【中银宏观:大类资产配置周报 (2021.10.31)】原材料价格上升或推升通胀预期

（以下内容从中银证券《【中银宏观:大类资产配置周报 (2021.10.31)】原材料价格上升或推升通胀预期》研报附件原文摘录）
　　碳达峰两份顶层文件出台；国务院部署阶段性税收缓缴政策措施；权威人士回应十大热点问题。大类资产配置顺序：债券>股票>大宗>货币。 摘要 宏观要闻回顾 经济数据：9月工业企业利润同比增长16.3%；10月制造业PMI为49.2，非制造业PMI为52.4。 要闻：中共中央、国务院印发的《关于完整准确全面贯彻新发展理念做好碳达峰碳中和工作的意见》；国务院印发《2030年前碳达峰行动方案》；国务院常务会议部署对制造业中小微企业等实施阶段性税收缓缴措施；新华社近日梳理十大社会关切、海内外关注的热点问题，采访权威部门和权威人士作出回应；发改委、市场监管总局联合开展煤炭现货市场价格专项督查；制造业中小微企业延缓缴纳3个月。 资产表现回顾 股债保持平稳波动。本周沪深300指数上涨0.56%，沪深300股指期货上涨0.62%；焦煤期货本周下跌15.91%，铁矿石主力合约本周下跌6.94%；股份制银行理财预期收益率下跌0BP至3.06%，余额宝7天年化收益率下跌1BP至2.04%；十年国债收益率上行3BP至3%，活跃十年国债期货本周下跌0.12%。 资产配置建议 资产配置排序：债券>股票>大宗>货币。2021年二季度开始，我国PPI同比增速开始显著上行，并给工业企业造成经营压力，三季度在保供稳价政策引导下，PPI增速上行幅度有所下降，但10月制造业PMI显示原材料价格和出厂价格环比再次大幅上升，由此可能导致两方面问题：中小企业经营压力上升，以及上游原材料价格上涨向下游传导并且推升2022年通胀中枢的预期。我们认为2022年我国PPI同比增速在高基数影响下将较今年有所回落，CPI增速虽然较今年将明显上行，但不会对货币政策构成制约，四季度至明年一季度的经济增长和政策预期才是主导人民币大类资产配置的主要因素。 风险提示：全球通胀上行过快；流动性回流美债；全球新冠疫情影响扩大。 目录 一周概览 风险资产调整 要闻回顾和数据解读 大类资产表现 A股：新能源持续领涨 债券：经济数据走低提升避险情绪 大宗商品：煤炭钢铁价格继续下跌 货币类：货基收益率平稳波动 外汇：人民币对美元小幅走强 港股：北上资金继续净流入 下周大类资产配置建议 一周概览 风险资产调整 股票大宗下跌，债券收益率下行。本周沪深300指数下跌1.03%，沪深300股指期货下跌1.15%；焦煤期货本周下跌20.34%，铁矿石主力合约本周下跌3.1%；股份制银行理财预期收益率下跌17BP至2.89%，余额宝7天年化收益率下跌0BP至2.04%；十年国债收益率下行2BP至2.97%，活跃十年国债期货本周上涨0.12%。 10月限产限电影响依然较大。本周A股分化但股指普遍下行，小盘股估值下行的幅度小于大盘股。本周央行在公开市场净投放资金6800亿元，银行间资金拆借利率有所上升，周五R007利率收于2.42%，GC007利率收于2.33%。本周十年国债收益率下行2BP，收于2.97%。9月工业企业利润增速较8月上升，但10月制造业PMI较9月进一步下滑，而且供需缺口进一步放大，原材料价格大幅上行，我们认为四季度供给端恢复的压力依然较大，随着11月限产限电的影响减退，原材料涨价对生产和通胀的影响将继续上升。 美元指数的波动与全球风险资产强关联。股市方面，本周A股指数分化，领涨的指数是创业板指（2%），领跌的指数是沪深300（-1.03%）；港股方面恒生指数下跌2.87%，恒生国企指数下跌4.22%，AH溢价指数上行1.91收于144.33；美股方面，标普500指数本周上涨1.33%，纳斯达克上涨2.71%。债市方面，本周国内债市普涨，中债总财富指数本周上涨0.15%，中债国债指数上涨0.19%，金融债指数上涨0.18%，信用债指数上涨0.15%；十年美债利率下行11 BP，周五收于1.55%。万得货币基金指数本周上涨0.04%，余额宝7天年化收益率下行0 BP，周五收于2.04%。期货市场方面，NYMEX原油期货下跌0.64%，收于83.22美元/桶；COMEX黄金下跌0.63%，收于1785美元/盎司；SHFE螺纹钢下跌5.32%， LME铜下跌1.65%， LME铝下跌4.69%；CBOT大豆上涨2.4%。美元指数上涨0.57%收于94.14。VIX指数上行至16.26。本周美元指数重新上行至94上方，带动全球大宗商品价格下跌。 要闻回顾和数据解读（新闻来源：万得） 10月份，中国制造业采购经理指数（PMI）为49.2%，比上月下降0.4个百分点，继续低于临界点，制造业景气度有所减弱。从企业规模看，大型企业PMI为50.3%，比上月略降0.1个百分点，但仍高于临界点；中型企业PMI为48.6%，比上月下降1.1个百分点，低于临界点；小型企业PMI为47.5%，与上月持平，低于临界点。10月份，非制造业商务活动指数为52.4%，比上月下降0.8个百分点，但仍高于临界点，非制造业继续保持扩张。 中国三季度全国规模以上工业企业利润同比增长14.3%，继续保持两位数增长；两年平均增长15.1%，增速比二季度略有回落，总体保持良好增势。其中，9月份利润同比增长16.3%，增速较8月加快6.2个百分点。盈利状况改善带动企业资产负债率继续走低，9月末，企业资产负债率为56.3%，同比降低0.5个百分点，较上月末降低0.1个百分点。 中共中央、国务院印发的《关于完整准确全面贯彻新发展理念做好碳达峰碳中和工作的意见》10月24日发布。作为碳达峰碳中和“1+N”政策体系中的“1”，意见为碳达峰碳中和这项重大工作进行系统谋划、总体部署。根据意见，到2030年，经济社会发展全面绿色转型取得显著成效，重点耗能行业能源利用效率达到国际先进水平。到2060年，非化石能源消费比重达到80%以上。 国务院印发《2030年前碳达峰行动方案》，拟到2030年，非化石能源消费比重达到25%左右，单位国内生产总值二氧化碳排放比2005年下降65%以上。方案提出，加快煤炭减量步伐，“十四五”时期严格合理控制煤炭消费增长，“十五五”时期逐步减少；到2025年，新型储能装机容量达到3000万千瓦以上；到2030年，抽水蓄能电站装机容量达到1.2亿千瓦左右，风电、太阳能发电总装机容量达到12亿千瓦以上；“十四五”“十五五”期间分别新增水电装机容量4000万千瓦左右。到2030年，当年新增新能源、清洁能源动力的交通工具比例达到40%左右。 国务院常务会议部署对制造业中小微企业等实施阶段性税收缓缴措施，预计可缓税2000亿元左右。另外，为纾解煤电、供热企业经营困难，对其今年四季度的税款实施缓缴，预计缓税170亿元左右。会议还决定延长境外投资者投资境内债券市场税收优惠政策，促进对外开放和吸引外资，同时要求强化市场监管，遏制操纵市场等违法违规行为。 国务院副总理、中美全面经济对话中方牵头人刘鹤应约与美财政部长耶伦举行视频通话。双方就宏观经济形势、多双边领域合作进行了务实、坦诚、建设性的交流。双方认为，世界经济复苏正处于关键时刻，中美加强宏观政策沟通协调十分重要。中方表达了对美国取消加征关税和制裁、公平对待中国企业等问题的关切。双方同意继续保持沟通。 新华社近日梳理十大社会关切、海内外关注的热点问题，采访权威部门和权威人士作出回应。《十问中国经济》文章指出，观察中国经济，要用全面辩证长远的眼光看待，方能在短期波动中认清大势，在压力挑战中发掘深层动力，在亮点韧性中提振信心，为坚定不移推动高质量发展凝聚磅礴力量。 税务总局等六部门将常态化打击涉税违法犯罪，务求通过工作联动、风险联防、问题联治，着力提高打击的整体性、协同性、精准性，推动实现长治长效，进一步维护公平公正的竞争秩序，为经济高质量发展营造良好的法治环境。 发改委、市场监管总局联合开展煤炭现货市场价格专项督查，对未严格落实煤炭保供稳价要求的地区和企业进行约谈，严厉打击捏造、散布涨价信息、囤积居奇、哄抬价格、价格串通等违法行为，促进煤炭现货市场价格加快回归合理区间。发改委价格司召集中国煤炭工业协会和部分重点煤炭企业召开会议，专题研究对煤炭价格实施干预的具体措施，包括干预范围、干预方式、价格水平、实施时间，以及保障措施等具体问题。山西焦煤集团等多家煤企承诺发热量5500大卡动力煤坑口价不超1200元/吨。 《中国应对气候变化的政策与行动》白皮书指出，2020年中国碳排放强度比2015年降低18.8%，比2005年降低48.4%，超过向国际社会承诺的40%-45%的目标，基本扭转二氧化碳排放快速增长的局面。截至2020年底，中国非化石能源发电装机总规模达到9.8亿千瓦，其中风电2.8亿千瓦，光伏发电2.5亿千瓦，也分别连续11年、连续6年居全球首位。 据多位银行人士透露，上周华南、华东和西南等地区央行分支机构和银保监局对当地银行进行了口头的指导，各地对房地产贷款额度方面有不同程度的松动。不过，监管对房地产的原则没有改变，政策只是适度微调，大的方向不会改变。 三部门正式印发《全球系统重要性银行总损失吸收能力管理办法》，提出我国全球系统重要性银行的风险加权比率应于2025年初达到16%、2028年初达到18%，杠杆比率应于2025年初达到6%、2028年初达到6.75%。相关负责人表示，办法规定的总损失吸收能力要求符合市场预期，考虑到配套政策后，我国全球系统重要性银行达标压力不大，在其经营承受范围内，不会影响信贷供给能力。目前我国的全球系统重要性银行为工商银行、农业银行、中国银行、中国建设银行。 税务总局、财政部联合发布通知，制造业中小微企业延缓缴纳2021年第四季度部分税费，延缓期限为3个月。 国家卫健委疾控局副局长吴良有表示，通过接种疫苗，为3-11岁人群提供更好防护，将继续按照知情同意自愿原则，积极引导3-11岁适龄无禁忌人群“应接尽接”，力争12月底前完成全程接种。 我国沙漠、戈壁、荒漠地区大型风电光伏基地项目有序开工。10月中下旬，内蒙古、甘肃、青海、宁夏4省区集中组织开工一批大型风电光伏基地项目，总规模近3000万千瓦，拉开第一批装机容量约1亿千瓦项目开工序幕。 大类资产表现 A股：新能源持续领涨 周期品持续调整。本周市场指数跌多涨少，上涨的指数包括创业板指（2%）、中小板指（1.38%），领跌的指数包括上证红利（-5.27%）、中证100（-1.87%）、上证50（-1.53%）。行业方面也是跌多涨少，领涨的行业有电力设备（6.96%）、国防军工（2.64%）、电力及公用事业（1.69%），领跌的行业有煤炭（-8.29%）、房地产（-8.2%）、家电（-5.92%）。本周受限产限电后政策调整影响，煤炭行业持续下跌，新能源表现强势，同时三季报披露完毕，三季度业绩增速回落比较明显，也拖累了权重股的表现。 A股一周要闻（新闻来源：万得） 节能减排 | 10月31日，《联合国气候变化框架公约》（UNFCCC）第26次缔约方大会（COP26）将在英国格拉斯哥举行，这是《巴黎协定》进入实施阶段以来的首次气候大会。 交通 | 记者28日从交通运输部了解到，前三季度交通固定资产投资超过2.5万亿元，同比增长2%，两年平均增长5.9%，其中三季度两年平均增长3.9%。 城市数字化 | 近日，《上海市全面推进城市数字化转型“十四五”规划》正式发布，明确了未来5年上海全面推进城市数字化转型的方向和任务，上海将打造具有世界影响力的国际数字之都。 电子商务 | 商务部、中央网信办、国家发展改革委三部门昨日发布《“十四五”电子商务发展规划》，明确了 “十四五”时期我国电子商务发展方向和任务。 碳达峰 | 国务院近日印发《2030年前碳达峰行动方案》。《方案》提出，重点实施能源绿色低碳转型行动、节能降碳增效行动、工业领域碳达峰行动、城乡建设碳达峰行动、交通运输绿色低碳行动等“碳达峰十大行动”。 物联网 | 工业和信息化部近日发布《物联网基础安全标准体系建设指南（2021版）》。《指南》要求，到2022年，初步建立物联网基础安全标准体系，研制重点行业标准10项以上；到2025年，推动形成较为完善的物联网基础安全标准体系。 数字化 | 随着大数据、云计算、物联网、AI等技术蓬勃发展，并进入商业化应用，数字技术的赋能作用正在增强。近年来，以数字化为抓手，各地推动城市治理体系和治理能力升级的步伐不断提速。 碳中和 | 《中共中央 国务院关于完整准确全面贯彻新发展理念做好碳达峰碳中和工作的意见》24日发布。根据《意见》，到2025年，绿色低碳循环发展的经济体系初步形成，重点行业能源利用效率大幅提升。 券商 | 为备战北京证券交易所开市，券商正集中挖掘创新型中小企业优质项目。开源证券、申万宏源、第一创业、安信证券等券商的投行业务人士表示，最近在等待北交所IPO细则出炉，同时加班加点作规划，梳理存量的储备项目并挖掘潜在优质项目，紧锣密鼓开展相关的动员、调研和座谈活动。 债券：经济数据走低提升避险情绪 受经济数据走弱影响，债市投资者风险偏好再度上升。十年期国债收益率周五收于2.97%，本周下行2BP，十年国开债收益率周五收于3.29%，较上周五下行3BP。本周期限利差上行2BP至0.66，信用利差下行11BP至0.51。 央行持续加大公开市场流动性投放。本周央行在公开市场净投放6800亿元，银行间资金拆借利率小幅上升，周五R007利率收于2.42%，交易所资金GC007利率收于2.33%。虽然央行净投放量较大，但主要采取的是7天逆回购投放，主要目的在于减轻缴税对月末资金面波动的影响，从拆借利率来看，月底DR007利率上行幅度较大，R007和GC007的波动较为有限。 债券一周要闻（新闻来源：万得） 面对境内外债券价格的下跌，房企积极采取措施提振市场信心。据克而瑞研究不完全统计，2021年下半年以来，18家房企陆续实行境外债回购，回购次数超过100次，累计回购金额合计15.6亿美元。境内债券方面，有房企根据沪深交易所相关规则，调整相关债券投资者适当性管理安排，以维护债券投资者权益。 外汇局上海分局对房企境外债到期情况进行摸排，要求周三前提交本年度境外债到期情况，周五提交今年年底境外债的安排，含到期本金和利息，回购需求、自有资金安排等。 大宗商品：煤炭钢铁价格继续下跌 周期品价格下跌，农产品价格上涨。本周商品期货指数下跌8.51%。从各类商品期货指数来看，上涨的有油脂油料（2.7%）、谷物（2.24%），下跌的包括贵金属（-1.42%）、有色金属（-3.61%）、化工（-6.83%）、非金属建材（-11.49%）、能源（-15.35%）、煤焦钢矿（-17.84%）。各期货品种中，本周涨幅较大的大宗商品有沥青（4.88%）、菜油（4.67%）、棕榈（3.27%），跌幅靠前的则有动煤（-28.44%）、焦煤（-21.34%）、硅铁（-19.19%）。受政策调控影响，煤焦钢矿价格继续大幅下跌。 大宗商品一周要闻（新闻来源：万得） 国家发改委价格司连续召开会议，专题研究如何界定煤炭企业哄抬价格、牟取暴利的判断标准。知情人士称，动力煤干预措施进一步明确，干预范围包括坑口价格和终端销售价格。坑口价格实行“基准价+浮动幅度”限价，由国家发改委统一制定基准价，为每吨440元含税，最高上浮幅度20%，即每吨528元。动力煤终端销售价格干预方式由各省级政府自主确定。 受降温降雨天气等多重因素影响，近期部分食用农产品特别是蔬菜和一些生产资料价格持续上涨。商务部积极开展保供稳价工作，建立健全联保联供机制，适时投放政府储备，督促商贸流通企业加强产销衔接，增加重点时段备货数量，及时解决可能出现的问题。 据世界黄金协会，第三季度全球黄金总需求量达831吨，同比下跌7%，环比下跌13%，主要原因是黄金ETF的持仓少量外流。其中，全球金饰消费总量达443吨，同比增加33%；金条和金币需求量连续第五个季度同比增长，仅第三季度的购买量就达262吨，同比增长18%。各国央行三季度增加储备黄金69吨。 截至10月24日，全国重点电厂存煤量已达到9569万吨，比9月底增加1700万吨，可用天数超过17天，远远高于7天警戒线。中国煤炭工业协会新闻发言人张宏表示，现在煤炭的日供应量已经大于日消费量，未来一段时间随着库存增加，煤炭市场的供应形势会逐渐缓解。 EIA报告显示，上周美国原油库存增加426.8万桶，远超市场预期；汽油库存下降199.3万桶，至2017年11月以来最低水平。上周美国国内原油产量维持在1130万桶/日不变，原油出口减少27.3万桶/日至278.7万桶/日。 山西开展2021-2022年秋冬季错峰生产，从2021年11月1日-2022年3月31日，对钢铁、焦化、有色（电解铝、氧化铝）、铸造、化工、建材等重点涉气行业企业实施秋冬季错峰生产。 货币类：货基收益率平稳波动 货基收益率走稳。本周余额宝7天年化收益率下行0BP，周五收于2.04%；人民币3个月理财产品预期年化收益率上行289BP收于2.89%。本周万得货币基金指数上涨0.04%，货币基金7天年化收益率中位数周五收于2.23%。本周短期人民币理财产品收益率继续震荡下行，货币基金收益率则平稳波动。 外汇：人民币对美元小幅走强 人民币兑美元中间价本周下行125BP，至6.3907。本周人民币对兰特(3.35%）、英镑(0.2%）、美元(0.2%）、加元(0.06%）升值，对林吉特(-0.09%）、日元(-0.1%）、欧元(-0.28%）、瑞郎(-0.52%）、韩元(-0.55%）、澳元(-0.69%）、卢布(-1.02%）贬值。本周人民币对美元汇率继续在6.4左右波动，但预期指向人民币汇率不会持续强势。 外汇市场一周要闻（新闻来源：万得） 中国央行与日本央行续签中日双边本币互换协议，规模为2000亿元人民币/34000亿日元，协议有效期三年，经双方同意可以展期。 外汇局：我国国际收支口径的国际货物和服务贸易收入3246亿美元，支出2788亿美元，顺差458亿美元；其中，货物贸易顺差570亿美元，服务贸易逆差112亿美元。 港股：北上资金继续净流入 美元指数走强带动港股下跌。本周港股方面恒生指数下跌2.87%，恒生国企指数下跌4.22%，AH溢价指数上行1.91收于144.33。行业方面本周上涨的有必需性消费业（3%）、公用事业（2.77%），跌幅靠前的有地产建筑业（-6.08%）、资讯科技业（-5.78%）、原材料业（-4.8%）。本周南下资金总量-9.08亿元，同时北上资金总量106.07亿元。海外资金维持看好人民币资产，陆股通持续净流入。 港股及海外一周要闻（新闻来源：万得） 美国财长耶伦表示，物价将在2022年保持高位，下半年会改善。供应链瓶颈导致的通胀是“暂时性的痛苦”，随着疫情得到控制，预计瓶颈问题将会消退，工人们将重返劳动力市场。 欧洲央行维持三大关键利率不变，同时表示保持宽松货币政策是必要的，预计将保持利率在当前或者更低水平。欧洲央行行长拉加德重申通胀回升是暂时的，中期通胀将继续低于2%的目标，因此加息条件不太可能在市场预期的时间框架内得到满足。拉加德表示，欧元区第三季度经济出现强劲增长，经济前景面临的风险也大致平衡。 日本央行按兵不动，继续保持当前货币政策宽松力度。日本央行最新报告指出，日本经济复苏面临严峻形势，将2021财年实际GDP增长预期由此前的增长3.8%下调至3.4%，2022财年则由2.7%小幅上调至2.9%；本财年核心CPI预期由此前的上涨0.6%下调至0%，2022财年预计CPI上涨0.9%。日本央行行长黑田东彦重申继续坚持2%的通胀目标，如有必要将毫不犹豫推出进一步的宽松措施。 加拿大央行维持基准利率在0.25%不变，同时预测关键利率可能在2022年中期上升，快于先前的预测。加拿大央行还宣布，计划自11月1日起结束QE，并开始进入再投资阶段，每月购买额初步定在40亿到50亿加元之间。 德国将2021年经济增长预期下调至2.6%，其在4月底时的预测为3.5%。德国经济部长表示，这反映一些原材料短缺和能源价格、尤其是天然气价格上涨的影响。政府预计明年经济才会“发力”，并将2022年GDP增长预测从3.6%上调至4%以上。 英国财政大臣表示，英国经济今年料将增长6.5%，势将创下1973年以来的最快增速，并且预算案将帮助英国经济从疫情中反弹。但预计明年英国经济增速将放缓至6%。 G-20公报草案：致力于大幅减少甲烷排放；将努力避免增加新的煤炭产能。 美国第三季度GDP年化季率增长2%，较前一季度6.7%的增幅大幅放缓，且放缓速度超过预期，为新冠肺炎疫情复苏期间最缓慢增幅。三季度核心PCE物价指数年化季率增长4.5%，符合市场预期；实际个人消费支出增长1.6%，较二季度12%的涨幅大幅放缓。美国上周初请失业金人数降至28.1万人，好于预期。 美国10月消费者信心指数意外上升。世界大企业联合会发布数据称，消费者信心指数从9月上修后的109.8升至113.8，为四个月来首次上升，此前市场预期为108。 韩国统计厅数据显示，韩国8月份新生儿数量再次创下同月历史新低。此外，因死亡人口多于出生人口，韩国总人口已连续22个月减少。8月结婚对数也创下同月最低水平。 为防止家庭负债激增，韩国金融机构将收紧对家庭贷款的管控，提早实行债务偿付比率（DSR）限制，非银行金融机构的偿债比率标准也将进一步提高，争取将明年的家庭负债增幅稳控在4%至5%之间。 国际劳工组织报告称，发达国家和发展中国家经济复苏进度不均，对全球经济整体复苏造成威胁，2021年新冠疫情对全球就业造成的影响比预期更严重。报告指出，2021年全球工作时间将比疫情前水平减少4.3%，相当于1.25亿个全职工作岗位。 G20公报草案显示，G20领导人将批准全球最低税收协议，并希望2023年在全球生效。G20领导人表示，到2021年底，将停止对国外新建燃煤电厂的国际公共财政支持，承诺“尽最大努力”在21世纪30年代停止建设新的煤炭发电。 市场普遍预期，下周美联储FOMC会议将宣布缩减购债具体细节，预计美联储将在12月中旬开始启动缩债，以每月100亿美元国债和50亿美元MBS速度执行，2022年6月完成缩债。 美国贸易代表戴琪表示，她与中国接触的宗旨是缓和美中之间的紧张关系，因为目前两国之间的贸易关系犹如“一堆干柴”，随时可能因为一个误解“引发大火”，届时将对两国产生非常严重的影响。戴琪表示，希望经过努力，美中两国可以就目前的贸易关系进行“冷静的对话”。 美国9月PCE环比上涨0.4%，同比上涨4.4%，为自1991年1月以来的最快增速。9月核心PCE环比上涨0.2%，同比增长3.6%，延续近30年最高水平。 欧元区第三季度GDP环比增长2.2%，同比增长3.7%，略高于市场预期。欧元区各国经济表现不一，德国GDP增长2.5%，略高于市场预期；法国GDP增长3.3%，回到疫情前的活动水平。西班牙GDP增长2.7%，逊于市场预期。 欧元区10月份通胀上升步伐超过预期，并达到2008年以来的最高水平。欧盟统计局公布数据，欧元区10月份CPI上涨4.1%，预估为上涨3.7%。10月能源价格上涨23.5%，涨幅大于一个月前的17.6%。 下周大类资产配置建议 10月制造业PMI低于预期。三季度全国规模以上工业企业利润同比增长14.3%，继续保持两位数增长；两年平均增长15.1%，增速比二季度略有回落，总体保持良好增势。其中，9月份利润同比增长16.3%，增速较8月加快6.2个百分点。盈利状况改善带动企业资产负债率继续走低，9月末，企业资产负债率为56.3%，同比降低0.5个百分点，较上月末降低0.1个百分点。10月份，中国制造业采购经理指数（PMI）为49.2%，比上月下降0.4个百分点，继续低于临界点，制造业景气度有所减弱。从企业规模看，大型企业PMI为50.3%，比上月略降0.1个百分点，但仍高于临界点；中型企业PMI为48.6%，比上月下降1.1个百分点，低于临界点；小型企业PMI为47.5%，与上月持平，低于临界点。10月份，非制造业商务活动指数为52.4%，比上月下降0.8个百分点，但仍高于临界点，非制造业继续保持扩张。虽然限产限电对9月工业企业利润的影响主要体现在产成品存货下降等方面，但10月制造业PMI生产指数依然偏弱，且原材料价格上行幅度超预期，将带给四季度经济增长的压力，以及到2022年通胀上行的预期。 美国经济复苏放缓，通胀压力不减，货币政策收紧在即。美国第三季度GDP年化季率增长2%，较前一季度6.7%的增幅大幅放缓，且放缓速度超过预期，为新冠肺炎疫情复苏期间最缓慢增幅。三季度核心PCE物价指数年化季率增长4.5%，符合市场预期；实际个人消费支出增长1.6%，较二季度12%的涨幅大幅放缓。美国经济增速放缓，不仅有新冠疫情的影响，还有供应链紧张和消费放缓的影响。从我国疫情后复苏的经验看，全球经济快速复苏的阶段已经过去，未来复苏斜率将明显放缓。但另一方面，秋冬季供应链紧张和疫情影响将持续，叠加能源价格处于高位，预计通胀将在2022年延续处于较高水平。 原材料价格上升或推升通胀预期。2021年二季度开始，我国PPI同比增速开始显著上行，并给工业企业造成经营压力，三季度在保供稳价政策引导下，PPI增速上行幅度有所下降，但10月制造业PMI显示原材料价格和出厂价格环比再次大幅上升，由此可能导致两方面问题：中小企业经营压力上升，以及上游原材料价格上涨向下游传导并且推升2022年通胀中枢的预期。我们认为2022年我国PPI同比增速在高基数影响下将较今年有所回落，CPI增速虽然较今年将明显上行，但不会对货币政策构成制约，四季度至明年一季度的经济增长和政策预期才是主导人民币大类资产配置的主要因素。大类资产配置顺序：债券>股票>大宗>货币。 风险提示：全球通胀上行过快；流动性回流美债；全球新冠疫情影响扩大。 --------------------------------- 本文为中银国际证券宏观研究系列报告。中银国际证券宏观研究团队致力于以翔实的数据、缜密的逻辑为基础，发现价值，匹配收益与风险，愿我们的研究服务能为您的投资成功尽一份力量。

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