【国信医药】爱尔眼科:业绩强劲恢复,彰显龙头本色(半年报点评)
（以下内容从国信证券《【国信医药】爱尔眼科:业绩强劲恢复,彰显龙头本色(半年报点评)》研报附件原文摘录）
分析师：朱寒青 S0980519070002 分析师：谢长雁 S0980517100003 联系人：张超 zhangchao4@guosen.com.cn 摘 要 ■ 疫情冲击业绩，Q2强劲复苏 2020H1实现营收41.64亿（-12.32%），归母净利润6.76亿（-2.72%），扣非归母净利润5.79亿（-16.69%），业绩受到疫情影响同比有所下滑。Q2单季度营收25.22亿元（+0.72%），已实现正向增长，归母净利润5.97亿（+50.51%），强劲复苏，单季增速达到历史性高点。Q2业绩拐点确立，随着疫情在国内得到控制，前期受抑制的患者刚性需求逐步释放，公司业绩在下半年将逐季快速回升。 ■ 毛利率和销售费用率双双下滑，经营性现金流维持稳定优质 2020H1销售毛利率43.7%（-3.4pp），主要得由于手术量下降但人工费用、折旧摊销、房租等支出相对稳定导致。公司市场推广活动减少，销售费用率为8.4%（-1.8pp）。经营性现金流净额为6.7亿（-32.84%），主要是受到疫情影响，且部分客户回款滞后，现金流净额与归母净利润的比值达到99%，表明公司有着优质的现金流，且账面上有充足的现金储备以应对疫情可能造成的变化。 ■ 白内障业务下滑明显，视光业务强劲恢复 2020H1屈光项目、视光服务项目、白内障业务营收分别为15.41亿元（-13.38%）、8.23亿元（-1.83%）、6.25亿元（-26.19%）。其中白内障业务受到影响最大，主要是白内障业务可以择期，且患者中中老年人群比例高，疫情下就诊意愿低；而视光服务随着二季度各中小学的陆续返校，刚性需求得以释放，公司紧跟市场需求开辟特色门诊如夜间视光门诊，促使项目得到快速恢复。 ■ 风险提示： 新冠疫情影响、并购整合进度不达预期、医疗事故风险等 ■ 上调盈利预测，维持“买入”评级 公司是国内眼科领域的龙头公司，内生+外延共同支持业绩增长。完成30家基层医院收购，体外医院注入提速。业绩恢复强劲，疫情考验之下彰显龙头本色。上调盈利预测，2020-2022年净利润15.98/23.40/31.08（原14.90/23.38/30.92）亿，同比增速16%/47%/33%，当前股价对应PE为129/88/66x，维持“买入”评级。 报告正文 疫情冲击业绩，Q2强劲复苏。2020H1实现营收41.64亿（-12.32%），归母净利润6.76亿（-2.72%），扣非归母净利润5.79亿（-16.69%），业绩受到疫情影响同比有所下滑。Q2单季度营收25.22亿元（+0.72%），相较一季度的业绩低谷已实现正向增长，归母净利润5.97亿（+50.51%），强劲增长，单季增速达到历史性高点。随着疫情在国内得到控制，眼科服务恢复运营，前期受抑制的患者刚性需求逐步释放，公司业绩在下半年将逐季快速回升。 上半年营收实现“V型”反转，Q2业绩拐点确立。公司首次披露单月营收同比变动，从1-7月的数据可以看到上半年实现了“V型”的反转，公司营收变动与境内外疫情的扩散和发展密切相关。疫情对境内业务影响主要在2~4月，2月是业绩的最低点，境外业务受影响滞后1个月。境内各分子公司从 3 月中下旬陆续复工，欧洲地区及美国从5月上旬陆续复工，东南亚地区从5月中旬逐步复工。6月境内同比下滑主要是由于往年是视光和屈光业务旺季，但今年高考推迟到7月举行。7月境内外营收均有大幅反弹，Q2作为业绩拐点的标志已经确立。即使国内部分地区如京津冀、新疆等省区出现疫情反复，但对公司整体业务的运营影响有限。 毛利率和销售费用率双双下滑，管理费用率略有提升。2020H1销售毛利率43.7%（-3.4pp），主要得由于白内障、屈光手术量下降，但人工费用、折旧摊销、房租等支出相对稳定导致。销售费用率8.4%（-1.8pp），公司市场推广活动减少，部分转为线上活动等。管理费用率15.2%（+1.4pp），主要是由于营收大幅下降导致，从绝对值来看因为员工差旅费减少使得整体管理费用同比下降1.32%。财务费用率0.7%（-0.1pp），基本稳定。2020H1研发投入5183万，同比下降21.82%，公司以“四院”、“多所”、“两站”为核心的医教研体系日趋完善，科研学术能力稳步提升，高水平科研成果不断涌现。 经营性现金流稳定优质。2020H1经营性现金流净额为6.7亿，同比下降32.84%，主要是受到疫情影响，收入有所下滑，部分客户回款滞后。但经营性现金流净额与归母净利润的比值仍然达到99%，与扣非后的归母净利润比值达到157%，表明公司有着优质的现金流。2020H1账面货币资金达到39.83亿，其中部分为定增募集的资金，公司有充足的现金储备以应对疫情造成的变化。 白内障业务下滑明显，视光业务强劲恢复。2020H1屈光项目、视光服务项目、白内障业务营收分别为15.41亿元（-13.38%）、8.23亿元（-1.83%）、6.25亿元（-26.19%）。其中白内障业务受到影响最大，主要是白内障业务可以择期，且患者中中老年人群比例高，疫情下就诊意愿低；而视光服务随着二季度各中小学的陆续返校，刚性需求得以释放，公司紧跟市场需求开辟特色门诊如夜间视光门诊，促使项目得到快速恢复。随着7月高考的结束，视光和屈光业务将进入快速的增长期。长期来看，屈光业务中全飞秒、ICL等高端手术占比进一步提升，形成价量齐升的局面；白内障业务中复明性白内障向屈光性白内障升级，如高端多焦晶体、飞秒白内障术式等应用增加，确保了该项目的稳定增长。 完成30家基层医院收购，体外医院注入提速。2020年4月公司发布收购草案，7月完成收购，以18.7亿元的交易对价纳入天津中视信、奥理德视光、宣城眼科医院等在内的30家基层医院，相较2019年的19家和2018年的9家有明显地提速。本次收购促进了原有业务的进一步扩展，有利于实现自身业务的协同。本次交易完成后，上市公司在眼科医疗服务领域的市场占有率与业务规模将进一步得到扩大和提升，有利于帮助上市公司把握行业发展机遇期，加快占领市场份额和行业整合，扩大人才团队，增强区域医院的协调效应；有助于加快上市公司眼科医院的全国网络建设步伐，完善网点布局，为上市公司持续、快速、健康发展提供坚实的基础，加强与巩固行业领先地位。 投资建议：上调盈利预测，维持“买入”评级。公司是国内眼科领域的龙头公司，通过连锁复制模式迅速扩张，内生+外延共同支持业绩增长。完成30家基层医院收购，并且业绩恢复强劲，疫情考验之下彰显龙头本色。我们略微上调盈利预测，2020-2022年净利润15.98/23.40/31.08（原14.90/23.38/30.92）亿，同比增速16%/47%/33%，当前股价对应PE为129/88/66x，维持“买入”评级。 相关报告： 【国信医药】爱尔眼科：疫情影响20Q1，预计逐渐恢复（2019年报暨2020一季报点评） 【国信医药|半年报点评】爱尔眼科：内生强劲，并购提速 【国信医药|年报暨一季报点评】爱尔眼科：业绩高速增长，内生强劲 【国信医药|半年报点评】爱尔眼科：业绩超预期，内生增长强劲 【国信医药】爱尔眼科：内生增长强劲，外延不断并购 独立性声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 特别提示 本订阅号仅面向国信证券客户中的专业机构投资者客户。因订阅号难以设置访问权限，国信证券经济研究所不因订阅人收到本订阅号推送信息而视其为可接受本订阅号推送信息的投资者。 法律声明 本订阅号（微信号：GuosenHealthcare）为国信证券股份有限公司经济研究所（医药行业小组）运营的唯一官方订阅号，版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。任何其他机构或个人在微信平台以国信证券研究所名义注册的、或含有“国信证券研究”及相关信息的其他订阅号均不是国信证券经济研究所（医药行业小组）的官方订阅号。未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式修改、使用、复制或传播本订阅号中的内容。国信证券保留追究一切法律责任的权利。 本订阅号中的所有内容和观点须以我公司向客户发布的完整版报告为准。我公司不保证本订阅号所发布信息及资料处于最新状态，我公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。本订阅号所载信息来源被认为是可靠的，但是国信证券不保证其准确性或完整性。国信证券对本订阅号所提供的分析意见并不做任何形式的保证或担保。本订阅号信息及观点仅供参考之用，不构成对任何个人的投资建议。投资者应结合自身情况自行判断是否采用本订阅号所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本订阅号及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。
分析师：朱寒青 S0980519070002 分析师：谢长雁 S0980517100003 联系人：张超 zhangchao4@guosen.com.cn 摘 要 ■ 疫情冲击业绩，Q2强劲复苏 2020H1实现营收41.64亿（-12.32%），归母净利润6.76亿（-2.72%），扣非归母净利润5.79亿（-16.69%），业绩受到疫情影响同比有所下滑。Q2单季度营收25.22亿元（+0.72%），已实现正向增长，归母净利润5.97亿（+50.51%），强劲复苏，单季增速达到历史性高点。Q2业绩拐点确立，随着疫情在国内得到控制，前期受抑制的患者刚性需求逐步释放，公司业绩在下半年将逐季快速回升。 ■ 毛利率和销售费用率双双下滑，经营性现金流维持稳定优质 2020H1销售毛利率43.7%（-3.4pp），主要得由于手术量下降但人工费用、折旧摊销、房租等支出相对稳定导致。公司市场推广活动减少，销售费用率为8.4%（-1.8pp）。经营性现金流净额为6.7亿（-32.84%），主要是受到疫情影响，且部分客户回款滞后，现金流净额与归母净利润的比值达到99%，表明公司有着优质的现金流，且账面上有充足的现金储备以应对疫情可能造成的变化。 ■ 白内障业务下滑明显，视光业务强劲恢复 2020H1屈光项目、视光服务项目、白内障业务营收分别为15.41亿元（-13.38%）、8.23亿元（-1.83%）、6.25亿元（-26.19%）。其中白内障业务受到影响最大，主要是白内障业务可以择期，且患者中中老年人群比例高，疫情下就诊意愿低；而视光服务随着二季度各中小学的陆续返校，刚性需求得以释放，公司紧跟市场需求开辟特色门诊如夜间视光门诊，促使项目得到快速恢复。 ■ 风险提示： 新冠疫情影响、并购整合进度不达预期、医疗事故风险等 ■ 上调盈利预测，维持“买入”评级 公司是国内眼科领域的龙头公司，内生+外延共同支持业绩增长。完成30家基层医院收购，体外医院注入提速。业绩恢复强劲，疫情考验之下彰显龙头本色。上调盈利预测，2020-2022年净利润15.98/23.40/31.08（原14.90/23.38/30.92）亿，同比增速16%/47%/33%，当前股价对应PE为129/88/66x，维持“买入”评级。 报告正文 疫情冲击业绩，Q2强劲复苏。2020H1实现营收41.64亿（-12.32%），归母净利润6.76亿（-2.72%），扣非归母净利润5.79亿（-16.69%），业绩受到疫情影响同比有所下滑。Q2单季度营收25.22亿元（+0.72%），相较一季度的业绩低谷已实现正向增长，归母净利润5.97亿（+50.51%），强劲增长，单季增速达到历史性高点。随着疫情在国内得到控制，眼科服务恢复运营，前期受抑制的患者刚性需求逐步释放，公司业绩在下半年将逐季快速回升。 上半年营收实现“V型”反转，Q2业绩拐点确立。公司首次披露单月营收同比变动，从1-7月的数据可以看到上半年实现了“V型”的反转，公司营收变动与境内外疫情的扩散和发展密切相关。疫情对境内业务影响主要在2~4月，2月是业绩的最低点，境外业务受影响滞后1个月。境内各分子公司从 3 月中下旬陆续复工，欧洲地区及美国从5月上旬陆续复工，东南亚地区从5月中旬逐步复工。6月境内同比下滑主要是由于往年是视光和屈光业务旺季，但今年高考推迟到7月举行。7月境内外营收均有大幅反弹，Q2作为业绩拐点的标志已经确立。即使国内部分地区如京津冀、新疆等省区出现疫情反复，但对公司整体业务的运营影响有限。 毛利率和销售费用率双双下滑，管理费用率略有提升。2020H1销售毛利率43.7%（-3.4pp），主要得由于白内障、屈光手术量下降，但人工费用、折旧摊销、房租等支出相对稳定导致。销售费用率8.4%（-1.8pp），公司市场推广活动减少，部分转为线上活动等。管理费用率15.2%（+1.4pp），主要是由于营收大幅下降导致，从绝对值来看因为员工差旅费减少使得整体管理费用同比下降1.32%。财务费用率0.7%（-0.1pp），基本稳定。2020H1研发投入5183万，同比下降21.82%，公司以“四院”、“多所”、“两站”为核心的医教研体系日趋完善，科研学术能力稳步提升，高水平科研成果不断涌现。 经营性现金流稳定优质。2020H1经营性现金流净额为6.7亿，同比下降32.84%，主要是受到疫情影响，收入有所下滑，部分客户回款滞后。但经营性现金流净额与归母净利润的比值仍然达到99%，与扣非后的归母净利润比值达到157%，表明公司有着优质的现金流。2020H1账面货币资金达到39.83亿，其中部分为定增募集的资金，公司有充足的现金储备以应对疫情造成的变化。 白内障业务下滑明显，视光业务强劲恢复。2020H1屈光项目、视光服务项目、白内障业务营收分别为15.41亿元（-13.38%）、8.23亿元（-1.83%）、6.25亿元（-26.19%）。其中白内障业务受到影响最大，主要是白内障业务可以择期，且患者中中老年人群比例高，疫情下就诊意愿低；而视光服务随着二季度各中小学的陆续返校，刚性需求得以释放，公司紧跟市场需求开辟特色门诊如夜间视光门诊，促使项目得到快速恢复。随着7月高考的结束，视光和屈光业务将进入快速的增长期。长期来看，屈光业务中全飞秒、ICL等高端手术占比进一步提升，形成价量齐升的局面；白内障业务中复明性白内障向屈光性白内障升级，如高端多焦晶体、飞秒白内障术式等应用增加，确保了该项目的稳定增长。 完成30家基层医院收购，体外医院注入提速。2020年4月公司发布收购草案，7月完成收购，以18.7亿元的交易对价纳入天津中视信、奥理德视光、宣城眼科医院等在内的30家基层医院，相较2019年的19家和2018年的9家有明显地提速。本次收购促进了原有业务的进一步扩展，有利于实现自身业务的协同。本次交易完成后，上市公司在眼科医疗服务领域的市场占有率与业务规模将进一步得到扩大和提升，有利于帮助上市公司把握行业发展机遇期，加快占领市场份额和行业整合，扩大人才团队，增强区域医院的协调效应；有助于加快上市公司眼科医院的全国网络建设步伐，完善网点布局，为上市公司持续、快速、健康发展提供坚实的基础，加强与巩固行业领先地位。 投资建议：上调盈利预测，维持“买入”评级。公司是国内眼科领域的龙头公司，通过连锁复制模式迅速扩张，内生+外延共同支持业绩增长。完成30家基层医院收购，并且业绩恢复强劲，疫情考验之下彰显龙头本色。我们略微上调盈利预测，2020-2022年净利润15.98/23.40/31.08（原14.90/23.38/30.92）亿，同比增速16%/47%/33%，当前股价对应PE为129/88/66x，维持“买入”评级。 相关报告： 【国信医药】爱尔眼科：疫情影响20Q1，预计逐渐恢复（2019年报暨2020一季报点评） 【国信医药|半年报点评】爱尔眼科：内生强劲，并购提速 【国信医药|年报暨一季报点评】爱尔眼科：业绩高速增长，内生强劲 【国信医药|半年报点评】爱尔眼科：业绩超预期，内生增长强劲 【国信医药】爱尔眼科：内生增长强劲，外延不断并购 独立性声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 特别提示 本订阅号仅面向国信证券客户中的专业机构投资者客户。因订阅号难以设置访问权限，国信证券经济研究所不因订阅人收到本订阅号推送信息而视其为可接受本订阅号推送信息的投资者。 法律声明 本订阅号（微信号：GuosenHealthcare）为国信证券股份有限公司经济研究所（医药行业小组）运营的唯一官方订阅号，版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。任何其他机构或个人在微信平台以国信证券研究所名义注册的、或含有“国信证券研究”及相关信息的其他订阅号均不是国信证券经济研究所（医药行业小组）的官方订阅号。未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式修改、使用、复制或传播本订阅号中的内容。国信证券保留追究一切法律责任的权利。 本订阅号中的所有内容和观点须以我公司向客户发布的完整版报告为准。我公司不保证本订阅号所发布信息及资料处于最新状态，我公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。本订阅号所载信息来源被认为是可靠的，但是国信证券不保证其准确性或完整性。国信证券对本订阅号所提供的分析意见并不做任何形式的保证或担保。本订阅号信息及观点仅供参考之用，不构成对任何个人的投资建议。投资者应结合自身情况自行判断是否采用本订阅号所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本订阅号及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。
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