【浙商医美】行业周报:强者恒强,拥抱新锐

（以下内容从浙商证券《【浙商医美】行业周报:强者恒强,拥抱新锐》研报附件原文摘录）
　　报告导读 特殊事件、政策及疫情影响下，看好化妆品与医美行业龙头，关注低估值高弹性小票。 投资要点 重要事件解读：薇娅偷逃税款事件预期不会对化妆品行业造成太大冲击。 今年天猫 TOP50 美妆品牌，几乎全部合作了薇娅或李佳琦，且其中大部分都 是同时合作两大主播，但我们预计该事件对多数品牌影响有限。1）对收入影响有限：总体判断大部分品牌来自于超头直播间的贡献占全渠道 GMV 为个位数至 20%，该比例仍控制在合理水平。不排除个别品牌占比极低或极高，如占比极高，需关注明年业绩持续增长风险。2）对利润影响可能会更低：主要系超头主播的营销费用较高，通常情况下超头直播间的净利率水平偏低。 投资建议： 化妆品：本周发布《化妆品2022年投资策略：拥抱龙头，掘金新锐》，围绕三条投资主线，有的放矢。 主线一：基本面优秀，业绩增速确定性高+未来2年复合增速快的细分赛道龙头，建议关注贝泰妮、珀莱雅、华熙生物等。 主线二：新锐小票，低估值高弹性，增速爆发力强，在行业中属于“小荷才露尖尖角”，有望迎来戴维斯双击，建议关注鲁商发展。 主线三：上游优质制造，明年受益产能释放或产品进入涨价通道，业绩拐点关 键验证期，或迎触底反弹行情，建议关注科思股份、嘉亨家化、青松股份。 医美：政策趋严，行业由上半年的百花齐放进入到细分赛道龙头强者恒强时代： 医美水下市场转水上，限制资本炒作有效遏制行业的劣币驱逐良币，优胜劣汰。 上游端：产品竞争加剧，新品迭代及产品矩阵为胜负手。从今年乐提葆、双子针、天使针、少女针等众多新品来看，产品定位至关重要。一方面，细分赛道方向竞争相对较弱；另一方面，产品升级方向有效对冲价格战下的毛利率下行，上游不再仅仅是大单品逻辑，而是根据产品生命周期，有效打造产品组合拳。 下游端：疫情冲击+严监管推动行业洗牌，区域龙头加速扩张。短期来看，与产业链上游对比，下游的壁垒、盈利能力均处于劣势，然而随着上游价格战加剧以及下游机构的集团化，将有一部分利润向产业链下游转移；长期来看，随着渗透率的提升，行业也将由供给寻找需求过度到需求寻找供给，获客成本有望压缩。一级市场冷却过后，区域龙头加速全国扩张，精细化集团有望突围。 风险提示：终端零售不及预期；疫情反复；行业竞争加剧等 报告正文 1.核心观点 1.1. 化妆品：拥抱龙头，掘金新锐 本周发布《化妆品 2022 年投资策略：拥抱龙头，掘金新锐》，围绕三条投资主线，有的放矢。 主线一：基本面优秀，业绩增速确定性高+未来 2 年复合增速快的细分赛道龙头，建议关注贝泰妮、珀莱雅、华熙生物等。 主线二：新锐小票，低估值高弹性，增速爆发力强，在行业中属于“小荷才露尖尖角”，有望迎来戴维斯双击，建议关注鲁商发展。 主线三：上游优质制造，明年受益产能释放或产品进入涨价通道，业绩拐点关键验证期，或迎触底反弹行情，建议关注科思股份、嘉亨家化、青松股份。 1.2. 医美：从百花齐放到强者恒强 医美：政策趋严，行业由上半年的百花齐放进入到细分赛道龙头强者恒强时代： 医美水下市场转水上，限制资本炒作有效遏制行业的劣币驱逐良币，优胜劣汰。 上游端：产品竞争加剧，新品迭代及产品矩阵为胜负手。从今年乐提葆、双子针、天使针、少女针等众多新品来看，产品定位至关重要。一方面，细分赛道方向竞争相对较弱；另一方面，产品升级方向有效对冲价格战下的毛利率下行，上游不再仅仅是大单品逻辑，而是根据产品生命周期，有效打造产品组合拳。 下游端：疫情冲击+严监管推动行业洗牌，区域龙头加速扩张。短期来看，与产业链上游对比，下游的壁垒、盈利能力均处于劣势，然而随着上游价格战加 剧以及下游机构的集团化，将有一部分利润向产业链下游转移；长期来看，随 着渗透率的提升，行业也将由供给寻找需求过度到需求寻找供给，获客成本有 望压缩。一级市场冷却过后，区域龙头加速全国扩张，精细化集团有望突围。 2.行情回顾 2.1.医美板块与社零涨跌幅 过去一周上证指数下跌 0.39%，深证成指下跌 1.06%，沪深 300 下跌 0.67%，医美指数下跌 1.47%。 社零方面，据国家统计局披露： 21年11月：社零同比增速3.9%，其中限额以上单位消费品零售额同比增速4.2%，化妆品类零售额同比增速 8.2%，在15个细分品类中位列第9名。 21年1-11月：社零累计同比增速13.7%，其中限额以上单位消费品零售额累计同比增速14.9%，化妆品类零售额累计同比增速15.3%，化妆品累计增速快于整体增速，在15个细分品类中位列第9名。 复盘历史，2020 年限额以上单位消费品零售总额同比减少 1.9%，其中化妆品同比增长 9.5%，引领疫后消费品恢复。2020年相对高基数背景下，2021年1-11月化妆品增速快于整体增速，下游高需求凸显。其中8月份化妆品社零增速放缓至0%，下探后触底反弹，9月环比提升，10月持续升温，同比增速较上月加快3.3个百分点，11月增速继续加快，较上月再提升1个百分点。从天猫数据跟踪来看，竞争程度日益激烈，龙头品牌业绩表现分化。 2.2.重点标的本周涨跌幅 上周周万得全A跌幅1.0%，所选化妆品行业涵盖公司12个，按照市值加权平均跌幅 1.44%；所选医美及其他行业涵盖公司12个，按照市值加权平均跌幅 3.03%。 从个股来看，化妆品行业涨幅居前的个股分别为珀莱雅(+7.7%)、丽人丽妆（+3.0%），跌幅居前的个股分别为华熙生物（-4.5%）、贝泰妮（-4.4%）；医美及其他行业涨幅居前的个股为华东医药(+5.8%)，跌幅居前的个股分别为昊海生科（-10.7%）、时代天使（-8.8%）。 领涨标的解读：珀莱雅+7.7%，华东医药+5.8% 珀莱雅：头部主播依赖度不高，产品力持续得到验证，业绩确定性凸显，薇娅事件后迎来一波上涨。 华东医药：1）华东宁波事件影响基本 price in，当前位置有安全垫。2）少女针业绩有望超预期，少女针销售团队人员目前超过50人，已覆盖签约合作医美机构超过200家，明年销售团队的人数计划将至少翻倍，达到150-200人。3）医药板块内部情绪切换，细分板块行情明显分化，例如 CXO 跌幅大，但中药等涨幅较大。 3.重要公告和新闻 3.1.行业动态 医美：口腔医美服务规范或将出台，医美监管进一步细化。 事件回顾：12 月 21 日，中华口腔医学会、中国整形美容协会共同提出《口腔医疗美容服务规范》团体标准（征求意见稿）邀请各标委会专家审阅，并希望各标委会专家于 2022 年 1 月 20 日前将《征求意见反馈表》以电邮件、信件的方式反馈。 解读：口腔医疗美容包括牙体缺损美容修复、口腔颌面部微整形等项目，近年来关注度和下游需求持续提高。在医美监管趋严、政策持续收紧的行业背景下，此次团体标准对从事口腔医疗美容的机构标准、人员资质、器材设备准入以及口腔医疗美容项目做了界定，提出了具体要求。有利于保证监管的科学性、实用性及可操作性。将进一步规范口腔医疗美容行业服务，打击口腔医疗美容的非法行医行为，维护口腔医疗美容就医者与从医者的合法权益。 西安因疫情封城，终端医美机构受影响。 事件回顾：12 月 26 日下午，西安市召开新冠疫情防控工作新闻发布会。报告 25日 0 时-24 时全市新增本土确诊病例 155 例，12 月 9 日以来全市累计报告本土确诊病例 485 例。 解读：西安 21 日以来进行三轮大规模核酸筛查，发现大量隐匿病例和社区感染者，后续筛查或将继续出现报告病例数较多的情况。22日西安宣布全市小区封闭式管理，24日中国工程院医药卫生学部主任张伯礼院士研判西安疫情未至拐点。后续疫情演化存在不确定性，封城政策将对西安线下医美终端机构经营造成一定影响，例如朗姿股份旗下西安高一生医疗美容医院等。 化妆品：薇娅偷逃税被罚 13.41 亿元，超头主播或是双刃剑。 事件回顾：12月20日，浙江省杭州市税务部门发布消息，薇娅偷逃税被追缴并处罚款 13.41 亿元。随后薇娅发文致歉，其相关淘宝主播账号已被冻结。 解读： 1、哪些美妆品牌今年双十一合作了薇娅/李佳琦？今年双十一天猫 TOP50 美妆品牌，几乎全部合作了薇娅或李佳琦，且其中大部分都是同时合作两大主播。主要系两大超头虹吸效应下成为美妆流量聚焦地，最终呈现的局面是：龙头品牌才有实力抢到双十一超头直播间的黄金坑位，而进驻超头直播间为品牌能跻身TOP50提供一定保障，既是相辅相成，也是无奈之举。 2、化妆品头部品牌 GMV 中，多少来自超头主播（李佳琦/薇娅）？各品牌差异较大：从个位数到占比近半都有。通常来说，双十一期间超头主播占比较高，日常销售中超头直播占比并不大，总体判断大部分品牌来自于超头直播间的贡献占全渠GMV为个位数至20%，不排除个别品牌占比极低或极高，例如鲁商发展-瑷尔博士几乎不合作超头主播，而也有品牌在孵化阶段主要依赖超头主播增大曝光量。 3、薇娅事件对相关品牌明年的业绩是否有影响？1）对收入影响有限：大部分品牌来自超头直播间的GMV比例仍控制在合理水平，且考虑到头部品牌大多为多渠道布局，所以对收入有限；2）对利润影响可能会更低：主要系超头主播的营销费用较高，通常情况下超头直播间的净利率水平偏低。3）公司也会相应选择其他营销方式或渠道以弥补超头空缺。 4、未来直播格局会不会发生变化？我们预期从两强多弱→更均衡，中腰部中坚力量开始受到重视。1）从品牌角度：重视渠道多元化、主播分散化布局，挖掘跟品牌形象更契合的中腰部主播；2）从KOL企业来说：资源或将分散化，重视扶持中腰部主播、孵化新主播；3）从消费者来说：直播消费者通常是价格敏感性客户，追求产品售价最低的主播。当头部主播两家独大时，品牌倾向于将天猫最低价给予超头直播间，随着格局被打破，折扣体系可能也会相应发生变化，消费者也会有更多选择。 5、对化妆品品牌格局的影响？ 1）新品牌会更容易做出来吗？如果直播格局更加均衡，也意味着新品牌能充分借助中腰部主播的力量崭露头角，但该模式的摸索对新品牌创始人的行业认知水平、团队管理能力等提出更高要求。 2）考虑到超头直播营销费用高昂，如果转向中腰部主播，后续化妆品品牌的盈利能力会更强吗？化妆品模式本质没有发生变化，仍为“高毛利、高费用率”赛道，判断行业合理盈利水平仍在 8%-20%之间。有些品牌能借助高性价比的中腰部主播，提升盈利能力；但如何筛选合适的中腰部主播、如何确定投放节奏和费用分配等，对品牌管理层提出更高要求，如果盲目投放，可能盈利反而更差。 3）化妆品会不会迎来新的格局洗牌？随着流量变革的发生，化妆品格局洗牌一直在进行。对此我们建议把握产品研发供应链强+渠道多元化布局能力稳+组织架构高效激励制度完善的龙头企业，能在流量变革中利于不败之地。 3.2.公司新闻 1）江苏吴中：1.66亿入局童颜针，继续加码医美赛道。12月20日公司公告，全资子公司吴中美学拟 1.66 亿元取得达透医疗 51%的股权，并获得童颜针产品AestheFill 在中国境内的一定期限内销售代理权。目前该产品处在临床数据汇总和预统计分析阶段，尚未向中国国家药监局提交上市注册申请。 2）四环医药：抗凝药物获批生产，仿制药产品再拓版图。12月21日公司公告，集团开发的抗凝药物“磺达肝癸钠注射液”(规格：0.5 毫升：2.5 亳克)获得中国国家药品监督管理局颁发的药品注册批件，获批准生产，视同通过仿制药质量和疗效一致性评价。磺达肝癸钠注射液可适用于进行下肢重大骨科手术如髋关节骨折、重大膝关节手术或者髋关节置换术等患者，具有预防静脉血栓栓塞发生等功效。 3）壹网壹创：终止资产重组事项，择机再行推进。12月22日公司公告，公司终止发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易事项。此前披露，公司拟通过发行股份及支付现金的方式购买宁波好贝企业管理咨询合伙企业(有限合伙)所持有的浙江上佰电子商务有限公司 49%股权，同时拟向不超过 35 名特定投资者非公开发行股票募集配套资金。 4）复锐医疗科技：高管回购股份，增持彰显经营信心。12月21日公司公告，公司主席兼执行董事刘毅以每股 8.891 港元价格购买合计共 3万股公司股份。此次增持后，刘毅合计持有 25 万股公司股份，占已发行股本约 0.054%。 4.行业重点公司估值 5.风险提示 1. 终端零售不及预期的风险。 2.区域疫情反复的风险。若区域疫情持续反复，将影响当地医美机构营业情况；若疫情严重也将影响整体消费水平，对医美及化妆品行业产生不利影响。 3.新品推广不及预期。多款医美新品今年落地，若新品推广不足预期，将影响公司整体业绩。 4.行业竞争加剧的风险。若行业竞争加剧，各公司若难以保持核心竞争优势，将影响市场份额与盈利水平。 团队介绍 马莉 浙商证券联席所长、大消费负责人 南京大学学士、中国社会科学院经济学博士；现供职于浙商证券研究所，曾供职于中国纺织工业协会、中国银河证券研究部、东吴证券研究所。十三年消费品行业研究经验，为投资者创造价值，在市场打下深深烙印。 2019年新财富轻工及纺织服装第3名，水晶球纺织服装行业第1名； 2018年新财富纺织服装行业第1名，水晶球第1名； 2017年新财富纺织服装行业第1名，水晶球第1名； 2016年新财富纺织服装行业第1名； 2015年新财富纺织服装行业第2名； 2014年新财富纺织服装行业第4名，水晶球第3名，金牛奖第3名； 2013年新财富纺织服装行业第2名，水晶球第2名，朝阳永续福布斯中国最佳分析师50强； 2012年新财富纺织服装行业第4名，水晶球第3名，金牛奖第3名。 詹陆雨 消费行业分析师 浙商证券 复旦大学经济学学士、硕士，现供职于浙商证券研究所，曾供职于东吴证券研究所，现主要覆盖AH股纺服、医美化妆品，四年消费行业研究经验。 王长龙 消费行业分析师 浙商证券 美国南加州大学经济学硕士，本科毕业于西安交通大学，现供职于浙商证券研究所，曾供职于东兴证券研究所，现主要覆盖医美、轻工、新消费领域。 汤秀洁 消费行业分析师 浙商证券 山东大学经济学硕士，现供职于浙商证券研究所，CPA，主要覆盖化妆品、医美、新消费领域。 周明蕊 消费行业分析师 浙商证券 浙江大学学士、加州大学圣地亚哥分校硕士，现供职于浙商证券研究所。主要覆盖医美、化妆品、新消费领域。 免责声明 本公众订阅号（微信号：纺服新消费马莉团队）由浙商证券研究所纺服新消费马莉团队设立，系本研究团队研究成果发布的唯一订阅号。 本公众号所载的信息仅面向专业投资机构，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。 本订阅号不是浙商证券研究所纺服新消费马莉团队研究报告的发布平台，所载内容均来自于浙商证券研究所已正式发布的研究报告或对已发布报告进行的跟踪与解读，如需了解详细的报告内容或研究信息，请具体参见浙商证券研究所已发布的完整报告。 本订阅号所载内容不构成对具体证券在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断或投资建议，不能够等同于指导具体投资的操作性意见。本订阅号所载内容仅供参考之用，接收人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主做出投资决策并自行承担风险。浙商证券研究所及本研究团队不对任何因使用本订阅号所载任何内容所引致或可能引致的损失承担任何责任。 本订阅号对所载内容保留一切法律权利。订阅人对本订阅号发布的所有内容（包括文字、图片、影像等）未经书面许可，禁止复制、转载；经授权进行复制、转载的，需注明出处为“浙商证券研究所”，且不得对本订阅号所截内容进行任何有悖原意的引用、删节或修改。 特别声明：《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》于2017年7月1日起正式实施。通过新媒体形式制作的本订阅号推送信息仅面向浙商证券客户中的专业投资者，请勿在未经授权前进行任何形式的转发。若您非浙商证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请取消关注本订阅号，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何推送信息。因本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便，烦请谅解！感谢您给予的理解和配合。

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