坚守主线趋势

（以下内容从中银证券《坚守主线趋势》研报附件原文摘录）
　　【君策周论|一百六十七】核心结论 内稳外忧，市场波动增加但趋势无忧。 风险提示：逆周期政策不及预期，疫情发展超预期恶化。 观点回顾 11月15日《弱刺激下的强周期》指出市场信用风险暴露对于A股影响可控，关注弱刺激下的强周期行情。11月29日《循环牛 大周期》指出商品资本双循环，A股有望迎来循环牛，拥抱大周期行情。5月21日《重估大周期》指出全球大循环背景下，全球经济复苏与再通胀将是2021下半年宏观与市场交易的主旋律，周期股有望迎来估值扩张机会。 9月市场回顾：美债利率上行，风险资产承压 美债利率加速上行，美股出现大幅调整。9月大类资产表现方面，商品>美元>债券>股票。工业品、原油重回强势，美股为代表的海外权益资产出现较大幅度调整。海外复苏延续、美债利率的大幅上行是影响本月大类资产表现的重要因素。9月美国需求延续复苏趋势， 月末联储议息会议及鲍威尔的公开表态均提及TAPER并明确表示最早于11月开始缩减资产购买规模，TAPER时点渐近以及近期强劲的美过就业数据引发实际利率大幅上行，美元走强，而原油为代表的全球定价大宗品强势延续，通胀担忧下科技股为首的美股受到大幅冲击。 避险情绪浓厚，蓝筹相对优势凸显。9月A股先涨后跌，上证综指全月上涨0.68%，内外资金面趋紧，限产冲击及恒大时间的爆发使得市场风险偏好维持低位。月初市场延续8月以来的强势上行，中报盈利增速改善、北交所设立以及上游供需缺口加大导致资源品价格快速上涨等因素催化下周期、金融和新能源等多轮驱动下突破，上证指数创6年收盘新高。随着国内经济数据全面不及预期以及“限电限产”政策的趋严，工业企业生产冲击愈发强烈，恒大事件爆发更是引发信用风险担忧，市场避险情绪渐浓，指数有所回调。9月上证50为代表的大市值蓝筹表现突出，前期强势的中证500明显走弱。行业方面，公用事业、食品饮料、农业等低估值避险板块表现出相对优势，有色、钢铁等前期强势板块跌幅居前。 大市值价值优势突出。9月市场风格方面，虽然低估值的价值风格依然跑赢成长组合，但前期中小市值占优的格局出现了阶段性变化，在避险情绪的推动下，大市值价值优势突出。这一方面源于内外部风险因素冲击下，市场避险情绪浓厚，前期调整较多或一直滞涨的板块具有一定安全边际，受到资金追捧；另一方面，限电限产的持续发酵对于工业生产造成较大冲击，传统周期品供需缺口的逻辑充分演绎后估值吸引力有所下行。 10月市场展望：坚守主线趋势 10月A股市场展望：坚守主线趋势。内需压力犹在，政策有望边际趋暖，关注政策定调与下一阶段的动作。美联储Taper临近，警惕海外风险冲击，市场波动增加但向下调整空间有限。1）盈利方面，内需压力增加，稳增长政策有待发力。2）流动性方面，货币政策以稳为主，警惕美债利率上行带来的潜在冲击。3）风险偏好方面，国内风险因素边际缓和，海外风险冲击尚存。 10月盈利预判：外需韧性犹在，内需压力增加，稳增长政策有待发力。外需方面，9月美国制造业PMI仍有小幅提升，美国经济韧性尚存。外需带动下短期国内出口有望依然维持韧性，这点可从韩国出口数据中得到印证。国内需求短期下行压力依然较大。从近日公布的经济数据可以看到，9月制造业PMI回落至49.6并创下2020年2月疫情爆发以来的低点；工业企业利润增速连续6个月出现放缓迹象，上游成本高企挤压中下游企业利润；与此同时，能耗双控压力下，工业生产短期依然面临收缩压力。消费端，国庆出游人数及收入相较去年均未出现明显改观。内需压力下稳增长政策有望进一步升温，可关注月末政治局会议定调。 10月流动性预判：货币政策以稳为主，警惕美债利率上行带来的潜在流动性冲击。9月末，市场在央行公开市场操作的呵护下平稳跨季，10月市场资金面再迎考验，第一周共计8400亿逆回购及5000亿MLF到期资金，叠加地方债发行加速等因素，市场资金面中性偏紧。但结合前述分析，国内经济走弱背景下货币政策仍将以稳为主，但需警惕海外流动性冲击。假期美债利率加速上行，再度触及1.55%的前期高点，这背后一方面是TAPER渐近，而实际利率仍处于低点的补偿性上行，另一方面近期能源价格的持续上行也加剧了市场滞胀担忧。往后看，我们延续此前观点，TAPER预期阶段，实际利率依然面临上行压力，这或将成为10月影响市场资金面重要风险因素。 10月风险偏好预判：国内风险因素边际缓和，海外风险冲击尚存。8月末以来，市场风险偏好水平与无风险利率走势出现了一定背离，这说明，政策因素及风险事件的冲击对于市场情绪还是产生了较大影响。一方面，限产限电对于工业生产及居民生活都造成较大影响，市场对于内需走弱担忧加剧；另一方面季末资金效应叠加部分房企风险事件的爆发也加剧了市场对于信用风险蔓延的担忧。我们认为，进入10月国内风险因素都将得到缓和：一方面，央行会议连续提出维护房地产市场的健康发展，维护住房消费者的合法权益，国内地产调控政策趋于缓和；另一方面，美国贸易代表戴琪阐述了美对华贸易政策的最新立场，中美关税豁免范围未来有望扩大，中美元首也有望于年底会晤，中美关系的阶段性修复将对未来市场形成一定提振效应。但海外风险仍未解除：美国债务上限问题仍未得到有效解决，在两党达成最终协议前，仍将对市场利率构成较大影响；同时油价、天然气价格飙升带来的通胀预期持续升温也将增加美债利率上行风险。 10月市场配置建议：短期波动增加但调整空间有限，坚守主线趋势。内需压力凸显，政策趋缓但空间受限，海外潜在风险增加。进入10月，市场将迎来三季报时间窗口，PPI高位支撑下，A股盈利将会维持高位。盈利韧性与风险偏好修复，10月市场有望走出9月低迷，但进入四季度海外风险冲击增加，市场波动性或有所增加但调整空间有限。当前来看，美债利率上行风险犹在，外资定价主导的茅指数和宁组合估值难有大幅上行，而随着限电供给侧因素的逐步缓和内需资源品价格也面临一定波动，周期板块内部也会面临一定分化。配置角度，一方面，建议关注周期板块内部供需缺口尚存的细分板块：上游板块三季报业绩仍将维持高位，工业品和能化有望企稳回升；随着地产政策的触底以及对冲政策逐步发力，大金融板块也有望走出一波估值修复行情。另一方面，新能源车为代表的前期高景气主导产业趋势犹在，短期扰动难以逆转行业高景气，继续看好主导产业估值切换行情。 风险提示 逆周期政策不及预期，疫情发展超预期恶化 END 免责声明 本报告由中银国际证券股份有限公司证券分析师撰写并向特定客户发布。 本报告发布的特定客户包括：1) 基金、保险、QFII、QDII 等能够充分理解证券研究报告，具备专业信息处理能力的中银国际证券股份有限公司的机构客户；2) 中银国际证券股份有限公司的证券投资顾问服务团队，其可参考使用本报告。中银国际证券股份有限公司的证券投资顾问服务团队可能以本报告为基础，整合形成证券投资顾问服务建议或产品，提供给接受其证券投资顾问服务的客户。 中银国际证券股份有限公司不以任何方式或渠道向除上述特定客户外的公司个人客户提供本报告。中银国际证券股份有限公司的个人客户从任何外部渠道获得本报告的，亦不应直接依据所获得的研究报告作出投资决策；需充分咨询证券投资顾问意见，独立作出投资决策。中银国际证券股份有限公司不承担由此产生的任何责任及损失等。 本报告内含保密信息，仅供收件人使用。阁下作为收件人，不得出于任何目的直接或间接复制、派发或转发此报告全部或部分内容予任何其他人，或将此报告全部或部分内容发表。如发现本研究报告被私自刊载或转发的，中银国际证券股份有限公司将及时采取维权措施，追究有关媒体或者机构的责任。所有本报告内使用的商标、服务标记及标记均为中银国际证券股份有限公司或其附属及关联公司（统称“中银国际集团”）的商标、服务标记、注册商标或注册服务标记。 本报告及其所载的任何信息、材料或内容只提供给阁下作参考之用，并未考虑到任何特别的投资目的、财务状况或特殊需要，不能成为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据的要约或邀请，亦不构成任何合约或承诺的基础。中银国际证券股份有限公司不能确保本报告中提及的投资产品适合任何特定投资者。本报告的内容不构成对任何人的投资建议，阁下不会因为收到本报告而成为中银国际集团的客户。阁下收到或阅读本报告须在承诺购买任何报告中所指之投资产品之前，就该投资产品的适合性，包括阁下的特殊投资目的、财务状况及其特别需要寻求阁下相关投资顾问的意见。 尽管本报告所载资料的来源及观点都是中银国际证券股份有限公司及其证券分析师从相信可靠的来源取得或达到，但撰写本报告的证券分析师或中银国际集团的任何成员及其董事、高管、员工或其他任何个人（包括其关联方）都不能保证它们的准确性或完整性。除非法律或规则规定必须承担的责任外，中银国际集团任何成员不对使用本报告的材料而引致的损失负任何责任。本报告对其中所包含的或讨论的信息或意见的准确性、完整性或公平性不作任何明示或暗示的声明或保证。阁下不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断。本报告仅反映证券分析师在撰写本报告时的设想、见解及分析方法。中银国际集团成员可发布其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告，亦有可能采取与本报告观点不同的投资策略。为免生疑问，本报告所载的观点并不代表中银国际集团成员的立场。 本报告可能附载其它网站的地址或超级链接。对于本报告可能涉及到中银国际集团本身网站以外的资料，中银国际集团未有参阅有关网站，也不对它们的内容负责。提供这些地址或超级链接（包括连接到中银国际集团网站的地址及超级链接）的目的，纯粹为了阁下的方便及参考，连接网站的内容不构成本报告的任何部分。阁下须承担浏览这些网站的风险。 本报告所载的资料、意见及推测仅基于现状，不构成任何保证，可随时更改，毋须提前通知。本报告不构成投资、法律、会计或税务建议或保证任何投资或策略适用于阁下个别情况。本报告不能作为阁下私人投资的建议。 过往的表现不能被视作将来表现的指示或保证，也不能代表或对将来表现做出任何明示或暗示的保障。本报告所载的资料、意见及预测只是反映证券分析师在本报告所载日期的判断，可随时更改。本报告中涉及证券或金融工具的价格、价值及收入可能出现上升或下跌。 部分投资可能不会轻易变现，可能在出售或变现投资时存在难度。同样，阁下获得有关投资的价值或风险的可靠信息也存在困难。本报告中包含或涉及的投资及服务可能未必适合阁下。如上所述，阁下须在做出任何投资决策之前，包括买卖本报告涉及的任何证券，寻求阁下相关投资顾问的意见。 中银国际证券股份有限公司及其附属及关联公司版权所有。保留一切权利。 欢迎关注 太平桥策略随笔 公众号：PBSSTR

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