【华创食饮】绝味食品:激励锁定底线,回调凸显价值
（以下内容从华创证券《【华创食饮】绝味食品:激励锁定底线,回调凸显价值》研报附件原文摘录）
根据《证券期货投资者适当性管理办法》及配套指引，本资料仅面向华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发。若您不是华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿订阅、接收或使用本资料中的信息。 本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。感谢您的理解与配合。 事项 公司发布2021年三季报，前三季度实现收入48.47亿元，同比+24.74%，归母净利润9.64亿元，同比+85.39%，扣非归母净利润为9.27亿元，同比+85.39%；单Q3实现收入17.03亿元，同比+15.67%，归母净利润4.62亿元，同比+88.16%，扣非归母净利润为4.47亿元，同比+90.57%。现金流方面，单Q3实现销售回款18.75亿元，同比+12.10%，经营活动现金净额为1.51亿元，同比-23.74%。 评论 受疫情扰动需求影响，主业增速有所放缓，产品、区域间表现分化。公司Q3营收同比+15.67%，相较于19年同期+22%，两年CAGR为10.4%，环比看收入增速略有放缓，主因同店低基数红利减弱、疫情反复扰动影响，据渠道反馈当前净开店至千家左右（H1净开店737家），同店表现中社区店比19年恢复正增，考虑高势能店缺口，整体单店营收比19年同期略有缺口，环比亦有所回落。分产品看，除主业鲜活类维持稳增外（同比+10.1%），其余包装产品、其他主营业务亦延续高增，分别同比+1012.4%、+98.7%，主要与精武鸭脖并表和绝配供应链较快增长有关。分区域看，西北（基数较低）和华南（部分西北产能腾挪至华南）增长较快，分别同比+29.0%、+28.6%，华中、华北和西南等成熟地区基本维持10%左右稳增，华东仅同比+6.2%，推测与一线市场高势能店缺口影响有关。 大额投资收益贡献利润弹性，剔除该影响后利润同比下滑，主因成本上行、新品货折加大致毛利率承压。公司单Q3利润同比+88.2%，主要系千味央厨上市（1.3亿）、和府捞面部分股权转让（1.1亿）确认投资收益所致，剔除该因素后Q3利润同比基本持平。毛利率方面，Q3公司实现毛利率31.6%，还原运费影响后约同比-3.7pct，毛利率下滑较大主要系期内部分原材料价格上行、推新致货折力度提高所致，此外同期减免政策退坡、折旧摊销提升亦有影响。费用率方面，Q3还原后销售费用率同比+1.4pct，主要与营销活动力度加大有关，其他费用则有所优化，管理费用率、研发费用率、财务费用率Q3分别同比-0.72pct、-0.03pct、+0.30pct。最终公司Q3净利率为27.1%，同比+10.4pct。 强化营销和数字化运营，此外调整开店侧重为社区店，全力完成全年激励目标。公司持续围绕“两内两外”经营策略，在消费需求相对疲软的环境下，持续重点强化内部管理效率、品牌营销势能和门店消费者体验，继Q2体育系列营销后，公司期内继续玩转大品牌联名，同时借助抖音、小红书、等主流平台打造热门粉丝话题，并围绕小红鸭推出摇摇杯等新品，在提高品牌趣味性同时，进一步增大品牌曝光度、抢占消费者内心。年内展望，尽管完成目标存在一定压力，但公司在Q4仍将继续围绕鸭脖主业，并顺应消费形势灵活调整开店方向，由高势能店向社区、街边店转移，全年力争完成1400+开店目标。此外面对盈利压力，公司相应补充原材料囤货（推测原低价囤货告尽），后续盈利压力或将延续，但结合当前大众品提价趋势，考虑到公司产业链定价权，一定条件下不排除提价应对可能。 投资建议 激励锁定底线增速，当下估值已至布局区间，维持“强推”评级。公司围绕“管理年”定位，持续夯实经营基数，提高品牌势能和消费者体验，虽然外部环境仍有挑战，但公司仍将力保完成全年目标，此外若提价落地亦可进一步支撑增长。考虑到盈利略超预期，其中投资收益贡献2.68亿，我们略调整21-23年EPS为1.91/2.04/2.60元（原预测为1.67/2.13/2.65元），对应21-23年PE为35/32/25倍，我们维持一年目标价90元，对应23年35倍PE，维持“强推”评级。 风险提示 市场竞争加剧、同店表现不及预期、食品安全问题、市场估值回落 附录：财务预测表 团队介绍 华创食品团队立足产业深度研究，践行价值投资理念，行业研究框架成熟。新财富最佳分析师评选2019年第一名，2020年第二名，2019-2020年连续获得金麒麟、上证报等最佳分析师第一名，金牛奖最具价值分析师。 组长、首席分析师：欧阳予 浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，5年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券研发中心，2017年新财富第一、2018年水晶球第一、2019年新财富第三、2020年新财富第二团队核心成员。 分析师：程航 美国约翰霍普金斯大学硕士，曾任职于招商证券，2018年加入华创证券研究所。 分析师：范子盼 中国人民大学硕士，3 年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020 年加入华创证券研究所。 分析师：沈昊 澳大利亚国立大学硕士，2019年加入华创证券研究所。 研究员：彭俊霖 上海财经大学金融硕士，曾任职于国元证券，2020 年加入华创证券研究所。 助理研究员：田晨曦 伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所。 助理研究员：杨畅 南佛罗里达大学硕士，2020年加入华创证券研究所。 助理研究员：刘旭德 北京大学硕士。2021年加入华创证券研究所。 董广阳：研究所所长、大消费组组长 上海财经大学经济学硕士。12年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，瑞银证券。自2013至2020年，获得新财富最佳分析师连续四届第一，两届第二，一届第三，获金牛奖最佳分析师连续三届第一，连续三届全市场最具价值分析师，获水晶球最佳分析师连续三届第一，获新浪金麒麟、上证报最佳分析师评选连续两届第一。 欢迎关注华创食饮团队 长按识别二维码关注我们 相关研究报告： 【华创食饮】绝味食品：主业稳增，基础夯实 【华创食饮】绝味食品：强化生产布局，锚定长远发展 【华创食饮】绝味食品：业绩略超预期，全年高增可望 具体内容详见华创证券研究所10月31日《绝味食品（603517）2021年三季报点评：激励锁定底线，回调凸显价值》 法律声明： 华创证券研究所定位为面向专业投资者的研究团队，本资料仅适用于经认可的专业投资者，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。华创证券不因任何订阅本资料的行为而将订阅人视为公司的客户。普通投资者若使用本资料，有可能因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。 本资料来自华创证券研究所已经发布的研究报告，若对报告的摘编产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。须注意的是，本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的分析意见及推测可能会根据华创证券研究所后续发布的研究报告在不发出通知的情形下做出更改。华创证券的其他业务部门或附属机构可能独立做出与本资料的意见或建议不一致的投资决策。本资料所指的证券或金融工具的价格、价值及收入可涨可跌，以往的表现不应作为日后表现的显示及担保。本资料仅供订阅人参考之用，不是或不应被视为出售、购买或认购证券或其它金融工具的要约或要约邀请。订阅人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主作出投资决策并自行承担投资风险。华创证券不对使用本资料涉及的信息所产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。 本资料所载的证券市场研究信息通常基于特定的假设条件，提供中长期的价值判断，或者依据“相对指数表现”给出投资建议，并不涉及对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断，因此不能够等同于带有针对性的、指导具体投资的操作意见。普通个人投资者如需使用本资料，须寻求专业投资顾问的指导及相关的后续解读服务。若因不当使用相关信息而造成任何直接或间接损失，华创证券对此不承担任何形式的责任。 未经华创证券事先书面授权，任何机构或个人不得以任何方式修改、发送或者复制本资料的内容。华创证券未曾对任何网络、平面媒体做出过允许转载的日常授权。除经华创证券认可的媒体约稿等情况外，其他一切转载行为均属违法。如因侵权行为给华创证券造成任何直接或间接的损失，华创证券保留追究相关法律责任的权利。 订阅人若有任何疑问，或欲获得完整报告内容，敬请联系华创证券的机构销售部门，或者发送邮件至jiedu@hcyjs.com。
根据《证券期货投资者适当性管理办法》及配套指引，本资料仅面向华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发。若您不是华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿订阅、接收或使用本资料中的信息。 本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。感谢您的理解与配合。 事项 公司发布2021年三季报，前三季度实现收入48.47亿元，同比+24.74%，归母净利润9.64亿元，同比+85.39%，扣非归母净利润为9.27亿元，同比+85.39%；单Q3实现收入17.03亿元，同比+15.67%，归母净利润4.62亿元，同比+88.16%，扣非归母净利润为4.47亿元，同比+90.57%。现金流方面，单Q3实现销售回款18.75亿元，同比+12.10%，经营活动现金净额为1.51亿元，同比-23.74%。 评论 受疫情扰动需求影响，主业增速有所放缓，产品、区域间表现分化。公司Q3营收同比+15.67%，相较于19年同期+22%，两年CAGR为10.4%，环比看收入增速略有放缓，主因同店低基数红利减弱、疫情反复扰动影响，据渠道反馈当前净开店至千家左右（H1净开店737家），同店表现中社区店比19年恢复正增，考虑高势能店缺口，整体单店营收比19年同期略有缺口，环比亦有所回落。分产品看，除主业鲜活类维持稳增外（同比+10.1%），其余包装产品、其他主营业务亦延续高增，分别同比+1012.4%、+98.7%，主要与精武鸭脖并表和绝配供应链较快增长有关。分区域看，西北（基数较低）和华南（部分西北产能腾挪至华南）增长较快，分别同比+29.0%、+28.6%，华中、华北和西南等成熟地区基本维持10%左右稳增，华东仅同比+6.2%，推测与一线市场高势能店缺口影响有关。 大额投资收益贡献利润弹性，剔除该影响后利润同比下滑，主因成本上行、新品货折加大致毛利率承压。公司单Q3利润同比+88.2%，主要系千味央厨上市（1.3亿）、和府捞面部分股权转让（1.1亿）确认投资收益所致，剔除该因素后Q3利润同比基本持平。毛利率方面，Q3公司实现毛利率31.6%，还原运费影响后约同比-3.7pct，毛利率下滑较大主要系期内部分原材料价格上行、推新致货折力度提高所致，此外同期减免政策退坡、折旧摊销提升亦有影响。费用率方面，Q3还原后销售费用率同比+1.4pct，主要与营销活动力度加大有关，其他费用则有所优化，管理费用率、研发费用率、财务费用率Q3分别同比-0.72pct、-0.03pct、+0.30pct。最终公司Q3净利率为27.1%，同比+10.4pct。 强化营销和数字化运营，此外调整开店侧重为社区店，全力完成全年激励目标。公司持续围绕“两内两外”经营策略，在消费需求相对疲软的环境下，持续重点强化内部管理效率、品牌营销势能和门店消费者体验，继Q2体育系列营销后，公司期内继续玩转大品牌联名，同时借助抖音、小红书、等主流平台打造热门粉丝话题，并围绕小红鸭推出摇摇杯等新品，在提高品牌趣味性同时，进一步增大品牌曝光度、抢占消费者内心。年内展望，尽管完成目标存在一定压力，但公司在Q4仍将继续围绕鸭脖主业，并顺应消费形势灵活调整开店方向，由高势能店向社区、街边店转移，全年力争完成1400+开店目标。此外面对盈利压力，公司相应补充原材料囤货（推测原低价囤货告尽），后续盈利压力或将延续，但结合当前大众品提价趋势，考虑到公司产业链定价权，一定条件下不排除提价应对可能。 投资建议 激励锁定底线增速，当下估值已至布局区间，维持“强推”评级。公司围绕“管理年”定位，持续夯实经营基数，提高品牌势能和消费者体验，虽然外部环境仍有挑战，但公司仍将力保完成全年目标，此外若提价落地亦可进一步支撑增长。考虑到盈利略超预期，其中投资收益贡献2.68亿，我们略调整21-23年EPS为1.91/2.04/2.60元（原预测为1.67/2.13/2.65元），对应21-23年PE为35/32/25倍，我们维持一年目标价90元，对应23年35倍PE，维持“强推”评级。 风险提示 市场竞争加剧、同店表现不及预期、食品安全问题、市场估值回落 附录：财务预测表 团队介绍 华创食品团队立足产业深度研究，践行价值投资理念，行业研究框架成熟。新财富最佳分析师评选2019年第一名，2020年第二名，2019-2020年连续获得金麒麟、上证报等最佳分析师第一名，金牛奖最具价值分析师。 组长、首席分析师：欧阳予 浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，5年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券研发中心，2017年新财富第一、2018年水晶球第一、2019年新财富第三、2020年新财富第二团队核心成员。 分析师：程航 美国约翰霍普金斯大学硕士，曾任职于招商证券，2018年加入华创证券研究所。 分析师：范子盼 中国人民大学硕士，3 年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020 年加入华创证券研究所。 分析师：沈昊 澳大利亚国立大学硕士，2019年加入华创证券研究所。 研究员：彭俊霖 上海财经大学金融硕士，曾任职于国元证券，2020 年加入华创证券研究所。 助理研究员：田晨曦 伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所。 助理研究员：杨畅 南佛罗里达大学硕士，2020年加入华创证券研究所。 助理研究员：刘旭德 北京大学硕士。2021年加入华创证券研究所。 董广阳：研究所所长、大消费组组长 上海财经大学经济学硕士。12年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，瑞银证券。自2013至2020年，获得新财富最佳分析师连续四届第一，两届第二，一届第三，获金牛奖最佳分析师连续三届第一，连续三届全市场最具价值分析师，获水晶球最佳分析师连续三届第一，获新浪金麒麟、上证报最佳分析师评选连续两届第一。 欢迎关注华创食饮团队 长按识别二维码关注我们 相关研究报告： 【华创食饮】绝味食品：主业稳增，基础夯实 【华创食饮】绝味食品：强化生产布局，锚定长远发展 【华创食饮】绝味食品：业绩略超预期，全年高增可望 具体内容详见华创证券研究所10月31日《绝味食品（603517）2021年三季报点评：激励锁定底线，回调凸显价值》 法律声明： 华创证券研究所定位为面向专业投资者的研究团队，本资料仅适用于经认可的专业投资者，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。华创证券不因任何订阅本资料的行为而将订阅人视为公司的客户。普通投资者若使用本资料，有可能因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。 本资料来自华创证券研究所已经发布的研究报告，若对报告的摘编产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。须注意的是，本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的分析意见及推测可能会根据华创证券研究所后续发布的研究报告在不发出通知的情形下做出更改。华创证券的其他业务部门或附属机构可能独立做出与本资料的意见或建议不一致的投资决策。本资料所指的证券或金融工具的价格、价值及收入可涨可跌，以往的表现不应作为日后表现的显示及担保。本资料仅供订阅人参考之用，不是或不应被视为出售、购买或认购证券或其它金融工具的要约或要约邀请。订阅人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主作出投资决策并自行承担投资风险。华创证券不对使用本资料涉及的信息所产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。 本资料所载的证券市场研究信息通常基于特定的假设条件，提供中长期的价值判断，或者依据“相对指数表现”给出投资建议，并不涉及对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断，因此不能够等同于带有针对性的、指导具体投资的操作意见。普通个人投资者如需使用本资料，须寻求专业投资顾问的指导及相关的后续解读服务。若因不当使用相关信息而造成任何直接或间接损失，华创证券对此不承担任何形式的责任。 未经华创证券事先书面授权，任何机构或个人不得以任何方式修改、发送或者复制本资料的内容。华创证券未曾对任何网络、平面媒体做出过允许转载的日常授权。除经华创证券认可的媒体约稿等情况外，其他一切转载行为均属违法。如因侵权行为给华创证券造成任何直接或间接的损失，华创证券保留追究相关法律责任的权利。 订阅人若有任何疑问，或欲获得完整报告内容，敬请联系华创证券的机构销售部门，或者发送邮件至jiedu@hcyjs.com。
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