【国君农业】生猪:行业全面亏损,“危”中看“机”——生猪养殖板块2021年三季报总结
（以下内容从国泰君安《【国君农业】生猪:行业全面亏损,“危”中看“机”——生猪养殖板块2021年三季报总结》研报附件原文摘录）
摘要： 投资建议：看好四季度周期反转预期提升带来的估值修复机会，坚定布局生猪养殖板块贝塔机会，推荐牧原股份、温氏股份、 正邦科技、天邦股份、新希望等，受益标的傲农生物等。 2021Q3单季度首次全面亏损，亏损幅度超预期，盈利能力继续分化。Q3全国22省市生猪平均价格为14.83元/公斤，主要生猪养殖上市公司在Q3进入全面深度亏损阶段。前三季度，行业亏损幅度超此前预期，且远高于过去任何一轮猪周期，亏损超预期有望带来周期反转时间更加提前。成本变化带来盈利能力大幅分化，从上一轮周期的底部到这一轮周期的底部，非瘟疫情使行业成本和盈利能力的方差变大，ROE在不同公司的分化拉大。 产能扩张按下暂停键，资金压力开始显现。由于主动去产能导致的能繁母猪Q3同时环比持平或下降尚属首次，产能增长按下暂停键。从2017年至今，2021Q3是历史上首次主动淘汰和优化产能造成的产能同时转负或持平，且部分公司的优化和淘汰幅度创历史最高水平，意味着行业大幅淘汰产能的开始。同时，三季报可以看到资金压力逐渐凸显，但严重债务危机无须担心。2021Q3资产负债率上升，综合货币资金、现金及现金等价物余额和存货来看，各公司可快速变现资产较多，即使遇到债务危机，加快育肥猪销售进度也可短期内快速回流现金，可变现能力较强。 Q3基金持仓：市场关注度在提升，持仓比例环比增高。除部分公司外，2021Q3养殖公司进入前10大重仓股的基金数增多，持股数量增加。整体来看，Q3养殖股的关注度相对于Q2有普遍提升，而个股选择有分化，在生猪养殖板块前2大重仓股为牧原股份和温氏股份，其中重仓牧原股份的基金数在2021Q3远高于其他公司，其持股数量大幅领先其他公司。 风险提示：疫情风险、禽畜价格波动风险、原材料价格波动风险、生物资产减值风险、偿债风险 一、三季报：行业全面亏损，盈利能力继续分化 2021Q3养殖上市公司全面亏损。三季度全国22省市生猪平均价格为14.83元/公斤，主要生猪养殖上市公司在Q3进入全面深度亏损阶段。2021年前三季度，牧原、温氏、新希望、正邦等龙头公司的自有仔猪育肥完全成本高于行业，亏损幅度远高于过去任何一轮猪周期。 原料价格上行、防疫费用高、生产效率降低等导致本轮周期养殖成本线抬升，再加上Q1仔猪价格大幅上涨，三季度行业亏损严重。我们看到牧原、新希望、温氏、正邦这些龙头公司的成本远高于非瘟前的平均成本，来自于2021年玉米和豆粕价格上涨，同时防疫费用高于非瘟前，而生产效率如PSY、存活率、料肉比等可能低于疫情前，因此行业整体成本高于非瘟前；上市公司在2021Q1高价采购仔猪，高价仔猪成本也体现在了Q3的完全成本中，加大亏损幅度。 成本变化带来盈利能力大幅分化。从2018Q1到2021Q3，从上一轮周期的底部到这一轮周期的底部，我们看到非瘟疫情使行业成本和盈利能力的方差变大，ROE在不同公司的分化越来越大。 二、产能增长按下暂停键，资金压力开始显现 由于主动去产能导致的能繁母猪Q3同时环比持平或下降尚属首次，产能增长按下暂停键。从2017年至今，我们看单季度能繁母猪产能增长情况，几乎所有的养殖上市公司产能持平或降低只出现在4个季度：2018Q4、2019Q1、2021Q1、2021Q3。前三个季度能繁母猪增长环比持平或转负主要受非洲猪瘟疫情扰动，2021Q3是历史上首次主动淘汰和优化产能造成的产能同时转负或持平，且部分公司的优化和淘汰幅度创历史最高水平，意味着行业大幅淘汰产能的开始。 资金压力逐渐凸显，但严重债务危机无须担心。我们看到本轮周期扩产带来的影响仍在持续，2021Q3资产负债率上升，货币资金/短期债务率（货币资金/（短期借款+应付票据+交易性金融负债+一年内到期的非流动负债））的变化显示温氏股份短期偿债能力最强，而综合货币资金、现金及现金等价物余额和存货来看，各公司可快速变现资产较多，即使遇到债务危机，加快育肥猪销售进度也可短期内快速回流现金，可变现能力较强。 三、 基金持仓：板块关注度在提升，持仓比例环比增高 除部分公司外，2021Q3养殖公司进入前10大重仓股的基金数增多，持股数量增加。整体来看，Q3养殖股的关注度相对于Q2有普遍提升，而个股选择有分化，在生猪养殖板块前2大重仓股为牧原股份和温氏股份，其中重仓牧原股份的基金数在2021Q3远高于其他公司，其持股数量大幅领先其他公司。 四、投资建议 我们认为，反转预期继续强化，看好Q4猪周期反转预期提升带来的估值修复机会。市场认为近期猪价反弹将影响能繁母猪去化节奏，使得猪周期反转预期弱化，但我们认为周期反转预期将在未来一到两个季度强化。原因在于：本轮反弹是脱离基本面的反弹，行业提前出栏、压栏及渠道终端囤货的行为放大了价格上涨幅度，而压栏将明显增大2022年春节前后供应的压力，届时价格压力会更大、产能去化的力度有望显著超预期，使得猪周期反转的预期将强化而非弱化，因此看好Q4猪周期反转预期提升带来的估值修复机会，坚定布局生猪养殖板块β机会。推荐标的：牧原股份、温氏股份、正邦科技、天邦股份、新希望等，受益标的傲农生物等。
摘要： 投资建议：看好四季度周期反转预期提升带来的估值修复机会，坚定布局生猪养殖板块贝塔机会，推荐牧原股份、温氏股份、 正邦科技、天邦股份、新希望等，受益标的傲农生物等。 2021Q3单季度首次全面亏损，亏损幅度超预期，盈利能力继续分化。Q3全国22省市生猪平均价格为14.83元/公斤，主要生猪养殖上市公司在Q3进入全面深度亏损阶段。前三季度，行业亏损幅度超此前预期，且远高于过去任何一轮猪周期，亏损超预期有望带来周期反转时间更加提前。成本变化带来盈利能力大幅分化，从上一轮周期的底部到这一轮周期的底部，非瘟疫情使行业成本和盈利能力的方差变大，ROE在不同公司的分化拉大。 产能扩张按下暂停键，资金压力开始显现。由于主动去产能导致的能繁母猪Q3同时环比持平或下降尚属首次，产能增长按下暂停键。从2017年至今，2021Q3是历史上首次主动淘汰和优化产能造成的产能同时转负或持平，且部分公司的优化和淘汰幅度创历史最高水平，意味着行业大幅淘汰产能的开始。同时，三季报可以看到资金压力逐渐凸显，但严重债务危机无须担心。2021Q3资产负债率上升，综合货币资金、现金及现金等价物余额和存货来看，各公司可快速变现资产较多，即使遇到债务危机，加快育肥猪销售进度也可短期内快速回流现金，可变现能力较强。 Q3基金持仓：市场关注度在提升，持仓比例环比增高。除部分公司外，2021Q3养殖公司进入前10大重仓股的基金数增多，持股数量增加。整体来看，Q3养殖股的关注度相对于Q2有普遍提升，而个股选择有分化，在生猪养殖板块前2大重仓股为牧原股份和温氏股份，其中重仓牧原股份的基金数在2021Q3远高于其他公司，其持股数量大幅领先其他公司。 风险提示：疫情风险、禽畜价格波动风险、原材料价格波动风险、生物资产减值风险、偿债风险 一、三季报：行业全面亏损，盈利能力继续分化 2021Q3养殖上市公司全面亏损。三季度全国22省市生猪平均价格为14.83元/公斤，主要生猪养殖上市公司在Q3进入全面深度亏损阶段。2021年前三季度，牧原、温氏、新希望、正邦等龙头公司的自有仔猪育肥完全成本高于行业，亏损幅度远高于过去任何一轮猪周期。 原料价格上行、防疫费用高、生产效率降低等导致本轮周期养殖成本线抬升，再加上Q1仔猪价格大幅上涨，三季度行业亏损严重。我们看到牧原、新希望、温氏、正邦这些龙头公司的成本远高于非瘟前的平均成本，来自于2021年玉米和豆粕价格上涨，同时防疫费用高于非瘟前，而生产效率如PSY、存活率、料肉比等可能低于疫情前，因此行业整体成本高于非瘟前；上市公司在2021Q1高价采购仔猪，高价仔猪成本也体现在了Q3的完全成本中，加大亏损幅度。 成本变化带来盈利能力大幅分化。从2018Q1到2021Q3，从上一轮周期的底部到这一轮周期的底部，我们看到非瘟疫情使行业成本和盈利能力的方差变大，ROE在不同公司的分化越来越大。 二、产能增长按下暂停键，资金压力开始显现 由于主动去产能导致的能繁母猪Q3同时环比持平或下降尚属首次，产能增长按下暂停键。从2017年至今，我们看单季度能繁母猪产能增长情况，几乎所有的养殖上市公司产能持平或降低只出现在4个季度：2018Q4、2019Q1、2021Q1、2021Q3。前三个季度能繁母猪增长环比持平或转负主要受非洲猪瘟疫情扰动，2021Q3是历史上首次主动淘汰和优化产能造成的产能同时转负或持平，且部分公司的优化和淘汰幅度创历史最高水平，意味着行业大幅淘汰产能的开始。 资金压力逐渐凸显，但严重债务危机无须担心。我们看到本轮周期扩产带来的影响仍在持续，2021Q3资产负债率上升，货币资金/短期债务率（货币资金/（短期借款+应付票据+交易性金融负债+一年内到期的非流动负债））的变化显示温氏股份短期偿债能力最强，而综合货币资金、现金及现金等价物余额和存货来看，各公司可快速变现资产较多，即使遇到债务危机，加快育肥猪销售进度也可短期内快速回流现金，可变现能力较强。 三、 基金持仓：板块关注度在提升，持仓比例环比增高 除部分公司外，2021Q3养殖公司进入前10大重仓股的基金数增多，持股数量增加。整体来看，Q3养殖股的关注度相对于Q2有普遍提升，而个股选择有分化，在生猪养殖板块前2大重仓股为牧原股份和温氏股份，其中重仓牧原股份的基金数在2021Q3远高于其他公司，其持股数量大幅领先其他公司。 四、投资建议 我们认为，反转预期继续强化，看好Q4猪周期反转预期提升带来的估值修复机会。市场认为近期猪价反弹将影响能繁母猪去化节奏，使得猪周期反转预期弱化，但我们认为周期反转预期将在未来一到两个季度强化。原因在于：本轮反弹是脱离基本面的反弹，行业提前出栏、压栏及渠道终端囤货的行为放大了价格上涨幅度，而压栏将明显增大2022年春节前后供应的压力，届时价格压力会更大、产能去化的力度有望显著超预期，使得猪周期反转的预期将强化而非弱化，因此看好Q4猪周期反转预期提升带来的估值修复机会，坚定布局生猪养殖板块β机会。推荐标的：牧原股份、温氏股份、正邦科技、天邦股份、新希望等，受益标的傲农生物等。
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