【华创食饮】舍得酒业:主动控货,回款亮眼
（以下内容从华创证券《【华创食饮】舍得酒业:主动控货,回款亮眼》研报附件原文摘录）
根据《证券期货投资者适当性管理办法》及配套指引，本资料仅面向华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发。若您不是华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿订阅、接收或使用本资料中的信息。 本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。感谢您的理解与配合。 事项 公司发布2021年三季报，前三季度实现收入36.1亿元，同增104.5%；归母净利润9.7亿元，同增211.9%；其中单Q3收入12.2亿元，同增64.8%；归母净利润2.3亿元，同增59.7%。前三季度经营活动现金流净额16.2亿元，同增341.5%，单Q3回款17.2亿元，同比增长95.2%，现金流表现亮眼。 评论 舍得控货+沱牌复兴，收入增速环比回落。单Q3收入/利润分别同增64.8%/59.7%，增速较上半年环比回落明显，判断与公司主动控货强化品牌、招商进度放缓等因素有关。具体分产品看，单Q3中高档品收入9.6亿元，同增62.7%，主力单品品味舍得控货下，增速环比回落明显；低档产品收入1.6亿元，同增353.9%，占比提升8.8pcts至14.6%，老酒文化势能释放，低端沱牌系列新经销商占比提升，低基数下实现高增。分渠道看，批发代理仍为主要渠道，Q3收入同增77.1% 至10.5亿元，其中省内、省外收入分别同增152.4%/62.9%至2.3/8.1亿元，省内品牌及渠道优势较强，省外东北、河南、山东等核心市场贡献增量。电商端维持高增，收入同增121.9%至0.7亿元，持续的广告投放、流量人物合作、升级打造IP等营销活动效能显现。 回款、合同负债亮眼，报表端留有余力。21Q3公司实现回款17.2亿元，同比增长95.2%，公司9月下旬停货（提价通知于10月9日正式落实发出），提价预期下渠道保持信心打款积极。高回款保证下，Q3末合同负债8.5亿，环比Q2增加近5亿，处于历史高位水平，为Q4及来年留有余力。 旺季费用投放集中，盈利环比下滑明显。公司毛利率单Q3同降1.9pcts至76.8%，主要系三季度舍得控货、沱牌高增下，产品结构调整所致，判断后续节奏正常后可以回升。费用率方面，销售旺季公司集中投放渠道及品牌培育费用，主要用于招商、返利、品鉴活动、央视及户外广告等，持续推广“以舍得敬舍得”等系列营销活动，单Q3销售费用率环比提升近7pcts至21.4%；管理费用率环比提升3pcts至12.9%，因此单Q3净利率19.3%，环比Q2下降约12.5pcts，但同比来看处于往年正常水平，在上半年收入高增背景下，盈利前三季度整体水平仍较往年提升明显。 控货提价拉升品牌势能，仍需观察品牌势能可持续性。复星入主以来，舍得启动老酒战略，突出“舍得”文化特色，3月、6月、10月三次提价拉升品牌高度，上半年新增经销商643家，收入同增133%。Q3公司针对品味舍得采取控货挺价策略，调整优化渠道结构，Q3新增经销商240家，退出107家。根据渠道反馈，舍得中秋动销健康，全年高增长预计可以保障。明年高基数背景下，增速或面临一定压力，仍需观察品牌势能打开，终端有望形成一定动销和复购，或可保障可持续增长。 投资建议 考虑短期估值偏高，当下风险与机会并存，暂不给予目标价及评级。我们预计公司2021-2023年EPS为3.60/4.76/6.05元，考虑短期估值偏高，增速面临回落压力，暂不给予目标价及评级。但舍得品牌文化特色及老酒战略，具备差异性及长期看点，核心看品牌营销动作持续落地情况，值得关注后续动销及长期价值。 风险提示 政策风险、省外扩张不及预期、竞争加剧、市场估值中枢下移。 附录：财务预测表 团队介绍 华创食品团队立足产业深度研究，践行价值投资理念，行业研究框架成熟。新财富最佳分析师评选2019年第一名，2020年第二名，2019-2020年连续获得金麒麟、上证报等最佳分析师第一名，金牛奖最具价值分析师。 组长、首席分析师：欧阳予 浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，5年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券研发中心，2017年新财富第一、2018年水晶球第一、2019年新财富第三、2020年新财富第二团队核心成员。 分析师：程航 美国约翰霍普金斯大学硕士，曾任职于招商证券，2018年加入华创证券研究所。 分析师：范子盼 中国人民大学硕士，3 年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020 年加入华创证券研究所。 分析师：沈昊 澳大利亚国立大学硕士，2019年加入华创证券研究所。 研究员：彭俊霖 上海财经大学金融硕士，曾任职于国元证券，2020 年加入华创证券研究所。 助理研究员：田晨曦 伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所。 助理研究员：杨畅 南佛罗里达大学硕士，2020年加入华创证券研究所。 助理研究员：刘旭德 北京大学硕士。2021年加入华创证券研究所。 董广阳：研究所所长、大消费组组长 上海财经大学经济学硕士。12年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，瑞银证券。自2013至2020年，获得新财富最佳分析师连续四届第一，两届第二，一届第三，获金牛奖最佳分析师连续三届第一，连续三届全市场最具价值分析师，获水晶球最佳分析师连续三届第一，获新浪金麒麟、上证报最佳分析师评选连续两届第一。 欢迎关注华创食饮团队 长按识别二维码关注我们 具体内容详见华创证券研究所10月22日发布的报告《舍得酒业（600702）2021年三季报点评：主动控货，回款亮眼》 法律声明： 华创证券研究所定位为面向专业投资者的研究团队，本资料仅适用于经认可的专业投资者，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。华创证券不因任何订阅本资料的行为而将订阅人视为公司的客户。普通投资者若使用本资料，有可能因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。 本资料来自华创证券研究所已经发布的研究报告，若对报告的摘编产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。须注意的是，本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的分析意见及推测可能会根据华创证券研究所后续发布的研究报告在不发出通知的情形下做出更改。华创证券的其他业务部门或附属机构可能独立做出与本资料的意见或建议不一致的投资决策。本资料所指的证券或金融工具的价格、价值及收入可涨可跌，以往的表现不应作为日后表现的显示及担保。本资料仅供订阅人参考之用，不是或不应被视为出售、购买或认购证券或其它金融工具的要约或要约邀请。订阅人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主作出投资决策并自行承担投资风险。华创证券不对使用本资料涉及的信息所产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。 本资料所载的证券市场研究信息通常基于特定的假设条件，提供中长期的价值判断，或者依据“相对指数表现”给出投资建议，并不涉及对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断，因此不能够等同于带有针对性的、指导具体投资的操作意见。普通个人投资者如需使用本资料，须寻求专业投资顾问的指导及相关的后续解读服务。若因不当使用相关信息而造成任何直接或间接损失，华创证券对此不承担任何形式的责任。 未经华创证券事先书面授权，任何机构或个人不得以任何方式修改、发送或者复制本资料的内容。华创证券未曾对任何网络、平面媒体做出过允许转载的日常授权。除经华创证券认可的媒体约稿等情况外，其他一切转载行为均属违法。如因侵权行为给华创证券造成任何直接或间接的损失，华创证券保留追究相关法律责任的权利。 订阅人若有任何疑问，或欲获得完整报告内容，敬请联系华创证券的机构销售部门，或者发送邮件至jiedu@hcyjs.com。
根据《证券期货投资者适当性管理办法》及配套指引，本资料仅面向华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发。若您不是华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿订阅、接收或使用本资料中的信息。 本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。感谢您的理解与配合。 事项 公司发布2021年三季报，前三季度实现收入36.1亿元，同增104.5%；归母净利润9.7亿元，同增211.9%；其中单Q3收入12.2亿元，同增64.8%；归母净利润2.3亿元，同增59.7%。前三季度经营活动现金流净额16.2亿元，同增341.5%，单Q3回款17.2亿元，同比增长95.2%，现金流表现亮眼。 评论 舍得控货+沱牌复兴，收入增速环比回落。单Q3收入/利润分别同增64.8%/59.7%，增速较上半年环比回落明显，判断与公司主动控货强化品牌、招商进度放缓等因素有关。具体分产品看，单Q3中高档品收入9.6亿元，同增62.7%，主力单品品味舍得控货下，增速环比回落明显；低档产品收入1.6亿元，同增353.9%，占比提升8.8pcts至14.6%，老酒文化势能释放，低端沱牌系列新经销商占比提升，低基数下实现高增。分渠道看，批发代理仍为主要渠道，Q3收入同增77.1% 至10.5亿元，其中省内、省外收入分别同增152.4%/62.9%至2.3/8.1亿元，省内品牌及渠道优势较强，省外东北、河南、山东等核心市场贡献增量。电商端维持高增，收入同增121.9%至0.7亿元，持续的广告投放、流量人物合作、升级打造IP等营销活动效能显现。 回款、合同负债亮眼，报表端留有余力。21Q3公司实现回款17.2亿元，同比增长95.2%，公司9月下旬停货（提价通知于10月9日正式落实发出），提价预期下渠道保持信心打款积极。高回款保证下，Q3末合同负债8.5亿，环比Q2增加近5亿，处于历史高位水平，为Q4及来年留有余力。 旺季费用投放集中，盈利环比下滑明显。公司毛利率单Q3同降1.9pcts至76.8%，主要系三季度舍得控货、沱牌高增下，产品结构调整所致，判断后续节奏正常后可以回升。费用率方面，销售旺季公司集中投放渠道及品牌培育费用，主要用于招商、返利、品鉴活动、央视及户外广告等，持续推广“以舍得敬舍得”等系列营销活动，单Q3销售费用率环比提升近7pcts至21.4%；管理费用率环比提升3pcts至12.9%，因此单Q3净利率19.3%，环比Q2下降约12.5pcts，但同比来看处于往年正常水平，在上半年收入高增背景下，盈利前三季度整体水平仍较往年提升明显。 控货提价拉升品牌势能，仍需观察品牌势能可持续性。复星入主以来，舍得启动老酒战略，突出“舍得”文化特色，3月、6月、10月三次提价拉升品牌高度，上半年新增经销商643家，收入同增133%。Q3公司针对品味舍得采取控货挺价策略，调整优化渠道结构，Q3新增经销商240家，退出107家。根据渠道反馈，舍得中秋动销健康，全年高增长预计可以保障。明年高基数背景下，增速或面临一定压力，仍需观察品牌势能打开，终端有望形成一定动销和复购，或可保障可持续增长。 投资建议 考虑短期估值偏高，当下风险与机会并存，暂不给予目标价及评级。我们预计公司2021-2023年EPS为3.60/4.76/6.05元，考虑短期估值偏高，增速面临回落压力，暂不给予目标价及评级。但舍得品牌文化特色及老酒战略，具备差异性及长期看点，核心看品牌营销动作持续落地情况，值得关注后续动销及长期价值。 风险提示 政策风险、省外扩张不及预期、竞争加剧、市场估值中枢下移。 附录：财务预测表 团队介绍 华创食品团队立足产业深度研究，践行价值投资理念，行业研究框架成熟。新财富最佳分析师评选2019年第一名，2020年第二名，2019-2020年连续获得金麒麟、上证报等最佳分析师第一名，金牛奖最具价值分析师。 组长、首席分析师：欧阳予 浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，5年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券研发中心，2017年新财富第一、2018年水晶球第一、2019年新财富第三、2020年新财富第二团队核心成员。 分析师：程航 美国约翰霍普金斯大学硕士，曾任职于招商证券，2018年加入华创证券研究所。 分析师：范子盼 中国人民大学硕士，3 年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020 年加入华创证券研究所。 分析师：沈昊 澳大利亚国立大学硕士，2019年加入华创证券研究所。 研究员：彭俊霖 上海财经大学金融硕士，曾任职于国元证券，2020 年加入华创证券研究所。 助理研究员：田晨曦 伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所。 助理研究员：杨畅 南佛罗里达大学硕士，2020年加入华创证券研究所。 助理研究员：刘旭德 北京大学硕士。2021年加入华创证券研究所。 董广阳：研究所所长、大消费组组长 上海财经大学经济学硕士。12年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，瑞银证券。自2013至2020年，获得新财富最佳分析师连续四届第一，两届第二，一届第三，获金牛奖最佳分析师连续三届第一，连续三届全市场最具价值分析师，获水晶球最佳分析师连续三届第一，获新浪金麒麟、上证报最佳分析师评选连续两届第一。 欢迎关注华创食饮团队 长按识别二维码关注我们 具体内容详见华创证券研究所10月22日发布的报告《舍得酒业（600702）2021年三季报点评：主动控货，回款亮眼》 法律声明： 华创证券研究所定位为面向专业投资者的研究团队，本资料仅适用于经认可的专业投资者，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。华创证券不因任何订阅本资料的行为而将订阅人视为公司的客户。普通投资者若使用本资料，有可能因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。 本资料来自华创证券研究所已经发布的研究报告，若对报告的摘编产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。须注意的是，本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的分析意见及推测可能会根据华创证券研究所后续发布的研究报告在不发出通知的情形下做出更改。华创证券的其他业务部门或附属机构可能独立做出与本资料的意见或建议不一致的投资决策。本资料所指的证券或金融工具的价格、价值及收入可涨可跌，以往的表现不应作为日后表现的显示及担保。本资料仅供订阅人参考之用，不是或不应被视为出售、购买或认购证券或其它金融工具的要约或要约邀请。订阅人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主作出投资决策并自行承担投资风险。华创证券不对使用本资料涉及的信息所产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。 本资料所载的证券市场研究信息通常基于特定的假设条件，提供中长期的价值判断，或者依据“相对指数表现”给出投资建议，并不涉及对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断，因此不能够等同于带有针对性的、指导具体投资的操作意见。普通个人投资者如需使用本资料，须寻求专业投资顾问的指导及相关的后续解读服务。若因不当使用相关信息而造成任何直接或间接损失，华创证券对此不承担任何形式的责任。 未经华创证券事先书面授权，任何机构或个人不得以任何方式修改、发送或者复制本资料的内容。华创证券未曾对任何网络、平面媒体做出过允许转载的日常授权。除经华创证券认可的媒体约稿等情况外，其他一切转载行为均属违法。如因侵权行为给华创证券造成任何直接或间接的损失，华创证券保留追究相关法律责任的权利。 订阅人若有任何疑问，或欲获得完整报告内容，敬请联系华创证券的机构销售部门，或者发送邮件至jiedu@hcyjs.com。
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