【招商食品】仙乐健康:业绩触底,关注改善

（以下内容从招商证券《【招商食品】仙乐健康:业绩触底,关注改善》研报附件原文摘录）
　　公司Ｑ3收入/利润同比+8.44%/-11.64%，主要系三季度国内需求淡季、海运影响延长交货周期及限电限产所致。表观利润受到较大短期因素干扰，但还原后净利润增速与收入增长较为吻合，毛利率同比有所提升。展望未来，虽然可选消费品需求仍不明朗，但下游需求旺季来临叠加海运影响边际改善，收入有望环比加速。 报告正文 Q3收入/利润同比+8.44%/-11.64%，符合此前预期。公司Q1-3实现营收17.48亿，同比+20.27%，净利润2.00亿，同比+7.71%，扣非归母净利润1.85亿，同比+14.84%。其中Q3收入5.83亿，同比+8.44%，环比降速。净利润0.55亿，同比-11.64%，扣非归母净利润0.52，同比-10.18%，与去年高基数及转债等费用支付有关。现金流方面，Q3销售回款6.56亿，同比增长15.38%，高于收入增速。 境内业务需求淡季，海运影响边际改善。公司前三季度境内业务增长25.2%，美洲业务增长58%，欧洲业务下滑11.4%（21H1下滑19.7%）。其中，单三季度境内业务增长2.7%，主要收到疫情反复和极端天气影响叠加三季度需求淡季，传统渠道（如直销、线下等客户）收入下滑拖累，新锐客户订单仍保持较快增长。境外业务增长32.2%，与欧洲需求逐步恢复及部分二季度订单陆续在三季度确认收货所致。 短期因素干扰表观利润，盈利水平同比略有提升。公司Q3毛利率31.2%，同比-0.99pct，还原运费影响（物流关税列支由销售费用转至成本），同比去年仍有所提升。环比下降2.99pct与1）运价成本上涨；2）限电限产影响；3）产品结构调整有关。其中，二季度饮品产线搬迁，设备调试对毛利率造成的影响三季度有所改善，饮品产线毛利率单三季度环比21H1提升7pct至26%。软糖产线受产品结构影响，环比略有降低。销售费用率同比-0.73pct至6.2%，主要系运费计入成本所致。管理费用率与财务费用率为10.1%/1.82%，分别增长1.61pct/0.57pct，主要系可转债相关费用及股权激励增加所致。公司Q3净利率9.4%，同比下降2.13pct，还原股权激励（约430万）和可转债相关费用（约1060万）后净利润同比增长10%，与收入增长较为匹配。 全年展望：压制有所缓解，需求环比改善。受疫情经济环境等影响，可选消费需求端仍不明朗，但四季度、一季度是下游需求旺季（礼赠、天气较冷），预计传统渠道需求环比改善。线上销售迎来年底大促，有望保持较快增长。境外业务方面，虽然运价仍在高位震荡，但影响已边际减弱，且订单流失情况较少发生，欧洲线下销售渠道也在跟随疫情防控陆续恢复。公司1亿袋饮品产线已在３季度调试完毕，预计四季度正式投产贡献收入，18亿粒软糖产能在四季度开始调试，投产后或对毛利率产生阶段性影响，但软糖剂型工艺比较成熟，毛利率影响整体可控。此外，原材料成本上涨预计公司能有效向客户传导，利润端受成本上涨的压力预计不大。 投资建议：估值已具备充分安全边际，关注环比改善，维持“强烈推荐－A”评级。公司股价受疫情海运、淡季需求及限电限产等影响回调较多，估值已具备充分安全边际（对应22年20ｘ），目前下游需求和海运影响正在边际改善，功能性食品行业未来仍保持较快增长，公司研发优势和产能储备将有效保障收入实现稳定增长，调整21-23年EPS预测1.55、1.96、2.57，维持30ｘ目标估值，给予目标价60元，维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示：行业增速放缓、阶段性产能过剩、政策变动、海运成本上涨等。 参考报告 1、《仙乐健康（300791）—产能快速爬坡，关注环比加速》2021-08-26 2、《仙乐健康（300791）—厚积薄发优势释放，黄金赛道尽享红利》2021-06-21 附：财务预测表 作者风采 于佳琦：食品饮料首席分析师，南开大学本科，上海交通大学硕士，CPA，16年就职安信证券，17年加入招商证券食品饮料团队，5年消费品研究经验。 任龙：美国伊利诺伊理工斯图尔特商学院硕士，20年加入招商证券，5年消费品公司工作经验。 田地：复旦大学本科，复旦大学硕士，20年加入招商证券。 欧阳廷昊：中山大学本科，香港科技大学硕士，3年买方投研工作经验，21年加入招商证券。 陈书慧：美国加州大学圣地亚哥分校本科，美国哥伦比亚大学硕士，20年加入招商证券。 刘成：上海交通大学本科，上海交通大学硕士，21年加入招商证券。 招商证券食品饮料研究团队传承十八年研究精髓，以产业分析见长，逻辑框架独特、数据翔实，连续15年上榜《新财富》食品饮料行业最佳分析师排名，其中六年第一，2015-2017年连续获新财富最佳分析师第一名，2018年获得水晶球评选第一名，2019年新财富最佳分析师第三名，2020年新财富最佳分析师第三名。 附录： 特别提示 本公众号不是招商证券股份有限公司（下称“招商证券”）研究报告的发布平台。本公众号只是转发招商证券已发布研究报告的部分观点，订阅者若使用本公众号所载资料，有可能会因缺乏对完整报告的了解或缺乏相关的解读而对资料中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义。 本公众号所载信息、意见不构成所述证券或金融工具买卖的出价或征价，评级、目标价、估值、盈利预测等分析判断亦不构成对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的投资建议。该等信息、意见在任何时候均不构成对任何人的具有针对性、指导具体投资的操作意见，订阅者应当对本公众号中的信息和意见进行评估，根据自身情况自主做出投资决策并自行承担投资风险。 招商证券对本公众号所载资料的准确性、可靠性、时效性及完整性不作任何明示或暗示的保证。对依据或者使用本公众号所载资料所造成的任何后果，招商证券均不承担任何形式的责任。 本公众号所载内容仅供招商证券股份客户中的专业投资者参考，其他的任何读者在订阅本公众号前，请自行评估接收相关内容的适当性，招商证券不会因订阅本公众号的行为或者收到、阅读本公众号所载资料而视相关人员为专业投资者客户。 一般声明 本公众号仅是转发招商证券已发布报告的部分观点，所载盈利预测、目标价格、评级、估值等观点的给予是基于一系列的假设和前提条件，订阅者只有在了解相关报告中的全部信息基础上，才可能对相关观点形成比较全面的认识。如欲了解完整观点，应参见招商证券网站（http://www.cmschina.com/yf.html）所载完整报告。 本公众号所载资料较之招商证券正式发布的报告存在延时转发的情况，并有可能因报告发布日之后的情势或其他因素的变更而不再准确或失效。本资料所载意见、评估及预测仅为报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。 本公众号所载资料涉及的证券或金融工具的价格走势可能受各种因素影响，过往的表现不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，招商证券可能会发出与本资料所载意见、评估及预测不一致的研究报告。招商证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同的假设和标准，采用不同的分析方法而口头或书面发表与本资料意见不一致的市场评论或交易观点。 本公众号及其推送内容的版权归招商证券所有，招商证券对本公众号及其推送内容保留一切法律权利。未经招商证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用，否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。

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