开源刘翔团队|生益科技:Q3 覆铜板业务高盈利,2022 新品结构优化可期
（以下内容从开源证券《开源刘翔团队|生益科技:Q3 覆铜板业务高盈利,2022 新品结构优化可期》研报附件原文摘录）
报告摘要 公司发布 2021Q3 季报，扣非净利润同比高增长，维持“买入”评级。公司发布 2021 年三季报，实现营业总收入 153.8 亿元，YoY+43.9%，归母净利润 23.4 亿元，YoY+79.6%，其中 2021Q3 单季度实现营业收入 55.5 亿元，YoY+45.5%/QoQ+4.1%，归母净利润 9.3 亿元，YoY+93.9%/6.3%。由于土地收储带来非经常性收益增厚，我们上调盈利预测，预计公司 2021-2023 年归母净利润为 30.7/35.8/39.3（前值 28.9/35.6/39.2）亿元，对应 EPS 为 1.33/1.55/1.70（前值1.25/1.54/1.70）元，当前股价对应 PE 为 16.7/14.4/13.1 倍。公司是覆铜板龙头厂商，材料持续升级带动公司摆脱盈利周期性，ROE 向上，维持“买入”评级。 覆铜板业务盈利仍处于高位，提价与效率改善推升人均产值。2021Q3 单季度分业务来看，覆铜板业务贡献收入 45.7 亿元，生益电子 PCB 业务收入贡献 9.8 亿元。盈利分拆来看，PCB 业务部分 2021Q3 实现 0.54 亿元，并表利润 0.34 亿元；覆铜板业务并表利润约为 7.0 亿元，净利率 15.3%，盈利能力仍处于历史相对高位。中长期来看，内资覆铜板厂商有望通过制费成本下降与规模效应扩大持续抢占内资 PCB 扩张带来的增量份额，我们采用人均产值衡量公司的规模效应，按照 2021Q3 覆铜板业务员工人数 6300 人推算，年化覆铜板业务人均产值达到 290.0 万元/人，相较于 2020 年的 187.2 万元/人大幅提升。 产品结构优化或成 2022 年亮点，公司估值有望提升。纵观 2021 年，公司单季度利润持续释放，成功传导上游原材料成本压力，但因覆铜板提价的周期属性，导致公司估值持续承压。展望 2022 年，我们预计公司产能同比提升 15%，而新增产能主要由封装基板、Mini-LED、高速材料、HDI 等多种高附加值产品组成，公司有望通过产品结构优化平滑传统 FR-4 产品的价格波动。结合下游通信、汽车等新兴应用多点开花，公司由海外厂商追赶者的角色转变为自主研发的引领者，整体 ROE 将持续稳步攀升，支撑公司估值。 风险提示：下游需求疲软；原材料价格上涨；公司新品导入不及预期。 研究报告信息： 刘翔（分析师） 林承瑜（分析师） liuxiang2@kysec.cn 证书编号：S0790520070002 linchengyu@kysec.cn 证书编号：S0790521090001 对外发布时间：2021年10月29日 开源电子首席介绍 刘翔，开源证券研究所副所长、电子行业首席分析师，浙江大学学士、中科院硕士，4年半导体行业工作经验、10年证券研究经验，多年大满贯分析师（新财富最佳分析师、水晶球最佳分析师、金牛奖最佳分析师、金麒麟最佳分析师等）。曾先后任职于MStar(晨星)半导体、联发科（上海、新竹）、第一创业证券、国信证券、 太平洋证券，参与过北斗卫星规划与设计、数字电视主芯片及手机基带芯片的核心研发；主持设计的 DisplayPort芯片年出货量位居全球首位。 法律声明 开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告仅供开源证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的机构或个人客户（以下简称“客户”）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给开源证券客户的，属于机密材料，只有开源证券客户才能参考或使用，如接收人并非开源证券客户，请及时退回并删除。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告做出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。 本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的开源证券网站以外的地址或超级链接，开源证券不对其内容负责。本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便，链接网站的内容不构成本报告的任何部分，客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。 开源证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。开源证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。 本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。
报告摘要 公司发布 2021Q3 季报，扣非净利润同比高增长，维持“买入”评级。公司发布 2021 年三季报，实现营业总收入 153.8 亿元，YoY+43.9%，归母净利润 23.4 亿元，YoY+79.6%，其中 2021Q3 单季度实现营业收入 55.5 亿元，YoY+45.5%/QoQ+4.1%，归母净利润 9.3 亿元，YoY+93.9%/6.3%。由于土地收储带来非经常性收益增厚，我们上调盈利预测，预计公司 2021-2023 年归母净利润为 30.7/35.8/39.3（前值 28.9/35.6/39.2）亿元，对应 EPS 为 1.33/1.55/1.70（前值1.25/1.54/1.70）元，当前股价对应 PE 为 16.7/14.4/13.1 倍。公司是覆铜板龙头厂商，材料持续升级带动公司摆脱盈利周期性，ROE 向上，维持“买入”评级。 覆铜板业务盈利仍处于高位，提价与效率改善推升人均产值。2021Q3 单季度分业务来看，覆铜板业务贡献收入 45.7 亿元，生益电子 PCB 业务收入贡献 9.8 亿元。盈利分拆来看，PCB 业务部分 2021Q3 实现 0.54 亿元，并表利润 0.34 亿元；覆铜板业务并表利润约为 7.0 亿元，净利率 15.3%，盈利能力仍处于历史相对高位。中长期来看，内资覆铜板厂商有望通过制费成本下降与规模效应扩大持续抢占内资 PCB 扩张带来的增量份额，我们采用人均产值衡量公司的规模效应，按照 2021Q3 覆铜板业务员工人数 6300 人推算，年化覆铜板业务人均产值达到 290.0 万元/人，相较于 2020 年的 187.2 万元/人大幅提升。 产品结构优化或成 2022 年亮点，公司估值有望提升。纵观 2021 年，公司单季度利润持续释放，成功传导上游原材料成本压力，但因覆铜板提价的周期属性，导致公司估值持续承压。展望 2022 年，我们预计公司产能同比提升 15%，而新增产能主要由封装基板、Mini-LED、高速材料、HDI 等多种高附加值产品组成，公司有望通过产品结构优化平滑传统 FR-4 产品的价格波动。结合下游通信、汽车等新兴应用多点开花，公司由海外厂商追赶者的角色转变为自主研发的引领者，整体 ROE 将持续稳步攀升，支撑公司估值。 风险提示：下游需求疲软；原材料价格上涨；公司新品导入不及预期。 研究报告信息： 刘翔（分析师） 林承瑜（分析师） liuxiang2@kysec.cn 证书编号：S0790520070002 linchengyu@kysec.cn 证书编号：S0790521090001 对外发布时间：2021年10月29日 开源电子首席介绍 刘翔，开源证券研究所副所长、电子行业首席分析师，浙江大学学士、中科院硕士，4年半导体行业工作经验、10年证券研究经验，多年大满贯分析师（新财富最佳分析师、水晶球最佳分析师、金牛奖最佳分析师、金麒麟最佳分析师等）。曾先后任职于MStar(晨星)半导体、联发科（上海、新竹）、第一创业证券、国信证券、 太平洋证券，参与过北斗卫星规划与设计、数字电视主芯片及手机基带芯片的核心研发；主持设计的 DisplayPort芯片年出货量位居全球首位。 法律声明 开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告仅供开源证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的机构或个人客户（以下简称“客户”）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给开源证券客户的，属于机密材料，只有开源证券客户才能参考或使用，如接收人并非开源证券客户，请及时退回并删除。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告做出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。 本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的开源证券网站以外的地址或超级链接，开源证券不对其内容负责。本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便，链接网站的内容不构成本报告的任何部分，客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。 开源证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。开源证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。 本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。
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