晨光文具:业绩基本符合预期,文创巨头砥砺奋进【华西轻工徐林锋团队】

（以下内容从华西证券《晨光文具:业绩基本符合预期,文创巨头砥砺奋进【华西轻工徐林锋团队】》研报附件原文摘录）
　　一 事件：晨光文具发布2021年三季度报 晨光文具发布2021年三季度报：2021 年前三季度公司实现收入 121.52 亿元，同比+42.33%；归母净利润 11.17 亿元，同比+22.38%；扣非后归母净利润9.92 亿元，同比+25.13%。分季度看， Q3 单季度收入 44.65 亿元，同比+18.25%；归母净利润 4.51 亿元，同比+0.57%；扣非后归母净利润 3.79 亿元，同比-6.53%，主要受政府补助的影响。Q3 收入稳步增长， 利润端受原材料价格上涨等因素影响有所承压。 二 按渠道分拆：传统业务短期承压，新业务保持快速增长 传统核心业务：我们估算2021年前三季度传统业务收入同比增长约20%以上，其中，Q3单季度预计传统业务收入同比增长0-5%，增速略有放缓，预计主要受去年同期高基数和三季度疫情反复等影响。盈利方面，我们估算2021年前三季度传统业务盈利水平略有下降，预计主要受原材料价格上涨和收入放缓等因素影响，短期有所承压。中长期看，2021年是公司新的五年战略开局之年，公司用新发展理念提高发展质量和效益，全面推进传统核心业务稳定发展，聚焦和深耕渠道，推动高端化和提升线上质量，产品研发推陈出新，内部管理不断提升。随着公司四大赛道产品高端化战略持续推进，我们认为传统业务盈利水平仍存在较大提升空间。 晨光科力普：晨光科力普2021年前三季度实现营收49.32亿元，同比增长72.31%；毛利率为9.54%，同比-3.18pct。分季度看，Q3单季度晨光科力普收入18.05亿元，同比增长42.92%；毛利率为9.87%，同比-2.57pct。业务规模持续高增长，主要得益于公司对政府、央企、金融以及其他企业等终端客户的持续开拓以及仓配物流降本提效。毛利率有所下降，预计主要受公司产品结构变化和落地服务商占比提升等因素影响，中长期看，随着科力普业务规模的逐步扩大，规模效应的发挥，盈利能力预计将逐渐提升，经营质量不断提升。 零售大店业务：2021年前三季度晨光生活馆（含九木杂物社）实现营收7.74亿元，同比增长79.39%。其中，九木杂物社实现收入6.97亿元，同比增长93.38%。分季度看，Q3单季度晨光生活馆（含九木杂物社）实现营收2.88亿元，同比增长46.66%。其中，九木杂物社实现收入2.55亿元，同比增长54.64%。新零售业务收入持续高增长，主要得益于客流逐步恢复以及公司加速新开门店。截至2021年9月底，九木共拥有门店436家，其中直营299家（Q3净增23家），加盟137家（Q3净增10家）。晨光生活馆方面，持续优化店铺运营管理，以单店质量提升作为主要工作方向，截至2021年9月底晨光生活馆共拥有60家门店（Q3净增0家）。九木杂物社落实新一轮五年战略定位，成为晨光品牌和产品升级的桥头堡，和全国领先的中高端文创杂货零售品牌。中长期来看，九木杂物社战略明确，并随着加盟开店不断推进以及高端化推进，未来发展潜力较大。 晨光科技：2021年前三季度晨光科技实现收入3.96亿元，同比增长16.87%；其中，Q3单季度晨光科技实现收入1.66亿元，同比增长23.28%，Q3增长提速。公司持续推进抖音、快手、小红书等新渠道业务，并推动天猫数字化品类舰长项目提升线上运营能力，推进精细化会员管理。此外，不断提升线上发展质量，持续优化直营业务结构，并推进线上分销，聚焦头部店铺的销售占比提升，投入效率持续提升。目前来看，晨光科技目前仍处于品牌及渠道投入期且收入规模仍较低，盈利能力尚未体现，预计随着业务规模的扩大，盈利能力将逐渐提升。 收并购：2021年8月公司拟出资2.5亿挪威克朗（约1.84亿人民币）收购挪威专业护脊书包品牌Beckmann贝克曼91.4%股权。Beckmann贝克曼作为全球“专业”学生护脊书包的品牌之一，拥有75年的专业护脊书包经验，在挪威本土拥有超过75%的市场占有率，同时为20多个国家的消费者提供产品及服务。本次拟收购挪威Beckmann贝克曼，是晨光文具首次收购来自北欧的品牌，也是首次收购高端护脊书包品牌，后续收购完成后，公司有望丰富高端产品品类，发力Beckmann贝克曼中国市场。 三 盈利端：盈利水平同比略有下滑，期间费用管控良好 费用方面，2021年前三季度公司期间费用率同比-1.75pct至13.72%，销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别同比-1.27pct/-0.30pct/-0.18pct/-0.00pct至8.02%/4.42%/1.26%/0.02%。分季度看，Q3单季度公司期间费用率同比-0.24pct至13.29%，销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别同比-0.27pct/+0.03pct/+0.16pct/-0.16pct至7.92%/4.09%/1.31%/-0.03%。费用率下降主要由于使用新会计准则，相关运费由销售费用科目转为营业成本科目。 盈利能力方面，2021年前三季度公司毛利率、归母净利率分别-2.93pct、-1.50pct至24.15%、9.19%，其中，Q3单季度毛利率、归母净利率分别-2.70pct、-1.77pct至24.39%、10.10%。盈利能力有所下滑，预计主要受原材料涨价、会计准则变化导致运费转为营业成本科目等影响。分产品看，2021年前三季度书写工具、学生文具、办公文具、其他产品和办公直销毛利率分别-0.08pct、-0.93pct、+0.02pct、-0.37pct、-3.18pct至39.99%、33.20%、26.23%、46.06%、9.54%，其中Q3单季度书写工具、学生文具、办公文具、其他产品和办公直销毛利率分别为39.51%、32.68%、25.74%、46.50%、9.87%，同比分别-0.21pct、-0.60pct、-0.64pct、+1.62pct、-2.57pct。除其他产品外，各业务毛利率有所下降，预计主要受原材料价格上涨、公司产品结构变化等因素影响。 四 其他重要财务指标：经营性现金流提升，ROE基本持平 ROE：2021年前三季度公司ROE（加权）为19.88%，同比-0.62pct。 资产负债表方面，截至2021年9月底，货币资金19.14亿元，较20年底下降25.29%，主要为分配现金股利、构建长期资产、支付税费的增加以及学汛增加运营资金；应收票据及应收账款20.02亿元，较20年底增长28.25%，主要为晨光科力普（账期较长）销售持续增长带来的商业汇票增加；应付账款23.46亿元，较20年底下降9.84%，主要为1年以内以及1-2年的应付账款规模的下降。 现金流量表方面，2021年前三季度经营活动产生的现金流量净额为9.85亿元，同比增长10.18%，主要为销售规模提升以及定期存款到期金额增加等影响。筹资活动产生的现金流量净额为-6.63亿元，同比净流出增加4.63亿元，主要为1）公司吸收投资的现金同比减少1.23亿元，2）分配股利、利润或偿付利息支付的现金同比增加0.94亿元，3）执行新租赁准则，支付其他与筹资活动有关的现金重分类至筹资活动3.22亿元。 政府补助方面，公司2021年前三季度计入当期损益的政府补助为1.36亿元（上年同期1.36亿元），同比下降0.26%。 五 前期股权激励落地实施，彰显公司发展信心 2020年上半年公司顺利实施《2020年限制性股票激励计划》，于2020年5月底完成首次授予，股权激励落地实施，深度绑定公司管理团队与业务骨干利益与公司整体发展，高业绩考核彰显发展信心。按激励要求：以2019年为基数，2020-2022年收入增速分别为15%、45%、75%，对应同比增速为15%、26%、21%；归母净利润增速分别为10%、34%、66%，对应同比增速为10%、21%、24%；业绩增速已经考虑了摊薄费用，我们认为业绩增速要求在目前环境下已经不低，也是给未来成长坚定信心。 六 Q3业绩基本符合预期，中长期一体两翼持续发力 短期看：受疫情反复、双减政策和成本上行等因素影响，对公司业绩产生一定压力。但同时，公司加大变革，加快新模式推广：晨光科技加快发展线上分销渠道，加大线上配送，提高晨光产品线上销售；持续推动数据为业务赋能，晨光联盟APP实现功能迭代及页面优化，提升终端用户的使用体验，增加终端的粘性；积极探索海外市场，目前已在泰国、越南、马来西亚等国家设有经销体系和采购网络，因地制宜推广晨光产品和业务模式。随着需求向好以及公司应时而变，2020Q2以来业绩环比改善，2021Q3业绩基本符合预期。 中长期看: 核心护城河稳固，一体两翼持续发力，文具龙头迈向文创巨头 1）传统文具：从“增量”到“提质”，品牌力提升带动未来稳健增长。目前公司通过渠道优化提升门店经营效率，高端化战略驱动传统核心业务产品结构优化。预计未来收入增速在10-15%，净利润增速高于收入（受益高端化推进）。 2）科力普：受益办公集采，进入利润收获期，关注经营质量。通过优先发力大中型客户，实现收入规模高速扩张。预计科力普收入增速趋稳，净利率迎来提升。 3）九木新零售：模式逐步成熟，扩张加速。九木推进落实公司品牌升级战略，其定位年轻时尚人群，产品（独有性）叠加体验（心理满足等）是优势。九木优先布局直营，目前模式已成熟，通过加盟方式加快扩张。 4）海外市场：因地制宜，加速海外市场探索。产品远销海外，加速国际化布局，20年通过向非洲派驻高级别项目团队，因地制宜推广公司产品和业务模式，目前已初步形成适合当地国情的渠道模式和产品开发，海外市场探索初见成效。 七 投资建议 我们认为晨光传统业务产品渠道升级所带来量价提升空间，新业务正在迈入收获期，公司逐渐由文具龙头向文创巨头持续转型升级，看好其发展前景。考虑新业务收入增长强劲原因，我们上调公司21-23年营业收入163.79/199.09/237.81亿元的预测至173.21/210.44/251.21亿元；考虑到原材料价格上涨等原因，维持此前对EPS预测，预计21-23年EPS分别为1.65/2.05/2.46元，对应2021年10月28日63.53元/股收盘价，PE分别为38/31/26倍，维持公司“买入”评级。 八 风险提示 传统文具需求大幅下滑风险；新业务不及预期风险。 分析师与研究助理简介 徐林锋：轻工行业首席分析师。2019年7月加盟华西证券，9年从业经验。浙江大学金融学硕士，南开大学管理学学士。曾就职于中金公司、方正证券，所在团队获2015年新财富第5名。 戚志圣：轻工行业分析师。2019年9月加盟华西证券，5年从业经验。英国克兰菲尔德大学金融学硕士。曾就职于东海证券、太平洋证券。 杨维维：轻工行业分析师。2020年7月加盟华西证券，4年从业经验。厦门大学资产评估硕士，重庆大学管理学学士。 向上滑动阅览 注： 文中报告节选自华西证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。 报告发布日期：2021年10月28日 首席分析师：徐林锋 分析师执业编号：S1120519080002 证券研究报告：《【华西轻工】晨光文具（603899.SH）点评报告：业绩基本符合预期，文创巨头砥砺奋进》 重要提示： 《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施。通过本订阅号发布的观点和信息仅面向华西证券的专业投资机构客户。若您并非华西证券客户中的专业投资机构客户，为控制投资风险，请取消订阅、接受或使用本订阅号中的任何信息。因本订阅号受限于访问权限设置，若给您造成不便，敬请谅解。市场有风险，投资需谨慎。 法律声明： 本订阅号为华西证券轻工团队设立及运营。本订阅号不是华西证券研究报告的发布平台。本订阅号所载的信息仅面向华西证券的专业投资机构客户，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。本订阅号所载的信息均摘编自华西证券研究所已经发布的研究报告或者是对已发布报告的后续解读，若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。 在任何情况下，本订阅号所推送信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。华西证券及华西证券研究所也不对任何人因为使用本订阅号信息所引致的任何损失负任何责任。 本订阅号及其推送内容的版权归华西证券所有，华西证券对本订阅号及推送内容保留一切法律权利。未经华西证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用，否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。

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