【天风互联网传媒】天风问答系列第二弹:传媒互联网五问五答

（以下内容从天风证券《【天风互联网传媒】天风问答系列第二弹:传媒互联网五问五答》研报附件原文摘录）
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Metaverse产业链重点环节分析 Metaverse产业链由7个部分组成：用户直接参与的体验（如游戏，社交软件，在线音乐等），发现平台（用户从何处获取这些体验），创造者经济（包括设计工具、动画系统、图形工具、货币化技术等），空间计算（包括3D引擎、手势识别、空间映射和人工智能等），去中心化（包括如何将生态系统的大部分转移到无权限、分散式和更民主化的结构），人机交互（从移动设备到虚拟现实设备，再到高级触觉和智能眼镜等未来技术），基础设施（半导体、材料科学、云计算和电信网络等）。 2.1. VRAR：VR迎来放量拐点，AR生态仍处起步阶段 VR产业以较成熟产品技术，完备供应链体系，消费级价格步入C端市场。从C端看，一体化机型或成VR设备趋势，减轻主机依赖性有助设备普及率提升。据VR陀螺，行业前沿产品OculusQuest2020推出迭代产品，同期销量超一代5倍以上。VR硬件上量增强对内容端需求，Quest平台自19年5月上线以来累计销售收入超1.5亿美元，超60款VR游戏收入达100万美元。从B端看，随疫情影响，VR在教育培训、文化娱乐、广告营销、商务会议等应用场景的独特产品效用展现增强。5G、云计算与AI为VR行业提供强大基础设施，加速VR在商用领域的落地进程。 AR产业仍在B端商业场景落地，技术及消费普及程度仍待探索。轻薄化、类普通眼镜是AR眼镜的在消费端普及的必然选择。目前仍待底层核心技术，特别是光学、显示技术和电池续航等的技术突破。波导+Microled目前被认为是消费级AR眼镜光学方案的黄金搭档，2020年国MicroLED厂商JBD与AR眼镜厂商Vuzix达成供货，Facebook已宣布与英国MicroLED厂商Plessey合作推出MicroLEDAR眼镜。技术进步或将带来AR产业的阶段化突破。 2.2. 5G、云计算、AI：赋能行业飞轮效应，算法和内容是关键 借助5G、云计算与AI技术，VR产业将进入快速发展期，未来VR产业比拼的是数据体量与精细度。5G、云计算与AI为VR行业提供强大的基础设施，加速VR在商用领域的落地进程。VR在软件、硬件和内容等领域已经取得显著突破，而数据成为VR厂商竞争的关键。未来无论是三维空间重建还是深度AI应用，更大体量和更细颗粒度的数据是VR在商用领域持续发展的根基。 算法、数据不断提升VR的内容产出，VR技术将与场景紧密关联，场景的规模化应用，将成为整个VR产业发展的基石。当前VR在细分的商用领域应用的渗透率不高，表现形式是细分领域的内容不足，而内容缺失的根本原因是VR技术与场景脱节。未来随着算法的进步以及行业数据的不断累积，会细分出更丰富的应用场景，场景细分和规模化应用会为VR的商业落地提供更加广阔的应用空间。 随着VR产业链的逐步完善，VR对行业的赋能会展现出强大的飞轮效应。目前，VR已经在房产交易、零售、家装家居、文旅、安防、教育以及医疗等领域有广泛应用，未来随VR产业链条的不断完善，以及丰富的数据累积，VR将充分与行业结合，由此展现出强大的飞轮效应。 2.3. 区块链、NFT：核心价值“数字内容资产化”，21年进入快速扩张期 同质化通证（Non-Fungible Token，NFT）是一种架构在区块链技术上的，不可复制、篡改、分割的加密数字权益证明，其映射实体收藏品等实物资产和图像、音乐、游戏道具等虚拟资产。NFT的核心价值在于“数字内容资产化”，依托区块链技术保证数字资产的唯一性、真实性和永久性，增强其流动性，并有效解决上链资产的确权问题，解决版权保护痛点。从2017年第一个NFT项目Cryptopunks开始，NFT行业经历萌芽期、探索期，2021年进入快速扩张期，《Everydays: TheFirst 5000 Days》以 6934万美元高价拍卖，各界明星铸造和购买NFT引发各界关注，叠加区块链游戏 Axie Infinity 凭借Play to earn模式在菲律宾持续升温，2021年三季度NFT交易量和交易额迅速拉升，9月6日的30日市场交易总额达到28.42亿美元。 前中国NFT市场仍处于起步摸索阶段，国内主流的NFT发售或交易平台主要包括阿里拍卖、蚂蚁链粉丝粒、幻核和NFT中国。国内发行的NFT项目数量不多，但涉及的领域（体育、文创等）以及映射的数字内容形式（音频、3D模型、动画等）较为多元。由于国内对虚拟资产相关业务的监管态度历来十分严厉，NFT在中国的发展路径将遵循不同于海外市场的商业模式，中国企业更多是从版权保护切入，发挥NFT数字产权证明功能，强调无币化NFT的探索。目前蚂蚁链粉丝粒、幻核发行的藏品均未开放二手交易。 21年三季度以来，海外以Axie Infinity为代表的边玩边赚（play to earn）模式的区块链游戏正在兴起，游戏类别Dapp新增数量有明显的增加，市场对区块链游戏的需求也有所增加，7月份区块链游戏领域活跃钱包数量增长121%至80.4万，8月份进一步增长至88.3万。Axie Infinity 2021Q3活跃用户超过 150万，交易额超过7.76亿美元的交易额，并成为第一个历史交易总额超过20亿美元的Dapp。10月份值得关注的play to earn区块链游戏包括城市之星Town Star（重大更新，推出Town代币）、遥远星球Farsite（早期项目）、裂变之地Splinterlands（九月份最活跃的区块链程序之一）、沙盒The Sandbox（阿尔法版即将发布）、Aavegotchi（第一批土地将在本月出售）等。 2.4. 国内外代表标的元宇宙布局更新 · Facebook：10月28日正式更名Meta宣布转型元宇宙公司。Meta将在社交、游戏、工作、教育等各个领域发力。社交方面，Horizon平台添加的VR新功能——HorizonHome可以随心定制用户的虚拟形象及聚会空间，并更新Quest上的 Messenger 功能可以直接从horizon中拨打。游戏方面，Meta将进一步扩大平台上VR游戏的阵容。近期《生化危机4》、《侠盗猎车手：圣安地列斯》等大IP在 Oculus Quest 2上推出。工作方面，Horizon Workrooms中集成更多可用于多任务处理的2D应用程序，包括 Slack 、Dropbox、Mural、PlutoTV等。教育方面，与Unity合作打造云宇宙沉浸式学习体验，设立1.5亿美元内容开发基金。生态方面，Facebook 宣布推出 Presence 平台，旨在帮助开发人员在 Quest 平台上构建混合现实，平台包含三个产品：用于开发混合现实体验的Insight 软件开发工具包（SDK）；可以更轻松地向应用程序添加手部交互的 SDK；可以帮助构建语音输入体验的 SDK。 以Oculus为核心入口切入Metaverse生态。2014年，Facebook以30亿美元的价格收购了VR头显公司Oculus，扎克伯格认为VR设备将会改变人们交流和计算的方式，成为下一代的通用信息平台和终端设备。收购后，Oculus相继发布了PCVR头显OculusRift系列产品以及VR一体机Oculus GO和Oculus Quest，2019年公司发布6DOFVR一体机Quest取得超过200万台的销量，随后公司确定了6DOFVR一体机的产品发展路线，停产了Rift和GO系列产品。2020年，公司发布的Quest2销量上实现了突破，预计整体销量能够达到1000万台，Oculus在VR头显的市占率达到70%。公司以Oculus为核心，通过自研和并购的方式，深度布局XR感知交互技术、XR工具和软件、VR游戏内容以及云游戏、区块链等等。Facebook VR/AR相关部门有近1万名员工(占其全球员工总数的近五分之一)。 · 腾讯：以投资为主要方式、以游戏和社交为核心。在组成元宇宙的AR、VR、音乐、互联网等关键领域，腾讯已早有涉足：无论是打造虚拟世界需要的顶级引擎工具——Epic的虚幻引擎；还是AR组件、镜像世界的领导者Snap；以及全球音乐巨头Spotify、自由表情工具Bitmoji、摄像头Kit、社交软件Discord等背后，都有腾讯投资的身影。近期腾讯申请的元宇宙相关商标，主要以旗下产品/品牌名称+元宇宙形式为主，例如“天美元宇宙”（天美工作室）、“王者元宇宙”（游戏：王者荣耀）、“QQ元宇宙”（社交产品QQ）等，同名不重复统计约有9个“元宇宙”相关商标。 沉浸体验VR/AR硬件布局较少。同为社交巨头，相较于Facebook而言，腾讯对硬件的投资和布局并未提到战略的高度，以腾讯在PC互联网和移动互联网时代的来看，腾讯擅长和专注领域是偏向于下游的内容和应用生态。 · Roblox：Metaverse创作工具/游戏平台。1989年，Roblox的创始人David Baszucki以儿童教育为目的创建的名为Interactivephysics的2D模拟物理实验平台。2004年，创建了Roblox，逐渐发展成为创建、分享、销售、游戏为一体的在线平台。 21Q3业绩超预期。21Q3营收达到5.094亿美元，同比增长102%，Q3亏损7400万美元，去年同期净亏损为4861万美元；每股收益为-0.13美元，前值为-0.26美元。21Q3平均日活跃用户(DAU)为4730万，同比增长31%；用户累计在线小时数为112亿小时，同比增长28%。据Refinitiv的IBES数据显示，该公司的订单上涨28%，达到6.378亿美元。 3. 11月金股完美世界：21Q3业绩逐步修复，《幻塔》有望年内上线值得期待 完美世界2021年前三季度实现营收67.39亿元，同比下降16.40%，归母净利润8.00亿元，同比下降55.72%，扣非后归母净利润5.61亿元，同比下降66.41%，整体符合预期。21Q3单季度实现营收25.33亿元，同比下降13.21%，归母净利润5.42亿元，同比增长1.18%，扣非后归母净利润5.23亿元，同比增长0.82%。其中游戏板块21Q3利润5.5亿元，环比大幅回暖，公司在21H1陆续上线新游戏《非常英雄救世奇缘》《旧日传说》《战神遗迹》《梦幻新诛仙》，进入第三季度，新游戏上线初期的集中推广投入逐步回收。 利润率方面，21Q3毛利率及净利率均有所提升。21Q3毛利率67.13%，同比增加10.21pct，净利率21.92%，同比增加4.00pct。 游戏业务表现上，新周期产品《梦幻新诛仙》已步入回收期，《幻塔》11月10日终极测试，年内有望上线，值得期待。完美在今年举行战略发布会，未来将沿着“更聚焦、更年轻化、更长线”的思路做研发和运营，聚焦“MMO+X”与“卡牌+X”两大核心赛道，融合创新，力求突破。《梦幻新诛仙》手游于6月25日上线，首月流水突破5亿元。后续还有《幻塔》《一拳超人：世界》《天龙八部2》等多款游戏正在推进中，其中《幻塔》将开放世界内容与 MMO 内容进行了向上融合，在世界观构建和美术风格上进行了大胆突破和创新。明后年来看，除上述游戏产品外，公司还储备多元类型新品为中长线增长提供产品支持。 完美世界在持续扩大核心品类如MMORPG的竞争优势基础上，加速多元化、年轻化战略落地，并且秉持长线理念。转型过程中虽有短期业绩压力，但今年随着《梦诛》《幻塔》等陆续上线，公司有望在新产品周期下逐步恢复业绩增长节奏，短期建议重点关注《幻塔》，作为11月金股重点推荐。 4. 《个保法》施行后：各App陆续更新，预期整体影响可控 《中华人民共和国个人信息保护法》于2021年8月20日通过，2021年11月1日起正式施行。个人信息保护法施行后，各App均更新了隐私政策说明，展示App会调用哪些功能权限；为用户提供是否允许收集和利用个人信息的选项；允许用户导出信息等等。我们认为目前影响可控，仍需关注后续执行情况。由于我国《个人信息保护法》与GDPR类似，我们复盘欧盟GDPR对互联网公司的影响，我们认为个保法实施后广告龙头集中度有望提升，可形成数据闭环的互联网公司整体受到影响较小，信息流效果广告与广告联盟广告相对影响较大，搜索广告、社交广告、媒体广告相对影响较小。 4.1. 《个人信息保护法》施行将对互联网公司产生影响 互联网公司获取用户信息难度增大，需个人自愿、明确同意，且获取信息处理限于实现处理目的的最小范围。 互联网公司信息壁垒或被削弱，赋予了个人在个人信息处理活动中的权利，包括查阅复制权、可携带权、删除权等权利。 明确规定针对个人的精准推送需要提供不针对个人特征的选项，对广告与推送精准性造成影响，否定“大数据杀熟”。 明确规定互联网公司的义务，互联网公司需加大整体个人信息保护力度，增加成本支出，使个人信息数据处理透明可追溯。 《个人信息保护法》的知情同意原则、赋予个人选择权和处理信息的权利等使互联网公司信息获取难度增大，信息处理要求变高，同时对产品提出了更高的要求。 4.2. 各App陆续更新，积极应对监管 《个人信息保护法》施行后，各App陆续更新隐私设置。大多数app在更新后打开界面均弹出隐私政策更新通知，并为用户提供记录个人信息和不记录个人信息两种浏览方式。 微信更新后打开即通知隐私条款和信息披露更新，用户点击“我知道了”进入微信。隐私中新增个人信息与权限，包含系统权限管理、授权管理、个性化广告管理和个人信息浏览与导出四个部分，分别实现了展示调用功能权限、展示授权应用、可选择关闭个性化广告和导出个人信息等功能。 抖音更新后打开无隐私条款更新通知。设置中包含了解与管理广告推送、隐私政策、应用权限、个人信息收集清单和第三方SDK目录等与隐私有关的项目，用户可查看抖音如何收集和使用信息、接入的第三方软件、申请使用的手机权限等，也可以分别管理程序化广告和个性化广告。 快手更新后打开无隐私条款更新通知。设置中的了解与管理个性化推荐一项中可以管理个性化推荐内容，但无法单独管理广告；关于快手一项中介绍了隐私权保护政策和第三方数据合作信息。今日头条和电商都更新了产品中的隐私设置。今日头条更新后打开通知用户政策更新及如何关闭个性化推荐权限，用户可以点击“同意”进入或退出应用；个性化推荐设置中可分别管理程序化广告和个性化广告。淘宝和拼多多都可以选择关闭不同兴趣类别的个性化广告。 4.3. 龙头公司市占率或有提升，社交、搜索广告相对影响较小 类比欧盟数据隐私保护法案(GDPR)，可以预测我国个保法施行对互联网公司的影响。欧盟GDPR施行后，大型广告技术供应商相对受益。谷歌、Facebook 和亚马逊在欧盟的广告市占率增加，小型广告技术公司已经失去了约三分之一的市占率。 GDPR实施后，第三方cookie直接急剧减少，第一方cookie则相反，它通常不涉及与他人共享信息。广告行业受到整体影响，其中展示广告和邮件渠道的收入下降较多，而付费搜索广告和社交广告的收入基本没有受到GDPR的显著影响。 个人信息保护法使互联网公司获取个人信息更加困难，使用个人信息更加严格，对内容推送精度与广告推送精度都有所影响。综合来看，可形成数据闭环的互联网公司整体受到影响较小，信息流效果广告与广告联盟广告相对影响较大；搜索广告、媒体广告相对影响较小。 5. 双11直播带货涨势迅猛，品牌商表现亮眼 双11打响开门红，直播带货涨势迅猛。根据星图数据，今年双11第一波正式活动（10.31-11.3）电商大盘销售额达到3162亿元，相比于去年同期（11.1-11.3）的1921亿元，同比增速达64.6%；分平台来看，今年天猫和京东在第一波活动所占份额分别达到55%与37%，与2020年相比，天猫下滑1pct而京东受益于“二选一”取消后品牌商回流，份额提升4pct。直播带货方面，星图数据显示今年10.20-11.3全网直播带货销售额达821亿元，相较去年同期大幅增长，并且超过去年双11全部时段（10.21-11.11）的带货总额729亿元，其中李佳琦薇娅双十一预售首日销售额合计超180亿。我们认为双十一前半段战绩在当前消费相对疲软的背景下表现相对突出，直播电商的贡献尤为明显，这对Q4整体线上消费有积极的提振作用。 双十一品牌商表现亮眼，京东平台助力中小企业效能倍增。据天猫不完全统计，2021年11月1日天猫双11开卖首小时超2600个品牌成交额超过去年全天，其中国货表现抢眼，不少品牌如薇诺娜、林氏木业等在去年的纪录上再创新高。京东截至11月1日24点，139个品牌下单金额破亿元，其中Apple、小米、海尔、联想、美的、华为等品牌下单金额突破10亿元。此外，京东本次双11重点利好中小企业，助力打造史上中小企业参与规模最大、获得扶持最多、成长最快的京东11.11，以电脑数码开放平台为例，开抢4小时内有超6000个商家取得了成交额同比翻番的战绩，全平台43276个商家成交额同比增长超200%。 6. 风险提示 6.1. 宏观经济波动风险 疫情背景下，若部分地区出现疫情反复或变异传染，宏观经济的波动将会对相关公司产生不利影响。 6.2. 政策风险 监管趋严，个人信息保护法、反垄断法等监管政策的后续执行或对相关公司产生不利影响。 6.3. 经营能力不及预期 行业竞争激烈，若不能持续创新或产品失去对用户的吸引力，相关公司经营成果可能不及预期。 注：文中报告节选自天风证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。 证券研究报告：《天风问答系列第二弹：传媒互联网五问五答》 对外发布时间：2021年11月12日 报告发布机构：天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格） 本报告分析师 ： 文浩 SAC执业证书编号：S1110516050002 张爽 SAC执业证书编号：S1110517070004 冯翠婷 SAC执业证书编号：S1110517090001 联系人 翟一柠 zhaiyining@tfzq.com

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