视觉中国:疫情冲击短期供需结构,长期向上趋势不变||【国信传媒】
（以下内容从国信证券《视觉中国:疫情冲击短期供需结构,长期向上趋势不变||【国信传媒】》研报附件原文摘录）
报告摘要 内容供给与需求双重影响，公司短期业绩承压 2020年上半年公司营收2.72亿元（yoy-32.3%），归母净利润0.72亿元（yoy-45.4%）。其中二季度单季营收1.62亿元（yoy-32.1%），归母净利润0.43亿元（yoy-42.5%），二季度环比改善明显。视觉中国是以内容为导向的企业，疫情影响内容供需导致短期业绩承压。供给角度，疫情导致体育赛事、娱乐事件等内容供给停滞，客户需求无法满足；需求角度，疫情对旅游等行业影响较大，企业营销需求锐减，供需因素叠加公司业绩短期承压。此外，疫情也影响“负面市场正面获客”，下半年疫情影响削减、获客正常化，业绩快速恢复可期。 行业集中度有望逐步提升，与互联网平台合作提升商业化能力 竞争对手受疫情影响明显，公司与互联网平台合作加速。2020年上半年公司竞争对手全景网络营收0.15亿（yoy-65.9%），归母净利润-0.17亿（yoy-260.1%），未弥补亏损达实收股本总额三分之一，经营情况恶化。上半年，公司加强巨量引擎（字节跳动）、京东等大型互联网公司合作，将图片、视频及音乐等内容素材与更多应用场景链接，并在短视频等细分场景建立平台级合作，触达长尾用户超过70万。 短视频战略加速，视频化未来可期 公司上线全新音乐素材网站，抢占视频化桥头堡。视觉中国与Epidemic Sound达成中国区独家代理，包含3.2万首音乐和6.4万首音效。音乐版权是切入视频版权的重要入口，音乐广泛应用于视频内容制作，是视频版权的刚需“组件”，并且音乐版权是最容易被识别侵权，也是最容易正版化的版权素材。短视频时代加速到来，素材需求迎来井喷。 风险提示：宏观经济下行风险，政策监管风险等。 投资建议：长期逻辑未破，飞轮效应难撼动，维持 “买入”评级。 维持此前盈利预测，我们预计公司2020/21/22年净利润分别为2.3/2.8/3.9亿元，对应全面摊薄EPS分别为0.33/0.41/0.55元，当前股价对应同期52.4/43.0/31.5x PE。我们看好国内强化知识产权和图片正版化趋势，公司业务逐步恢复，继续维持“买入”评级。 疫情冲击短期供需结构，长期向上趋势不变 视觉中国是以内容为导向的企业，疫情影响内容供需导致短期业绩承压。2020年上半年公司营收2.72亿元（yoy-32.3%），归母净利润0.72亿元（yoy-45.4%）。其中二季度单季营收1.62亿元（yoy-32.1%），归母净利润0.43亿元（yoy-42.5%），二季度环比改善明显。供给角度，疫情导致体育赛事（十大联赛、网球公开赛、欧冠等）、娱乐事件（戛纳电影节、车展等）等内容供给停滞，客户需求无法满足。需求角度，疫情对旅游、出行等行业影响较大，企业营销需求锐减，其中如黄山旅游上半年收入下降70%，旅游行业图片需求也相应大幅减少。供需因素叠加公司业绩短期承压，这种内外部环境下尤显公司韧性。 毛利率保持稳定，销售、管理、研发费用率受收入下滑影响小幅提升。2020年上半年毛利率64.0%，同比增长0.9pct。销售费用率12.4%（yoy+0.9pct）；管理费用率15.2%（yoy+2.6pct）；研发费用率7.7%（yoy+4.1pct）。三项费用率合计35.3%，同比提升7.6pct，主要研发投入增加以及收入下滑导致费用率提升。此外，受疫情影响相关参股企业业绩亦有所下降导致投资收益较19年同期减少0.1亿至0.16亿，净利率维持在26.6%，下滑6.0pct。 分业务来看，2020年上半年，党政与媒体、企业客户、广告营销与服务、互联网平台四类客户收入占比分别为35%、32%、18%、15%，各业务出现不同程度下滑。其中党政与媒体业务主要由于停站后时政类新闻逐步恢复；企业客户上半年重点在于客户续约、“负面市场正面获客”基本停滞、旅游等行业影响以及中小企业需求下降所致；广告营销与服务客户下滑主要由于部分行业需求不足所致（如汽车等）；互联网平台下滑则由于体育赛事、娱乐事件等内容供给不足推动。本次疫情对于“以内容为导向”的公司业务造成较大冲击，随着国内生产生活恢复正常，这部分供给与需求结构性不足问题也将有效解决，反弹式增长可期。 疫情及监管趋严态势下，图片版权行业集中度提升。2020年上半年公司竞争对手全景网络营收0.15亿（yoy-65.9%），归母净利润-0.17亿（yoy-260.1%），未弥补亏损达实收股本总额三分之一，经营情况恶化。从2019年收入构成上可以看到，维权收入占据全景视觉收入的50%（以往也接近30%），而视觉中国等龙头公司较为克制，维权收入占比极小。诉讼维权模式难以为继，图片版权行业是资源、技术及服务的比拼，强者恒强态势明显。 报告期内，视觉中国加强巨量引擎（字节跳动）、京东等大型互联网公司合作，将图片、视频及音乐等内容素材与更多应用场景链接，并在短视频、设计工具等细分场景建立平台级合作，触达长尾用户超过70万。1）为京东版权素材中心提供图片素材，接入电商场景；2）入驻巨量引擎广告创意服务市场，巨量引擎作为字节跳动旗下营销服务品牌，有助于开拓短视频、信息流领域场景应用。公司通过与互联网平台合作连接及满足长尾用户需求。 音乐素材网站上线，抢占视频化桥头堡。报告期内，视觉中国上线全新的音乐素材网站，本次音乐素材与Epidemic Sound达成中国区独家代理，包含3.2万首音乐和6.4万首音效。Epidemic Sound成立于2009年，是全球领先的新锐音乐素材内容提供商，服务超过200万家企业品牌、电视台、制作公司和个人视频创作者，其音乐素材广泛应用于广告、影视、Youtube等视频频道。Epidemic Sound获得Youtube“最受欢迎曲库”称号，超过10万在线视频作者使用，其中600首音乐在世界最大流媒体音乐网站Spotify上播放量超百万。音乐版权是切入视频版权的重要入口，音乐广泛应用于视频内容制作中，是视频版权的刚需“组件”。视频化素材将是视觉中国未来重要的增长驱动力之一。 投资建议 投资建议：长期逻辑未破，飞轮效应难撼动，维持 “买入”评级。维持此前盈利预测，我们预计公司2020/21/22年净利润分别为2.3/2.8/3.9亿元，对应全面摊薄EPS分别为0.33/0.41/0.55元，当前股价对应同期52.4/43.0/31.5x PE。我们看好国内强化知识产权和图片正版化趋势，公司业务逐步恢复，继续维持“买入”评级。 国信证券传媒互联网团队介绍 张衡（18930809460） 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980517060002 国信证券传媒互联网行业首席分析师 ，毕业于中国科技大学/复旦大学，曾就职于申银万国、兴业证券、华菁证券（华兴资本），9年传媒互联网行业研究经验；11/12年传媒行业新财富、水晶球第二，15年传媒行业第六。 夏妍（13020181618）证券投资咨询执业资格证书编码：S0980520030003 传媒互联网行业分析师，毕业于上海财经大学，近3年卖方研究经验，重点覆盖大视频、新内容、营销服务等领域。 高博文（18621280111）证券投资咨询执业资格证书编码：S0980520030004 传媒互联网行业分析师，毕业于清华大学，3年卖方研究经验， 重点覆盖游戏、互联网等板块。 相关报告 [1]视觉中国-000681-重大事件快评：音乐素材网站上线，抢占视频化桥头堡 [2]视觉中国-000681-重大事件快评：入驻头条创意服务市场，视频化战略下又下一城 [3]视觉中国-000681-深度报告：公司拐点已至，视频化未来可期 [4]视觉中国-000681-2019年年报暨2020年一季报点评：图片版权服务初心未变，蓄势待发再启航 [5]视觉中国-000681-重大事件快评：公司网站正式恢复运营，知识产权保护趋势不变 投资评级 分析师承诺 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 风险提示 本报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有，仅供我公司客户使用。未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询业务是指取得监管部门颁发的相关资格的机构及其咨询人员为证券投资者或客户提供证券投资的相关信息、分析、预测或建议，并直接或间接收取服务费用的活动。 证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 国信证券经济研究所 深圳 深圳市罗湖区红岭中路1012号国信证券大厦18层 邮编：518001 总机：0755-82130833 上海 上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12楼 邮编：200135 北京 北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层 邮编：100032
报告摘要 内容供给与需求双重影响，公司短期业绩承压 2020年上半年公司营收2.72亿元（yoy-32.3%），归母净利润0.72亿元（yoy-45.4%）。其中二季度单季营收1.62亿元（yoy-32.1%），归母净利润0.43亿元（yoy-42.5%），二季度环比改善明显。视觉中国是以内容为导向的企业，疫情影响内容供需导致短期业绩承压。供给角度，疫情导致体育赛事、娱乐事件等内容供给停滞，客户需求无法满足；需求角度，疫情对旅游等行业影响较大，企业营销需求锐减，供需因素叠加公司业绩短期承压。此外，疫情也影响“负面市场正面获客”，下半年疫情影响削减、获客正常化，业绩快速恢复可期。 行业集中度有望逐步提升，与互联网平台合作提升商业化能力 竞争对手受疫情影响明显，公司与互联网平台合作加速。2020年上半年公司竞争对手全景网络营收0.15亿（yoy-65.9%），归母净利润-0.17亿（yoy-260.1%），未弥补亏损达实收股本总额三分之一，经营情况恶化。上半年，公司加强巨量引擎（字节跳动）、京东等大型互联网公司合作，将图片、视频及音乐等内容素材与更多应用场景链接，并在短视频等细分场景建立平台级合作，触达长尾用户超过70万。 短视频战略加速，视频化未来可期 公司上线全新音乐素材网站，抢占视频化桥头堡。视觉中国与Epidemic Sound达成中国区独家代理，包含3.2万首音乐和6.4万首音效。音乐版权是切入视频版权的重要入口，音乐广泛应用于视频内容制作，是视频版权的刚需“组件”，并且音乐版权是最容易被识别侵权，也是最容易正版化的版权素材。短视频时代加速到来，素材需求迎来井喷。 风险提示：宏观经济下行风险，政策监管风险等。 投资建议：长期逻辑未破，飞轮效应难撼动，维持 “买入”评级。 维持此前盈利预测，我们预计公司2020/21/22年净利润分别为2.3/2.8/3.9亿元，对应全面摊薄EPS分别为0.33/0.41/0.55元，当前股价对应同期52.4/43.0/31.5x PE。我们看好国内强化知识产权和图片正版化趋势，公司业务逐步恢复，继续维持“买入”评级。 疫情冲击短期供需结构，长期向上趋势不变 视觉中国是以内容为导向的企业，疫情影响内容供需导致短期业绩承压。2020年上半年公司营收2.72亿元（yoy-32.3%），归母净利润0.72亿元（yoy-45.4%）。其中二季度单季营收1.62亿元（yoy-32.1%），归母净利润0.43亿元（yoy-42.5%），二季度环比改善明显。供给角度，疫情导致体育赛事（十大联赛、网球公开赛、欧冠等）、娱乐事件（戛纳电影节、车展等）等内容供给停滞，客户需求无法满足。需求角度，疫情对旅游、出行等行业影响较大，企业营销需求锐减，其中如黄山旅游上半年收入下降70%，旅游行业图片需求也相应大幅减少。供需因素叠加公司业绩短期承压，这种内外部环境下尤显公司韧性。 毛利率保持稳定，销售、管理、研发费用率受收入下滑影响小幅提升。2020年上半年毛利率64.0%，同比增长0.9pct。销售费用率12.4%（yoy+0.9pct）；管理费用率15.2%（yoy+2.6pct）；研发费用率7.7%（yoy+4.1pct）。三项费用率合计35.3%，同比提升7.6pct，主要研发投入增加以及收入下滑导致费用率提升。此外，受疫情影响相关参股企业业绩亦有所下降导致投资收益较19年同期减少0.1亿至0.16亿，净利率维持在26.6%，下滑6.0pct。 分业务来看，2020年上半年，党政与媒体、企业客户、广告营销与服务、互联网平台四类客户收入占比分别为35%、32%、18%、15%，各业务出现不同程度下滑。其中党政与媒体业务主要由于停站后时政类新闻逐步恢复；企业客户上半年重点在于客户续约、“负面市场正面获客”基本停滞、旅游等行业影响以及中小企业需求下降所致；广告营销与服务客户下滑主要由于部分行业需求不足所致（如汽车等）；互联网平台下滑则由于体育赛事、娱乐事件等内容供给不足推动。本次疫情对于“以内容为导向”的公司业务造成较大冲击，随着国内生产生活恢复正常，这部分供给与需求结构性不足问题也将有效解决，反弹式增长可期。 疫情及监管趋严态势下，图片版权行业集中度提升。2020年上半年公司竞争对手全景网络营收0.15亿（yoy-65.9%），归母净利润-0.17亿（yoy-260.1%），未弥补亏损达实收股本总额三分之一，经营情况恶化。从2019年收入构成上可以看到，维权收入占据全景视觉收入的50%（以往也接近30%），而视觉中国等龙头公司较为克制，维权收入占比极小。诉讼维权模式难以为继，图片版权行业是资源、技术及服务的比拼，强者恒强态势明显。 报告期内，视觉中国加强巨量引擎（字节跳动）、京东等大型互联网公司合作，将图片、视频及音乐等内容素材与更多应用场景链接，并在短视频、设计工具等细分场景建立平台级合作，触达长尾用户超过70万。1）为京东版权素材中心提供图片素材，接入电商场景；2）入驻巨量引擎广告创意服务市场，巨量引擎作为字节跳动旗下营销服务品牌，有助于开拓短视频、信息流领域场景应用。公司通过与互联网平台合作连接及满足长尾用户需求。 音乐素材网站上线，抢占视频化桥头堡。报告期内，视觉中国上线全新的音乐素材网站，本次音乐素材与Epidemic Sound达成中国区独家代理，包含3.2万首音乐和6.4万首音效。Epidemic Sound成立于2009年，是全球领先的新锐音乐素材内容提供商，服务超过200万家企业品牌、电视台、制作公司和个人视频创作者，其音乐素材广泛应用于广告、影视、Youtube等视频频道。Epidemic Sound获得Youtube“最受欢迎曲库”称号，超过10万在线视频作者使用，其中600首音乐在世界最大流媒体音乐网站Spotify上播放量超百万。音乐版权是切入视频版权的重要入口，音乐广泛应用于视频内容制作中，是视频版权的刚需“组件”。视频化素材将是视觉中国未来重要的增长驱动力之一。 投资建议 投资建议：长期逻辑未破，飞轮效应难撼动，维持 “买入”评级。维持此前盈利预测，我们预计公司2020/21/22年净利润分别为2.3/2.8/3.9亿元，对应全面摊薄EPS分别为0.33/0.41/0.55元，当前股价对应同期52.4/43.0/31.5x PE。我们看好国内强化知识产权和图片正版化趋势，公司业务逐步恢复，继续维持“买入”评级。 国信证券传媒互联网团队介绍 张衡（18930809460） 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980517060002 国信证券传媒互联网行业首席分析师 ，毕业于中国科技大学/复旦大学，曾就职于申银万国、兴业证券、华菁证券（华兴资本），9年传媒互联网行业研究经验；11/12年传媒行业新财富、水晶球第二，15年传媒行业第六。 夏妍（13020181618）证券投资咨询执业资格证书编码：S0980520030003 传媒互联网行业分析师，毕业于上海财经大学，近3年卖方研究经验，重点覆盖大视频、新内容、营销服务等领域。 高博文（18621280111）证券投资咨询执业资格证书编码：S0980520030004 传媒互联网行业分析师，毕业于清华大学，3年卖方研究经验， 重点覆盖游戏、互联网等板块。 相关报告 [1]视觉中国-000681-重大事件快评：音乐素材网站上线，抢占视频化桥头堡 [2]视觉中国-000681-重大事件快评：入驻头条创意服务市场，视频化战略下又下一城 [3]视觉中国-000681-深度报告：公司拐点已至，视频化未来可期 [4]视觉中国-000681-2019年年报暨2020年一季报点评：图片版权服务初心未变，蓄势待发再启航 [5]视觉中国-000681-重大事件快评：公司网站正式恢复运营，知识产权保护趋势不变 投资评级 分析师承诺 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 风险提示 本报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有，仅供我公司客户使用。未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询业务是指取得监管部门颁发的相关资格的机构及其咨询人员为证券投资者或客户提供证券投资的相关信息、分析、预测或建议，并直接或间接收取服务费用的活动。 证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 国信证券经济研究所 深圳 深圳市罗湖区红岭中路1012号国信证券大厦18层 邮编：518001 总机：0755-82130833 上海 上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12楼 邮编：200135 北京 北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层 邮编：100032
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