【国信食饮|三季报点评】口子窖:业绩符合预期,改革成效持续显现
（以下内容从国信证券《【国信食饮|三季报点评】口子窖:业绩符合预期,改革成效持续显现》研报附件原文摘录）
口子窖 2021年三季报点评 1.21Q3业绩符合预期，高档酒占比略降使得毛利率下降 公司发布2021年三季报，前三季度实现营收36.3亿元（+35.0%），归母净利润11.5亿元（+33.2%）；其中21Q3营收13.9亿元（+24.0%），归母净利润4.6亿元（+22.7%），业绩基本符合预期。21Q3毛利率下滑2.4pct至74.3%，主要系中档酒提速，高档酒占比略降。21Q3各项费率略有增减，综合影响下净利率同比-0.4pct至33.4%。公司现金流表现优异，21Q3经营现金净流量2.5亿元（+571.2%），销售回款24.4亿元（+33.7%）。21Q3末预收款4.2亿元环比略降但仍在高位。 2. 中档酒放量，高档酒保持平稳较快增长，省内市场表现稳健 分产品看，21Q3公司高档/中档/低档白酒收入为13.2/0.4/0.2亿元（+22.9%/+117.0%/+2.9%），高档/中档白酒占比为96.2%/2.6%（-0.9pct/+1.1pct），高档酒占比略降主要系口子美酒等放量，口子10年以上产品仍保持较快增长，新品518亦贡献较大增量。分区域看，21Q3省内/省外市场收入为11.2/2.5亿元（+32.0%/-2.7%），省内市场增长稳健，占比升至81.8%（+5.0pct），省外市场受疫情拖累占比有所下降。21Q3省内/省外经销商净增14/18家，招商节奏平稳。 3. 营销改革势能逐渐释放，产品升级顺利推进，发展有望长期向好 公司持续推进渠道改革，推进厂商利益捆绑，预计改善效果持续显现。公司聚焦高价格产品，推出兼香518布局500元价格带，目前动销反馈良好。受益于消费升级和兼香香型差异化，口子10年以上产品占比有望进一步提升。公司作为徽酒代表，省内市场品牌优势仍明显，疫情影响减弱下，省外市场开拓有望恢复，未来几年恢复性增长可期。 4. 投资建议：上调此前盈利预测，维持“买入”评级 看好公司改革红利释放助推业绩成长，上调公司21-23年营业收入假设5%/5%/3%至51.7/61.5/71.3亿元，上调归母净利润假设2%/2%/0%至16.8/20.7/24.4亿元，对应摊薄EPS为2.80/3.45/4.07元（前次2.74/3.38/4.06元），对应PE为21/17/14x，维持“买入”评级。 5. 风险提示 宏观经济风险，产品升级不及预期，区域拓展不及预期 本报告分析师： 证券分析师：陈青青，电话0755-22940855，证券投资咨询执业资格证书编码S0980520110001，邮箱chenqingq@guosen.com.cn 证券分析师：李依琳，电话010-88005029，证券投资咨询执业资格证书编码S0980521070002，邮箱liyilin1@guosen.com.cn 相关研究报告： 《口子窖-603589-重大事件快评：新品推出产能释放，公司改革持续向好》 ——2021-07-01 《口子窖-603589-2020年年报及2021年一季报点评：21Q1业绩恢复高增，改革全面发力未来可期》 ——2021-04-29 《口子窖-603589-2019年三季报点评：全年目标不变，多因素致业绩波动》 ——2019-10-29 《口子窖-603589-2019年中报：二季度环比加速，结构持续优化》 ——2019-08-28 《口子窖-603589-2018年年报及2019年一季报：业绩符合预期，结构持续优化》 ——2019-04-18 分析师承诺 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 风险提示 本报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有，仅供我公司客户使用。未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询业务是指取得监管部门颁发的相关资格的机构及其咨询人员为证券投资者或客户提供证券投资的相关信息、分析、预测或建议，并直接或间接收取服务费用的活动。 证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 欢迎关注国信食饮团队！
口子窖 2021年三季报点评 1.21Q3业绩符合预期，高档酒占比略降使得毛利率下降 公司发布2021年三季报，前三季度实现营收36.3亿元（+35.0%），归母净利润11.5亿元（+33.2%）；其中21Q3营收13.9亿元（+24.0%），归母净利润4.6亿元（+22.7%），业绩基本符合预期。21Q3毛利率下滑2.4pct至74.3%，主要系中档酒提速，高档酒占比略降。21Q3各项费率略有增减，综合影响下净利率同比-0.4pct至33.4%。公司现金流表现优异，21Q3经营现金净流量2.5亿元（+571.2%），销售回款24.4亿元（+33.7%）。21Q3末预收款4.2亿元环比略降但仍在高位。 2. 中档酒放量，高档酒保持平稳较快增长，省内市场表现稳健 分产品看，21Q3公司高档/中档/低档白酒收入为13.2/0.4/0.2亿元（+22.9%/+117.0%/+2.9%），高档/中档白酒占比为96.2%/2.6%（-0.9pct/+1.1pct），高档酒占比略降主要系口子美酒等放量，口子10年以上产品仍保持较快增长，新品518亦贡献较大增量。分区域看，21Q3省内/省外市场收入为11.2/2.5亿元（+32.0%/-2.7%），省内市场增长稳健，占比升至81.8%（+5.0pct），省外市场受疫情拖累占比有所下降。21Q3省内/省外经销商净增14/18家，招商节奏平稳。 3. 营销改革势能逐渐释放，产品升级顺利推进，发展有望长期向好 公司持续推进渠道改革，推进厂商利益捆绑，预计改善效果持续显现。公司聚焦高价格产品，推出兼香518布局500元价格带，目前动销反馈良好。受益于消费升级和兼香香型差异化，口子10年以上产品占比有望进一步提升。公司作为徽酒代表，省内市场品牌优势仍明显，疫情影响减弱下，省外市场开拓有望恢复，未来几年恢复性增长可期。 4. 投资建议：上调此前盈利预测，维持“买入”评级 看好公司改革红利释放助推业绩成长，上调公司21-23年营业收入假设5%/5%/3%至51.7/61.5/71.3亿元，上调归母净利润假设2%/2%/0%至16.8/20.7/24.4亿元，对应摊薄EPS为2.80/3.45/4.07元（前次2.74/3.38/4.06元），对应PE为21/17/14x，维持“买入”评级。 5. 风险提示 宏观经济风险，产品升级不及预期，区域拓展不及预期 本报告分析师： 证券分析师：陈青青，电话0755-22940855，证券投资咨询执业资格证书编码S0980520110001，邮箱chenqingq@guosen.com.cn 证券分析师：李依琳，电话010-88005029，证券投资咨询执业资格证书编码S0980521070002，邮箱liyilin1@guosen.com.cn 相关研究报告： 《口子窖-603589-重大事件快评：新品推出产能释放，公司改革持续向好》 ——2021-07-01 《口子窖-603589-2020年年报及2021年一季报点评：21Q1业绩恢复高增，改革全面发力未来可期》 ——2021-04-29 《口子窖-603589-2019年三季报点评：全年目标不变，多因素致业绩波动》 ——2019-10-29 《口子窖-603589-2019年中报：二季度环比加速，结构持续优化》 ——2019-08-28 《口子窖-603589-2018年年报及2019年一季报：业绩符合预期，结构持续优化》 ——2019-04-18 分析师承诺 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 风险提示 本报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有，仅供我公司客户使用。未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询业务是指取得监管部门颁发的相关资格的机构及其咨询人员为证券投资者或客户提供证券投资的相关信息、分析、预测或建议，并直接或间接收取服务费用的活动。 证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 欢迎关注国信食饮团队！
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