【国君通信|公司深度】仕佳光子:光通信切入大年,芯片业务厚积薄发

（以下内容从国泰君安《【国君通信|公司深度】仕佳光子:光通信切入大年,芯片业务厚积薄发》研报附件原文摘录）
　　加关注 点击“蓝字”，关注我们 投资要点 首次覆盖,目标价18元，给予增持评级。预测2021-2023年公司归母净利润为0.38亿、1.19亿、1.88亿元，对应2021-2023年EPS为0.08元、0.26元、0.41元，考虑到IDM企业平均估值及公司未来2年高增长，给予2023年PE为43x，目标价18元。 光通信小年切入大年，芯片业务厚积薄发。2022年海外主要云厂商200G/400G需求旺盛。AWG作为主要合分波组件，100G以上模块渗透率快速提升。公司是少数批量供应数通AWG芯片厂商，有望直接受益。公司2021Q3起200G AWG开始放量。DFB激光器国产需求迫切，我国光芯片市场2025年约11亿美元，天花板还很高。公司2.5G/10G DFB芯片已通过客户认证，2021年Q3单季度DFB营收已经超过2021年上半年。芯片业务发展趋势下有望迎来业绩拐点。 IDM模式优势明显，未来成长看两大平台拓品类。公司发展历史看，凭借与中科院半导体所强强联合，以及有源、无源两大芯片平台，公司从无到有开拓出无源PLC分路器、AWG、微透镜、VOA，有源2.5G、10G、25G、CW DFB芯片产品。公司核心优势是具备全流程的工艺能力，可以较快地研发投入无源、有源新品，且IDM模式下经过盈亏平衡点后，具备较高盈利弹性，是兼具有源、无源芯片能力核心稀缺标的。 催化剂：AWG订单饱满、DFB通过客户认证。 风险提示：5G、数据中心发展不及预期、市场竞争加剧。 1. 投资建议 光通信小年切入大年，AWG芯片厚积薄发。当前处于流量爆发重要窗口期。Facebook改名META进军元宇宙，博通有望在2022年推出51.2T交换芯片，苹果或在2022年推出AR/VR系列产品，叠加字节等厂商切入和布局，有望带动5G应用下C端流量爆发。在此背景下，海外主要云厂商200G/400G需求意向旺盛。AWG芯片作为合分波组件方案因为具有极致的性价比在高速率模块渗透率快速提升。公司作为全球少数可批量供应数据中心AWG芯片供应商，目前已进入Intel、索尔思、华工正源等主流模块厂商，有望直接受益。经过测算，随着200G模块在2022年放量，全球AWG市场空间有望达15亿元。公司2021Q3起更高毛利和单价的200G AWG开始放量，有望迎来业绩拐点。 DFB芯片广空间赛道，国产替代下有望贡献业绩。DFB激光器是光模块里重要的直调和发射元件，目前高端芯片为海外把持，国产需求迫切。经测算，我国光芯片市场2025年约11亿美元，市场天花板还很高，目前主要光芯片企业营收规模还很少，行业整体发展大于竞争。目前，公司2.5G/10G DFB芯片已经通过客户认证和产品认证，根据客户需求进行出货。而25G、硅光用CW DFB芯片目前在可靠性过程中。2021年Q3 DFB激光器出货量和营收已经超过2021年上半年。我们认为，随着国内10G PON领域持续建设，以及国内5G建设持续回暖，公司通过验证的产品有望环比增长，带动公司盈利水平进一步增长。 IDM模式优势明显，未来成长看两大平台拓品类。公司是典型的全流程IDM模式芯片企业，核心竞争优势是具备无源和有源芯片两大工艺平台。从公司发展历史可以看到，通过与中科院半导体所强强联合，公司从无到有开拓出无源领域PLC分路器、AWG、微透镜、VOA等芯片品类，前两者已经做到全球领先。有源领域公司具备外延生长、光栅制备等有源芯片核心制造能力，目前已开辟出2.5G、10G、25G、CW DFB芯片产品，未来也完全有能力开辟出PD、SOA等更多有源产品，有望持续突破。我们认为未来成长的逻辑将是基于两大工艺平台实现芯片品类的有机扩张。 2. 盈利预测与估值 2.1. 盈利预测 光芯片及器件：公司该业务包括PLC分路器芯片，AWG芯片，DFB激光器芯片，光纤连接器，隔离器及其他光器件。PLC、AWG营收占比较高，预计2022年占比将继续提升，同时在AWG、DFB高毛利产品带动下毛利率有所上升。另外预测公司PLC业务有望平稳增长。我们预测2021-2023年光芯片及器件营收yoy为20%/61%/39%，2021-2023年毛利率为28.64%/37.90%/39.30%。 室内光缆和线缆材料：室内光缆和线缆材料为公司除芯片业务以外的传统业务，公司是国内最早制作室内光缆的的企业，当前主要应用于5G和数据中心领域。随着国内下半年5G基站建设持续回暖，以及超大型数据中心建设，预计室内光缆和线缆材料有望稳步增长。我们预测2021-2023年室内光缆营收 yoy为10.4%/10%/9%;线缆材料2021-2023年营收yoy 为25.90%/10%/9.09%。室内光缆毛利率为18%/18%/18%，线缆材料毛利率为13%/13%/13%。 其他业务：预计2020-2022年公司其他业务营业收入yoy为-2.73%/0%/0%，毛利率为20%。 2021-2023年，公司将充分享受光通信产业及芯片业务高速增长机遇，收入预测分别为7.95亿元、10.66亿元、13.67亿元，归母净利润预测为0.38亿元，1.19亿元，1.88亿元，对应EPS为0.08元、0.26元、0.41元。 2.2 估值分析 1）PE 估值 公司经营模式为光通信有源和无源光芯片IDM模式，即包含芯片设计、芯片生产和器件封装全工艺流程，为此选取同是芯片IDM模式的三安光电、士兰微、光库科技作为可比公司参考。结合我们分析，数据中心AWG业务发展格局好，空间成长快；高毛利的DFB芯片在国产替代和5G/F5G建设需求下有望放量，公司在国内技术较为领先，产能、客户认证布局较早。考虑行业平均的市盈率水平，以及公司在未来的高成长，给予2023年PE 43x，合理估值18元。 2）PS估值 同样选取相似行业及地位的三安光电、光库科技、士兰微作为可比公司参考。预计2021-2023年公司每股净资产为2.60/2.86/3.27，考虑到公司IDM模式，设备、产线投入是产能和研发的重要支撑，业绩在未来两年持续释放，应参考行业平均的市净率，给予公司2023年PB 6.6x，对应合理估值21元。 综合两种估值方法，合理估值区间为18元至21元。考虑审慎原则，我们从低取目标价，为此采用可比PE估值方法，目标价18元，首次覆盖，给予增持评级。 3. 仕佳光子：厚积薄发的芯片企业典范 3.1 以“芯”为本，聚焦技术创新 院企合作典范，自主研发拓展产品能力圈。2010年，仕佳光子母公司，郑州仕佳通信科技有限公司（现更名为河南仕佳信息技术有限公司，以下简称“郑州仕佳”）与中科院半导体所合作成立仕佳光子。成立之初，面对我国和全球光纤宽带建设浪潮，公司首先瞄准PLC分路器芯片领域。2012年，公司完成PLC分路器芯片的研制，并开始逐步批量供货。2014年，经过与日韩巨头的价格战，以及自身产能的提升，仕佳光子成为全球最有竞争力的PLC光分路器芯片供应商。凭借PLC平台技术，自2016年以来，公司拓展PLC技术领域，先后研制成功DWDM AWG芯片、数据中心AWG等无源合分波芯片，切入骨干网、城域网、数据中心等应用领域。2018年起，公司从无源芯片切入有源芯片，陆续立项和开发出2.5G、10G、25G、大功率CW DFB激光器芯片等产品，并逐步开展市场推广和导入。目前公司主营业务覆盖光芯片及器件、室内光缆、线缆材料三大板块，产品实现骨干网、城域网、接入网、数据中心领域全覆盖应用。 公司客户为国内外知名光器件和通信设备厂商。公司现有英特尔、AOI、中航光电、华工正源等知名客户，且公司作为光芯片供应商，产品技术含量高、附加值大，客户一旦完成产品导入，更换供应商的成本和风险较大，除了需要耗费人力物力对新进供应商进行资质认证，还需要承担更换供应商带来的产品稳定性、可靠性方面的风险。近年来，公司海外营收占比迅速上升。2020年末，海外营收已经达到整体的36%。 3.2. 营收规模不断扩大，芯片业务有望高增长 营收规模不断扩大，上市当年即扭亏为盈。2017-2020，公司营业收入持续增长，复合增长率11.7%。2020年公司登陆科创板，同年公司高毛利光芯片及器件产品收入增幅明显，业绩随即由负转正。2021年前三季度，公司营收为5.6亿元，同比增长13%，归母净利润达到0.3亿元，同比下降26%。由于PLC分路器业务抢占市场，以及海外数据中心正从100G升级到200G/400G，原有主力产品100G AWG向200G AWG切换，预计从Q3开始公司芯片业务将迎来环比持续增长。 高毛利芯片业务占比提升，整体毛利率保持稳定。公司光芯片及器件业务（包含PLC分路器、AWG芯片和DFB激光器芯片）规模快速上升，目前占比总营收超过30%。其中，PLC分路器是公司传统的优势产品，近年来迎接国内外宽带建设浪潮，采用竞争性的定价策略抢夺国内外市场。AWG芯片毛利率水平在45%-55%，毛利率水平与出货规模正向相关，随着200G AWG出货持续提升，AWG芯片业务占比提高将带动芯片业务毛利率稳步向上。DFB激光器目前2.5G已经完成大客户导入实现量产出货，2021H1毛利率水平在50%以上，随着DFB营收规模快速上升，预计未来整体毛利率上升空间较大。 费用率整体保持稳定，研发投入确保技术优势。公司费用率整体保持稳定，细分项目有所波动。2021前三季度研发费用率超过10%，公司目前披露的在研项目有13项，包括高速数据中心芯片互联、合分波芯片、高速率DFB等，均为国内光通信芯片“卡脖子”或亟需技术攻关的领域，具有良好的发展前景。管理、销售等费用随着营收规模增加，规模效应显现，预料未来会持续下降。另外，由于募投项目正逐渐推进，部分募投资金转化为结构化存款，利息收入降低了财务费用的占比，预料未来保持平稳。 3.3. 院企合作典范，激励促进人才建设 公司第一大股东为郑州仕佳。2010年，仕佳光子母公司，郑州仕佳与中科院半导体研究所合作成立仕佳光子。母公司为国内做室内线缆较早的一批企业，业务开展曾包括深圳仕佳光缆、杰科公司等。2015年，公司整体变更为股份公司。2017年，为减少关联交易，公司发行股份收购杰科公司。2018年7月，为更好发展光纤连接器业务，公司收购和光同城100%股权。2021年，为更好进行业务协同，公司使用自有资金收购杰科新材料剩余18.86%股权，完全控股该公司。目前，公司实际控制人为葛海泉先生，并拥有10家控股子公司或孙公司。 为吸引和保留人才，公司成立以来已经进行多轮股权激励。公司于2012年6月，即成立之初，仕佳有限（仕佳光子前身）同意将其持有的仕佳875万元出资额无偿赠予葛海泉、雷霆、钟飞等高管、业务骨干及外部专家顾问，并允许专家骨干们以1元进行认购。2015年4月，同意公司高管、业务骨干及中科院专家以1.3元/每元出资额对仕佳有限增资1200万元注册资本，2019年5月股东大会同意黄永光、朱洪亮等公司业务骨干以3.2元/股对公司进行增资。公司通过多轮自然人直接持股的形式对骨干员工进行股权激励，让员工与公司分享利润、共担风险，有助于提升员工劳动积极性、主动性，勤勉尽责地为公司地长期发展服务。 3.4. 募投达产有望大幅提升核心芯片产能 募投项目达产将大幅提高核心AWG、激光器芯片产能。公司2020年公开发行登陆科创板，募集约5亿元投入到AWG、激光器芯片、光分路器项目中。两个项目顺利实施后，将形成每年800万件AWG芯片及器件，以及4200万件半导体激光器芯片及器件的生产能力。根据招股说明书，2019年底，PLC分路器器件产能为500万件，数据中心AWG器件为180万，募投达产后将有大幅度提升。 4. 光通信切入大年，芯片业务厚积薄发 光通信市场可分为接入、传输网以及数据中心，当前三大市场均朝高景气领域切换。我们认为，行业下游的高景气，可以使在接入网、数据中心、传输骨干网芯片产品全面布局的仕佳光子持续受益。 4.1. AWG芯片：数通200G/400G升级，未来有望量价齐升 AWG芯片（阵列波导光栅）是广泛应用于骨干网和数据中心合波、分波的无源芯片（器件）。数据中心模块市场100G向200G/400G升级， AWG用量有望快速扩张。数据中心市场，Lightcounting预测全球前五大云厂商200G/400G市场规模将实现快速增长，2022年200G模块市场规模超过6亿美元；400G模块市场规模超过10亿美元。AWG芯片作为合分波组件应用到模块中始于2015年，原有的模块合分波方案为滤波片+Z-block方案或光纤阵列方案，虽然性能较好，但在数据中心商温级封装、对准、成本等方面存在劣势。目前，公司作为全球可批量供应数据中心平面型AWG芯片主要供应商，是少数已经进入Intel、索尔思、华工正源等主流数据中心模块的供应厂商，有望直接受益于高速率模块需求的高速增长。 数据中心CWDM4传输技术早期主要为滤波片+Zblock方案。随着数据中心传输速率不断提高，对于传输距离大于500米的应用场景，为了节约光纤成本，电信网中的CWDM技术被引入数据中心，通过波分复用/解复用器，在一根光纤中传输1271nm、1291nm、1311nm、1331nm四个间隔20nm的波长。最早采用的CWDM4组件是基于薄膜滤波片TFF的Z-block技术。该方案的原理是将TFF滤波片分两组粘贴在一个斜方棱镜上。实践中，为了对齐光路，需要用到多个准直器，而且光路对准直光束十分敏感，需要对每个准直器独立调节，组装工艺较为复杂 AWG因为极具性价比、尺寸、封装优势有望成为主流高速模块合分波方案。2015年起，为了简化封装工艺，以减小尺寸和降低成本，人们延续电信领域的应用，开发了可用于数据中心的小尺寸CWDM4 AWG芯片。AWG是在电信网中早已成熟应用且用于复用/解复用DWDM光信号，信道间隔通常为200G或者100G（对应波长间隔1.6nm或者0.8nm），应用到数据中心中，波长间隔增加至20nm，技术难度降低了，但对成本、尺寸的要求要更加严格。主要优势有三点。一是性价比。从成本角度考虑，100G AWG均价约为87元（参考仕佳光子招股书），而200G AWG并没有2个100G的价格，而是在100G基础上略有提升，因此从模块BOM表的角度是极具性价比的。二是尺寸和封装优势，目前主流的CWDM4 AWG芯片，尺寸可以控制在2mm×10mm以内，适应于更高速率下更小Form Factor的需求，而滤波片和Z-block相对而言器件尺寸较大。另外在光路对准上，接收端AWG可以直接通过90度转折入射光探测器阵列，省去波导阵列与光线阵列的耦合，简化组装工艺，在数据中心普遍采用COB封装的场景更具优势。三是适合大规模生产。AWG芯片是PLC平面光路技术工艺的一种主要应用，通过不同的衬底和波导材料使用半导体工艺如光刻、刻蚀、生长等形成晶圆后进行切割，一个6寸的晶圆上可以做数百只CWDM AWG芯片，具备明显规模效应和成本优势。 应用趋势上，AWG在传统模块接收端站稳阵脚，硅光模块下应用将更加广泛。结合产业链调研，发射端，AWG和滤波片方案都有应用，而由于滤波片在性能上更优，且组装上两种方案的TOSA生产流程没有大区别，因此早期滤波片方案更多。但数据中心应用需要结合到成本和性能的衡量，由于AWG性能也大致满足，且成本较低，在传统方案中占比有一定提升。接收端，AWG方案具备极佳的成本优势和前述的封装优势。损耗高的缺点可以通过设置多模波导输出来克服，因此已经完全符合接收端性能要求。另外，随着硅光模块趋势出现，发射端一般实现MUX的集成，而接收端采AWG DeMux+探测器的形式已经成为绝对主流，在可见的未来，AWG在模块中的应用将更加广泛。 整体竞争格局良好，数据中心模块领域仕佳光子身位领先。传统DWDM合分波场景的主要玩家有光迅科技、博创科技、仕佳光子等。由于光迅(Ignis)、博创（原Kaiam英国PLC芯片）踏足该领域较早，仕佳光子在该领域处于追赶地位。但在数据中心AWG应用领域，仕佳光子是国内较早开发的主要供应商，而且早期通过与Intel等主要数通模块联合开发，通过推广效应逐渐进入更多光模块厂商认证中，如AOI、华工正源等。目前看先发优势、认证优势已经十分明显。该领域其他竞争对手还包括天孚通信、共芯光子、安捷康光通、永鼎光电子等， 数通AWG空间测算：全球约15亿元，2022年增长较快。我们参考LC对100G CWDM4、LWDM4、200G FR4、400G FR4/FR8市场用量，并考虑100G CWDM4收发端MUX和DEMUX大致每个模块里面合分波成本为25美金，测算下来全球市场空间约在2.4亿美元，约合15亿元。实际上，100G LWDM、200G、400G单价或将更高，因此市场空间或将更大。 公司作为数通模块AWG主要供应商，2021年上半年报表可见100G逐渐升级为200G应用浪潮，环比改善趋势明显。公司2020年AWG业务营收规模超过1亿，主要为2018年100G AWG导入Intel等大客户以来，2019、2020年开始逐渐放量。2021年起，海外云厂商200G/400G模块快速增长，100G模块需求有所下滑，因此上半年100G AWG营收同比有所下滑。但三季度以来，200G AWG出货量快速增长，带动整体单季度毛利率上升。我们预计2022年公司在200G/400G AWG业务带动下，利润水平有望环比持续提升。 4.2. DFB激光器芯片：高毛利广空间，国产替代下加快导入 DFB激光器是光模块里重要的激光直调和发射元件。DFB是应用最为广泛的激光器，目前主要速率有2.5G、10G、25G，广泛应用在无线、固网接入、城域传输等领域。DFB激光器毛利率较高，根据公司披露的DFB业务毛利率，可以达到50%以上，且速率越高，衬底材料所占的成本将越低，毛利率水平可达到60%以上。 高速率激光器芯片被海外垄断，国产替代需求迫切。由于海外企业发展较早，产业链完备，海外主流速率已经达到25G Baud，高端芯片如56G Baud或100G PAM4应用只有海外少数厂商如Lumentum、Broadcom、三菱等可以提供，国内水平25G基本可以自给，但更高端应用场景的50G EML或100G PAM4应用仍需突破。根据2018-2022年国家光电子路线发展规划，国内需要重点突破的激光器速率类型提出国产化要求。考虑到国内占光通信模块全球产值60%以上，高速率光芯片的突破迫在眉睫。 光芯片市场2025年约11亿美元，市场天花板还很高，增长是主旋律。测量假设如下：1.中国光模块市场采用LC预测；2.考虑模块平均毛利率为25%；3.考虑光芯片平均成本占比25%。测算得2020年6.7亿美元迅速增长到2025年11亿美元,CAGR将达到17.4%。考虑目前国内主流激光器专业厂商收入仅1-2亿元，国内发展环境依然是发展大于竞争。 光模块芯片认证属于层次认证，实现量产需要下游模块厂商在终端客户认证通过。认证的环节与产业链环节是相似的，光芯片厂商需要通过下游模块/OSA厂商的认证，模块厂商将光芯片组装成模块后再交由下游客户如华为、中兴的设备商进行认证。因此，在正常情况下，一款芯片从认证到量产需要较长的时间。 公司DFB芯片进展迅速，中低速率已经批量出货，高速率正在进行验证。具体认证过程而言，一般存在两个认证：客户认证和产品认证。客户认证要求较为苛刻，需要全方位的老化、测试等多轮可靠性验证，一般时间较长。产品认证相对简单，一般通过客户认证后即可进行产品认证，获得供应商代码，时间相对较短。公司自2015年起便开始激光器的研发，目前2.5G/10G DFB芯片已经通过客户认证和产品认证，根据客户需求进行出货。而25G、硅光用CW DFB芯片目前在客户可靠性认证过程中。根据公司公告，2021年Q3 DFB激光器出货量和营收已经超过2021年上半年。我们认为，随着国内10G PON领域持续建设，以及国内5G建设持续回暖，公司已通过验证的产品有望环比持续起量，带动公司毛利率进一步增长。 4.3. 光分路器芯片：细分赛道龙头，受益全球宽带建设 PLC光分路器芯片可应用于光纤到户建设中，公司是该细分领域龙头。PLC分路器在网络中，可以将一根光纤中传输的光信号按既定的功率比例分给多个光纤，或者进行多个光纤耦合到一个光纤，实现信号传输的耦合、分支、分配。公司目前销售的PLC分路器相关产品有PLC芯片晶圆、芯片、器件，在该领域业务开展已久。根据ElectroniCast数据，2017、2018年全球PLC销量分别为3280、3348万只，公司两年芯片出货量为1488.74、1805.35万片，市占率超过40%，全球市场占有率第一。 接入侧，全球宽带建设高景气，带动PLC分路器稳步增长。目前，全球宽带建设按区域分可为海外和国内。海外如欧美在互联网泡沫期间进行大规模宽带建设，但当前光纤入户渗透率还比较低，2021年我们观察主要欧美发达经济体均有宽带投入提速的计划。而南美、东南亚等发展中国家地区宽带建设渗透率也在不断提升，整体而言海外增速较快。国内光纤铺设比较成熟，目前正从FTTH升级到FTTR，即国内的光纤到房间，在房间内，需要采用室内分路器进行光路的划分，将是未来比较大的增量。公司作为全球PLC芯片、分路器件的主要供应商，PLC业务是业绩稳定的重要基础，有望持续受益。 公司分路器业务迎来高景气。经历国内光纤到户建设的高峰，2018-2020年PLC业务规模略有下滑。但随着后疫情时代欧美对流量需求增长更为迫切，公司分路器业务有望开拓更多海外市场。历史数据看，PLC分路器与海外光纤铺设和需求强相关。当前海外光纤宽带建设进入高景气周期，PLC业务未来景气有望维持。 5 IDM模式优势明显，芯片平台拓品类稀缺标的 公司是典型的IDM模式芯片企业，核心竞争优势是具备无源和有源两大IDM工艺平台。从公司发展历史可以看到，通过与中科院半导体所强强联合，公司从无到有开拓出PLC分路器、AWG、DFB等芯片品类。我们认为未来成长的逻辑将是基于有源、无源两大IDM工艺平台实现芯片品类的有机扩张，是适应未来光电芯片集成大趋势下的核心稀缺标的。 5.1. 有源平台：利润来源于工艺，IDM研发身位灵活 有源芯片是光通信中的重要元件，利润率来源于工艺水平或Knowhow。以最主要的激光器芯片DFB为例，从产业链的角度，激光器芯片与其他光电芯片痛处光收发模块上游，毛利率水平高，业内水平可以达到50%-60%。速率越高，材料成本占比越低，但良率同时也越低。以单颗DFB激光芯片为例，2.5GDFB芯片单价1元，直接材料占比约30%，而10GDFB芯片单价7元，25GDFB芯片单价40元，但其制作的原材料都是磷化铟材料，材料成本占比将越来越少。因此，激光器芯片利润水平一方面来源于工艺的把控或Knowhow，核心指标是良率，二是来自于量产从而摊薄单位固定成本（材料、设备折旧、电费等）。 制作工艺繁多，属高端精密制造业。传统的光芯片需要采用的是宽带隙半导体的工艺，主要为第二代半导体如GaAs、lnP等三五族半导体材料。由于三五族半导体材料并不如集成电路可大规模标准化使用，而是需要很多产线、工艺结构的Knowhow积累，因此各家光芯片厂商的制作方案各不相同。但大体的制造流程，主要需要经过四大步骤：购买衬底-外延生长-后端工艺-测试封装。光芯片厂商主要向成熟的磷化铟、砷化镓衬底厂商购买衬底。以常见的RWG DFB激光器芯片为例，主要流程可以用两次外延、四次光刻与刻蚀、掩膜层制备、两次金属电极制备，以及减薄、解理、镀膜、耦合封装等工艺，若加上各个流程中材料准备、仪器调整、清洁等辅助流程，工艺流程超过三、四十个细分步骤。每个步骤的良率的差距，都会导致最终产品巨大数量级良率的影响，属于高端精密的半导体制造行业。 外延生长和光栅制备是激光器芯片核心工艺，公司具备全流程工艺技术优势明显。最影响良率的工艺为外延生长环节，如何控制组分的均匀性，长出高质量、低缺陷的晶体是重中之重。外延工艺制作的是最为核心的光电转换区域，也是所有后端加工工艺的前置步骤，将直接决定最终芯片和器件的关键性能。而用于通信的DFB芯片由于要求窄线宽和波长选择性和稳定性，其光栅的制作工艺如全息、电子束光刻等环节至关重要。以5G广泛用到的CWDM、MWDM、LWDM等25G光芯片为例，其本质是通过调整光栅的结构和特性来实现波长的偏移效果，如果没有光栅的工艺，很难在较短时间内研发出相关的新产品。业内部分芯片厂商将核心的外延步骤外包给代工厂，流程把控相对更难。公司从2018年对DFB芯片进行大量研发投入，已建立包含外延生长、光栅制作、刻蚀、镀膜、划片、测试、老化、封装等全工艺线，是国内少数掌握MOCVD外延、电子束光栅到耦合封装全产业链的DFB激光器芯片企业，公司电子束光栅精度可以达到业内领先的10nm。 业内有源光芯片发展趋势是大功率和集成化，公司具备IDM模式研发身位灵活。大功率DFB激光器主要应用于硅光领域，解决硅难以制作激光器的核心缺陷；目前公司已经布局大功率CW激光器，并给下游客户进行送样测试；二是磷化铟集成化，我们常说的EML本质上是磷化铟衬底上集成了EAM调制器与DFB激光器，也是一种集成。而在未来集成化要求集成更多的器件，如将激光器、调制器、SOA等集成到PIC上，该领域主要为海外Lumentum、Infinera等垄断。国内需要在磷化铟等材料体系中获得突破，具备从外延、光刻到封装IDM全流程能力是重中之重。 另外，公司的竞争优势还体现在产品已经克服多个壁垒，进入测试和量产期。我们认为一家良好的光芯片厂商至少需要经过以下几个阶段：一是工艺和材料的积累阶段，大概需要2-4年将工艺的流程、原材料供应链等打通；二是产线建设和调试，大规模产线的建设和调试大约需要一年时间。三是研发出样品到认证成功后量产，大概也需要一年或更长的时间。我们认为，每一个阶段的各种要素的积累都必不可少。公司当前已经走过了技术、设备、客户等门槛，从2018年起从无到有建立起全流程的有源平台产线，当前多项产品进入测试和量产的阶段，是重要的竞争优势。 5.2 无源平台：工艺厚积薄发，有望持续优化品类 公司以PLC平面光波导技术起家，工艺积累深厚，多个品类做到领先。2010年10月公司厂区奠基，较早投入的研究方向即为PLC分路器芯片。凭借中科院等团队骨干的日夜专研和打磨，仅花一年左右时间，2012年，公司便正式发布国内首款PLC分路器芯片，打破了长久以来海外厂商垄断的局面。此后，公司芯片逐步量产销售，经过不断优化，产品熬过了日韩巨头价格战和激烈的市场竞争。2014年公司的产能快速提升，在2015年一跃成为最具竞争力的PLC光分路器芯片供应商。随后，公司进入AWG电信网络和数据中心领域，同样实现国产自研的突破。当前公司AWG芯片产品覆盖数据中心（4通道O波段）、骨干和城域网（40/48通道）、5G前传（20通道AWG产品），并且在2019年7月起开始批量供应数据中心100G AWG器件，成为该领域主要供应商。 PLC工艺平台还可以制作更多无源器件，以及其集成方案。传统上，基于平面光波导技术解决方案的器件包括：分路器（Splitter）、星形耦合器（Star coupler）、可调光衰减器（Variable Optical Attenuator,VOA）、光开关（Optical switch）、光梳（Interleaver）和阵列波导光栅（Array Waveguide Grating,AWG）等。基于对硅基工艺平台的积累，公司还开发可调光衰减器VOA，以及硅基微透镜等品类。以硅基微透镜为例，使用半导体工艺来批量生产透镜，逐步取代原来的玻璃透镜。其中，单颗硅透镜主要应用于发射(TX)端，放置于DML/EML等激光器后方，起光束准直或者会聚作用;阵列硅透镜主要应用于接收(RX)端，放置于探测器前方，起光束会聚作用。又以可调光衰减器VOA为例，该器件主要应用于骨干网波分场景，或可与DWDM AWG进行集成，在合分波器件上提供更加集成的方案。 5.3. 总结：IDM模式身段灵活，未来有源+无源拓5可期 我们认为，公司是典型的IDM模式芯片企业，核心竞争优势是具备前述无源和有源两大IDM工艺平台，可以实现芯片品类的有机扩张，是适应未来光电芯片集成大趋势下的核心稀缺标的。该类企业有两大特征。 一是IDM模式下产品拓展能力强。无论是有源还是无源光芯片，均离不开光刻、刻蚀、镀膜等核心工艺。公司有望依托无源及有源两大工艺平台，布局有源/无源大规模光电子集成芯片研发。有源方面，公司目前主要产品为DFB激光器，但基于磷化铟衬底为基础的有源材料体系从技术上可以拓展到DFB+EAM芯片，探测器PD芯片，SOA光放大器等。无源方面，凭借深厚的积累，典型产品PLC分路器芯片已经做到全球市占率第一，AWG产品在数通领域也具有较高的市占率。结合公司在研项目，基于PLC或IDM工艺平台拓展的项目有VOA（可调光衰减器，骨干网场景）、硅基微透镜等（光模块领域）。 二是IDM模式下盈亏平衡点后盈利弹性较大。通过观察财务报表发现，公司AWG 2021H1营收规模有所下滑，对应毛利率也有一定下滑，主要原因是IDM模式下，固定成本例如设备折旧、人员等是主要成本，可变边际成本是较低的。随着高毛利的DFB、AWG芯片业务有望持续增长，公司盈利水平边际弹性变化将更加显著。 6 风险提示 （1）5G、数据中心发展不及预期风险：公司所处光通信产业链上游，若未来5G网络和数据中心建设未达预期，运营商以及相关云计算厂商投入规模不足，可能出现公司下游应用领域需求放缓等情况，对公司的经营业绩及未来的发展造成不利影响。 （2）市场竞争导致毛利率下降风险：AWG行业存在竞争者，若未来市场竞争情况恶化，或更多供应商得到模块厂商认证，可能存在毛利率水平下降的风险。 本报告摘自已外发报告：《仕佳光子：光通信切入大年，芯片业务厚积薄发》。 成果回顾 （下拉获取更多） 1.通信行业周观点 2021.08.29 运营商发力云计算，光模块企业业绩分化 2021.08.22 中移动回A启动，星链规模提升至3万颗卫星 2021.08.15 运营商中报业绩创新高，新代际三个方向布局 2021.08.08 中国电信A股9日发行，华为追求有质量地发展 2021.08.01 业绩估值处于上升趋势，三个方向布局 2021.07.25 中国电信回A获批，通信下半年三条主线布局 2021.07.18 中国电信回A迫近，5G应用扬帆提速 2021.07.11 ICT基建景气度上行，降准支持企业加速扩张 2021.07.04 5G模组规模集采，六部门促进关键器件攻关 2021.06.27 5G基站规模招采开启，运营商业绩企稳强劲 2021.06.24 中国电信大幅提升派息率，彰显公司成长性信心 2021.06.24 奥飞数据拟推股权激励计划，彰显长期发展信心 2021.06.20 持续重视AIoT赛道，电信设备市场企稳 2021.06.13 800G光模块初露锋芒，新代际有望强者恒强 2021.06.06 鸿蒙加速万物智联，站在流量周期新起点2021.05.30 关注5G三期集采，景气度开始上行 2021.05.23 继续重点推荐智能控制器和光模块产业链 2021.05.16 国内5G基站超80万，关注光模块产业链 2021.05.09 Q1板块高景气，聚焦有业绩支撑和预期反转个股机会 2021.05.05 星网集团组建，运营商一季报开门红 2021.04.25 持仓结构性变化下，关注运营商和智能控制器投资机会 2021.04.18 中移动推“数智云网”，关注一季报景气度 2021.04.11 电信A股上市股东大会通过，Starlink组网再进一步 2021.04.04 华为、中兴加码汽车领域，光模块领域马太效应明显 2021.03.28 运营商创新业务加速，“双千兆”行动拉动10G PON产业 2021.03.21 中国电信回A提速，关注一季报景气度 2021.03.14 十四五规划发布，新型基建和数字经济转型是重点 2021.03.08 传统业型，基建中军价值回归 2021.03.07 从政府工作报告分析通信产业结构趋势 2021.02.28 关注运营内需和制造海外进击的机会 2021.02.21 专题：A/H股通信板块异同分析 2021.02.07 调整之下，保持乐观，注意结构 2021.01.24 中兴Q4盈利能力强劲，5G用户超预期完成 2021.01.17 运营商价值回归进入第二阶段，关注IDC和电子品分销的机会 2021.01.10 运营商专题：基建中军价值回归 2021.01.03 三家运营商ADR被美恶意启动退市，基建中军有望价值重新评估 2020.12.27 11月业务数据向好，关注基建补强到应用拓展 2020.12.20 自主可控任重道远，运营商开启二次转型 2020.12.13增强产业链稳健性，补短板进入深水区 2020.12.06 国内主设备商竞争力更强劲，关注卫星产业机会 2020.11.29 5G建设定调“适度超前”，ToB蓝海市场开始突围 2020.11.22 中国移动实施500亿价值分享行动，家庭千兆网络产业加速升级 2020.11.15关注海外边际修复及5G新一期投资带来的通信板块机会 2020.11.08 通信板块持仓底部重现，海外边际修复预期触底反弹 2020.11.01 持续增强通信设备等领域全产业链优势 2020.10.25“数物”业绩持续亮眼，关注外部环境和出口变化 2020.10.18 加强量子科技发展布局，国内第四大运营商成立 2020.10.11 聚焦三季报，关注好赛道 2020.10.08 以业绩为基，三个方向维度探寻Q4通信最佳配置方向 2020.09.27 四部门要求加大5G投资，用户渗透加速带来流量拐点 2020.09.20 Q2全球光模块市场创新高，阿里创新应用引领技术趋势 2020.09.13 华为禁令将正式生效，以时间换空间 2020.09.06 当下通信板块的投资观点：三方面寻找Q4通信最佳配置方向 2020.09.05 通信行业2020年半年报梳理：Q2环比改善，光模块、IDC、卫星北斗表现亮眼match 2020.08.30 工业互联网大会召开，毫米波产业加速（周观点0824-0830） 2020.08.23 运营商经营将持续改善，关注卫通赛道（周观点0817-0823） 2020.08.16 运营商拐点持续，Cat.1模组风头正劲（周观点0810-0816） 2020.08.09 北美云厂商资本开支保持正增长，5G海外波折难逆格局趋势（周观点0803-0809） 2020.08.02 车联网标准体系指南发布，北斗三号正式开通（周观点0727-0802） 2020.07.26 5G用户蓬勃发展，关注5G后应用投资 2020.07.19 英国禁华为入场，波折难逆格局趋势 2020.07.12 小荷才露尖尖角，中报行情开启 2020.07.05 5G R16版本冻结，中报将至，布局通信高景气板块 2020.06.28 IDC龙头彰显长期投资价值，关注通信中报机会 2020.06.21 当下通信板块的投资观点 2020.06.14 北斗全球组网完成在即，通信行业业绩与主题共振 2020.06.07 业绩与主题共振，坚持三条主线 2020.05.31 腾讯5000亿加码新基建，广电5G整合再进一步 2020.05.24 两会引导新基建方向，实体名单升级 2020.05.17 美国对华为限制加码，对通信行业的影响分析 2020.05.10 关注两会方向指引，趋势产业“育树生花” 2020.05.04 围绕二季度高景气，关注流量及5G产业链 2020.04.26 5G大规模招采全落地，流量及物联需求旺盛 2020.04.19 当疫情走出阴霾的时候，Q2通信应该关注什么？ 2020.04.12 “云视物”一季报亮眼，5G产业链开始大幅回暖 2020.04.05 移动5G集采落地，持续关注流量主线机会match 2020.03.29 运营商资本开支大幅增长，ICT产业上行可期match 2020.03.21 工信部数据验证流量高增长，中国移动投资开启5G盛宴 2020.03.15 详解“新基建”，后疫情下寻找全球核心竞争力 2020.03.08 招标开启拉开5G建设序幕，关注5G产业链、流量基建、应用三条主线 2020.03.01 疫情全球蔓延，远程云办公行情真的走完了吗？ 2020.02.24 工信部加快5G发展进程，车联网等应用有望加速起航 2020.02.16 行业复工进度符合预期，WiFi6有望加速渗透 2020.02.09 流量及远程应用仍为主线，关注卫星互联网催化 2020.02.02 投资、流量、产能、工作模式四维度解析疫情对通信行业影响 2020.01.19 中兴通讯定增落地，关注2019年年报窗口期投资机会 2020.01.12 工信部明确SA行业标准，移动密集招采力争年内商用 2020.01.05 华为中兴5G发货量领先，联通eSIM试点扩展全国 2019.09.16 政府对5G建设予以多项鼓励政策，运营商竞争环境缓和 2.事件点评 2021.08.26 新易盛：海外营收成支柱，筹措收购发力硅光 2021.08.26 光迅科技：传输业务超预期，受益全球基建景气延续 2021.08.25 广和通：业绩符合预期，车载模块布局持续深化 2021.08.24 天孚通信：海外增长迅猛，外延拓宽新领域 2021.08.22 宝信软件：业绩贴近预告上限，PLC打开新空间 2021.08.22 奥飞数据：业绩符合预期，积极响应碳中和战略 2021.08.22 数据港：业绩基本符合预期，完善首都经济圈布局 2021.08.20 万国数据：业绩符合预期，上架、销售、扩张稳步推进 2021.08.20 中国联通：业绩略超预期，传统新兴业务均亮眼 2021.08.18 和而泰：业绩符合预期，展现发展的持续韧性 2021.07.30 威胜信息：中报符合预期，全系业务稳中有进 2021.05.23 威胜信息：引入腾讯创投，业务落地节奏加速 2021.04.29 中兴通讯：业绩如期高增长，持续研发构筑成长基石 2021.04.23 新易盛：海外营收超国内，备货扩产节奏延续 2021.04.23 光迅科技：业绩符合预期，光电技术引领行业前沿 2021.04.23 天孚通信：国内招标开启成长，外延内生地位巩固 2021.04.22 中国联通：业绩如期高增长，多业务全面企稳亮眼 2021.04.21 光环新网：业绩符合预期，京津冀、长三角战略布局成型 2021.04.21 威胜信息：业绩略超预期，“碳中和“战略下充分受益 2021.04.20 宝信软件：业绩超预期， 双主业业绩加速释放 2021.04.13 拓邦股份：业绩超预期，成长逻辑持续兑现 2021.04.09 和而泰：拟分拆铖昌科技A股上市，芯片业务蓄势勃发 2021.04.05 奥飞数据：业绩符合预期，扣非净利润同比高增 2021.03.23 数据港：客户上电加速，EBITDA增速创历史新高 2021.03.17 中兴通讯：业绩符合预期，技术积累助力格局向上 2021.03.12 中国联通：高质量发展符合预期，产业互联网亮眼2021.03.11 拓邦股份：业绩超预期，智能控制器龙头加速成长2021.03.10 中国电信：业绩进入上行通道，拟在A股上市拓展业务版图2021.02.04 数据港：EBITDA和IT负载同比高增长，利润释放可期 2021.01.30 声网：横向拓展业务版图，收购IM龙头唤醒Easemob2021.01.26 拓邦股份：业绩超预期，家电、工具、锂电多点开花2021.01.26 天孚通信：业绩高增确定，平台化龙头继续向前 2021.01.24 中兴通讯：Q4单季度盈利能力提升，聚焦高质量增长2020.12.17 科华恒盛：更名“科华数据”，聚焦云业务发展2020.12.07 声网：Q3业绩符合预期，客户规模加速扩张 2020.11.08会畅通讯：业绩高速增长，规模效应逐渐显现 2020.11.08 中嘉博创：业绩环比改善，Call Center业务潜力巨大 2020.10.31广和通：业绩大超预期，海外订单饱满 2020.10.31国脉科技：业绩符合预期，“5G+智慧健康”布局加码 2020.10.30数据港：业绩超预期，利润释放加速 2020.10.29光环新网：在建项目有序推进，明年逐步进入机柜密集交付期 2020.10.28新易盛：三季度业绩持续高增，备货饱满成长可期 2020.10.23 光迅科技:全年指引保持高增，盈利能力显著优化 2020.10.13 中兴通讯：股权激励草案推出，构筑更强护城河 2020.10.08 数据港：定增落地，扩张能力进一步增强 2020.09.03 ZOOM：中国没有ZOOM，只有亿联 2020.09.02 会畅通讯：拐点已至，静候佳音 2020.09.01 科华恒盛：IDC业务稳步拓进，与腾讯合作落地变现 2020.08.31 科华恒盛：30而已，60可期 2020.08.30 和而泰：控制器业务高增长，汽车电子和芯片突破 2020.08.30 移为通信：疫情冲击逐步淡化，持续研发开拓新赛道 2020.08.28 中际旭创：电信数通双轮驱动，多点开花助力高增 2020.08.28 光环新网：业绩基本符合预期，看好中长期资源储备优势 2020.08.27 爱施德：H1业绩超预期，供应链与新零售双驱发展 2020.08.26 光迅科技：产品结构升级，芯片自给率提升助力业绩超预期 2020.08.26 奥飞数据：毛利率提升显著，拟收购扩大环京布局 2020.08.26 数据港：业绩符合预期，机柜数和在建工程大幅增长 2020.08.24 声网：Q2业绩超预期，下游应用场景持续拓展 2020.08.13 中国联通：盈利如期持续回升，新业务亟待增色 2020.08.12 科华恒盛：剥离非核心业务，全面辅佐腾讯布局IDC 2020.08.04 REITs试点机遇大于挑战，权属清晰和具有稳定现金流的IDC项目将率先受益 2020.08.02 广和通：业绩加速释放，增长动能十足 2020.08.02 光环新网：环比改善，零售型IDC龙头中长期逻辑不改 2020.08.01 爱施德：5G 换机风口已至，数字化赋能开启新篇章 2020.07.31 新易盛：产品毛利持续提升，扩产加快助力成长 2020.07.25 广和通：收购Sierra Wireless全球车载前装模块龙头，车载前装国际布局加速发展 2020.07.17 科华恒盛：IDC与UPS业务协同优势显著，得腾讯云十年期合约锁定业绩增长 2020.07.13 新易盛：业绩高增超预期，电信数通空间兑现 2020.07.09 中际旭创：业绩预告高增长，数通和电信双轮驱动 2020.06.07 上海3.6万机架用能指标落地，政策支持IDC发展更进一步 2020.06.03 ZOOM：业绩大幅超预期，预计将全面提价 2020.05.30 鹏博士：廊坊IDC辐射京津冀，200亿战投加速产业布局 2020.05.20 鹏博士：风险充分释放，轻装简行再焕新生 2020.05.18 ZOOM：研发人员扩充60%，业务高歌猛进 2020.05.15 会畅通讯：SaaS订单与付费转化率双升，业绩逐季释放可期 2020.05.14 会畅通讯：ZOOM中国全面提价，提升云视频公司付费转化率 2020.05.11 ZOOM：全资收购安全加密龙头，彻底打破安全质疑 2020.05.07 恒为科技：网络可视化前端龙头受益5G流量爆发，嵌入式国产化加速推进驱动业绩增长 2020.05.06 ZOOM：和甲骨文强强联合，溢价能力持续提升 2020.05.06 科华恒盛：技术同源优势凸显，UPS赋能数据中心驱动业绩成长 2020.05.05 淳中科技：业绩符合预期，“替存拓新”助增长 2020.05.05 鹏博士：轻资产重运营，数据中心双线重仓 2020.04.30 数据港：业绩符合预期，深度绑定阿里成长可持续性强 2020.04.28 和而泰：业绩符合预期，成长逻辑不改 2020.04.26 国脉科技：物联网业务稳步拓展，前瞻布局智慧健康 2020.04.25 中兴通讯：业绩符合预期，缓解掣肘加大研发 2020.04.24 中际旭创：业绩符合预期，受益数通和电信，高增长可期 2020.04.23 中国联通：新旧交替窗口期下，可见循序渐进的变化 2020.04.23 新易盛：业绩符合预期，立足电信以期数通 2020.04.22 数据港：阿里加码投资，深度绑定大客户未来率先受益 2020.04.21 新基建再加速，阿里加码2000亿投资，看好云计算产业链 2020.04.21 卫星互联网纳入新基建，产业链加速 2020.04.19 亿联网络：股权激励落地，毛利率有望进一步提升 2020.04.15 亿联网络：高质量年报搭配诚意满满的点评 2020.04.13 会畅通讯：付费转化率大幅提升，客户结构优化业绩逐季度体现 2020.04.12 亿联网络：内生增长强劲，产品感动天地 2020.04.10 中际旭创：业绩预告符合预期，数通+电信助力高增长 2020.04.10 新易盛：业绩符合预期，产品与客户结构持续优化 2020.04.09 和而泰：渗透与破局，保持核心优势 2020.03.31 海格通信：北斗+5G频中标，多重产业机遇已来 2020.03.29 中兴通讯：国内格局稳固，海外业务快速恢复 2020.03.25 中嘉博创：大额中标显龙头优势，业绩触底回升可期 2020.03.20 移动5G千亿投资出炉，产业链确定且有更高预期 2020.03.17 数据港：机柜投放加大，在建工程大幅增长，未来成长可期 2020.03.15 中际旭创：无惧短期波动，数通与5G驱动未来高速成长 2020.03.08 新易盛：拟定增募集资金，加码布局5G和数通高端模块 2020.03.06 科华恒盛：IDC新锐+UPS巨头，多年积淀蓄势待发 2020.03.05 苏州科达：千呼万唤始出来，转债发行助力底部反转 2020.03.01 苏州科达：底部反转，浴火重生？ 2020.02.29 和而泰：八年连续增长，双核业务成长路径清晰 2020.02.27 会畅通讯：会当凌绝顶，畅览众山小！ 2020.02.27 国脉科技：业务结构显著优化，“产学研”助提速超车 2020.02.26 亿联网络——发个业绩快报都要超预期？ 2020.02.24 会畅通讯——天空是你发挥的极限 2020.02.15 中际旭创：拟收购增强低成本制造能力，以期提升电信市场竞争力 2020.01.27 会畅通讯：双师课堂全国布局加速，云视频硬件终端拓展海外市场 2020.01.24 二六三：业绩略超预期，子公司业务整合初显成效 2020.01.23 中际旭创：业绩基本符合预期，变更募集资金用途加大400G投入 2020.01.20 新易盛：业绩超预期，5G建设+400G产品打开成长空间 2020.01.18 中兴通讯：非公开发行落地，助力5G产品保持优势 2020.01.14 亿联网络：业绩兑现打破疑虑，核心价值逐步凸显 2019.12.19 中国联通：行业竞争环境改善，业绩提升立竿见影 2019.11.15 中国联通：混改继续扩大深化，5G赋能实现价值重估 2019.05.12 中际旭创：业绩将步入回暖周期，400G及5G助力公司发展 3.行业研究 2021.08.04 2021Q2云厂商业绩专题：亚马逊、Facebook资本开支同比高增，整体对服务器等技术基础设施投资较乐观 2021.07.07 汽车通信构建新循环，数据驱动成长（智能网联车系列一） 2021.06.03 光模块：站在流量新周期起点，浪里淘沙全球进击 2021.05.26 2021Q1北美和国内云厂商资本开支同比高增，看好云计算产业链 2021.05.06 优秀制造的全球进击，流量红利的新起点一2020年报及2021一季报总结及展望 2021.03.09 智能控制器：专业分工下产业东移，国内厂商的星辰大海 2020.11.07 2020Q3北美云厂商业绩专题：云业务同比两位数增长，Capex同比环比两位数稳健增长 2020.11.04 通信行业2020年三季报总结：光模块、IDC、物联网持续高景气，关注持续性机会 2020.11.03 2020Q3基金持仓：通信行业仓位创近年来新低，“光数物”关注度提升 2020.08.15“手机门店版”盒马生鲜模式一触即发 2020.08.05 2020Q2北美云厂商：疫情之下云收入保持两位数增长，资本开支仍正增长 2020.07.24 2020Q2基金持仓专题：重仓占比环比下降，光通信个股加仓明显 2020.07.15 IDC乘风破浪的下半场，从资源禀赋向运维服务的转变 2020.06.28 卫星互联网按下加速键，剖析新赛道红利风口 2020.06.02 新基建升温，育树生花——构筑连接和算力，5G、IDC、新兴产业持续受益 2020.06.01 北斗三号全球组网在即，全面国产化高空网络安全建设一触即发 2020.05.08 再获政策推进，NB-IoT产业加速 2020.05.06 疫情短期扰动不改长期趋势，5G和流量主线持续景气 2020.04.27 2020Q1基金持仓专题：从低配格局切入超配通道，进入仓位上升周期 2020.04.21 车联网：赛道加速，百舸争流 2020.04.17 流量繁荣新周期下的新基建投资机会 2020.04.02 移动5G集采落地，产业链开始加速 2020.03.27 市场最全的V2X车联网产业链梳理：新开一局，弯道超车 2020.03.26 腾讯会议国际版之殇——我们坚定不看好 2020.03.24 ZOOM股价没涨完，亿联外资没买完，会畅信创没做完，科达转债已搞完 2020.03.08 当下时点看通信板块的投资价值 2020.03.05 通信三大领域产业推进及国产化提速 2020.03.02 一图看懂广电及5G战略投资机会 2020.02.25 一图看懂华为移动服务HMS七大细分投资机会 2020.02.25 一图看懂5G新基建产业链投资机会 2020.02.25 一图看懂物联网应用及新兴产业链投资机会 2020.02.25 一图看懂云计算产业链投资机会 2020.02.25 一图看懂远程办公产业链投资机会 2020.02.18 再融资新规对通信行业影响几何？ 2020.02.05 三大场景奠定高增基调，远程办公纵享千亿市场 2020.02.04 深度揭秘中美远程办公视讯习惯的异同 2020.02.03 2019Q4基金持仓：低配格局下的仓位调整期，未来有望再次进入提升周期 2020.02.02 远程视讯降本增效全面提速，有望撬动千亿级协同办公市场 2020.01.14 国君通信精品巨献——5G新应用云视频通信发展图鉴 2020.01.07 当下通信板块配置什么？ 2019.11.04 通信行业2020年度投资策略：新代际，大变革，强可控 2019.09.10 二季度环比改善，无线侧、主设备、物联网增长亮眼 2019.08.27 曲折波动中前行，云计算资本开支回暖和5G浪潮来临有望拉动光模块厂商集体复苏 2019.08.06 主设备商专题：新的代际来临，主设备行业景气度提升 4.公司研究 2021.04.16 和而泰：双引擎构筑护城河，进入“1-N”放量期 2021.01.24 爱施德：电子烟龙头上市，加速门店拓展速度，公司进入高速发展期 2021.01.16 爱施德：爱来悦好，销（售）刻施德 2020.12.02 宝信软件：深耕智慧制造和工业互联网，IDC业务开启新周期 2020.12.01 中嘉博创：金融服务外包龙头，呼叫中心行业百亿市场待开掘 2020.11.20 上海瀚讯：国防宽带通信龙头，推动国防信息基础设施从窄带向宽带飞跃 2020.11.02 有方科技：智慧能源模块先行者，积极布局车联网终端 2020.10.29 天孚通信：成本驱动产业分工，平台化龙头潜力无限 2020.10.24 东软载波：物联网加速崛起的中国“芯”龙头 2020.08.09 爱施德：页数不多，全是干货 2020.08.01 爱施德：5G终端迎换机浪潮，分销零售现变革机遇 2020.07.18 中际旭创：数通龙头强者恒强，电信市场助力成长 2020.07.14 广和通：物联网模组行业急先锋，改变未来行业长期竞争格局 2020.06.23 光迅科技：高景气不惧短期扰动，自主创芯筑长期壁垒 2020.06.22 ZOOM：为什么至少还要再涨50% 2020.06.09 奥飞数据：“乘势而起”，蓄势待发的IDC新锐 2020.04.17 本周六亿联网络2019年报解读——会前必读宝典 2020.04.06 揭秘：亿联网络持续高增长八大未解之谜（上篇） 2020.04.06 一文读懂亿联网络过去的5年和未来的5年 2020.04.02 中兴通讯：好整以暇，新代际再突破 2020.03.29 亿联网络：一文读懂亿联网络过去的5年和未来的5年 2020.02.14 和而泰：智能控制龙头，核心芯片新贵 2020.01.31 苏州科达：政府加大远程办公投入力度，研发增加摩云视讯再起航 2020.01.30 二六三：远程办公渗透率加速，国内SaaS企业服务龙头优先受益 2020.01.29 会畅通讯：乘双师课堂东风，千亿级蓝海赛道有望拔得头筹 2019.11.24 中国联通：多重共振拐点至，风好正是扬帆时 2019.07.03 和而泰：以智能控制器为基石，自主可控射频芯片拓展空间 2019.05.28 中国联通：内生改善成效显著，代际更替迎接质变 2018.07.30 和而泰：稳中求进，从智能控制到平台的进击之路 2017.11.15 光迅科技：龙游浅底，从“芯”开始 5.科创板研究 2019.07.25 5G赋能科创时代：科创板通信板块标的剖析 2019.07.04 睿创微纳深度覆盖：红外成像领军者，核心技术酝酿发展潜力 2019.06.19 睿创微纳：率先注册生效，471页招股说明书（注册稿）要点梳理 2019.06.18 世纪空间：418页招股说明书要点梳理 2019.06.17 优刻得：481页招股说明书要点梳理 6.海外研究 2021.1.28 产品矩阵持续扩充，2021业绩可期 2021.1.27万国数据：兵马未动粮草先行，高性能数据中心开发先行者——海外IDC系列研究之一 2020.11.07 2020Q3北美云厂商业绩专题：云业务同比两位数增长，Capex同比环比两位数稳健增长 2020.11.07 Microsoft：业绩超预期，Azure营收增长48% 联系方式 重要声明 免责声明 本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 特别声明 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