讨论(五十九)|三低地产

（以下内容从国泰君安《讨论(五十九)|三低地产》研报附件原文摘录）
　　报告导读 以当前市场环境展望至2023年，房地产行业将进入三低状态，即低杠杆、低增长、低估值，分别代表行业运营模式、行业发展方向和估值。 根据我们的测算，若严格执行当前的去金融化政策，行业去杠杆完成时点将在2023年结束，正式进入低杠杆时代。在我们的半年报综述第一章的专题讨论环节当中，我们测算了当前行业缩表的进程，预计将在2023年完成本轮缩表，若以2021年7月份八部委联合文件要求规范行业发展中对预收账款的规定来看，去杠杆时间可以额外拉长半年到一年。无论如何，若没有政府和金融机构的额外刺激，当前看似阵痛、但有长期好处的市场，将在2023~2024年完成去杠杆，正式进入低杠杆时代。以上可以参见《降档但扩表有曙光，利润率定方向---2021年中报综述》 作为重资产行业，去杠杆后将使行业进入低速发展期，需求端也将更多考虑实物供需、而非信贷政策，当前市场的关注点需要进行极大转变。在前一篇点评当中，我们提出了对需求端的讨论，由于数据的缺乏，尚没有清晰的逻辑对需求进行判断，但以制造业产业聚集带来的高端需求增加，至少在结构上将带来极大增量，且因为会有单价的提升，使得总金额依然能够得到一定增长，最终体现为不依赖金融杠杆下，行业进入低速发展阶段。与行业预期不相一致的是，当前市场更多着眼于对信贷政策放松与否的关注，而以当前和未来的政策来看，去金融化仍然是趋势，因此，主导行业的变量正在逐步切换。 低杠杆和低增长，对于过去高速发展的行业来说是极大的转折，因此进入到低估值阶段，但这个估值，并非PE所代表的估值陷阱，而是能够持续经营企业的DCF，结构性机会已经开始。尽管市场对地产的估值讨论，几乎全部集中于当期PE中，并因此陷入长期的估值陷阱，随着大量房企因为业绩负增长而被动提升PE，部分投资者已经开始转而选择其他估值方法。我们此前已经发布多篇深度报告，讨论行业估值方法，并给出了明确的计算方式和结果，对于有存在破产概率的房企来说，按照DCF模型，也可以算出是否低估，然而根据PE来看，大多进入到数据假象中。按照DCF，能够持续经营的房企，估值低估幅度平均达到50%，结构性机会已经开始，只等行业出清，即可完成估值修复。 风险提示：政府重新放开前融、再走土地金融模式。 特别声明 本订阅号发布内容仅代表作者个人看法，并不代表作者所属机构观点。涉及证券投资相关内容应以所属机构正规发布的研究报告内容为准。市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本订阅号中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。本订阅号内容均为原创，未经书面授权，任何媒体、机构和个人不得以任何形式转载、发表或引用。

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