宏观经济呈现改善迹象--江海债市日报2021-11-16

（以下内容从江海证券《宏观经济呈现改善迹象--江海债市日报2021-11-16》研报附件原文摘录）
　　1.市场展望 周一央行续作1万亿MLF，本月到期全部续作。辩证的看： （1）等量续作，从资金量的角度，还是呵护了市场。 （2）从利率的角度，2.95%的资金利率依然比降准或者omo要贵一些。我们此前分析过，央行会通过各种工具给市场注入流动性。如果MLF用的越多，成本就越高，对存单利率也就会产生抬升的压力。例如7月份，降准置换MLF，降低了银行的资金成本，存单利率一度大幅低于MLF利率。因此，未来一段时间，我们估计存单利率会继续朝着2.95去靠近。 当天还公布了10月份宏观数据。数据一方面呈现改善的迹象，工业，消费均好于市场的预期。而主要拖累项还是房地产，这是政府主动调控的结果。如果后期房地产不放松，说明政府不担心经济，我们也不必担心经济。如果房地产放松，说明经济下行速度已经超过政府的预期，未来在房地产政策放松下，经济也相对容易边际改善，也就是下滑速度放缓。所以目前经济的运行趋势依然在政府控制范围内。 并不是经济下行，就一定带来货币放松和利率下行。如果是政府主动调控导致的经济下行，对利率的影响就很小；如果经济是内生性的下行，政策就需要放松去对冲经济下行，利率才有下行的空间。 2.辩证看待10月经济数据 1、工业生产小幅回升，数据表现优于PMI 10月规模以上工业增加值同比增长3.5%，增速较9月回升0.4个百分点；两年平均增长5.2%，同样小幅反弹；工业增加值季调环比录得0.39%，略低于历史同期均值。数据表现明显优于PMI，且与工业用电量走势背离，10月工业用电量环比回落5.16个百分点至3.2%。 三大门类采矿业、制造业、电热燃气及水生产和供应业增加值同比分别为6%、2.5%和11.1%，采矿业和公用事业反弹，制造业小幅回升0.1个百分点，相对表现不佳。伴随能源保供稳价持续推进，10月原煤产量同比4%，创年内最高增速，带动采矿业增速明显反弹。采矿业和公用事业表现优于制造业，部分解释了工业增加值和制造业PMI出现背离。 2、房地产投资继续下滑，基建仍未发力 1-10月固定资产投资累计同比增速为6.1%，较上月回落1.2个百分点；单月同比-2.18%，连续两月为负。从分项来看，10月基建投资当月同比-4.83%，回落0.3个百分点；房地产进一步回落至-5.4%；制造业保持在10.14%的高位，投资增速受到基建和房地产的拖累。 房地产开发投资探底，10月同比-5.4%，较9月回落1.9个百分点。商品房销售面积、新开工面积和竣工面积同比分别为-22.1%、-32.2%和-20.6%，房屋销售下滑拖累新开工，竣工大幅下挫则说明房企资金环境已经影响到存量项目的施工进度，房地产行业面临至暗时刻。资金端方面，1-10月房地产开发资金来源累计同比8.8%，较前值回升2.3点，各资金渠道均收紧，定金预收款和其他资金降幅最大。 基建投资同比-4.83%，较前值小幅回落，基建迟迟不发力。基建地产表现不佳从建材行情和挖掘机开工小时数可基本预判。今年项目储备和专项债供给较充沛，而基建发力遇阻，堵点或在于地方隐性债务化解导致城投融资趋紧，国有土地使用权出让收入回落至近五年低位，同时能耗双控背景下“两高”项目被遏制，地方经济增速考核力度减弱。 制造业投资继续位于高位，同比略回升至10.14%，是总投资的重要支撑项，主要受益于消费回暖和外需强劲。行业间表现较分化，化学原料、农副食品加工、汽车制造相对表现不佳。10月出口交货值同比11.6%，外需对制造业的拉动仍较显著。 3、消费继续修复，物价影响较大 消费继续恢复，10月社会消费品零售总额同比4.9%，较上月回升0.5个百分点；但商品零售价格指数回升至102.9的较高位，扣除价格因素同比1.94%，不及9月，通胀向下游传导加速显性化。餐饮收入同比2%，较上月回落1.1个百分点，近期疫情反弹对消费影响偏弱。 伴随油价上涨，石油制品类同比大幅回升12个百分点至29.3%；通讯器材类同比34.8%，是增速增高的分项，或受到iPhone 13的拉动；化妆品、日用品和家电类均有所改善；金银珠宝类和金银珠宝类表现不佳，同比大幅回落；供应链影响下汽车消费继续萎靡，同比仅小幅回升0.3个百分点至-11.5%。 10月生产和消费超预期，房地产和基建继续萎靡，整体来看数据表现偏好。但目前基本面结构性问题突出，工业增加值超预期主要源自采矿业和公用事业的拉动，制造业生产仍低位运行；基建面临地方隐性债务和土地财政的压制难以回升；消费剔除价格因素后增速其实是回落的。 展望后续，房地产边际放松或带动相关行业链条和土地市场回暖，对制造业、房地产和基建均有提振作用，但在房企杠杆和贷款集中度等长效管理机制下，地产放松程度有限；从金融数据来看，10月社融已企稳，融资环境改善对经济的促进作用慢慢显现，存在滞后。整体来看，近期经济预期较此前有所好转，但房地产放松程度和出口下行时间点需密切关注。 3.周一策略回顾 关注宏观数据和MLF如何续作：江海债市早盘策略（2021-11-15） 上周五，美股反弹，科技板块领涨；欧股指创新高。美债利率小幅上行，10年美债收益率一周反弹10bp，接近1.57%。原油回落；伦铜创两周新高。黄金创半年最大周涨幅。 国际方面，《联合国气候变化框架公约》第二十六次缔约方大会于13日晚在英国格拉斯哥闭幕。大会达成决议文件，就《巴黎协定》实施细则达成共识。碳中和碳达峰的大趋势或加剧经济的滞胀风险。 国内方面，发改委表示，配合做好金融、房地产等领域风险处置与防范，搞好跨周期调节。 今日关注10月份宏观数据，8000亿MLF如何续作。市场对10月宏观数据预期悲观，需要关注是否有超预期的点。我们认为整体市场焦点还是通胀预期和房地产边际放松，债券市场依然面临调整的压力。 宏观数据环比改善：江海债市午盘策略（2021-11-15） 周一利率下行，央行投放1万亿MLF，提前续作后期到期的2000亿MLF，带动资金面宽松，利率下行。 之前市场对10月宏观数据预期悲观，实际数据好于市场预期。整体看，宏观数据受到出口带动，汽车产销改善，限产限电减弱。工业和消费改善，投资依然较弱。 具体而言，消费方面，除了餐饮受到疫情影响下行，其他的主要消费有改善。投资受到房地产下行的影响，弱于市场预期。第三批土地拍卖延期也对投资产生压力，因为投资里面很大的一方面是土地购置。后期第三批土地拍卖还是要重启，叠加现在政府开始房地产边际放松，所以经济目前最差的部分至少后期会有小幅的改善。 因此，我们认为从10月份数据看，滞胀的环境是有所改善的。滞改善，经济数据改善；胀的压力特别是PPI的压力也小了。当然，这都可以归结于煤炭。此前煤炭供给少，PPI反弹多，但是限产限电又导致工业生产不行，所以滞胀表现的较为明显。现在是煤炭供给多了，PPI反弹压力下降，而限产限电改善后，工业生产改善。 当然，从环比的角度看，经济最差的是7-8月份，10月份数据至少说明经济环比下降的趋势暂时得到遏制。这是需要引起足够的重视，而债券市场似乎还没有认同这一点。 法律声明 本文章仅供江海证券有限公司客户使用，接收人不会因为收到文章而被视为江海证券有限公司客户。本文章信息均来源于公开资料，对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本文章所载的资料、意见及推测仅反映发布文章当日的判断。在不同时期，可发出与本文章所载资料、意见及推测不一致的文章，在知晓范围内履行披露义务。文章中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或询价。本文章所载信息均为个人观点，并不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本文章中的任何意见或建议是否符合其特定状况。本文章中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。 此外，本文章并非证券研究报告。

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