深信服首次覆盖:Q2业绩超预期,坚定看好安全与云长期成长【开源计算机陈宝健团队】

（以下内容从开源证券《深信服首次覆盖:Q2业绩超预期,坚定看好安全与云长期成长【开源计算机陈宝健团队】》研报附件原文摘录）
　　核心观点 战略不断升级，成长空间不断打开，首次覆盖给予“买入”评级 随着公司战略不断升级，成长空间不断打开，我们高度看好安全与云业务发展前景，与公司战略执行力。我们预测公司2020-2022年归母净利润为9.03、11.77、14.83亿元，EPS为2.21、2.88、3.63元/股，当前股价对应2020-2022年PE为99、76、61倍，公司PE略低于行业可比公司平均水平，PS与行业可比公司平均水平持平，考虑公司良好的成长属性，首次覆盖给予“买入”评级。 Q2收入增速大幅回暖，超出市场预期 1）上半年公司实现营业收入17.44亿元，同比增长11.91%，其中，Q2单季度实现营业收入11.35亿元，同比增长23.82%，较Q1明显回暖。分行业来看，上半年信息安全业务实现收入11.17亿元，同比增长14.42%；云计算业务实现收入4.80亿元，同比增长21.08%；基础网络与物联网业务实现收入1.47亿元，同比下滑20.83%。2）上半年公司毛利率下滑2.77个百分点至68.8%，一方面是由于云计算业务比重增长；另一方面在安全服务等业务上的投入进一步加大，导致直接人工和服务成本增加。由于销售、管理及研发人员增加导致薪酬福利增加，及股权激励费用增加的影响，公司期间费用率较2019H1同比提升了7.32个百分点。3）此外，公司合同负债同比增长35.6%，为业绩增长奠定良好基础。同时，公司现金流大幅好转，2020Q2单季度现金流为7.75亿元，同比增长104%。 安全与云业务成长前景可期 信息安全领域，受益于行业高景气度，公司将进一步完善“网端云”加安全服务的安全业务布局，应用于更广泛的行业用户和更广泛的应用场景，有望持续维持高增长；云计算领域，公司判断根据业务特性提供相应IT承载资源的混合云架构将是企业级用户IT基础架构的主流。2020年8月21日，公司在北京召开信服云峰会，发布“信服云”实现“新战略”升级，从过去的超融合承载业务向数据中心全面云化完成转变。 风险提示：全年业务受新冠疫情影响风险；行业竞争加剧；人才流失风险。 1、 Q2业绩超预期，安全与云快速增长 扣除新会计准则影响上半年收入同比增长。2020上半年公司实现营业收入17.44亿元，同比增长11.91%；实现归母净利润-1.26亿元，同比下滑-287.97%。若扣除新会计准则影响（约影响6976万元），公司上半年收入同比增长约16.38%。 安全与云实现较快增长。分行业来看，上半年信息安全业务实现收入11.17亿元，同比增长14.42%；云计算业务实现收入4.80亿元，同比增长21.08%；基础网络与物联网业务实现收入1.47亿元，同比下滑20.83%。 2020H1公司销售毛利率有所下滑。上半年公司毛利率下滑2.77个百分点至68.8%，一方面是由于云计算业务比重增长；另一方面在安全服务等业务上的投入进一步加大，导致直接人工和服务成本增加。由于销售、管理及研发人员增加导致薪酬福利增加，及股权激励费用增加的影响，公司期间费用率较2019H1同比提升了7.32个百分点。 2020Q2公司经营活动现金净流量显著改善。上半年公司现金流为-1.22亿元，其中，2020Q2单季度现金流为7.75亿元，同比增长104%。 2020Q2公司收入增速环比大幅改善。2020Q2单季度实现营业收入11.35亿元，同比增长23.82%，较2020Q1明显回暖。 2020Q2公司销售毛利率和销售净利率环比提升。 2、 发布“信服云”，实现“新战略”升级 不止步于超融合。深信服自2013年开拓超融合产品初期，一直坚持深耕KVM计算虚拟化，与其他众多基于OpenStack超融合/私有云厂商相比，具备独特先进性。2016年，基于超融合的技术前瞻性，公司稳步进军私有云领域，大规模交付以软件定义数据中心为核心的产品。同年与合作伙伴成立XYclouds子公司专注于公有云和托管云业务，此后信服云通过双线发力，逐步完成全栈业务承载、资源管理、资源服务的基础架构布局，形成清晰的全栈云化演进路线。2019年，信服云将私有云和托管云两大业务进行整合，全面打造自主创新的云计算平台，提供具有市场竞争力的同架构混合云解决方案。同时服务化交付了国信新网政务云平台等项目，以及深度赋能深圳市众云数据技术有限公司等众多合作伙伴。围绕用户业务需求的变化和升级，信服云不断扩宽产品矩阵，并将云计算平台能力划分为四大模块：IaaS能力、PaaS能力、运营能力、云安全能力。 公司将云计算品牌重磅升级为信服云，从超融合承载业务向全面云化转变。2020年8月，深信服将云计算品牌重磅升级为信服云，助力数据中心云化演进，从过去的超融合承载业务向数据中心全面云化完成转变，战略升级后的深信服，将关注点从打造云数据中心的IaaS层基础设施，延伸至建设云数据中心所需的全部服务，包括IaaS、PaaS、安全、运维管理等多个层面，向着打造“敏捷高效、安全、可靠的数据中心”这一市场目标进发。 升级后的信服云创新性地构建了一条IT云化的演进路径，全新定义数据中心云化五大演进阶段：超融合、超融合云数据中心、私有云数据中心、混合云数据中心、多云服务中台，平滑地适配用户各个阶段业务发展的诉求。 与公司战略和解决方案升级相匹配的，是产品能力的全面提升及“交付模式”的升级。产品体系方面，公司将产品体系全面升级为“两大独立产品（超融合、云原生平台）+云计算集成平台”的开放式产品体系。交付模式上，公司将提供四大交付模式：一是产品授权模式；二是提供服务模式；三是云托管服务模式；四是合作共建模式。 3、定增募资加码安全业务，市场竞争力有望继续提升 公司拟定增募集资金不超过8.88亿元，主要投向云化环境下的安全产品和解决方案升级项目、网络信息安全服务与产品研发基地项目。募投项目有望推动已有产品的迭代升级及新产品研发，有望进一步提升公司的市场竞争力，及疫情影响下的抗风险能力。 云化环境下的安全产品和解决方案升级项目建设内容主要包括：进行云数据中心安全域自动划分模块、云安全自动运维和智能联动、高端威胁防护、IPSec及WOC模块、漏洞优化等研发，对云化环境下的安全产品和解决方案进行升级。 网络信息安全服务与产品研发基地项目建设内容主要包括：项目用地面积5,933.88平方米，预计建筑面积71,560平方米，项目建成后将作为公司在深圳的总部基地。 4、盈利预测与投资建议 4.1、 核心假设 收入端：1）在保护业务和合规两大主要诉求驱动下，在频发的安全攻击事件不断刺激下，预计我国信息安全产业将保持较快增长速度。公司产品能力和市场能力业内领先，安全业务有望保持高速增长。 2）私有云和混合云在我国云计算产业中占有重要地位，具有良好的成长前景，公司云计算业务已初步形成包括桌面云、超融合、软件定义存储、私有云、专属云、混合云的业务布局，云业务有望保持高速增长。 费用端：公司处于业务高速扩张阶段，预计期间费用率保持稳定或略有增长。 毛利率：随着云计算和安全业务占比提升，公司毛利率水平有望保持稳定。 4.2、 盈利预测与投资建议 随着公司战略不断升级，成长空间不断打开，我们高度看好安全与云业务发展前景，与公司战略执行力。我们预测公司2020-2022年归母净利润为9.03、11.77、14.83亿元，EPS为2.21、2.88、3.63元/股，当前股价对应2020-2022年PE为99、76、61倍，公司PE略低于行业可比公司平均水平，PS与行业可比公司平均水平持平，考虑公司良好的成长属性，首次覆盖给予“买入”评级。 5、风险提示 1）全年业务受新冠疫情影响风险。下半年疫情发展仍是一个不确定因素，如有较大反复，仍会对公司业务产生影响，进而影响全年业绩目标的达成。 2）行业竞争加剧带来的发展空间被压缩和毛利率下降的风险。公司所处的细分市场，除了传统的信息安全竞争对手，还面临互联网公司、传统 IT 设备巨头的竞争，行业竞争会进一步加剧，公司的发展空间可能会被压缩。 3）人才流失风险。公司所处的行业是典型的人才驱动发展的领域，面临着行业巨头和众多互联网企业的人才竞争。公司在高端人才延揽方面遭遇激烈竞争，自身的骨干人员还面临被“挖角”的风险。 法律声明： 开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告仅供开源证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的机构或个人客户（以下简称“客户”）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给开源证券客户的，属于机密材料，只有开源证券客户才能参考或使用，如接收人并非开源证券客户，请及时退回并删除。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告做出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。 本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的开源证券网站以外的地址或超级链接，开源证券不对其内容负责。本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便，链接网站的内容不构成本报告的任何部分，客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。 开源证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。开源证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。 本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。

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