【华创食饮】巴比食品:盈利短期承压,成长势头仍足
（以下内容从华创证券《【华创食饮】巴比食品:盈利短期承压,成长势头仍足》研报附件原文摘录）
根据《证券期货投资者适当性管理办法》及配套指引，本资料仅面向华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发。若您不是华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿订阅、接收或使用本资料中的信息。 本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。感谢您的理解与配合。 事项 公司发布2021年三季报，21年前三季度公司实现营收9.73亿，同比+48.4%；归母净利润2.26亿，同比+119.3%；扣非归母净利润1.01亿，同比+18.3%。单Q3公司营收3.78亿，同比+25.3%，归母净利润0.15亿，同比-69.0%，扣非归母净利润0.44亿，同比-5.4%。 评论 拓店加速、团餐高增，收入增长超预期。公司Q3收入同比+25.3%，在H2同店低基数红利减弱下实现高增，主要与拓店支持政策下开店加速、团餐业务高增有关。分渠道看，21Q1-3特许加盟/直营门店/团餐渠道分别同比+46.0%/+102.0%/+67.2%,门店业务方面Q3增长提速，据渠道反馈年内至今新开门店预计在500家左右，且公司加大外卖业务发展，进一步支撑同店收入比19年同期正增，团餐业务方面延续高增，在上海新产能投放下，21Q1-3同比+67.2%。分地区看，前三季度华东/华南/华北分别同比+47.7%/+36.9%/+146.2%,其中华东主要由团餐业务高增驱动，华南地区高增推测与广东开店加快有关。 东鹏持股损益是拖累盈利主因，此外成本上行、拓店费用提升等亦有贡献。公司Q3归母净利润同比-69.0%，下滑较多主要与公司间接持股东鹏饮料，致期内计提公允价值损失4872万，剔除该因素后扣非归母净利润同比-5.4%，对应扣非净利率11.5%，同比-3.7pct。毛利率方面，公司Q3毛利率24.5%，还原后约同比-3.8pct，主要系青菜、红小豆、大豆油、梅干菜等辅料价格上涨较大所致（大于猪肉下降的节约），此外新产能爬坡致折旧摊销加大亦有影响。费用率方面，Q3销售费用率5.0%，还原后+2.3pct，预计与去年政府补贴减免退坡、拓店费用提高有关，其他费用影响基本抵消，其中管理费率/研发费用/财务费用分别同比+0.8pct/+0.3pct/-1.2pct。最终Q3实现归母净利率3.9%，同比-11.8pct。展望未来，考虑到原辅材料上涨、拓店加速等条件延续，公司盈利仍有承压，但公司层面积极讨论应对，必要情况下不排除提价可能。 内生增长动力充沛，外延扩张亦在蓄力，经营势头仍是向上。一方面公司继续夯实内生动力，组织架构方面整合调整团餐事业部、电商经营中心和数字化研发中心，持续强化内部运营效率，主业方面，除长三角地区坚持精耕挖潜外，年内加大华南招商力度，当前广东市场开拓迎来加速阶段，预计全年净开店数有望破百（19年净增54家），此外三代门店换代（预计完成需2年）、线上业务发展等对同店亦有支撑，加上公司5月上海工厂二期投产、22年底南京工厂（预计提前启动招商）投产，奠定未来3年团餐业务复合30%+增速基础，且伴随南京工厂落地，公司加快进入安徽、苏北等新市场，多区域开店引擎有望行成。另一方面外延顺利推进，公司并购华中地区品牌后，以管理赋能等方式优化经营，配合翻牌方式收购部分小品牌，预计加上并购品牌后，公司当前在华中地区已掌握门店超600家，产能对应收入超1亿元，若明年并表顺利（于22Q2体现），预计进一步贡献收入增量，配合内生增长综合推动营收高增。 投资建议 当下收入优先，加速持续验证，维持“强推”评级。关于开店和收入提速的质疑，是当下压制股价的关键，实际上公司上市后扩张能力已经打开，在行业连锁化红利释放期，公司战略规划清晰，华南、华中以及未来的安徽市场，将组成新的增长引擎，加上并购扩张逐步落地，配合团餐业务高增，公司未来3年收入增长有望保持较高水平，考虑到业绩低于预期，我们调整21-23年EPS预测为1.13/0.97/1.21元（原预测为1.37/1.01/1.16元），对应当前股价PE为28/33/27倍，参考可比公司估值水平，给予22年略高于40倍PE，对应12个月目标价40元，维持“强推”评级。 风险提示 原材料价格波动，改革进度不及预期，市场估值中枢下移等。 附录：财务预测表 团队介绍 华创食品团队立足产业深度研究，践行价值投资理念，行业研究框架成熟。新财富最佳分析师评选2019年第一名，2020年第二名，2019-2020年连续获得金麒麟、上证报等最佳分析师第一名，金牛奖最具价值分析师。 组长、首席分析师：欧阳予 浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，5年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券研发中心，2017年新财富第一、2018年水晶球第一、2019年新财富第三、2020年新财富第二团队核心成员。 分析师：程航 美国约翰霍普金斯大学硕士，曾任职于招商证券，2018年加入华创证券研究所。 分析师：范子盼 中国人民大学硕士，3 年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020 年加入华创证券研究所。 分析师：沈昊 澳大利亚国立大学硕士，2019年加入华创证券研究所。 研究员：彭俊霖 上海财经大学金融硕士，曾任职于国元证券，2020 年加入华创证券研究所。 助理研究员：田晨曦 伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所。 助理研究员：杨畅 南佛罗里达大学硕士，2020年加入华创证券研究所。 助理研究员：刘旭德 北京大学硕士。2021年加入华创证券研究所。 董广阳：研究所所长、大消费组组长 上海财经大学经济学硕士。12年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，瑞银证券。自2013至2020年，获得新财富最佳分析师连续四届第一，两届第二，一届第三，获金牛奖最佳分析师连续三届第一，连续三届全市场最具价值分析师，获水晶球最佳分析师连续三届第一，获新浪金麒麟、上证报最佳分析师评选连续两届第一。 欢迎关注华创食饮团队 长按识别二维码关注我们 相关研究报告： 【华创食饮】巴比食品：内耕外拓，收入加速 【华创食饮】巴比食品：更看扩张加速，盈利具备支撑 【华创食饮】巴比食品：收入如期恢复，稳增仍可期待 具体内容详见华创证券研究所10月29日《巴比食品（605338）2021年三季报点评：短期盈利承压，成长势头仍足》 法律声明： 华创证券研究所定位为面向专业投资者的研究团队，本资料仅适用于经认可的专业投资者，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。华创证券不因任何订阅本资料的行为而将订阅人视为公司的客户。普通投资者若使用本资料，有可能因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。 本资料来自华创证券研究所已经发布的研究报告，若对报告的摘编产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。须注意的是，本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的分析意见及推测可能会根据华创证券研究所后续发布的研究报告在不发出通知的情形下做出更改。华创证券的其他业务部门或附属机构可能独立做出与本资料的意见或建议不一致的投资决策。本资料所指的证券或金融工具的价格、价值及收入可涨可跌，以往的表现不应作为日后表现的显示及担保。本资料仅供订阅人参考之用，不是或不应被视为出售、购买或认购证券或其它金融工具的要约或要约邀请。订阅人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主作出投资决策并自行承担投资风险。华创证券不对使用本资料涉及的信息所产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。 本资料所载的证券市场研究信息通常基于特定的假设条件，提供中长期的价值判断，或者依据“相对指数表现”给出投资建议，并不涉及对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断，因此不能够等同于带有针对性的、指导具体投资的操作意见。普通个人投资者如需使用本资料，须寻求专业投资顾问的指导及相关的后续解读服务。若因不当使用相关信息而造成任何直接或间接损失，华创证券对此不承担任何形式的责任。 未经华创证券事先书面授权，任何机构或个人不得以任何方式修改、发送或者复制本资料的内容。华创证券未曾对任何网络、平面媒体做出过允许转载的日常授权。除经华创证券认可的媒体约稿等情况外，其他一切转载行为均属违法。如因侵权行为给华创证券造成任何直接或间接的损失，华创证券保留追究相关法律责任的权利。 订阅人若有任何疑问，或欲获得完整报告内容，敬请联系华创证券的机构销售部门，或者发送邮件至jiedu@hcyjs.com。
根据《证券期货投资者适当性管理办法》及配套指引，本资料仅面向华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发。若您不是华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿订阅、接收或使用本资料中的信息。 本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。感谢您的理解与配合。 事项 公司发布2021年三季报，21年前三季度公司实现营收9.73亿，同比+48.4%；归母净利润2.26亿，同比+119.3%；扣非归母净利润1.01亿，同比+18.3%。单Q3公司营收3.78亿，同比+25.3%，归母净利润0.15亿，同比-69.0%，扣非归母净利润0.44亿，同比-5.4%。 评论 拓店加速、团餐高增，收入增长超预期。公司Q3收入同比+25.3%，在H2同店低基数红利减弱下实现高增，主要与拓店支持政策下开店加速、团餐业务高增有关。分渠道看，21Q1-3特许加盟/直营门店/团餐渠道分别同比+46.0%/+102.0%/+67.2%,门店业务方面Q3增长提速，据渠道反馈年内至今新开门店预计在500家左右，且公司加大外卖业务发展，进一步支撑同店收入比19年同期正增，团餐业务方面延续高增，在上海新产能投放下，21Q1-3同比+67.2%。分地区看，前三季度华东/华南/华北分别同比+47.7%/+36.9%/+146.2%,其中华东主要由团餐业务高增驱动，华南地区高增推测与广东开店加快有关。 东鹏持股损益是拖累盈利主因，此外成本上行、拓店费用提升等亦有贡献。公司Q3归母净利润同比-69.0%，下滑较多主要与公司间接持股东鹏饮料，致期内计提公允价值损失4872万，剔除该因素后扣非归母净利润同比-5.4%，对应扣非净利率11.5%，同比-3.7pct。毛利率方面，公司Q3毛利率24.5%，还原后约同比-3.8pct，主要系青菜、红小豆、大豆油、梅干菜等辅料价格上涨较大所致（大于猪肉下降的节约），此外新产能爬坡致折旧摊销加大亦有影响。费用率方面，Q3销售费用率5.0%，还原后+2.3pct，预计与去年政府补贴减免退坡、拓店费用提高有关，其他费用影响基本抵消，其中管理费率/研发费用/财务费用分别同比+0.8pct/+0.3pct/-1.2pct。最终Q3实现归母净利率3.9%，同比-11.8pct。展望未来，考虑到原辅材料上涨、拓店加速等条件延续，公司盈利仍有承压，但公司层面积极讨论应对，必要情况下不排除提价可能。 内生增长动力充沛，外延扩张亦在蓄力，经营势头仍是向上。一方面公司继续夯实内生动力，组织架构方面整合调整团餐事业部、电商经营中心和数字化研发中心，持续强化内部运营效率，主业方面，除长三角地区坚持精耕挖潜外，年内加大华南招商力度，当前广东市场开拓迎来加速阶段，预计全年净开店数有望破百（19年净增54家），此外三代门店换代（预计完成需2年）、线上业务发展等对同店亦有支撑，加上公司5月上海工厂二期投产、22年底南京工厂（预计提前启动招商）投产，奠定未来3年团餐业务复合30%+增速基础，且伴随南京工厂落地，公司加快进入安徽、苏北等新市场，多区域开店引擎有望行成。另一方面外延顺利推进，公司并购华中地区品牌后，以管理赋能等方式优化经营，配合翻牌方式收购部分小品牌，预计加上并购品牌后，公司当前在华中地区已掌握门店超600家，产能对应收入超1亿元，若明年并表顺利（于22Q2体现），预计进一步贡献收入增量，配合内生增长综合推动营收高增。 投资建议 当下收入优先，加速持续验证，维持“强推”评级。关于开店和收入提速的质疑，是当下压制股价的关键，实际上公司上市后扩张能力已经打开，在行业连锁化红利释放期，公司战略规划清晰，华南、华中以及未来的安徽市场，将组成新的增长引擎，加上并购扩张逐步落地，配合团餐业务高增，公司未来3年收入增长有望保持较高水平，考虑到业绩低于预期，我们调整21-23年EPS预测为1.13/0.97/1.21元（原预测为1.37/1.01/1.16元），对应当前股价PE为28/33/27倍，参考可比公司估值水平，给予22年略高于40倍PE，对应12个月目标价40元，维持“强推”评级。 风险提示 原材料价格波动，改革进度不及预期，市场估值中枢下移等。 附录：财务预测表 团队介绍 华创食品团队立足产业深度研究，践行价值投资理念，行业研究框架成熟。新财富最佳分析师评选2019年第一名，2020年第二名，2019-2020年连续获得金麒麟、上证报等最佳分析师第一名，金牛奖最具价值分析师。 组长、首席分析师：欧阳予 浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，5年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券研发中心，2017年新财富第一、2018年水晶球第一、2019年新财富第三、2020年新财富第二团队核心成员。 分析师：程航 美国约翰霍普金斯大学硕士，曾任职于招商证券，2018年加入华创证券研究所。 分析师：范子盼 中国人民大学硕士，3 年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020 年加入华创证券研究所。 分析师：沈昊 澳大利亚国立大学硕士，2019年加入华创证券研究所。 研究员：彭俊霖 上海财经大学金融硕士，曾任职于国元证券，2020 年加入华创证券研究所。 助理研究员：田晨曦 伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所。 助理研究员：杨畅 南佛罗里达大学硕士，2020年加入华创证券研究所。 助理研究员：刘旭德 北京大学硕士。2021年加入华创证券研究所。 董广阳：研究所所长、大消费组组长 上海财经大学经济学硕士。12年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，瑞银证券。自2013至2020年，获得新财富最佳分析师连续四届第一，两届第二，一届第三，获金牛奖最佳分析师连续三届第一，连续三届全市场最具价值分析师，获水晶球最佳分析师连续三届第一，获新浪金麒麟、上证报最佳分析师评选连续两届第一。 欢迎关注华创食饮团队 长按识别二维码关注我们 相关研究报告： 【华创食饮】巴比食品：内耕外拓，收入加速 【华创食饮】巴比食品：更看扩张加速，盈利具备支撑 【华创食饮】巴比食品：收入如期恢复，稳增仍可期待 具体内容详见华创证券研究所10月29日《巴比食品（605338）2021年三季报点评：短期盈利承压，成长势头仍足》 法律声明： 华创证券研究所定位为面向专业投资者的研究团队，本资料仅适用于经认可的专业投资者，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。华创证券不因任何订阅本资料的行为而将订阅人视为公司的客户。普通投资者若使用本资料，有可能因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。 本资料来自华创证券研究所已经发布的研究报告，若对报告的摘编产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。须注意的是，本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的分析意见及推测可能会根据华创证券研究所后续发布的研究报告在不发出通知的情形下做出更改。华创证券的其他业务部门或附属机构可能独立做出与本资料的意见或建议不一致的投资决策。本资料所指的证券或金融工具的价格、价值及收入可涨可跌，以往的表现不应作为日后表现的显示及担保。本资料仅供订阅人参考之用，不是或不应被视为出售、购买或认购证券或其它金融工具的要约或要约邀请。订阅人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主作出投资决策并自行承担投资风险。华创证券不对使用本资料涉及的信息所产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。 本资料所载的证券市场研究信息通常基于特定的假设条件，提供中长期的价值判断，或者依据“相对指数表现”给出投资建议，并不涉及对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断，因此不能够等同于带有针对性的、指导具体投资的操作意见。普通个人投资者如需使用本资料，须寻求专业投资顾问的指导及相关的后续解读服务。若因不当使用相关信息而造成任何直接或间接损失，华创证券对此不承担任何形式的责任。 未经华创证券事先书面授权，任何机构或个人不得以任何方式修改、发送或者复制本资料的内容。华创证券未曾对任何网络、平面媒体做出过允许转载的日常授权。除经华创证券认可的媒体约稿等情况外，其他一切转载行为均属违法。如因侵权行为给华创证券造成任何直接或间接的损失，华创证券保留追究相关法律责任的权利。 订阅人若有任何疑问，或欲获得完整报告内容，敬请联系华创证券的机构销售部门，或者发送邮件至jiedu@hcyjs.com。
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