宽松加速退出,疫情扰动持续——12月海外月度观察【华创固收丨周冠南团队】
（以下内容从华创证券《宽松加速退出,疫情扰动持续——12月海外月度观察【华创固收丨周冠南团队】》研报附件原文摘录）
根据《证券期货投资者适当性管理办法》及配套指引，本资料仅面向华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发。若您不是华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿订阅、接收或使用本资料中的信息。 本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。感谢您的理解与配合。 首席分析师：周冠南，SAC：S0360517090002 高级分析师：梁伟超，SAC：S0360519070002 联系人：赵浩言，SAC：S0360120120047 目录 报告导读 1、海外经济：经济不确定性继续加大，关注奥密克戎实际影响 12月全球经济前景小幅回落，奥密克戎在美欧英传播逐渐占据主导地位，目前变异株影响仍处初期阶段，对经济和供应链实际影响尚未完全体现，未来疫苗接种和疫情传播博弈持续，经济领先指标或维持震荡回落趋势。全球制造业和服务业PMI或有所走弱；OCED领先指标显示全球经济周期继续走向衰退；花旗十国集团经济意外指数继续回升，但英美经济政策不确定性指数小幅回落；韩国出口下行压力有所加大，波罗的海干散指数先上后下，未来受铁矿石和煤炭价格上行影响，或将有所反弹。 12月美国经济增速维持放缓趋势。通胀预期保持稳定，就业修复速度有所回落，消费者信心边际改善，房地产投资仍偏景气，制造业投资预期略有回暖。 欧元区、英国、日本经济景气度有所下降，但节假日消费或对经济形成支撑，通胀风险持续上行。 2、货币政策：美英紧缩节奏加快，关注美联储对缩表讨论 美联储货币政策加速转向，加息预期逐渐趋于一致，官员普遍预期2022年加息2-3次，加息时点或在3月taper结束后开启，同时官员对缩表讨论或将增加，关注加息和缩表的政策组合和影响。欧央行计划明年温和减码量化宽松，通胀担忧小幅升温；日央行继续保持货币政策宽松，政策转向条件尚不满足；英央行提前开启加息，通胀压力或支持政策进一步紧缩。 3、金融市场：美债收益率维持低位，美元区间震荡，国际油价小幅回升 美债：美债收益率受疫情影响低位震荡，疫苗加强针和货币政策紧缩带动收益率在区间内小幅反弹。奥密克戎已成为美国及部分海外发达国家境内主要传播毒株，传播速度远超第三针疫苗接种速度，未来若重症人数大幅上升，或将对各国经济前景形成拖累，短期内疫情风险持续，美债收益率或难大幅走高。 汇率：美元对英镑和欧元压制格局不变，三大汇率走势偏震荡，日元小幅贬值。美国财政预算案谈判仍在继续，经济前景偏积极，短期内美元仍受支撑，但由于海外发达国家重启封锁可能性较小，未来疫情反弹或对供应链影响更大，英国通胀上行压力或高于美欧，若英国政策转向加速，或助推英镑升值。 油价：国际油价小幅上升，主要受市场风险偏好小幅修复影响。海外主要央行控通胀政策加码，国际油价或难有大幅上行，短期内疫情反弹对原油供需扰动仍在，油价走势或偏震荡。 总体来看，12月疫情对全球经济扰动上升，发达国家货币政策加速退出，未来经济修复或继续放缓。 风险提示：奥密克戎重症人数大幅增加，供应链约束加剧。 正文 一、海外经济：经济不确定性继续加大，关注奥密克戎实际影响 12月，奥密克戎在全球范围内快速扩散，目前变异株影响仍处初期阶段，对经济和供应链实际影响尚未完全体现，同时海外主要央行货币政策加速收紧，经济增速放缓压力进一步上升，关注奥密克戎造成的实际重症人数，以及各国封锁政策变化。 （一）疫情扰动上升，全球经济前景小幅回落 我们选取与全球经济走势紧密相关的单个指标和对全球经济具有领先意义的景气度指标，近期表现如下表： 12月全球制造业和服务业PMI或有所走弱。从最新公布的数据来看，12月全球制造业和服务业景气度有所回落，欧元区、英国、日本，以及美国Markit制造业和服务业PMI较11月均有所下降。同时，美、欧、日、英等海外主要发达国家OCED领先指标仍处于CLI>100且在下降的阶段，显示全球经济周期继续弱化。因此，全球制造业和服务业景气指标短期内或有所回落，整体维持震荡下行趋势。目前来看，奥密克戎变异毒株传染率极强，虽然疫苗加强针和部分特效药的防护效果仍在，但美国和英国已确认奥密克戎死亡案例，未来疫苗加强针对重症率实际免疫效果仍需等待疫情后期数据，疫情影响的不确定性较大，经济领先指标或维持震荡回落趋势。 12月花旗十国经济意外指数继续回升，英美经济政策不确定性指数小幅回落。经济方面，12月欧洲经济意外指数小幅走高，或与服务业和消费韧性偏强有关，而美国经济意外指数自月中开始小幅回落，主要受零售销售低于预期，以及制造业和服务业PMI意外回落影响，后续若奥密克戎风险继续上升，经济意外指数走高态势或难持续。政策方面，英美货币政策鹰派预期落地，带动英美政策不确定性指数回落，但由于民主党参议员曼钦表示反对拜登1.75万亿财政预算法案，导致财政刺激年内落地困难，或对美国经济政策推进产生扰动，需持续关注。 12月波罗的海干散指数（BDI）先上后下，铁矿石价格温和回升支撑运费，煤炭需求预期回落导致BDI小幅下行。11月下旬以来，钢厂限产政策制约仍在，但房地产信贷政策放松、新开工和施工转暖，带动铁矿石需求有所改善，铁矿石价格缓慢回升，对BDI形成支撑。然而，12月初，全国煤炭交易大会上确定明年煤炭价格合理运行空间，预计现货价格较今年有所下降，导致现货市场看空情绪升温，终端采购以刚需为主且压价严重，BDI受煤炭价格回落影响小幅走弱。后续来看，地产和基建回暖前景下，铁矿石价格或仍有支撑，年末煤炭矿厂安全检查趋严，煤炭供给边际收紧，叠加华东和华中地区气温继续下降，煤炭终端日耗需求上升，供需格局偏紧或带动煤炭价格再次回升，未来BDI或有所反弹。另外，韩国出口作为全球经济的领先指标，能够较好的反应全球贸易状况走势，12月前20日韩国出口回落至20%，一方面，全球多地再次收紧防疫政策，海外主要港口疏港进展缓慢，另一方面，海外发达国家经济增速逐步放缓，需求增长略显疲软，未来韩国出口同比下行压力可能加大。 （二）供应链约束仍在，经济景气度继续回落 近期海外发达国家经济数据有所分化，本部分我们主要对美国、欧元区、日本和英国经济较为重要且具有经济前瞻性的指标进行梳理，并跟踪近期发达国家的经济走势。 1、美国：就业修复有所放缓，制造业和地产景气延续 通胀预期保持稳定，消费者信心改善，服务业或继续修复。12月，美国消费者1年和5年通胀预期保持不变，收入预期小幅上升，叠加圣诞节临近，居民消费意愿受到提振，家用耐用品和汽车购买意愿近半年来首次反弹，消费者信心指数小幅回暖，未来服务业修复或仍有支撑。 房地产供需两端继续走强，制造业投资预期有所回暖。12月美国房地产需求维持强劲，住房抵押贷款继续上升，同时房地产前端有所改善，新开工和营建许可小幅反弹，房地产市场供需两旺格局继续强化。工业高频数据显示，粗钢产能利用率边际回落，但炼油厂产能利用率维持高位，工业和制造业产出仍偏强。后续来看，工商业贷款小幅回暖，或与商业环境预期回暖、企业投资预期增强有关，制造业投资短期内或有支撑。 美国就业修复方向未变，修复节奏或受扰动。12月初次申请失业金人数从下行转为区间震荡，或受疫情阶段性扰动影响。消费者调查数据显示，美国就业信心保持相对积极状态，非农离职率继续上升，劳动者就业选择空间充裕，就业修复趋势继续向好，但修复速度或小幅放缓。 2、欧元区、日本、英国：节假日消费或将回暖，通胀风险持续上行 疫情扰动增加，欧元区、英国、日本经济景气度有所下降，但年末消费支出提振或对经济形成支撑。受奥密克戎快速扩散影响，欧元区部分国家进入封锁状态，欧洲其他地区、英国、日本防疫力度继续加大，导致制造业和服务业PMI，以及投资信心指数均有所走弱，经济活动受到压制。后续来看，海外主要发达国家防疫力度收紧方向不变，但暂未出台重启封锁计划，对经济拖累可能有限，叠加年末圣诞节和跨年假期临近，居民消费有所回暖，或部分对冲疫情的负面扰动，关注疫情对供应链干扰是否加剧，以及海外封锁范围是否扩大。 欧元区和英国通胀持续走高，欧洲天然气价格上涨和英国薪资增速压力仍在。12月下旬，俄罗斯通过“亚马尔-欧洲”管道向欧洲输送的天然气流量大幅下降至0，意味着俄罗斯向西欧最大的天然气管道之一已停止活动，在欧洲寒冬和供应短缺的背景下，市场恐慌情绪再次升温，欧洲天然气价格大幅上涨，欧洲基准电价升至268欧元/兆瓦时，创历史纪录。然而，俄罗斯与乌克兰冲突持续，德国受欧盟政治压力依然较大，北溪2号获欧盟认证困难重重，欧洲能源供给约束或将持续。另外，英国境内劳动力就业人数未见明显改善，薪资上涨压力大于欧元区，未来欧元区和英国通胀上行压力依然较大，英国通胀风险相对较高。 二、货币政策：美英紧缩节奏加快，关注美联储对缩表讨论 在货币政策部分，我们通过追踪美、欧、日、英，四大央行以及新兴国家央行的最新政策和表态，来观察全球货币政策变化趋势。 （一）美联储：货币政策紧缩节奏加快，关注加息和缩表政策组合 美联储货币政策加速转向，加息预期逐渐趋于一致，关注缩表相关指引。12月美联储议息会议维持联邦基金利率目标不变，资产购买规模从每月减少150亿美元上升至300亿美元，整体符合预期。在当前经济和就业预期前景向好、通胀风险加大的背景下，美联储官员普遍预期2022年加息2-3次，加息时点或在3月taper结束后开启。值得注意的是，鲍威尔表示美联储在12月议息会议上，对缩表相关事宜进行讨论，其后18日美联储理事沃勒表示支持明年夏季初期开启缩表，预计未来美联储官员对缩表讨论或将增加，关注加息和缩表的政策组合和影响。 （二）欧央行：货币政策退出节奏偏缓，关注奥密克戎对通胀和经济的影响 欧央行计划明年温和减码量化宽松，通胀担忧小幅升温。12月，欧央行议息会议宣布维持三大关键利率不变，紧急抗疫购债计划（PEPP）计划于明年3月份结束，同时资产购买计划（APP）的购买额度于明年二季度和三季度分别增加200亿和100亿欧元，欧央行货币政策退出节奏符合预期，2022年或不会开启加息，政策立场仍偏鸽。然而，近期受奥密克戎大幅扩散影响，部分官员对通胀走势的不确定性担忧有所上升，未来需关注欧洲疫情反弹对经济前景和供应链的扰动，或成为欧央行加速或放缓政策转向的潜在风险。 （三）日央行：经济不确定性仍在，货币政策维持宽松 日央行继续保持货币政策宽松，政策转向条件尚不满足。12月日央行议息会议按兵不动，政策立场维持鸽派，疫情风险导致经济不确定性上升，通胀尚未达到政策目标，同时日央行认为日元贬值对经济影响偏积极，货币政策转向条件尚不满足，未来若有需要，或将再次加码宽松。 （四）英央行：加息进度提前，政策加速收紧 英央行提前开启加息，通胀压力或导致政策进一步紧缩。12月英央行宣布加息15bp，并非常规的25bp的加息幅度，同时英央行维持资产购买规模不变，整体货币环境收紧力度有限。本次加息或具有一定象征意义，主要针对通胀压力作出明确的政策收紧态度，避免通胀预期大幅上升，但是受限于经济景气度逐步放缓，以及劳动力供给疲软，英央行难以过快收紧货币政策损害经济，所以仅小幅加息15bp，考虑到英央行行长贝利和首席经济学家皮尔继续强调供应链约束造成的通胀上行压力，英央行政策或仍倾向于继续加息。 三、金融市场：美债收益率维持低位，美元区间震荡，国际油价小幅回升 金融市场方面，我们将分别对美国债券市场、全球汇率市场和全球油价进行分析，观测后续大类资产走势。 （一）美国债市：避险情绪仍在，收益率低位震荡 12月，美债收益率受疫情影响低位震荡，疫苗加强针和货币政策紧缩带动收益率在区间内小幅反弹。12月上旬，奥密克戎在全球范围内快速扩散，感染者年龄普遍偏低，市场风险偏好回落，叠加非农就业人数大幅不及预期，10年期美债收益率进一步回落至1.35%，随后辉瑞和莫德纳实验结果显示，实验室条件下疫苗第三针对奥密克戎有效，带动市场风险偏好反弹，10年期美债收益率最高升至1.5%以上；12月中下旬，美债市场多空因素交织，上行因素主要受美联储货币政策紧缩节奏加快、欧洲和俄罗斯天然气管道冲突推升通胀影响，下行因素主要受拜登财政预算法案推进遇阻，以及奥密克戎负面消息影响，10年期美债收益率处于1.42%至1.48%区间震荡。整体来看，奥密克戎已成为美国及部分海外发达国家境内主要传播毒株，传播速度远超第三针疫苗接种速度，未来若重症人数大幅上升，或将对各国经济前景形成拖累，短期内疫情风险持续，美债收益率或难大幅走高。 （二）汇率市场：美元偏强格局持续，英镑存在升值压力 12月，美元对英镑和欧元压制格局不变，三大汇率走势偏震荡，日元小幅贬值。美欧英日基本面边际变化不大，美国财政预算案落地遇阻，经济景气度均有小幅回落，奥密克戎加速扩散对经济影响尚不显著。然而，美联储货币政策加速转向支撑美元维持强势，英央行意外加息15bp推动英镑小幅升值，欧央行量化宽松退出计划符合预期，欧元汇率维持低位，日央行货币政策立场宽松，叠加疫苗加强针对奥密克戎免疫有效提振风险偏好，导致日元有所贬值。整体来看，美国财政预算案谈判仍在继续，经济前景偏积极，短期内美元仍受支撑，但由于海外发达国家重启封锁可能性较小，未来疫情反弹或对供应链影响更大，英国通胀上行压力或高于美欧，若英国政策转向加速，或助推英镑升值。 （三）国际原油：风险偏好小幅修复，疫情对供需扰动仍在 12月，国际油价小幅上升，主要受市场风险偏好小幅修复影响。12月上旬，在经历奥密克戎风险冲击后，国际油价受疫苗加强针消息提振小幅回升；12月中旬，国际油价转为窄幅震荡，一方面，奥密克戎在海外发达国家中逐渐占据主导地位，叠加经济景气度回落，压制原油需求前景；另一方面，原油供给收缩导致美国原油库存加速回落，供需双降导致油价走势偏平；12月下旬，民主党参议员曼钦公开表示不支持拜登财政预算法案，导致计划年内落地无望，进一步压制原油需求，随后俄罗斯对欧洲天然气供给下降，再次引发市场对能源供给担忧，油价先下后上。整体来看，海外主要央行控通胀政策加码，国际油价或难有大幅上行，短期内疫情反弹对原油供需扰动仍在，油价走势或偏震荡。 总体来看，12月疫情对全球经济扰动上升，发达国家货币政策加速退出，未来经济修复或继续放缓。海外基本面方面，12月美国经济增速维持放缓趋势，通胀预期保持稳定，就业修复速度有所回落，消费者信心边际改善，房地产投资仍偏景气，制造业投资预期略有回暖；欧元区、英国、日本经济景气度有所下降，但节假日消费或对经济形成支撑，通胀风险持续上行。货币政策方面，货币政策紧缩节奏加快，关注缩表相关指引；欧央行计划明年温和减码量化宽松，日央行货币政策维持宽松，英央行提前开启加息；金融市场方面，奥密克戎引发的避险情绪仍在，美债收益率低位震荡，美元指数区间震荡、国际油价小幅回升，关注奥密克戎对经济和供应链影响。 四、风险提示 奥密克戎重症人数大幅增加，供应链约束加剧。 具体内容详见华创证券研究所12月24日发布的报告《宽松加速退出，疫情扰动持续——12月海外月度观察》 华创债券论坛 华创证券固定收益研究观点发布平台 1434篇原创内容 Official Account 法律声明 华创证券研究所定位为面向专业投资者的研究团队，本资料仅适用于经认可的专业投资者，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。华创证券不因任何订阅本资料的行为而将订阅人视为公司的客户。普通投资者若使用本资料，有可能因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。 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根据《证券期货投资者适当性管理办法》及配套指引，本资料仅面向华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发。若您不是华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿订阅、接收或使用本资料中的信息。 本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。感谢您的理解与配合。 首席分析师：周冠南，SAC：S0360517090002 高级分析师：梁伟超，SAC：S0360519070002 联系人：赵浩言，SAC：S0360120120047 目录 报告导读 1、海外经济：经济不确定性继续加大，关注奥密克戎实际影响 12月全球经济前景小幅回落，奥密克戎在美欧英传播逐渐占据主导地位，目前变异株影响仍处初期阶段，对经济和供应链实际影响尚未完全体现，未来疫苗接种和疫情传播博弈持续，经济领先指标或维持震荡回落趋势。全球制造业和服务业PMI或有所走弱；OCED领先指标显示全球经济周期继续走向衰退；花旗十国集团经济意外指数继续回升，但英美经济政策不确定性指数小幅回落；韩国出口下行压力有所加大，波罗的海干散指数先上后下，未来受铁矿石和煤炭价格上行影响，或将有所反弹。 12月美国经济增速维持放缓趋势。通胀预期保持稳定，就业修复速度有所回落，消费者信心边际改善，房地产投资仍偏景气，制造业投资预期略有回暖。 欧元区、英国、日本经济景气度有所下降，但节假日消费或对经济形成支撑，通胀风险持续上行。 2、货币政策：美英紧缩节奏加快，关注美联储对缩表讨论 美联储货币政策加速转向，加息预期逐渐趋于一致，官员普遍预期2022年加息2-3次，加息时点或在3月taper结束后开启，同时官员对缩表讨论或将增加，关注加息和缩表的政策组合和影响。欧央行计划明年温和减码量化宽松，通胀担忧小幅升温；日央行继续保持货币政策宽松，政策转向条件尚不满足；英央行提前开启加息，通胀压力或支持政策进一步紧缩。 3、金融市场：美债收益率维持低位，美元区间震荡，国际油价小幅回升 美债：美债收益率受疫情影响低位震荡，疫苗加强针和货币政策紧缩带动收益率在区间内小幅反弹。奥密克戎已成为美国及部分海外发达国家境内主要传播毒株，传播速度远超第三针疫苗接种速度，未来若重症人数大幅上升，或将对各国经济前景形成拖累，短期内疫情风险持续，美债收益率或难大幅走高。 汇率：美元对英镑和欧元压制格局不变，三大汇率走势偏震荡，日元小幅贬值。美国财政预算案谈判仍在继续，经济前景偏积极，短期内美元仍受支撑，但由于海外发达国家重启封锁可能性较小，未来疫情反弹或对供应链影响更大，英国通胀上行压力或高于美欧，若英国政策转向加速，或助推英镑升值。 油价：国际油价小幅上升，主要受市场风险偏好小幅修复影响。海外主要央行控通胀政策加码，国际油价或难有大幅上行，短期内疫情反弹对原油供需扰动仍在，油价走势或偏震荡。 总体来看，12月疫情对全球经济扰动上升，发达国家货币政策加速退出，未来经济修复或继续放缓。 风险提示：奥密克戎重症人数大幅增加，供应链约束加剧。 正文 一、海外经济：经济不确定性继续加大，关注奥密克戎实际影响 12月，奥密克戎在全球范围内快速扩散，目前变异株影响仍处初期阶段，对经济和供应链实际影响尚未完全体现，同时海外主要央行货币政策加速收紧，经济增速放缓压力进一步上升，关注奥密克戎造成的实际重症人数，以及各国封锁政策变化。 （一）疫情扰动上升，全球经济前景小幅回落 我们选取与全球经济走势紧密相关的单个指标和对全球经济具有领先意义的景气度指标，近期表现如下表： 12月全球制造业和服务业PMI或有所走弱。从最新公布的数据来看，12月全球制造业和服务业景气度有所回落，欧元区、英国、日本，以及美国Markit制造业和服务业PMI较11月均有所下降。同时，美、欧、日、英等海外主要发达国家OCED领先指标仍处于CLI>100且在下降的阶段，显示全球经济周期继续弱化。因此，全球制造业和服务业景气指标短期内或有所回落，整体维持震荡下行趋势。目前来看，奥密克戎变异毒株传染率极强，虽然疫苗加强针和部分特效药的防护效果仍在，但美国和英国已确认奥密克戎死亡案例，未来疫苗加强针对重症率实际免疫效果仍需等待疫情后期数据，疫情影响的不确定性较大，经济领先指标或维持震荡回落趋势。 12月花旗十国经济意外指数继续回升，英美经济政策不确定性指数小幅回落。经济方面，12月欧洲经济意外指数小幅走高，或与服务业和消费韧性偏强有关，而美国经济意外指数自月中开始小幅回落，主要受零售销售低于预期，以及制造业和服务业PMI意外回落影响，后续若奥密克戎风险继续上升，经济意外指数走高态势或难持续。政策方面，英美货币政策鹰派预期落地，带动英美政策不确定性指数回落，但由于民主党参议员曼钦表示反对拜登1.75万亿财政预算法案，导致财政刺激年内落地困难，或对美国经济政策推进产生扰动，需持续关注。 12月波罗的海干散指数（BDI）先上后下，铁矿石价格温和回升支撑运费，煤炭需求预期回落导致BDI小幅下行。11月下旬以来，钢厂限产政策制约仍在，但房地产信贷政策放松、新开工和施工转暖，带动铁矿石需求有所改善，铁矿石价格缓慢回升，对BDI形成支撑。然而，12月初，全国煤炭交易大会上确定明年煤炭价格合理运行空间，预计现货价格较今年有所下降，导致现货市场看空情绪升温，终端采购以刚需为主且压价严重，BDI受煤炭价格回落影响小幅走弱。后续来看，地产和基建回暖前景下，铁矿石价格或仍有支撑，年末煤炭矿厂安全检查趋严，煤炭供给边际收紧，叠加华东和华中地区气温继续下降，煤炭终端日耗需求上升，供需格局偏紧或带动煤炭价格再次回升，未来BDI或有所反弹。另外，韩国出口作为全球经济的领先指标，能够较好的反应全球贸易状况走势，12月前20日韩国出口回落至20%，一方面，全球多地再次收紧防疫政策，海外主要港口疏港进展缓慢，另一方面，海外发达国家经济增速逐步放缓，需求增长略显疲软，未来韩国出口同比下行压力可能加大。 （二）供应链约束仍在，经济景气度继续回落 近期海外发达国家经济数据有所分化，本部分我们主要对美国、欧元区、日本和英国经济较为重要且具有经济前瞻性的指标进行梳理，并跟踪近期发达国家的经济走势。 1、美国：就业修复有所放缓，制造业和地产景气延续 通胀预期保持稳定，消费者信心改善，服务业或继续修复。12月，美国消费者1年和5年通胀预期保持不变，收入预期小幅上升，叠加圣诞节临近，居民消费意愿受到提振，家用耐用品和汽车购买意愿近半年来首次反弹，消费者信心指数小幅回暖，未来服务业修复或仍有支撑。 房地产供需两端继续走强，制造业投资预期有所回暖。12月美国房地产需求维持强劲，住房抵押贷款继续上升，同时房地产前端有所改善，新开工和营建许可小幅反弹，房地产市场供需两旺格局继续强化。工业高频数据显示，粗钢产能利用率边际回落，但炼油厂产能利用率维持高位，工业和制造业产出仍偏强。后续来看，工商业贷款小幅回暖，或与商业环境预期回暖、企业投资预期增强有关，制造业投资短期内或有支撑。 美国就业修复方向未变，修复节奏或受扰动。12月初次申请失业金人数从下行转为区间震荡，或受疫情阶段性扰动影响。消费者调查数据显示，美国就业信心保持相对积极状态，非农离职率继续上升，劳动者就业选择空间充裕，就业修复趋势继续向好，但修复速度或小幅放缓。 2、欧元区、日本、英国：节假日消费或将回暖，通胀风险持续上行 疫情扰动增加，欧元区、英国、日本经济景气度有所下降，但年末消费支出提振或对经济形成支撑。受奥密克戎快速扩散影响，欧元区部分国家进入封锁状态，欧洲其他地区、英国、日本防疫力度继续加大，导致制造业和服务业PMI，以及投资信心指数均有所走弱，经济活动受到压制。后续来看，海外主要发达国家防疫力度收紧方向不变，但暂未出台重启封锁计划，对经济拖累可能有限，叠加年末圣诞节和跨年假期临近，居民消费有所回暖，或部分对冲疫情的负面扰动，关注疫情对供应链干扰是否加剧，以及海外封锁范围是否扩大。 欧元区和英国通胀持续走高，欧洲天然气价格上涨和英国薪资增速压力仍在。12月下旬，俄罗斯通过“亚马尔-欧洲”管道向欧洲输送的天然气流量大幅下降至0，意味着俄罗斯向西欧最大的天然气管道之一已停止活动，在欧洲寒冬和供应短缺的背景下，市场恐慌情绪再次升温，欧洲天然气价格大幅上涨，欧洲基准电价升至268欧元/兆瓦时，创历史纪录。然而，俄罗斯与乌克兰冲突持续，德国受欧盟政治压力依然较大，北溪2号获欧盟认证困难重重，欧洲能源供给约束或将持续。另外，英国境内劳动力就业人数未见明显改善，薪资上涨压力大于欧元区，未来欧元区和英国通胀上行压力依然较大，英国通胀风险相对较高。 二、货币政策：美英紧缩节奏加快，关注美联储对缩表讨论 在货币政策部分，我们通过追踪美、欧、日、英，四大央行以及新兴国家央行的最新政策和表态，来观察全球货币政策变化趋势。 （一）美联储：货币政策紧缩节奏加快，关注加息和缩表政策组合 美联储货币政策加速转向，加息预期逐渐趋于一致，关注缩表相关指引。12月美联储议息会议维持联邦基金利率目标不变，资产购买规模从每月减少150亿美元上升至300亿美元，整体符合预期。在当前经济和就业预期前景向好、通胀风险加大的背景下，美联储官员普遍预期2022年加息2-3次，加息时点或在3月taper结束后开启。值得注意的是，鲍威尔表示美联储在12月议息会议上，对缩表相关事宜进行讨论，其后18日美联储理事沃勒表示支持明年夏季初期开启缩表，预计未来美联储官员对缩表讨论或将增加，关注加息和缩表的政策组合和影响。 （二）欧央行：货币政策退出节奏偏缓，关注奥密克戎对通胀和经济的影响 欧央行计划明年温和减码量化宽松，通胀担忧小幅升温。12月，欧央行议息会议宣布维持三大关键利率不变，紧急抗疫购债计划（PEPP）计划于明年3月份结束，同时资产购买计划（APP）的购买额度于明年二季度和三季度分别增加200亿和100亿欧元，欧央行货币政策退出节奏符合预期，2022年或不会开启加息，政策立场仍偏鸽。然而，近期受奥密克戎大幅扩散影响，部分官员对通胀走势的不确定性担忧有所上升，未来需关注欧洲疫情反弹对经济前景和供应链的扰动，或成为欧央行加速或放缓政策转向的潜在风险。 （三）日央行：经济不确定性仍在，货币政策维持宽松 日央行继续保持货币政策宽松，政策转向条件尚不满足。12月日央行议息会议按兵不动，政策立场维持鸽派，疫情风险导致经济不确定性上升，通胀尚未达到政策目标，同时日央行认为日元贬值对经济影响偏积极，货币政策转向条件尚不满足，未来若有需要，或将再次加码宽松。 （四）英央行：加息进度提前，政策加速收紧 英央行提前开启加息，通胀压力或导致政策进一步紧缩。12月英央行宣布加息15bp，并非常规的25bp的加息幅度，同时英央行维持资产购买规模不变，整体货币环境收紧力度有限。本次加息或具有一定象征意义，主要针对通胀压力作出明确的政策收紧态度，避免通胀预期大幅上升，但是受限于经济景气度逐步放缓，以及劳动力供给疲软，英央行难以过快收紧货币政策损害经济，所以仅小幅加息15bp，考虑到英央行行长贝利和首席经济学家皮尔继续强调供应链约束造成的通胀上行压力，英央行政策或仍倾向于继续加息。 三、金融市场：美债收益率维持低位，美元区间震荡，国际油价小幅回升 金融市场方面，我们将分别对美国债券市场、全球汇率市场和全球油价进行分析，观测后续大类资产走势。 （一）美国债市：避险情绪仍在，收益率低位震荡 12月，美债收益率受疫情影响低位震荡，疫苗加强针和货币政策紧缩带动收益率在区间内小幅反弹。12月上旬，奥密克戎在全球范围内快速扩散，感染者年龄普遍偏低，市场风险偏好回落，叠加非农就业人数大幅不及预期，10年期美债收益率进一步回落至1.35%，随后辉瑞和莫德纳实验结果显示，实验室条件下疫苗第三针对奥密克戎有效，带动市场风险偏好反弹，10年期美债收益率最高升至1.5%以上；12月中下旬，美债市场多空因素交织，上行因素主要受美联储货币政策紧缩节奏加快、欧洲和俄罗斯天然气管道冲突推升通胀影响，下行因素主要受拜登财政预算法案推进遇阻，以及奥密克戎负面消息影响，10年期美债收益率处于1.42%至1.48%区间震荡。整体来看，奥密克戎已成为美国及部分海外发达国家境内主要传播毒株，传播速度远超第三针疫苗接种速度，未来若重症人数大幅上升，或将对各国经济前景形成拖累，短期内疫情风险持续，美债收益率或难大幅走高。 （二）汇率市场：美元偏强格局持续，英镑存在升值压力 12月，美元对英镑和欧元压制格局不变，三大汇率走势偏震荡，日元小幅贬值。美欧英日基本面边际变化不大，美国财政预算案落地遇阻，经济景气度均有小幅回落，奥密克戎加速扩散对经济影响尚不显著。然而，美联储货币政策加速转向支撑美元维持强势，英央行意外加息15bp推动英镑小幅升值，欧央行量化宽松退出计划符合预期，欧元汇率维持低位，日央行货币政策立场宽松，叠加疫苗加强针对奥密克戎免疫有效提振风险偏好，导致日元有所贬值。整体来看，美国财政预算案谈判仍在继续，经济前景偏积极，短期内美元仍受支撑，但由于海外发达国家重启封锁可能性较小，未来疫情反弹或对供应链影响更大，英国通胀上行压力或高于美欧，若英国政策转向加速，或助推英镑升值。 （三）国际原油：风险偏好小幅修复，疫情对供需扰动仍在 12月，国际油价小幅上升，主要受市场风险偏好小幅修复影响。12月上旬，在经历奥密克戎风险冲击后，国际油价受疫苗加强针消息提振小幅回升；12月中旬，国际油价转为窄幅震荡，一方面，奥密克戎在海外发达国家中逐渐占据主导地位，叠加经济景气度回落，压制原油需求前景；另一方面，原油供给收缩导致美国原油库存加速回落，供需双降导致油价走势偏平；12月下旬，民主党参议员曼钦公开表示不支持拜登财政预算法案，导致计划年内落地无望，进一步压制原油需求，随后俄罗斯对欧洲天然气供给下降，再次引发市场对能源供给担忧，油价先下后上。整体来看，海外主要央行控通胀政策加码，国际油价或难有大幅上行，短期内疫情反弹对原油供需扰动仍在，油价走势或偏震荡。 总体来看，12月疫情对全球经济扰动上升，发达国家货币政策加速退出，未来经济修复或继续放缓。海外基本面方面，12月美国经济增速维持放缓趋势，通胀预期保持稳定，就业修复速度有所回落，消费者信心边际改善，房地产投资仍偏景气，制造业投资预期略有回暖；欧元区、英国、日本经济景气度有所下降，但节假日消费或对经济形成支撑，通胀风险持续上行。货币政策方面，货币政策紧缩节奏加快，关注缩表相关指引；欧央行计划明年温和减码量化宽松，日央行货币政策维持宽松，英央行提前开启加息；金融市场方面，奥密克戎引发的避险情绪仍在，美债收益率低位震荡，美元指数区间震荡、国际油价小幅回升，关注奥密克戎对经济和供应链影响。 四、风险提示 奥密克戎重症人数大幅增加，供应链约束加剧。 具体内容详见华创证券研究所12月24日发布的报告《宽松加速退出，疫情扰动持续——12月海外月度观察》 华创债券论坛 华创证券固定收益研究观点发布平台 1434篇原创内容 Official Account 法律声明 华创证券研究所定位为面向专业投资者的研究团队，本资料仅适用于经认可的专业投资者，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。华创证券不因任何订阅本资料的行为而将订阅人视为公司的客户。普通投资者若使用本资料，有可能因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。 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