【国信宏观固收】国信9月“十强转债”组合

（以下内容从国信证券《【国信宏观固收】国信9月“十强转债”组合》研报附件原文摘录）
　　分析师：金佳琦 S0980519110003 分析师：董德志 S0980513100001 2020年8月“十强转债”表现回顾 市场暂处盘整期。股市方面，8月市场盘整震荡，大盘收于3396，全月累计上涨2.59%，上证50指上涨2.91%，创业板指下跌2.4%。板块上，28个申万一级行业涨多跌少，其中食品饮料、交通运输、国防军工领涨，板块月涨幅均超过6%。休闲服务、商业贸易、医药生物跌幅较大。债市方面，8月利率弱势上行，十年期国债收益率上行10BP至3.07%，十年期国开债收益率上行14BP至3.62%。 中证转债指数全月累计上涨0.68%。根据我们的测算，转债平价指数全月下跌0.3%，平均转股溢价率上行0.14%，偏债型平均YTM下行0.5%，平均隐含波动率上行0.18%，隐波与正股实际波动率差值下行0.39%。整体来看，本月转债平价小幅下降，估值小幅上行，市场震荡收平。 截至8月28日，我们的8月“十强转债”组合全月收涨0.14%。领涨标的为轻工家居的好客转债（+8.73%）、汽车零部件的骆驼转债（+4.13%）、远东转债（+1.77%）。相对而言，创维、明阳、福能8月表现靠后，拖累组合收益。 2020年9月“十强转债”组合推荐 展望后期，考虑到经济回暖趋势仍在继续，企业盈利逐步恢复，大类资产的天平仍然偏向权益类资产。对于股市，国内经济领先于全球复苏，基本面支撑仍在强化，部分受疫情深度影响的行业逐步走出景气低点，资本市场改革的制度红利贯穿中长期；对于债市，当前最大的担忧点在于工业品通胀，单纯的经济回暖（生产端）还不足以造成货币政策的收缩，但是通胀预期的出现会造成政策的变化，是当前债市的最大风险点。 对于转债，近两个月的核心驱动因素始终在于正股（平价），估值变动不大，全市场转股溢价率维持在历史40%分位值上下窄幅波动。但结构上来看偏债型转债数量下降、偏股型平衡型数量上升，整体弹性改善。如果股市有进一步的表现，我们认为转债很可能从当前平价的单一驱动回到“平价+估值”的双重驱动行情上来。 择券上维持三条主线布局：（1）高景气确定性机会，包括新老基建、风电、生猪后周期、新能源汽车、券商；（2）具备业绩改善预期、左侧布局性价比较高的优质品种，包括汽车、地产竣工后周期的家居家电。（3）关注业绩稳健、具备估值切换机会的顺周期品种，包括公用事业、有色。 结合以上，国信9月“十强转债”组合推荐标的为：明阳转债、华统转债、好客转债、创维转债、骆驼转债、盛屯转债、国投转债、福能转债、交科转债、国城转债。 （较8月组合，我们剔除景气度边际放缓的远东、家悦，保留基本面向好趋势不变的明阳、好客、华统、骆驼、创维、福能，将券商的敖东替换成同行业新券国投，钴题材的道氏替换成盛屯，新增交科、国城） 明阳转债： 风电主机供应商龙头。公司产品结构大型化、海上化趋势明显，契合行业发展大方向，市占率稳步提升，在手订单数量充足支撑今明两年公司业绩增长确定性较强。根据半年报，公司2020年上半年实现营收83.21亿元，同比增加107.24%；实现归母净利润5.31亿元，同比增长58.95%；实现扣非归母净利润5.21亿元，同比增长85.30%。业绩高增长主要得益于：（1）在风电抢装的大背景下，尽管一季度遭受新冠疫情冲击，但上半年风电行业整体保持高景气，陆上风电抢装最后一年，海上风电景气持续升温，公司在手订单增加及风机交付规模上升带来营收增加；（2）公司上半年持有电站并网容量较上年同期增加，发电收入较去年同期有一定幅度增长。明阳转债目前价格128元，转股溢价率1.9%，弹性较强，建议继续持有，但需密切关注赎回条款进度。 华统转债： 纯正的生猪屠宰标的。伴随本轮超级猪周期过程中的养殖规模化、持续高企的猪价带来屠宰企业成本压力高企、“调猪”改“调肉”等行业趋势，2019年生猪屠宰业面临寒冬，中小产能退出，行业加速整合。往后看，随着生猪出栏量逐步上升，供应触底回升，猪价将迎来高位回落，进入生猪后周期阶段，屠宰企业受益猪价下跌：生猪价格敏感性强于猪肉价格，猪价下跌时二者价差扩大，屠宰盈利增长。2020年半年度公司实现营收40.19亿，同比增长19.11%；实现归母净利润7520.6万，同比增长1.19%，较Q1增速转正，拐点确认。根据目前WIND一致预期公司2020年全年归母净利润预期增长46%，2021年预期增长165%。华统转债目前价格135元，转股溢价率6.5%，尚未进入转股期，考虑到本轮猪周期时长将远超以往，猪价下行时间拉长有望使屠宰企业长期受益，未来空间可观，建议继续持有。 好客转债： 定制家居标的，地产竣工后周期。从7月数据来看，地产投资维持强劲，竣工修复仍需等待进一步确认，1-7月，全国房地产开发投资75325亿元，同比上涨3.4%，涨幅较上月扩大1.5个点。房屋新开工面积120032万平方米，同比下滑4.5%，降幅收窄3.1个点；房屋竣工面积33248万平方米，同比下滑10.9%，降幅扩大0.4个点。与此同时随着疫情态势持续向好，终端市场逐步复苏，1-7月家具类零售额累计值为793亿元，同比下滑12.50%，降幅比1-6月份收窄1.60个百分点。对于公司而言，（1）由于公司目前TOC业务占比较高，疫情期间家居B端需求恢复快于C端，但进入三季度以来，随着C端消费场景的恢复，部分需求滞后兑现，经营边际好转；（2）公司拟收购千川木门业务，切入TOB赛道，受益精装修政策利好。好客转债目前绝对价格125附近，转股溢价率10%，在家居标的中盈亏比占优。 创维转债： 5G产业链核心资产。公司主营宽带网络通信融合终端，业务板块包括智能终端、宽带设备、专业显示、运营服务四大块。随着5G商用发展催生应用场景的落地，公司依托传统盒子业务打下的品牌优势和客户基础，在超高清终端呈现（超高清盒子、VR等）、智慧家庭系统及内容平台运营等方面具有较大的发展潜力。具体来看，基于（1）全球及中国的网络宽带化、IP化、安卓生态以及5G大量应用；（2）在超高清产业链环节中网络传输、终端呈现、行业应用中，4K/8K超高清化不断演进；（3）新一代人工智能、物联网、大数据和云服务等，运营和服务不断发展，公司一方面在盒子业务有望受益5G时代的产业链全面升级迭代周期，另一方面多样化的5G应用贡献增量，目前已成功打造出业界首款“千元级”VR智能终端。 骆驼转债： 国内起动电池龙头。由于公司的主要生产基地位于湖北省境内，因疫情管控及供应链和物流受阻，公司一季度经营受到影响。但进入3月以来，公司已全面复工复产，复工后维护替换市场销售快速恢复，一季度国内新车产销量分别比同期下降45.2%和42.4%的背景下，公司主机配套市场销量同比19%，好于行业。随着整车厂生产恢复和下游需求回暖，公司配套市场销量进入上升趋势。疫情不改变公司稳健经营趋势，全年经营业绩的影响可控。 福能转债： 福建区域电力龙头。公司业务涵盖煤电、天然气电、风电等多元化发电板块，未来看点集中在：一方面，公司海上风电装机步入大规模放量阶段，上半年风电发电量10.44亿千瓦时，同比增长17%，福能新能源实现净利润2.5亿元，同比增长36%。目前在建三个海风项目（莆田石城项目、平海湾F区项目以及长乐外海C区项目）资产优质，前两个已有机组陆续投产，长乐项目进入实施阶段，风电业务稳步推进、未来将成为核心盈利增长点。另一方面，疫情期间公司所在区域能源需求下降，拖累上半年发电量，随着疫情好转后企业生产进入正常水平，下半年能源需求逐步复苏，火电、气电业务有望改善。 盛屯转债： 钴镍产业链标的。公司主营钴材料业务，钴、铜步入收获期，镍投产在即。钴板块，短期看今年以来供给侧受嘉能可铜钴矿部分关停以及疫情影响运输，行业供需在边际上得到明显改善。中长期伴随3C领域5G放量以及新能源汽车快速起量下游需求将在2020-2021年逐步得到释放，而供给侧相对增量平稳，预测钴会在2020年下半年至2021年处于相对紧平衡的状态，年内钴价中枢仍有上行空间。公司刚果金铜钴项目释放弹性，上半年项目实现净利润1.2亿元，大幅超出市场预期，随着产量爬坡，将持续为全年贡献业绩增长。镍板块，公司控股子公司友山镍业在印尼高冰镍项目即将投产，将产生新增利润。考虑到主要商品价格处于周期底部，且受益新能源汽车产业大趋势，未来有望享受估值、业绩的双重兑现。 国投转债： 券商大规模标的，新券弹性更足。公司核心资产安信证券上半年实现营收42亿，同比增长13.4%，净利润17.5亿，同比增长34.5%，行业排名第13；国投泰康信托上半年营收8.7亿，同比增长25.5%，净利润5.9亿，同比增长31.2%。受益于A股成交量上升、科创板创业板注册制改革，券商经纪业务盈利能力大幅改善，投行业务在资本市场改革过程中也将持续受益，券商业绩确定性强，板块年内β行情机会仍大。国投转债属于券商中的新券，绝对价格在120以内，溢价率低于20%，整体弹性较好。 国城转债： 有色低价标的。公司主营有色金属采选，主要产品包括铅、锌、铜等基本金属和金、银等贵金属。基本金属方面，受国内外疫情影响，今年上半年国内市场铜铝铅锌等品种价格呈先下降、后回升的V型态势，相继在3月、4月触底后开始反弹，5月至6月价格逐步回升。贵金属方面，受益全球央行超预期宽松政策、疫情扩展导致避险情绪升温，金、银等贵金属价格在上半年大幅上涨。往后看，随着国内外经济陆续修复，基本金属价格将延续上行，全球央行宽松政策短期不会退出，通胀中枢长期上行支撑贵金属价格上行趋势不变。国城正股关注度不高，但转债胜在便宜，且估值低，目前绝对价格在110以下，溢价率仅5%，基本面处于周期底部，未来弹性乐观。 交科转债： 基建+化工顺周期标的。公司为浙江省国资委实控的区域基建和化工龙头，其中基建业务主要包括道路、桥梁、隧道、地下工程等交通基础设施的承揽施工，收入占比超过80%，化工业务主要产品包括顺酐和聚碳酸酯（PC），收入占比在10%左右。公司属于典型的顺周期标的，基建业务受益国资背书，近年增速不断提升，上半年公司新签合同额167.16亿元，业务量总体保持平稳；化工业务受疫情影响主要产品价格上半年下行压力较大，目前处于低点，随着经济持续回暖，油价企稳回升，下半年有望边际好转。交科转债存量规模25亿，绝对价格不高，在120元附近，转股溢价率10%附近，正股PE/PB为10.6X/1.03X，股息率2%，无论是正股还是转债估值均较便宜，有望在经济增速上行期迎来估值修复。

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