通胀的扩散及切换:PPI的高点应在11月出现
（以下内容从开源证券《通胀的扩散及切换:PPI的高点应在11月出现》研报附件原文摘录）
国元·总量：杨为敩 This browser does not support music or audio playback. Please play it in Weixin or another browser. 晴天 音乐： 文武贝 - 文武贝流行钢琴曲 正文 1、从技术上，PPI的高点应在11月份出现，高点约在12.2%左右： 1）PPI是否能继续上升，要看新一期PPI的环比数据与去年同期比孰高孰低； 2）按照移动平均去推算，未来的PPI环比中枢大概率会低于1%，这就代表着PPI在12月或之后继续上升非常困难。 2、从周期的角度，PPI也应处于这一轮上升阶段的尾声位置： 1）PPI环比往往与M0的增长速度互相对应，从当前M0的增长去推算，PPI的环比中枢后续会降到0.1%左右，这意味着12月后PPI不再上升的概率极大； 2）CRB一直都是PPI的前视镜，CRB增长的高点已在6月见到，至今已距高点下滑了16个百分点。 3、但CPI后续的压力会逐步增大，这一方面来源于PPI对CPI的传导作用： 1）CPI所面临的需求的数据表述是居民存款的活期率，这一轮居民存款的活期率已经跌到数据存在以来的最低点（33%），这代表着需求其实是沉疴难起的； 2）然而，核心CPI却自低点反弹了1.5%，虽然幅度与PPI的升幅不相匹配，但从性质上，PPI的确部分传导到了CPI； 3）按照2个季度左右的时滞去推算，至少在明年年中之前，核心CPI都有上升的压力。 4、CPI后续更大的压力来自于逐步扭转的猪周期，其原因应是一轮生猪的去栏正在来临： 1）生猪及能繁母猪的存栏在去年8月份就停止加速，猪肉价格至少现在面临着一个增长速度由跌至稳的小拐点； 2）除了粮食成本之外，当前的人工、药物及水电暖成本也涨了不少，导致当前的猪粮比价平衡点比17-18年提高了不少，如果当前生猪行业想转亏为盈，猪肉价格需涨近50%，这至少在短期很难做到； 3）在如此巨大的养殖亏损幅度上，无论是机构还是散户，其实都难以撑太久。 5、这一轮去栏的力度可能不小，CPI也许会因此而升到将近4%的位置： 1）过去这一轮生猪补栏应是过度的，当前的生猪存栏量已经近4.4亿头，这是2014年以来的最高水平； 2）在2018年生猪存栏量在3.3亿头附近时，生猪养殖都有可能亏损，何况当前的猪料比价平衡点远高于当时； 3）我们预期后续的生猪存栏量至少会有25%的下降，一旦这个降速出现，这对应着猪肉价格的增长速度约为90%。 6、未来的局面可能更加复杂： 1）增长上，包括地产在内的风险没有出清，至少经济的风险及波动率在增加； 2）即使PPI回落，CPI的继续上行可能意味着政策居于更加举步维艰的程度，无论是否与PPI传导有关，市场与高层容易把CPI的上行归结为通胀的全面扩散。 7、未来的政策应以管控政策松+货币政策紧为主，毕竟当前经济的痛点不是流动性，且金融领域的通胀意味着流动性其实过多。 8、通胀形势的变化可能会坐实利率债的风险，也可能会降低权益市场及商品市场的回报率水平。 风险提示：货币政策超预期，经济复苏超预期。
国元·总量：杨为敩 This browser does not support music or audio playback. Please play it in Weixin or another browser. 晴天 音乐： 文武贝 - 文武贝流行钢琴曲 正文 1、从技术上，PPI的高点应在11月份出现，高点约在12.2%左右： 1）PPI是否能继续上升，要看新一期PPI的环比数据与去年同期比孰高孰低； 2）按照移动平均去推算，未来的PPI环比中枢大概率会低于1%，这就代表着PPI在12月或之后继续上升非常困难。 2、从周期的角度，PPI也应处于这一轮上升阶段的尾声位置： 1）PPI环比往往与M0的增长速度互相对应，从当前M0的增长去推算，PPI的环比中枢后续会降到0.1%左右，这意味着12月后PPI不再上升的概率极大； 2）CRB一直都是PPI的前视镜，CRB增长的高点已在6月见到，至今已距高点下滑了16个百分点。 3、但CPI后续的压力会逐步增大，这一方面来源于PPI对CPI的传导作用： 1）CPI所面临的需求的数据表述是居民存款的活期率，这一轮居民存款的活期率已经跌到数据存在以来的最低点（33%），这代表着需求其实是沉疴难起的； 2）然而，核心CPI却自低点反弹了1.5%，虽然幅度与PPI的升幅不相匹配，但从性质上，PPI的确部分传导到了CPI； 3）按照2个季度左右的时滞去推算，至少在明年年中之前，核心CPI都有上升的压力。 4、CPI后续更大的压力来自于逐步扭转的猪周期，其原因应是一轮生猪的去栏正在来临： 1）生猪及能繁母猪的存栏在去年8月份就停止加速，猪肉价格至少现在面临着一个增长速度由跌至稳的小拐点； 2）除了粮食成本之外，当前的人工、药物及水电暖成本也涨了不少，导致当前的猪粮比价平衡点比17-18年提高了不少，如果当前生猪行业想转亏为盈，猪肉价格需涨近50%，这至少在短期很难做到； 3）在如此巨大的养殖亏损幅度上，无论是机构还是散户，其实都难以撑太久。 5、这一轮去栏的力度可能不小，CPI也许会因此而升到将近4%的位置： 1）过去这一轮生猪补栏应是过度的，当前的生猪存栏量已经近4.4亿头，这是2014年以来的最高水平； 2）在2018年生猪存栏量在3.3亿头附近时，生猪养殖都有可能亏损，何况当前的猪料比价平衡点远高于当时； 3）我们预期后续的生猪存栏量至少会有25%的下降，一旦这个降速出现，这对应着猪肉价格的增长速度约为90%。 6、未来的局面可能更加复杂： 1）增长上，包括地产在内的风险没有出清，至少经济的风险及波动率在增加； 2）即使PPI回落，CPI的继续上行可能意味着政策居于更加举步维艰的程度，无论是否与PPI传导有关，市场与高层容易把CPI的上行归结为通胀的全面扩散。 7、未来的政策应以管控政策松+货币政策紧为主，毕竟当前经济的痛点不是流动性，且金融领域的通胀意味着流动性其实过多。 8、通胀形势的变化可能会坐实利率债的风险，也可能会降低权益市场及商品市场的回报率水平。 风险提示：货币政策超预期，经济复苏超预期。
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