【招商轻工毕先磊】曲美家居:新曲美,新阶段,新成长

（以下内容从招商证券《【招商轻工毕先磊】曲美家居:新曲美,新阶段,新成长》研报附件原文摘录）
　　曲美家居正在起积极变化：国内营销改革深化，零售业务发力，创新业务快速推进；Ekornes管理层调整成效显著，优化产品研发，国内市场开拓值得期待；多举措积极缓解财务压力，未来财务费用改善预期有望带来利润弹性。 曲美国内：品牌升级助力零售业务增长，家装+优质工程持续孵化新增长点。零售业务方面，“三新营销”模式转型顺利，“时尚家居”品牌升级成效显著，强制动线等店面形象升级持续推进，公司零售业务迅速增长，坪效、客单值、单店收入显著提升，转型成效显著，经销商渠道客单值超过3.5万元，直营门店客单值超过3.9万元，以直营托管、经销商联营等形式对重点市场提供发展帮扶，为曲美品牌零售业务打造新的增长点。创新业务方面，工程业务以国企、央企背景的地产公司和集团公司为主，在公租房、人才公寓项目优势明显，受益于国企央企客户付款习惯，工程业务在快速发展的同时，保持回款节奏良好，2021年上半年收入突破5,000万元；家装渠道针对头部家装品牌，推出家具供应链赋能模式，加快速度抢占大型家装公司渠道资源。 Ekornes：更换管理层释放新势能，区域+品类拓展加速中。新的管理层展现出全球视野与卓越的业务水平，Ekornes在各个业务领域均取得了优秀的经营成果。产品研发与创新取得显著成效，在新产品的带动下，沙发、电动舒适椅和餐桌椅类产品的收入贡献率持续增长。同时，Ekornes订单储备良好，Stressless产品订单储备超过2个月，较正常水平高出约174%，在手订单充足，保障业绩高速增长；国内业务延续高速增长，Stressless品牌中国市场门店数量接近100家，IMG品牌在体验点数量持续增长的前提下，开始开设品牌独立店，目前已营业、在装修及设计过程中的门店数量约40家，中国市场持续高质量增长。 东南亚工厂扰动结束，提价落地盈利向上可期。公司东南亚工厂受到疫情影响，出现阶段性停产，导致收入增长速度放缓，9下旬以来，公司东南亚工厂已经全部复产，泰国工厂所有工人已经回归工作岗位，基本达到满产状态，越南工厂已重新开放，95%的劳动力已经回到工作岗位，在10月上旬产能利用率已经达到75%。同时公司国内外业务均已于6月末完成产品提价，以对冲原材料及运费价格上涨的不利影响，公司盈利能力料将反弹。 有息负债稳步减少，财务费用改善明显。2018年要约收购Ekornes，交易价格40.63亿元，此举带来公司负债大幅提升，2018年长期借款达38.44亿元，公司引入战投、定增落地，财务状况逐步改善，截止2021年9月30日，公司一年内到期的非流动负债、长期借款分别为7.15亿元、8.16亿元，财务费用率同比下降2.27PCT至4.00%，预计财务费用将持续优化。 稳扎稳打、变革创新，维持“强烈推荐-A”投资评级。国内外业务共同发力下，曲美将迎快速成长，预计2021~2022年归母净利润分别3.09亿元、4.87亿元，同比分别增长198%、57%，目前股价对应2022年PE为15x，维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示：原材料价格波动风险，财务费用优化不及预期，需求不及预期。 附：财务预测表 重要声明 本报告由招商证券股份有限公司（以下简称“本公司”）编制。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告基于合法取得的信息，但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除法律或规则规定必须承担的责任外，本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。 本报告版权归本公司所有。本公司保留所有权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人均不得以任何形式翻版、复制、引用或转载，否则，本公司将保留随时追究其法律责任的权利。

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