【东吴电新】正泰电器中报点评:Q2单季高增,龙头韧性强劲

（以下内容从东吴证券《【东吴电新】正泰电器中报点评:Q2单季高增,龙头韧性强劲》研报附件原文摘录）
　　盈利预测与估值 投资要点 上半年业绩同比基本持平，Q2环比大幅改善。公司发布2020年半年报，报告期内实现营业收入146.09亿元，同比增长1.26%；实现归属母公司净利润18.11亿元，同比增长1.49%。其中20Q2实现营业收入89.1亿元，同比增长5.67%，环比增长56.36%；实现归属母公司净利润14.69亿元，同比增长18.24%，环比增长329.86%。 低压电器毛利率稳健、环比略改善，新能源同比大幅改善。20H1毛利率为31.33%，同比上升3.21pct，20Q2毛利率33.56%，同比上升4.57pct，环比上升5.73pct；20H1归母净利率为12.39%，同比上升0.03pct，20Q2归母净利率16.48%，同比上升1.75pct，环比上升10.49pct。分版块看，低压电器20H1毛利率为33.9%，同比-0.3pct，环比+0.6pct；新能源版块毛利率26.7%，同比+8.7pct，环比+0.2pct。 低压电器：20H1营收同减5.3%，H1毛利率同比下降0.3pct，环比提升0.6pct，其中Q1下降25%以上，Q2恢复个位数正增长，直销不断突破，下半年有望恢复较快增长。上半年低压电器营收81.82亿，同减5.3%，渠道能力持续巩固，直销占比进一步提升，“国际本土化”稳步推进，新客户新项目拓展顺利。毛利率方面，尽管上半年原材料价格上行，公司通过提价、自动化改造、优化产品结构等措施推动毛利率提升。 光伏版块20H1营收63.43亿，同增12.9%。1）运营仍是稳定的利润来源，户用装机高增长。2）EPC节奏稳步推进，国内多项目如期实现并网，中标国家20年1.15GW的竞价、平价项目；海外荷兰、波兰项目预计年内并网；3）组件技术仍保持优势领先地位，关键性能指标亮眼。 盈利预测与投资评级：预计公司2020-22年归母净利润分别42.36亿、49.38亿、56.18亿，同比分别+12.6%、+16.6%、+13.8%，对应现价PE分别17倍、15倍、13倍，给予目标价46元，对应21年20倍PE，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行，竞争加剧 正 文 受疫情影响，上半年业绩同比基本持平，Q2环比大幅改善超预期。公司发布2020年半年报，报告期内实现营业收入146.09亿元，同比增长1.26%；实现归属母公司净利润18.11亿元，同比增长1.49%。其中20Q2实现营业收入89.1亿元，同比增长5.67%，环比增长56.36%；实现归属母公司净利润14.69亿元，同比增长18.24%，环比增长329.86%。 低压电器毛利率稳健、环比略改善，新能源同比大幅改善。20H1毛利率为31.33%，同比上升3.21pct，20Q2毛利率33.56%，同比上升4.57pct，环比上升5.73pct；20H1归母净利率为12.39%，同比上升0.03pct，20Q2归母净利率16.48%，同比上升1.75pct，环比上升10.49pct。分版块看，低压电器20H1毛利率为33.9%，同比-0.3pct，环比+0.6pct；新能源版块毛利率26.7%，同比+8.7pct，环比+0.2pct。 低压电器20H1营收同减5.3%，H1毛利率同比下降0.3pct，环比提升0.6pct，其中Q1下降25%以上，Q2恢复个位数正增长，直销不断突破，下半年有望恢复较快增长。 1）上半年低压电器营收81.82亿，同减5.3%，渠道能力持续巩固，直销占比持续提升，“国际本土化”稳步推进，新客户拓展顺利。渠道方面，公司分销渠道优势显著，20H1继续巩固渠道，已布局475家一级经销商、5000余家二级分销商，实现一二级渠道地市级覆盖率 95%，基本实现渠道网络全国覆盖。品牌建设不遗余力，公司已布局15家品牌体验馆、32家电气工业超市、256家SI形象店及参加240 余场各类行业展会等。直销方面，上半年公司持续提高行业直销比重，聚焦行业大客户。与中交集团、中国电建等一大批“央字头”、“国字号”大客户达成战略合作；电力、通信、地产等优势行业多点开花，持续打入三一重工、中联科、招商、远洋等标杆客户，电力集采、电力工程等项目发展势头强劲；发挥经销商扎根区域的优势，开发现代养殖、新能源、塑机等细分行业，预计上半年直销业务超20%增长。海外方面，由于生产快速恢复、客户交付及时，上半年海外市场仍正向增长。公司深耕“国际本土化”策略，获得新加坡凯德集团数据中心、智利 ENGIE 风力发电等多个项目，拳头产品一体式智能断路器斩获沙特国家电力公司亿元级订单。 2）尽管上半年原材料价格上行，公司通过提价、自动化改造、优化产品结构等措施保持毛利率提升。20H毛利率33.9%，同比下降0.3pct，环比提升0.6pct。毛利率变化的原因有以下几点：1）低压电器产品中，铜、银和塑料等原材料占比在 40%以上，20H铜价持续走高，给成本端带来压力，而公司作为行业龙头对下游议价能力高，通过数次提价以转嫁成本；2）公司大力发展智能制造，上半年实施精益项目54项，设备技改项目66项、验收22项等，大幅提高多个环节自动化水平；3）在产品结构优化上持续发力，上半年推出面向电力物联网的NA1P-S等高附加值创新产品，新品毛利较高。 光伏版块20H1营收63.43亿，同增12.9%。 1）运营仍是稳定的利润来源，户用装机高增长。正泰运营端电站权益规模约 4.35GW，同比+65.4%，其中分布式规模同比增98.8% 至 2.95GW、集中式规模同比增22.0%至 1.40GW，上半年完成新增户用装机容量600MW+；运营合计实现电费收入 15.43 亿元（含分布式），同比+51.65%，平均上网电价 0.67 元/kWh，同比去年的 0.77 元/kWh 下降有限，运营仍是公司光伏板块主要、稳定的利润来源。 2）电站EPC节奏稳步推进，如期实现并网。20H1白城二期100MW光伏领跑者奖补项目按期并网，温州550MW渔光、辽宁阜新70MW等项目稳步推进；此外，公司中标国家2020年度1.15GW的竞价、平价项目，未来可期；海外EPC方面，荷兰146MW项目、波兰51.42MW项目已进入施工建设阶段，预计年内完成并网。 3）组件技术仍保持优势领先地位，关键性能指标亮眼。上半年实现组件出货2.22GW，电池效率、组件功率行业领先，电池平均量产效率达到 23%，AstroSemi组件功率单玻主流功率达450W档, AstroTwins双玻445W 档。公司凭借过硬的技术实力，正式入选智能光伏试点示范企业名单，斩获2020 PVEL/DNV GL“顶级组件制造商”等多个奖项。 上半年公司期间费用率有所上行。公司2020H1费用同比增长23.04%至24.8亿元，期间费用率上升3.01个百分点至16.98%。其中，销售、管理（含研发）、研发费用分别同比上升36.22%、下降7.52%、上升18.25%至11.49亿元、9.79亿元、4.14亿元；费用率分别上升2.02、上升0.04、上升0.41个百分点至7.86%、6.70%、2.83%。20Q2销售、管理（含研发）、研发费用分别同比+13.74%/-7.65%/+25.65%，费用率分别为6.11%/6.04%/2.77%。 Q2现金流状况良好。2020H1经营活动现金流量净流入9.75亿元，同比下降1.56%；销售商品取得现金123.99亿元，同比下降11.42%。期末预收款项9.51亿元，同比增加9.40%。期末应收账款115.99亿元，较期初增长29.59亿元。 盈利预测与投资建议：预计公司2020-22年归母净利润分别42.36亿、49.38亿、56.18亿，同比分别+12.6%、+16.6%、+13.8%，对应现价PE分别17倍、15倍、13倍，给予目标价46元，对应21年20倍PE。 风险提示：宏观经济下行，投资不及预期 三大财务预测表 团队介绍 往期报告 深度报告： 2020.07.31：重磅深度！【东吴电新】造车新势力深度：大浪淘沙沉者为金，风卷残云胜者为王 2020.07.05：重磅！【东吴电新】电动车中期策略：高歌猛进，基本面与预期共振 2019.09.04【东吴电新】正泰电器：股权回购，彰显信心 2020.03.23：深度！【东吴电新】国内寒去春来，海外初露峥嵘——19年总结及20年预测（电动车专题5） 2020.03.10：重磅深度！【东吴电新】政策和车型齐发力，欧洲电动车爆发——欧洲电动化专题之二 2020.1.09：重磅深度！【东吴电新】特斯拉国产新周期，电动化大未来——电动车专题4 点评报告： 2020.04.30【东吴电新】正泰电器年报&一季报点评：一季度受疫情拖累，全年稳健增长可期 2019.10.25【东吴电新曾朵红团队】正泰电器三季报点评：毛利率继续改善，低压行业客户高增，光伏EPC订单旺盛 2019.08.31【东吴电新】正泰电器中报点评：低压稳健、毛利率改善，光伏增长持续 2019.07.04【东吴电新】正泰电器点评：供应商参与大额持股计划，实现产业链合作共赢 识别二维码，关注新兴产业汇，获得更多精彩文章！ 免责声明 本公众订阅号（微信号：Green_Energy）由东吴证券研究所电力设备新能源团队设立，系本研究团队研究成果发布的唯一订阅号。 本公众号所载的信息仅面向专业投资机构，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。 本订阅号不是东吴证券研究所电力设备新能源团队研究报告的发布平台，所载内容均来自于东吴证券研究所已正式发布的研究报告或对已发布报告进行的跟踪与解读，如需了解详细的报告内容或研究信息，请具体参见东吴证券研究所已发布的完整报告。 本订阅号所载内容不构成对具体证券在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断或投资建议，不能够等同于指导具体投资的操作性意见。本订阅号所载内容仅供参考之用，接收人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主做出投资决策并自行承担风险。东吴证券研究所及本研究团队不对任何因使用本订阅号所载任何内容所引致或可能引致的损失承担任何责任。 本订阅号对所载内容保留一切法律权利。订阅人对本订阅号发布的所有内容（包括文字、图片、影像等）未经书面许可，禁止复制、转载；经授权进行复制、转载的，需注明出处为“东吴证券研究所”，且不得对本订阅号所截内容进行任何有悖原意的引用、删节或修改。 特别声明：《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》于2017年7月1日起正式实施。通过新媒体形式制作的本订阅号推送信息仅面向东吴证券客户中的专业投资者，请勿在未经授权前进行任何形式的转发。若您非东吴证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请取消关注本订阅号，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何推送信息。因本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便，烦请谅解！感谢您给予的理解和配合。

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