【国信社服|中报点评】科斯伍德:龙门教育韧性十足,未来关注新校区扩张进程

（以下内容从国信证券《【国信社服|中报点评】科斯伍德:龙门教育韧性十足,未来关注新校区扩张进程》研报附件原文摘录）
　　经典报告回眸 【国信社服|重磅深度】科斯伍德：龙门一跃，看尽长安花 【国信社服|公司快评】科斯伍德：携手倍凡教育，迈出异地扩张第一步！ （点击以上链接即可跳转） 报告摘要 龙门教育100%股权并表，2020H1归母业绩同增74% 2020H1，公司实现营收3.84亿元/-13%，归母业绩6183万元/+74%，主要系龙门教育4月份实现100%并表致业绩高增，扣非净利润6097万元/+71%，EPS为0.24元。Q2单季，实现营收2.13亿元/-5%，归母业绩4014万元/+113%，扣非归母业绩3964万元/+110%。 疫情冲击下，传统油墨业务微亏，龙门教育经营韧性十足 2020H1分板块，1）龙门教育营收2.44亿元/-6%，归母业绩8104万元/+13%，归母净利率33 %/+6pct，预计系K12业务扭亏为盈所致。其中封闭复读业务收入同比微增，春季招生1.14万人/+5%，且客单价稳定增长，为龙门收入、业绩主力贡献点；K12业务收入同比下滑，但公司将线下课程转至线上，且控费良好，扭亏实现业绩约200-300万元；软件业务收入同比下滑，但内部销售利润率高、预计稳定贡献利润。2）油墨业务收入为1.41亿元/-22%，利润预计微亏。2020H1年毛利率为43.40%/+3.02pct，各项业务毛利率均有改善，其中教育业务毛利率同比提升1.65pct。期间费用率同比下降3.93pct，其中销售/管理/财务费率分别下降1.55/1.62/0.82pct，研发费率微增0.05pct。 现有业务经营稳健，战略携手倍凡教育迈出异地扩张第一步 2020年6月公司与西安理工大学签署租赁协议，新增西安第6校区-莲湖校区，建成使用预计将贡献2000-3000人招生增量，且公司未来3-5年拟在西安新增10-12个校区，整体看现有复读培训业务仍具备成长空间。前期公司与倍凡教育达成战略合作协议，后者为国内中等职业教育运营管理龙头，技能培训课程体系专业，业务规模居全国前列。而龙门教育中高考升学经验丰富。二者强强联合有利于职高新校区的综合竞争力，助力龙门教育业务迈出异地复制的坚实一步。 关注新校区扩张进程，维持 “增持”评级 维持前期盈利预测，公司20-22年EPS至0.61/0.0.76/0.93元，对应20-22年估值水平为44/35/29x，建议关注西安本地扩校以及异地职高校区落地进程，维持“增持”评级。 风险提示 政策监管趋严；招生不达预期；龙门教育创始团队流失等。 龙门教育100%股权并表，2020H1公司归母业绩同比增长74% 2020H1，公司实现营收3.84亿元，同比下滑13.13%，实现归母净利润6182.84万元，同比增长73.54%，主要系龙门教育今年4月份实现100%并表致业绩同比高增，扣非净利润为6096.64万元，同比增长71.39%， EPS为0.24元。 Q2单季，公司实现营收2.13亿元，同比下滑5.28%，归母净利润4014.36万元，同比增长112.69%，扣非归母业绩3963.72万元，同比增长110.11%。 2020H1疫情冲击下，传统油墨业务微亏，龙门教育经营韧性十足 报告期内，公司主营业务分为教育培训和油墨制造两大业务板块，其中教育业务由公司子公司龙门教育负责运营，油墨业务由上市公司负责运营： 分业务来看，1）龙门教育2020H1实现收入2.44亿元，同比下滑5.7%，归母净利润8103.7万元，同比增长13.27%，归母净利率达33.17%，较19H1+5.56pct，利润率同比提升预计与K12业务扭亏为盈直接相关。龙门教育业务由封闭式复读培训业务、K12以及软件销售三部分业务构成，其中封闭复读业务收入同比微增，其中春季招生人数为11429人，较去年同期增长5.28%，与此同时客单价也持续增长，且利润率水平相对平稳，该项业务预计为龙门教育收入、业绩最主要贡献点；K12业务布局全国，受疫情影响收入整体下滑，但公司积极将线下课程转至线上，且成本费用端控制良好，预计最终实现约200-300万元净利润；软件业务以内部校区销售为主，收入较去年同期有所下滑，但利润率较高，预计贡献稳定利润。2）油墨业务2020H1收入为1.41亿元，同比下滑22.26%，利润预计微亏。 综合来看，2020H1年公司毛利率为43.40%，同比增长3.02pct，公司各项业务毛利率均有改善，其中教育业务毛利率较去年同期提升1.65pct，高光泽型/高耐磨型/快干亮光型毛利率分别提升1.21/0.62/3.09pct。期间费用率同比下降3.93pct，其中销售/管理/财务费率分别下降1.55/1.62/0.82pct，研发费率微增0.05pct。 现有封闭复读业务经营稳健，战略携手倍凡教育迈出异地扩张第一步 公司现存业务经营稳健，中高考封闭复读业务为主力增长点。根据我们持续跟踪数据，2019年龙门教育西安5大校区共接收报名人数约1.6万人，但实际校区招生上限仅为1.2万人，2020年6月公司与西安理工大学签署租赁协议，新增西安本地第6大校区-莲湖校区，后续校区建成投入使用预计将贡献招生增量2000-3000人。结合wind前期交流日志信息，未来3-5年拟在西安本地新增10-12个校区，我们预计西安本地的第七、第八校区仍为封闭式复读培训校区，其后其余新增校区可能为职业高中形式，因此短期来看，公司中高考复读培训业务仍为现阶段主力增长点。 战略合作厦门倍凡教育，职业培训+学科教育优势互补，迈出异地扩张第一步。2020年8月3日午间发布公告，公司与厦门倍凡教育签署《战略合作框架协议》，双方将从拓展中等职业学校托管业务、倍凡现有职业学校导入龙门教育管理及课程体系、合作拓展新职业学校以及共同托管和运营民办高中四个方面展开战略合作。倍凡教育为国内中等职业教育运营管理龙头企业，依托自身专业的课程体系设置以及特色化的产教融合办学模式，目前在全国9个省份，合计管理超过18万学生，业务规模已位居全国前列。龙门教育则深耕中高考升学服务领域，学科教育辅导经验丰富。未来如果战略合作协议能够顺利落地，龙门教育将与倍凡教育强强联合，职业培训与学科辅导优势互补，发挥双方在各自领域的优势，大幅提高合作办学新校区综合竞争力，助力龙门教育业务走向全国。 投资建议：关注西安本地扩校以及异地校区落地，维持 “增持”评级 维持前期盈利预测，公司20-22年EPS至0.61/0.0.76/0.93元，对应22-22年估值水平为35/29x，建议关注西安本地扩校以及异地职高校区落地进程，维持“增持”评级。 风险提示 教育行业政策监管趋严；新校区招生不达预期；股东减持；龙门教育创始团队流失等。 国信社服/零售团队 14年卖方路，11载新财富，立足专业研究，追求自我超越，期待并肩前行！ 曾光：国信证券经济研究所所长助理，统筹行业公司部，大消费组组长，直管社会服务及商业零售行业研究，浙江大学经济学硕士，2006年起从事社会服务业的研究至今已14年，专注于大消费领域研究，基本面研究造诣深厚，投资机会把脉精准，央视财经频道常驻嘉宾。 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980511040003 社会服务组： 钟潇：社会服务业资深分析师，CFA，2011年起从事研究工作，厦门大学经济学硕士，重点覆盖社会服务/K12/学前教育领域研究。 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513100003 姜甜：社会服务业研究助理，2018年起从事研究工作，清华大学金融硕士，西南财经大学经济学学士，重点覆盖旅游领域研究。 张鲁：社会服务业研究助理，2019年起从事研究工作，中国人民大学硕士，对外经济贸易大学学士，重点覆盖餐饮、K12领域。 商业零售组： 张峻豪：商业零售行业负责人，2015年起从事研究工作，纽约州大学金融学硕士，重点覆盖商业零售领域研究。 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980517070001 冯思捷：商业零售业助理分析师，2018年起从事研究工作，香港大学经济系硕士，重点覆盖商业零售领域研究。 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980520040002 特别提示： 本订阅号仅面向国信证券客户中的专业机构投资者客户。因订阅号难以设置访问权限，国信证券经济研究所不因订阅人收到本订阅号推送信息而视其为可接受本订阅号推送信息的投资者。 法律声明： 本订阅号（微信号：光仔看消费）为国信证券股份有限公司经济研究所（社会服务及商业零售行业小组）运营的唯一官方订阅号，版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。任何其他机构或个人在微信平台以国信证券研究所名义注册的、或含有“国信证券研究”及相关信息的其他订阅号均不是国信证券经济研究所（**行业小组）的官方订阅号。未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式修改、使用、复制或传播本订阅号中的内容。国信证券保留追究一切法律责任的权利。 本订阅号中的所有内容和观点须以我公司向客户发布的完整版报告为准。我公司不保证本订阅号所发布信息及资料处于最新状态，我公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。本订阅号所载信息来源被认为是可靠的，但是国信证券不保证其准确性或完整性。国信证券对本订阅号所提供的分析意见并不做任何形式的保证或担保。本订阅号信息及观点仅供参考之用，不构成对任何个人的投资建议。投资者应结合自身情况自行判断是否采用本订阅号所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本订阅号及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。

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