何以成为机构的心头好——解开广发多因子的“投资密码”

（以下内容从海通证券《何以成为机构的心头好——解开广发多因子的“投资密码”》研报附件原文摘录）
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广发多因子的投资风格可以归纳为：1）资产配置上，倾向于高权益仓位运作，并辅以择时降低组合波动；2）行业配置分散，集中度相对较低；3）板块覆盖广泛，轮动特征明显；4）行业覆盖广泛，重仓行业出现在多个板块中，能力圈较为广泛，相对而言周期行业更受到青睐；5）选股风格上，偏好兼具低估值和成长特性的中小盘个股；6）持股行为上，换手率高、持股周期短。综合以上特征，我们认为基金经理的能力圈广泛（覆盖板块、行业众多），操作模式灵活（无论在行业还是个股上，都有较快的切换），较为分散化管理（行业集中度相对较低，前5大重仓股集中度较低）。这种操作模式，为产品净值的波动管理提供了很好的保障。 5. 基金经理投资能力 选股层面，基金经理在大多数行业选股超额收益均为正，尤其在周期、中游制造的选股能力非常突出，多个对应子行业选股胜率超过80%，平均alpha超过20%。行业轮动方面，大多数看好/重仓的行业上，都获得了稳定的超配收益，行业轮动对于组合的收益贡献稳定。 6. 风险提示 本文根据公开数据和评价指标计算，不作为对未来走势的判断和投资建议；2）作为主动权益类产品，基金的业绩表现与基金经理紧密相关，需要关注基金经理变动对业绩的影响；3）基金经理行业集中度、个股集中度较高，业绩波动或较高；4）本文结论通过公开数据分析所得，存在由于数据不完善导致结论不精准的可能性。 1 广发多因子简介 1.1 机构投资者的心头好——广发多因子 对于基金投资者而言，持有体验良好的基金往往兼具高收益和低回撤的双重特征。但进入2021年后，A股市场震荡加剧、行业轮动快，导致基金经理在创造高收益的同时，又能控制好回撤的难度进一步加大。然而，即便是在这样复杂多变的行情下，2021年以来（截至11月，下同），仍有不少主动权益产品（含普通股票型、混合型基金，下同）经受住了市场的考验，在收益和回撤两个维度上同时交出了亮眼的成绩单。 若按照“2021年YTD收益在20%以上，回撤控制在20%以下”的标准进行筛选，符合要求的基金共453只，在全部主动权益基金（共4300只）中占比10.5%。进一步提高筛选标准，将收益下限上调至50%，回撤上限下调至15%，那么，符合标准的基金仅剩29只，具体信息如下表所示。 这29只基金以偏股混合型和灵活配置型居多。受结构性行情影响，持仓大多聚焦在新能源、新经济和周期行业等2021年的热门板块。尽管如此，依然不乏有个别非上述主题的产品表现十分突出，如，广发多因子、华安文体健康主题A、安信鑫发优选等。 考虑到仅考察单个年度的表现具有很强的偶然性，我们结合历史表现，对这29只基金做进一步筛选。具体标准为，1）成立满1年；2）2019年、2020年收益不低于中证800指数，回撤控制在20%以下；3）成立以来的年化收益不低于20%，回撤控制在25%以下（注：考虑到有些基金经历了2018年的熊市，这里将回撤上限定为25%）。 经过上述条件过滤后，仅余5只基金，分别为广发多因子、万家新机遇龙头企业A、中庚小盘价值、同泰慧利A和信达澳银匠心甄选两年持有，分属不同公司。在这5只基金中，仅广发多因子完整经历了2017-2018年的牛熊转换，却还能将全区间的回撤控制在25%以下，足见产品优异的风控能力。 2021年以来，广发多因子业已成为机构投资者的心头好。根据FOF基金2021年三季报的持仓数据，广发多因子是三季度FOF增持份额最多的主动权益基金，共增持1.9亿份。目前，产品已被13只FOF集中持有，是FOF持仓市值最大的主动权益基金，合计持仓6.9亿元。 那么，是哪些特质造就了这样一只兼顾高收益和低回撤的产品？本文将从业绩表现、投资风格、投资能力等角度切入，深入探究广发多因子背后的“投资密码”。 1.2 产品简介 广发多因子（002943），成立于2016年12月30日，为广发基金旗下的灵活配置型基金。产品业绩比较基准为“中证800指数收益率*65%+中证全债指数收益率*35%”。今年以来，得益于突出的业绩表现，基金规模快速增长。截至2021年9月30日，产品规模为138.37亿元。产品的基金经理为唐晓斌（2018年6月25日任职）和杨冬（2021年7月2日任职）。 唐晓斌，硕士，有近7年的投资经理工作年限。曾任职于华泰证券，从事行业研究工作。2011年6月加入广发基金，先后担任行业研究员、研究小组组长、研究发展部总助，2014起任公司权益投资二部投资经理。截至2021年11月30日，在管公募基金3只，均为普通股票型和混合型，规模合计189.30亿元（规模为2021年3季报数据）。 杨冬，硕士。2006年加入广发基金，历任行业研究员、基金经理助理、投资经理等岗位，当前任私募资产管理计划兼公募基金经理。目前，主要负责私募产品管理，在管公募产品仅广发多因子一只。 2 业绩表现 2 业绩表现 下文将从长期、分区间、收益的稳定性等角度展开，分析广发多因子的业绩表现。考虑到现任基金经理最早任职时间为2018年6月25日，本文研究区间从2018年10月8日开始（扣除3个月建仓期）。 1. 长期业绩十分突出 2018年10月以来（截至2021年11月30日），广发多因子的年化收益为55.69%，相对业绩基准的年化超额为45.33%。收益在同类基金中排名前5%。在追求高收益的同时，产品也较好地控制了风险。年化波动率和最大回撤分别为23.95%、18.83%，处于同类中游水平。 高收益叠加中低风险，产品风险调整后收益表现优异。区间的年化夏普比率和收益回撤比分别为1.96、2.96，显著优于业绩比较基准，均居同类产品的前10%。 2. 分年度收益表现优异，波动控制能力不断精进 2019年至今，产品各年度的收益均超50%，同类产品排名始终处于前30%。尤其是2021年，收益表现最为突出。截至2021年11月30日，年化收益为89.26%，相对业绩基准超额达89.04%，在同类产品中排名前1%。 除了出色的业绩表现，基金经理对产品波动的控制能力不断提升。2019年，产品的年度收益达到52.58%，同类基金中排名靠前（TOP16%），但产品的年化波动率和最大回撤却处于同类后50%。然而，近两年，风控水平提升显著。年化波动率和最大回撤均处于同类中上游水平。尤其是最大回撤，近两年都控制在10%左右，跻身同类前30%。 3. 月度超额收益表现稳健，胜率高达82% 从净值曲线看，广发多因子的上升趋势非常稳定，故而我们计算了其相对于业绩基准的月度超额收益，以此来度量产品收益的稳定性。2018年10月以来，产品的月度超额收益胜率为82%，月平均超额收益为3.06%，收益稳健性高。从月度超额收益的变化趋势来看，产品2021年的月度超额收益及稳定性进一步提高。胜率提升至91%，月平均超额收益也增至5.52%。 4. 长期持有体验极佳 如下图所示，2018年10月以来，任一时点买入广发多因子并持有1年，持有的收益均为正。而且，2019年下半年以来，任一时点买入产品并持有1年的收益基本都在40%以上。和同类产品对比，无论是持有1年、1.5年还是2年，广发多因子的收益均显著更优。 5. 上涨市弹性大，下跌市防御性强 为进一步了解产品在不同市场环境中的表现，我们计算了广发多因子及其同类的上涨捕获比率和下跌抵抗比率。以Wind全A代表市场组合；上涨捕获比率为市场上涨时基金与Wind全A的日均收益率之比；下跌抵抗比率为市场下跌时基金与Wind全A的日均收益率之比。上涨捕获比率大于1说明基金在上涨市场中的向上弹性强，值越大，向上弹性越强；下跌抵抗比率小于1说明基金在下跌市场中具备防御性，值越小，防御性越强。 根据我们的计算，广发多因子的上涨捕获比率和下跌抵抗比率分别为1.11和0.85。由此可见，广发多因子既在上涨市场中具备向上弹性，也在下跌市场中具备防御性。同类产品（2018年6月25日前成立的灵活配置基金，不含本基金共1331只）这两个指标的中位数分别为0.88和0.78。这表明，产品在上涨市场中的表现更为突出。 综上所述，广发多因子长期业绩优异，各年度均具有上佳的收益表现。风险控制较为出色，近两年则是更上一个台阶，最大回撤基本控制在10%左右，显著优于同类产品。此外，产品收益稳健性高，月度超额收益胜率超过80%，具有极佳的投资体验。2018年10月以来，任一时点买入广发多因子并持有1-2年的收益均显著高于同类。此外，产品在不同行情中均能战胜市场。尤其是在上涨市场中，收益的向上弹性尤为突出。 3 投资风格分析 我们将从资产配置、板块/行业配置和个股风格偏好3个方面展开，分析广发多因子的投资风格。 3.1 资产配置 图5展示了广发多因子的历史股票仓位，以及同期同类产品（灵活配置型基金）的平均水平。从中可见，产品的股票仓位显著高于同类均值。2018年3季报至2021年3季报，各期平均股票仓位为84.52%，而同类仅为61.77%。这一特征表明，基金经理倾向于配置更多的股票资产以获取更高的收益。 众所周知，股票资产具有高风险、高收益的属性。但由上文的业绩分析可知，尽管广发多因子的股票仓位较高，但基金的风险控制水平依旧位于同类中上游。这说明，基金经理能够较好地管理风险，在通过高权益仓位获取产品收益向上弹性的同时，还有效避免了较大的波动。 此外，从图5中还可以观察到，产品的仓位变化较大，表明基金经理会主动管理产品的仓位，即择时操作。结合市场行情来看，2020上半年，疫情正处于最严重的时期，市场的不确定性较大，产品2季报显示的权益仓位仅为65.95%。进入2020下半年后，疫情逐渐得到控制，产品的权益仓位快速提升。2020年3季报至2021年1季报，每期权益仓位都超过90%。2021年，随着市场波动加大，产品又逐步小幅下调权益仓位至80%-85%区间，很好地抵御了市场波动对净值的负面影响。产品2021年的最大回撤仅为9.4%，显著优于同类。 综上所述，我们认为，在仓位管理上，基金经理倾向于通过较高的权益仓位获取更高的收益，并辅以择时来降低组合的波动。整体来看，这种管理方式取得了良好的效果，产品业绩稳健而突出。 3.2 行业与板块行为 1. 行业配置较为分散，集中度较低 根据基金中报和年报中的全部A股持仓，我们计算了广发多因子在行业上的配置比例，并汇总得到排名前5行业的权重之和，代表行业集中度，以此考察基金经理在行业上是倾向于分散投资还是重配个别行业。 图7展示了产品在每个报告期上的行业集中度，以及在同类产品中的分位点。自2018年年报以来，产品的行业集中度展现出以下3个突出特征。1）集中度稳定，在60%-70%的区间内小幅波动。2）绝大多数季报期，集中度处于市场后1/2。这表明，和同类基金相比，基金经理的行业配置较为分散。3）第1大、前5大、前10大行业合计权重的波动也非常小（见图8）。我们认为，基金经理的行业集中度始终保持较为稳定的水平。 2. 板块行为：覆盖广泛，轮动特征明显 下图展示了广发多因子的板块分布特征，主要特征为： 1）覆盖广泛，各大板块均有涉及； 2）2020年下半年以来，重配周期板块。我们认为，这与基金经理曾在采访中提及的会投资供需格局大幅度改善的周期性行业，这一理念相吻合。但这种行为可能更多来自于基本面变化，并不一定源于基金经理对板块的长期偏好。 我们以每个行业的分析师预期ROE在所有行业中的分位点代表该行业的景气度变化。以下4图列示了2020年以来的每个季报期上，基金经理在周期板块中持仓排名前四的行业——煤炭、有色金属、基础化工和建材行业的景气度变化。 显然，要求基金经理在这几个周期板块上的加减仓行为与行业景气度变化完全同步，并不现实。但从下图中，我们也发现，当行业的景气度处于上升期或高位时，产品的配置比率多数情况下都能适时提高，这实属不易，说明基金经理在周期板块上功底深厚。 3）板块切换行为明显。2018年年报，基金经理在周期、消费、TMT板块上的配置权重相当，呈显著的分散化特征；2019年中报，周期行业的权重大幅降低，重配中游制造和TMT板块；2019年年报，再次呈现均衡配置的特征；2020年中报以来，周期板块权重显著提升；2020年年报高达70%，为历史上最极致的一次板块配置行为；2021年中报，周期板块权重再次下降，大幅增配金融地产板块。由此，我们认为，基金经理会主动进行板块轮动，且调整速度快。相邻2个半年报期，各板块权重可能发生大幅变化。 3. 行业配置特征：覆盖范围广，行业轮动行为突出 进一步考察产品的细分行业分布（图14-15），我们发现： 1）行业覆盖广泛，大部分行业均有涉及。长期来看，基金经理平均配置权重超过5%的行业多达8个，行业层面的能力圈较为广泛。当然，也存在一些截止当前基金经理从未或很少配置的行业。如，周期板块中的农林牧渔、大消费板块中的家电、大金融板块中的银行和综合金融。 2）行业轮动行为突出。下表展示了每个行业在历个报告期上的权重及其平均值和极差（最大值-最小值）。从中可见，大部分平均权重较高的行业，变化也非常大。如，平均权重为8%的有色金属行业，极差高达21%。我们认为，这一现象表明基金经理有较为显著的行业轮动行为。即，并非长期持有某些特定行业，而是适时调整配置比例。前文提及，基金经理近期增配周期板块，结合板块内细分行业权重的大幅变化，我们认为，反映出基金经理投资的出发点是行业景气度变化，这一重要特征。 3）单期权重超过10%的重仓行业出现在多个板块中。下图列示了每个财报期配置比例超过10%的行业明细，不同颜色对应不同板块。从中可见，5个板块都有行业成为重仓，但周期行业出现的次数最多。这可能是源于基金经理对近2年周期板块景气度上行的判断，以及行业内自身较强的选股能力（在后文中分析）。总体来看，在行业配置层面，基金经理的能力圈广泛，相对而言更偏好周期板块。 综上所述，我们认为，广发多因子的板块与行业特征可以概括为，行业集中度相对较低，且行业权重分布稳定；板块覆盖广泛，轮动特征明显，且板块轮动速度较快；行业覆盖广泛，行业轮动行为突出；重仓行业出现在多个板块中，能力圈较为广泛，相对而言，周期行业更为受到青睐。 3.3 风格偏好 利用半年报和年报的全部持股数据，我们计算了广发多因子在市值、估值、盈利和成长等常见指标上的暴露，以此来分析产品的风格偏好，结果如下图所示。 相对中证800指数，广发多因子在市值因子上有明显的负向暴露，即偏好中小盘个股。在成长因子上具有一定的正向暴露，而在估值因子上的暴露则为负向。因此，我们认为，基金经理偏好低估值、高成长的中小盘个股。 进一步，我们基于基金净值，采用sharpe模型来分析基金的风格变化，结果如下图所示。可以看到，绝大部分时期基金都呈现较为明显的中小盘风格。2020年上半年以前，以中盘成长和小盘成长为主；2020年下半年以后，价值风格占比逐渐增大，尤其是小盘价值，在2021年逐渐占据主导。 结合2021年以来的市场行情，我们推测，风格转换主要源自于：2021年以来，周期板块行情较好，基金在周期板块的配置比例高。周期板块大多为价值股，因而在价值风格上的暴露增大。 综上所述，我们认为，持仓风格上，广发多因子偏好兼具低估值和成长特性的中小盘个股。2020上半年以前，聚焦中小盘成长风格；2020下半年以后，对估值的关注度提高，价值风格有所增强。 3.4 持股行为 1. 持股集中度略低于同类产品 从持股数量来看，广发多因子基本与同类均值持平。2021年半年报，共持股109只，同类平均为97只。2018年4季报至2021年3季报，前5大和前10大重仓股持有比例的各期均值分别为31.12%、56.21%。其中，前5大重仓股的合计比例基本持续低于同类平均，前10大重仓股持有比例与同类相当。因此，我们认为，产品的持股集中度略低同类产品。 2. 换手率较高 2019-2020年，广发多因子的半年单边换手率在2.5-5倍之间，始终高于同类。2021年以来，伴随着规模的增长，换手率有所下降，但依旧高于同类。 进一步，我们通过前10大重仓股的平均持有期数（前10大重仓股连续出现在重仓股中的平均期数）考察基金经理的持股行为。由图21可见，广发多因子重仓股的平均持有期数基本稳定在1.5-2季度。即，基金经理重仓持有一只股票基本不超过半年。 由上文可知，基金经理不仅善于通过择时减少组合波动，而且擅长行业轮动。我们认为，广发多因子高换手和低持股周期的特征与基金经理的这种投资风格相吻合。 3.5 基金经理投资风格小结 综上所述，我们认为，基金经理的投资风格可以归纳为：1）资产配置上，倾向于以较高的权益仓位运作，并辅以择时降低组合波动；2）行业配置分散，集中度较低；3）板块覆盖广泛，轮动特征明显；4）行业覆盖广泛，重仓行业出现在多个板块中，相对偏好周期行业；5）选股风格上，偏好兼具低估值和成长特性的中小盘个股；6）持股行为上，换手率高、持股周期短。 综合以上特征，我们认为，基金经理能力圈广泛（覆盖板块、行业众多），操作模式灵活（无论在行业还是个股上，都有较快的切换），倾向于分散化管理（行业集中度相对较低，前5大重仓股集中度较低）。这些特征为产品净值的波动管理提供了良好的保障。 4 基金经理投资能力浅析 4.1 Brinson归因 我们根据Brinson归因模型，结合基金半年报和年报披露的全部持仓，以全面分解产品的超额收益。考虑到产品的换手率较高，归因区间仅包括报告期后一个月。例如，2021年6月30日的归因结果为，假设基金保持2021年半年报披露的持仓不变，计算资产配置、行业配置、个股选择对产品2021年7月1日-2021年7月31日的超额收益贡献，结果如下图所示。 总体来看，资产配置、行业配置、个股选择均能给组合收益带来正向贡献。具体而言，由于择时操作主要作用在于减少组合波动，因此资产配置对超额收益的贡献相对不稳定。行业配置的收益贡献十分显著，尤其是2020年下半年以来，各期行业配置月度收益均值为3.49%。进一步印证了前文所述的，基金经理具有突出的行业轮动能力。个股选择方面，各期也均能为组合贡献相当一部分的收益。 4.2 选股超额收益 1. 行业内选股超额收益突出，胜率高 我们统计了广发多因子2018年三季报以来的重仓股，在季度内相对行业指数的超额收益均值，结果如下表所示。其中，胜率代表2018年三季报至2021年三季报的所有季报期上，某行业的所有重仓股相对行业指数的平均超额收益为正的期数比例。例如，在广发多因子的13期季报中，有2期的重仓股中包含钢铁行业个股。每一期，钢铁行业重仓股的平均收益都大于行业指数，故胜率为100%。 整体来看，基金经理在绝大多数行业上的选股超额收益均为正，且绝大多数行业正超额收益概率超过50%。相对来说，消费行业的选股表现稍显逊色。但周期、中游制造板块的选股能力非常突出，多个行业的胜率超过80%，平均超额收益超过20%。 我们在前文分析产品的行业配置特征时发现，基金经理虽涉猎广泛，但重配周期的次数明显更多。结合基金经理在该板块内的选股表现，我们认为，周期确实是基金经理较为擅长的一个板块。 2. 行业内选股超额收益的时间序列表现稳定 我们进一步计算了每个行业内，选股超额收益的历史变动，结果如下图所示（剔除没有重仓股的行业）。整体来看，基金经理的选股能力较为稳定，尤其是在上游周期以及中游制造板块中。 我们认为，2020年以来，产品不仅在收益表现上十分突出，在波动和回撤控制上相对同类产品也有明显优势。这一方面得益于基金经理的行业配置能力，另一方面，重仓股在行业内能够持续稳定地贡献正向超额收益也是相当重要的原因。 4.3 行业超配带来的收益贡献 由前文可知，广发多因子具有明显的行业与板块轮动行为，这一行为给产品带来的收益如何，下文将具体展开分析。 我们把广发多因子相对基准指数中证800的行业超配收益定义为，（行业权重-基准权重）*（行业未来半年收益-基准未来半年收益）。下表展示了2018年年报以来，平均配置权重在5%以上的行业（下称重仓行业）的累计超配收益。 在8个重仓行业中，仅非银金融的累计超配收益为负。这一结果表明，基金经理在大部分重仓（看好）的行业上，都获得了稳定的超配收益。 下图进一步展示了每期中报/年报，重仓行业在未来半年内的超配收益。在过去5个报告期上，仅2020年中报的行业超配行为合计贡献为负，且产生正贡献的行业占比较低（37.5%）。其余的4个报告期，行业超配行为的贡献均大于0。 从行业超配的收益贡献幅度来看，广发多因子2021年优异的业绩一定程度上源于正确的行业选择，近2个报告期的贡献均在10%以上。虽然产品在2020年超配的行业表现不佳，但基金经理凭借出色的选股能力，依然取得了60%以上的收益。具体而言，在几个超配贡献为负的行业，如建筑、电力及公用事业中，选股超额收益相当突出。 根据上述分析，我们认为，基金经理不仅具备较强的选股能力，而且较为擅长行业轮动。回顾历史，当行业配置行为带来短期负向贡献时（如2020年中报），选股能力很好地弥补这一负面影响，保持产品业绩的稳定。此外，前文也提及，基金经理的行业集中度相对较低，这也在一定程度上控制了当行业配置发生错误时可能产生的回撤。 综上所述，我们认为，基金经理的投资能力主要体现在以下两个方面。选股上，大多数行业的选股超额收益为正，尤其是在周期和中游制造板块内的选股能力非常突出，多个行业的选股胜率超过80%，平均超额收益超过20%。行业轮动上，大多数重仓（看好）的行业都能获得稳定的超配收益，行业轮动对组合的收益贡献较为稳定。 5 总结 5 总结 对于基金投资者而言，良好持有体验感的基金往往兼具高收益和低回撤双重特征。因此，我们按照“今年以来收益在50%以上，回撤控制在15%以下”的标准进行筛选，符合标准的主动权益基金仅29只。而这29只产品中，历史上业绩表现突出且稳定的仅5只。这5只产品中，广发多因子成立时间最早，是唯一一只完整经历了牛熊转换市场（2017-2018年）的产品。此外，根据基金2021年三季报的持仓，广发多因子是当前FOF持仓市值最大的主动权益基金。基于此，我们关注到广发多因子这只产品，并对其展开深入分析。 广发多因子（002943），成立于2016年12月30日，为广发基金旗下的灵活配置型基金。业绩比较基准为“中证800指数收益率*65%+中证全债指数收益率*35%”。截至2021年9月30日，产品规模为138.37亿元。产品的基金经理为唐晓斌（2018年6月25日任职）和杨冬（2021年7月2日任职）。 业绩表现上，广发多因子长期业绩优异，各年度均具有突出的收益表现。风险控制上，近两年风控水平提升显著，最大回撤基本控制在10%左右，显著优于同类。此外，产品收益稳健性高，月度超额收益胜率超过80%。因此具有极佳投资体验。自产品成立以来（扣除3个月建仓期），任何时点买入广发多因子并持有1-2年的收益均显著高于同类。最后，区分不同市场环境来看，产品在不同行情中均能战胜市场组合，尤其在上涨市场中，收益的向上弹性尤为突出。 广发多因子的投资风格可以归纳为：1）资产配置上，倾向于高权益仓位运作，并辅以择时降低组合波动；2）行业配置分散，集中度相对较低；3）板块覆盖广泛，轮动特征明显；4）行业覆盖广泛，重仓行业出现在多个板块中，能力圈较为广泛，相对而言周期行业更为受到青睐；5）选股风格上，偏好兼具低估值和成长特性的中小盘个股；6）持股行为上，换手率高、持股周期短。综合以上特征，我们认为基金经理的能力圈广泛（覆盖板块、行业众多），操作模式灵活（无论在行业还是个股上，都有较快的切换），较为分散化管理（行业集中度相对较低，前5大重仓股集中度较低）。这种操作模式，为产品净值的波动管理提供了很好的保障。 投资能力方面，选股层面，基金经理在大多数行业选股超额收益均为正，尤其在周期、中游制造的选股能力非常突出，多个对应子行业选股胜率超过80%，平均alpha超过20%。行业轮动方面，大多数看好/重仓的行业上，都获得了稳定的超配收益，行业轮动对于组合的收益贡献稳定。 6 风险提示 6 风险提示 1）本文根据公开数据和评价指标计算，不作为对未来走势的判断和投资建议；2）作为主动权益类产品，基金的业绩表现与基金经理紧密相关，需要关注基金经理变动对业绩的影响；3）基金经理行业集中度、个股集中度较高，业绩波动或较高；4）本文结论通过公开数据分析所得，存在由于数据不完善导致结论不精准的可能性。 联系人 郑玲玲 zll13940@htsec.com 021-23154170 法律声明： 本公众订阅号（微信号：海通量化团队）为海通证券研究所金融工程运营的唯一官方订阅号，本订阅号所载内容仅供海通证券的专业投资者参考使用，仅供在新媒体背景下的研究观点交流；普通个人投资者由于缺乏对研究观点或报告的解读能力，使用订阅号相关信息或造成投资损失，请务必取消订阅本订阅号，海通证券不会因任何接收人收到本订阅号内容而视其为客户。 本订阅号不是海通研究报告的发布平台，客户仍需以海通研究所通过研究报告发布平台正式发布的完整报告为准。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本订阅号所载信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，对任何因直接或间接使用本订阅号刊载的信息和内容或者据此进行投资所造成的一切后果或损失，海通证券不承担任何法律责任。 本订阅号所载的资料、意见及推测有可能因发布日后的各种因素变化而不再准确或失效，海通证券不承担更新不准确或过时的资料、意见及推测的义务，在对相关信息进行更新时亦不会另行通知。 本订阅号的版权归海通证券研究所拥有，任何订阅人如欲引用或转载本订阅号所载内容，务必联络海通证券研究所并获得许可，并必注明出处为海通证券研究所，且不得对内容进行有悖原意的引用和删改。 海通证券研究所金融工程对本订阅号（微信号：海通量化团队）保留一切法律权利。其它机构或个人在微信平台以海通证券研究所金融工程名义注册的、或含有“海通证券研究所金融工程团队或小组”及相关信息的其它订阅号均不是海通证券研究所金融工程官方订阅号。

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