告：《金固股份：阿凡达车轮：开拓钢轮新“蓝海”市场》 对外发布时间：2021年10月21日 报告发布机构：天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格） 本报告分析师： 于特 SAC编号 S1110521050003 陆嘉敏 SAC编号 S1110520080001
天风策略刘晨明团队判断22年在白马核心资产、金融和地产链都暂时不具备趋势性机会的情况下，预计中小盘占优的风格尚未结束。未来小盘股的风格主要依托于从新能源到5G应用端等产业趋势的交替推进。 天风研究所特别推出“星星之火·天风优选小市值”研究系列，为您持续挖掘小市值公司的优质潜力标的，星星之火，可以燎原，研究的微光很难发觉，但也亟待被发掘，蕴藏能量的优质小公司值得期待。 核 心 观 点 汽车钢轮龙头，技术实力与产销规模领先，主业竞争力强。公司是国内规模最大的钢制车轮制造企业之一，在中国富阳、山东、成都、泰国等地拥有7个车轮生产基地和1个轮胎车轮装配基地，车轮年产量可达1200万只。在国内，公司是上汽大众、上汽通用、广汽本田、广汽丰田、捷豹路虎等合资品牌，以及上汽乘用车、上汽通用五菱、比亚迪、吉利汽车等自主品牌乘用车企业的供应商，同时配套中国重汽、宇通客车、集瑞联合卡车、北奔重卡等商用车企业；在海外，公司产品远销欧、美等国家和地区，是美国通用、德国大众、德国戴姆勒等全球供应商，客户结构优质。 革命性产品阿凡达车轮加速落地量产，对标铝轮领先国际，成长空间广阔。公司持续稳步发展钢轮主业，2020年底新一代产品阿凡达车轮量产线正式投产。相较传统钢轮，阿凡达车轮重量大幅下降，可媲美铝轮甚至更轻，而成本却只有铝轮毂的一半左右，具备外观新颖、重量轻、精度高、成本低等优势，在汽车轻量化及“双碳”大背景下，有望开拓介于钢轮和铝轮之间的新“蓝海”市场。目前阿凡达车轮已为国内多家商用车主机厂批量供货，并已送到戴姆勒等国际商用车主机厂路试，有望逐步切入乘用车及新能源汽车领域。未来三年，公司计划布局10 条阿凡达车轮产线，预计全部投产后，阿凡达车轮年产销量将达到1000 万只。此外，与公司传统产品相比，阿凡达车轮毛利率提升较为明显，预计当阿凡达产品的销量进一步提升后，将对业绩带来积极影响。 逐步剥离亏损业务，轻装上阵有望迎来业绩向上拐点。受国内车市下行，以及在汽车后市场等新领域投入较大影响，2016年至2020年公司业绩出现较大波动。公司于6月14日公告全资子公司特维轮拟转让新康众不超9.39%股权，预计交易对价不超13.56亿元，本次交易后特维轮获得转让收益（税前）约10.37亿元。未来公司发展战略将重新聚焦钢轮主业，逐步剥离非主营业务以轻装上阵，伴随阿凡达车轮的快速发展，业绩有望逐步向上。 投资建议：公司发展战略重新聚焦钢轮主业，阿凡达车轮性能突出，打开成长天花板，中长期业绩有望拐点向上。我们预计公司2021年至2023年归母净利润分别为2.5亿元、4.9亿元和7.4亿元，对应PE分别为27.4倍、14.1倍、9.3倍。参考可比公司估值水平，给予公司2022年20倍PE目标，对应目标价9.8元。首次覆盖，给予“买入”评级。 报 告 正 文 1. 金固股份：技术与规模领先的汽车钢轮龙头 国内钢轮产业龙头，技术与规模优势显著。浙江金固股份有限公司成立于1986年，是国内钢制滚型车轮制造龙头企业之一，于2010年在深圳证交所挂牌上市。公司主要产品包括卡车和巴士车轮，乘用车（轿车、微型车、SUV、皮卡车等）车轮，专用车车轮等，在中国富阳、山东、成都、泰国等地拥有7个车轮生产基地和1个轮胎车轮装配基地，车轮年产量可达1200万套。在国内，公司是上汽大众、上汽通用、长安福特、广汽本田、广汽丰田、北京现代、捷豹路虎等合资品牌，以及上汽乘用车、上汽通用五菱、比亚迪、吉利汽车等自主品牌乘用车企业的供应商，同时是中国重汽、宇通客车、集瑞联合卡车、北奔重卡等商用车企业的供应商。公司产品远销欧、美等国家和地区，已成功进入国际汽车零部件配套采购体系，是美国通用、德国大众、德国戴姆勒等体系内的全球供应商。公司以钢制滚型车轮制造为基础，依靠科技进步与不断创新提升产品品质，不断加强企业技术优势，已是国内规模最大的钢制车轮制造企业之一。 不断升级车轮主业，探索发展汽车后市场、环保设备等增量业务。公司主业为汽车车轮的研发、制造、销售，后于2013年、2015年分别拓展汽车后市场、EPS环保清洁设备制造业务，探索发展高端制造、汽车后市场双轮驱动的业务模式。 （1）钢轮业务—阿凡达车轮成长可期：近年来，公司持续稳步发展钢轮业务，优化产品结构，提高中高端产品质量，保持并扩大在中高端市场的占有率。2020年底，公司阿凡达车轮量产线正式投产。相较传统钢轮，阿凡达车轮重量大幅下降，可媲美铝轮甚至更轻，是国际上顶尖的钢轮技术。目前公司已开始为国内多家商用车主机厂批量配套阿凡达车轮，同时已将阿凡达车轮送到美国戴姆等国际商用车主机厂路试。 （2）汽车后市场—联手阿里数字赋能：公司自2013年开始布局汽车后市场领域，发展汽车超人门店连锁项目；2018年和阿里巴巴、江苏康众三方将相关业务进行整合成立了新康众（“天猫养车”）。公司“汽车超人”在汽车后市场领域已经深耕多年，在行业内建立了一定的先发优势和较高的市场知名度。未来汽车超人的门店新零售业务将通过线上平台的引流，结合线下汽车超人“直营直控”门店、参股（含参股公司加盟）的全国范围内覆盖，实现传统汽修服务业“线上化、数字化”的全新互动。公司参股的新康众拥有天猫、淘宝后市场业务（除汽车用品外）的独家运营权，共享天猫汽车后市场零售平台车主数据。 （3）高端装备制造业务—符合绿色环保大趋势：EPS技术是一种使用物理方法去除金属材料表面氧化皮及杂质的一种绿色、环保、新型技术，可以替代钢铁行业传统酸洗技术，而EPS设备用于处理板材时，可使金属板材表面更光滑、更清洁、耐腐能力更强。EPS技术由美国TMW公司研发，公司于2014年取得了中国范围内的独家EPS技术使用权，交由全资子公司杭州金固环保设备科技有限公司生产EPS绿色免酸洗金属表面处理设备。EPS技术现已被列入国家“十三五”《战略性新兴产业重点产品和服务指导目录》，并被中国环保产业协会评选为《国家重点环境保护实用技术目录》。 2016至2020年业绩承压，21年来逐步复苏。我们认为，公司业绩于2016年以来波动较大，一方面是受国内车市调整以及美国对中国钢轮反倾销制裁等宏观因素影响，另一方面是由于公司近年探索汽车后市场等新业务以及研发阿凡达车轮等新技术投入较大。 2021年上半年，凭借新产品阿凡达车轮的量产，公司实现净利润0.71亿，同比增长272.45%，毛利率和净利率分别增长至13.22%和5.85%，公司经营状况得以改善。公司于6月14日公告全资子公司特维轮拟转让新康众不超9.39%股权，预计交易对价不超13.56亿元，本次交易后特维轮获得转让收益（税前）约10.37亿元。未来公司发展战略将重新聚焦钢轮主业，逐步剥离非主营业务，轻装上阵，伴随阿凡达车轮的快速发展，业绩有望逐步向上。 传统零部件业务夯实业绩基石，阿凡达车轮打开新的业绩增长点。作为公司的传统优势产业，21年上半年汽车零部件业务营收达6.7亿元，占总营收的55.0%，毛利率17.6%，公司钢制轮毂业务近年来处于收入规模稳定，未来有望通过新技术“阿凡达”车轮继续开拓市场，打开新的业绩增长点。公司汽车后市场业务经过多年培育与大规模的投入逐渐取得阶段性成果，2021年上半年实现营收0.38亿元，同比增长40.4%，占总营收的3.1%，毛利率为23.67%。高端装备制造业务（EPS设备）2020年实现营收0.39亿元，占总营收的1.50%，毛利率达55.82%，持续为公司贡献利润。 股权结构稳定，孙氏家族为实际控制人。截止至2021年中报，公司股权结构稳定，无持股超过15%的自然人或机构股东，前十大股东持股比例为44.98%。公司实际控制人为孙金国、孙锋峰以及孙利群（孙金国、孙利群为两夫妻，孙锋峰为两人之子），三者合计持有公司29.04%的股份，第二大股东孙锋峰也是公司现任董事长。 1. 阿凡达车轮：实力突出，开拓车轮新“蓝海”市场 1.1. 汽车钢制车轮龙头，“阿凡达”车轮产品竞争力强 钢制车轮品类齐全，覆盖各类乘用车和商用车。公司专业从事钢制滚型车轮的研发、生产和销售，产品主要包括轿车、微型车等乘用车和部分特种用途车辆的钢制滚型车轮，以及各型号卡车、挂车、客车等商用车的钢制轮型车轮。经过二十余年的市场开拓，公司形成了以汽车钢制滚型车轮为核心产品的全球销售渠道。乘用车下游客户覆盖上汽、广汽、长安汽车、比亚迪、吉利等整车生产商；商用车下游客户覆盖中国重汽、宇通客车、集瑞联合卡车、北奔重卡等整车生产商。另外，公司成功进入国际汽车市场零部件配套采购体系，是美国通用、德国大众、德国戴姆勒等体系的全球供应商。 最新研发的阿凡达车轮，兼具钢轮和铝轮优点，可抢占铝轮市场，是具有革命性意义的新一代产品。公司自2012年开始研发重量、精度对标铝轮的创新钢轮产品，项目代号“AVATAR（阿凡达）”。作为公司多年研究成果，阿凡达车轮拥有国际上领先的钢轮生产技术，具有更好的平衡性、更强的抗变形能力、更耐用，重量与铝轮接近，较传统钢轮重量大幅下降，产品精度高、美观性好，有望开拓介于钢轮和铝轮之间的新的“蓝海”市场。2020年底，公司阿凡达车轮量产线正式投产，目前已给国内多家商用车主机厂批量供货，并已将车轮送到戴姆勒等国际商用车主机厂路试。未来三年，公司计划布局10 条阿凡达车轮产线，预计全部投产后，阿凡达车轮年产销量或将达到1000 万只。此外，与公司传统产品相比，阿凡达车轮毛利率提升较为明显，预计当阿凡达产品的销量进一步提升后，将对业绩带来积极的影响。 1.1. “双碳”目标下，阿凡达车轮优势凸显 治超趋严，商用车减重需求凸显。2020年4月21日，国务院安全委员会印发《全国安全生产专项整治三年行动计划》，建立治超信息监管系统，严格落实治超“一超四罚”措施，深化“百吨王”专项整治，2022年要求基本消除货车非法改装、“大吨小标”等违法违规突出问题。严格的治超执法，使单个商用车运力显著下降，因此商用车的轻量化愈发重要。商用车的轻量化要求也将倒逼车企减轻车身自重，车轮作为商用车重要零部件之一，轻量化发展尤为重要。 “双碳”已成全球共识，轻量化钢制轮胎或将成为首选。经济社会在快速发展的同时，对绿色环保、节能减排等方面也提出了更高的要求。我国目标在2030年实现碳达峰，2060年实现碳中和。交通领域作为仅次于电力热力系统的第二大碳排放源，汽车生产及使用过程中的碳减排成为“双碳”目标约束下的关注焦点。 提高商用车单车运力且节能减排，阿凡达车轮具备显著经济性。目前市场上普通商用车钢轮重量约为40kg，而公司的阿凡达车轮重量仅为28kg，且更具强度高（是普通钢轮强度的3倍、铝轮的6倍）、精度高（是普通钢轮的2倍）等优点。一辆普通挂车一般配备22个车轮和2个备用车轮，如果全部使用阿凡达车轮，整车可减重约288kg（与40kg钢轮相比）。据公司2020年年报显示，汽车重量每减少100kg，百公里耗油量可降低0.3-0.6升。因此若一辆普通挂车使用阿凡达车轮，不仅可多运载288kg货物，提高经济性，每百公里耗油量还可减少0.86-1.73升，顺应国家节能减排政策。 生产过程更为环保，阿凡达车轮生产制造符合“双碳”大趋势。传统铝轮在生产过程中每公斤原材料会排放出16.38 kg二氧化碳，而“阿凡达”钢轮在生产过程中每公斤原材料仅排放2.36 kg二氧化碳。配备“阿凡达”钢轮的整车排放二氧化碳仅为1586 kg，而配备传统铝轮的整车排放二氧化碳则为9828 kg，“阿凡达”钢轮能有效减少碳排放高达84%。按一条阿凡达钢轮生产线年产能为100万只，全年可为4.17万台车提供整车配套，全年可减少二氧化碳排放68.75万吨。 阿凡达商用车车轮实现量产，扩产需求明显，未来有望切入乘用车领域。公司阿凡达车轮量产线于2020年底正式投产，目前一条达产阿凡达生产线主要生产商用车车轮，年产能为100万只。阿凡达商用车车轮市场前景广阔，后续进一步扩产需求明显。目前公司已给国内多家商用车主机厂批量供货阿凡达车轮，并已将车轮送至美国戴勒姆等国际商用车主机厂路试。 2.3. 由商转乘，汽车新能源化+轻量化驱动阿凡达车轮空间广阔 鉴于“电动化、智能化、网联化、轻量化”是未来汽车行业的发展趋势，新能源汽车尤其是电动汽车将逐渐成为汽车市场的主流。为了积极应对新能源汽车时代的到来，从2021年开始，公司计划重点转向新能源车企和传统车企的新能源车项目，推广阿凡达乘用车车轮。我们认为，未来新能源汽车市场规模的不断提升以及汽车轻量化的发展趋势将为阿凡达乘用车车轮带来发展机遇。 2.3.1. 新能源汽车行业发展带动车轮市场需求 宏观导向与市场现状不断加速新能源汽车行业的发展，将带动车轮的市场需求。2020年11月，国务院办公厅正式发布《新能源汽车产业发展规划（2021-2035年）》，提出2025年新能源汽车新车销量达到汽车新车销量的20%；到2035年，纯电动汽车成为销售车辆的主流。2021年年以来，新能源汽车持续高景气，根据乘联会数据，今年9月新能源乘用车批发销量35.5万辆，同比+184.4%，环比+14.7%。比亚迪、特斯拉中国、上通五菱、上汽乘用车、广汽埃安等企业新能源车批发月销已破万，理想、小鹏、蔚来、合众、零跑等新势力销量同比及环比表现同样优秀，全年国内新能源汽车销量有望达到300万辆。 2.3.2. 新能源汽车轻量化发展为阿凡达车轮带来发展机遇 政策引导汽车轻量化发展，加速轻量化零部件发展。2020年6月，工信部、财政部、商务部、海关总署、国家市场监督管理总局五部委发布了《关于修改<乘用车企业平均燃料消耗量积分与新能源汽车积分的考核办法>的决定》，进一步加速汽车产业的结构调整与转型升级。另外，工信部、中国汽车工程协会编著的《节能与新能源汽车技术路线图2.0》明确指出：“近期以完善高强度钢应用为体系重点，中期以形成轻质合金应用体系为方向，远期形成多材料混合应用体系为目标。到2035年，燃油乘用车整车轻量化系数降低25%，纯电动乘用车整车轻量化系数减低35%”，对汽车轻量化提出明确时间及目标要求。 汽车轻量化与新能源化紧密结合，直接提升电动车续航里程。目前，电动汽车的发展瓶颈是续航里程问题。从技术角度分析，电动汽车整车重量每减重10%，其续航里程可增加5.5%。解决电动汽车续航能力的方式主要为两种：（1）增加动力电池本身续航能力与（2）减轻车身自重从而提高续航能力。新能源汽车轻量化发展将是新能源汽车发展的重要话题。 “阿凡达”钢轮降本增效，契合新能源汽车未来发展方向。随着新能源汽车市场供给端逐步打开，新进厂商加剧市场竞争，降本增效也将是新能源车企重点考虑的方向。减重、减排优秀的“阿凡达”车轮给车辆减“负”后，成本却只有铝轮的一半左右，能有效助力新能源汽车降低车身重量、提升续航历程、降低产品成本。另外，“阿凡达”车轮外观也十分出色，较传统钢轮外观更新颖、现代，不输铝轮。 开拓新能源客户，加速阿凡达布局。为积极应对新能源汽车时代带来的变化，公司紧紧围绕阿凡达产品进行市场布局。2021年，公司产品已进入新能源电动汽车领域，公司是五菱宏光MINI EV的标配车轮供应商，同时取得了广汽丰田新能源车雷凌配套项目。后续以阿凡达技术作为敲门砖，公司将继续开拓新能源车乘用车市场，抢占原有铝轮的市场。同时，公司将在阿凡达技术的基础上持续推进轻量化产品的研究。 3. 投资建议 对公司各业务预测假设如下： 钢轮主业：传统钢轮收入保持稳步增长，阿凡达车轮快速增长，依据公司规划，预计21年-23年出货量达到40万只、170万只、400万只及800万只，单价及毛利率高于传统车轮。 非钢轮主业：后市场保持稳步发展，利润率逐步恢复；高端装备制造等业务逐渐剥离。 由此预计公司2021年至2023年收入分别为28.5亿元、36.2亿元、46.6亿元，毛利率分别为12.6%、16.3%和20.1%。 此外，公司于6月14日公告全资子公司特维轮拟转让新康众不超9.39%股权，预计交易对价不超13.56亿元，本次交易后特维轮获得转让收益（税前）约10.37亿元，将对公司2021年及2022年度净利润产生积极影响。 中长期看，公司发展战略重新聚焦钢轮主业，阿凡达车轮性能突出，打开成长天花板，中长期业绩向上。我们预计公司2021年至2023年归母净利润分别为2.5亿元、4.9亿元和7.4亿元，对应PE分别为27.4倍、14.1倍、9.3倍。 我们选择万丰奥威、旭升股份、文灿股份、拓普集团作为可比公司，其中，万丰奥威的主营业务是铝合金轮毂，而旭升股份、文灿股份和拓普集团部分业务均涉及轻量化产品。参考可比公司估值水平，给予公司2022年20倍PE目标，对应目标价9.8元。首次覆盖，给予“买入”评级。 4. 风险提示 阿凡达车轮推广不及预期：阿凡达车轮在后续乘用车及新能源客户中推广仍需客户路试，尚存在不确定性。 国内车市恢复不及预期：国内车市复苏不及预期将对公司业绩恢复增长产生不利影响。 汽车后市场等业务进展不及预期：若汽车后市场等业务持续亏损，仍将拖累公司自身业绩。 注：文中报告节选自天风证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。 证券研究报告：《金固股份：阿凡达车轮：开拓钢轮新“蓝海”市场》 对外发布时间：2021年10月21日 报告发布机构：天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格） 本报告分析师： 于特 SAC编号 S1110521050003 陆嘉敏 SAC编号 S1110520080001
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