【糖史演义】原油“点燃了”醇价,能否“引燃”糖价?
（以下内容从中信建投期货《【糖史演义】原油“点燃了”醇价,能否“引燃”糖价?》研报附件原文摘录）
作者 | 吴新扬 中信建投期货农产品事业部 本报告完成时间 | 2021年10月10日 短期内国内外糖市均缺乏明显的内生驱动，国际糖市困于依旧偏弱的需求，国内糖市困于居高不下的进口量和高企的库存；但是内外的困局均为阶段性的“至暗时刻”，后市有诸多值得期待的利多因素：1）巴西减产导致全球供需缺口带来的价格支撑; 2）进口成本倒挂等待兑现; 3）高进口量的施压在高昂成本下逐步放缓; 4）库存压力在减产的甜菜糖中释放。 我们在之前的文章中对以上的因素均有提及；而近期的关注焦点——能源市场波涛翻涌，原油、天然气价格暴涨之下，背靠“生物燃料属性”的白糖能否在这场“能源危机”中分一杯羹？ 在糖市缺乏内生驱动之际，原油价格的确通过乙醇价格提振着糖价；但醇价和糖价长期性的拉锯战中，乙醇并非完全“胜券在握”，能源价格的暴涨一定程度上为糖价提供驱动但是力度有限。 本文将围绕以下三个方面探讨能源价格和糖价的博弈之战： 1、糖、醇、油价理论上的价格传导机制； 2、短期内暴涨的油价为糖价提供驱动； 3、制糖性价比更高 & 巴西提前套保 & 甘蔗产量下降，燃料价格难以彻底“引燃”糖价。 原油、乙醇和原糖的价格传导关系 来源：CFC农产品研究 生物燃料赋予了农产品能源属性，传统燃料的紧俏让能源价格、生物燃料、原糖间的博弈愈演愈烈，价格相关性也不断加强。油、醇、糖三者关系如上图所示，三者互为替代关系，价格整体呈现正相关性：生产原料的一致形成了制醇和制糖的替代关系，巴西糖厂基于制糖和制醇的性价比，调整制糖比进而影响食糖的产量，供给端的变化引发糖价的波动；同为燃料的原油和乙醇形成替代关系；原油价格为外生变量影响醇价进而影响糖价。 来源：WIND，CFC农产品研究 全球陷入能源危机，原油维持供需紧张的格局，叠加天然气供应短缺推升原油需求，北半球寒冬将至加剧燃料消费，原油价格强势上涨不断刷新历史高位，油价的强势刺激着醇价的上涨，巴西含水乙醇燃料价格也同时创下历史新高，能源价格强势上涨之下刺激糖价的上涨。 来源：WIND，CFC农产品研究 普氏预测，9月下半月巴西制糖比为44.4%，低于去年同期的46.2%，制糖比的上涨映射出当前能源紧张的问题，也是燃料价格稳定上涨的结果；制糖比的减少也就意味着糖产量有进一步减少的可能性，因此普氏的调查显示，分析师认为9月下半月巴西糖产量为216.8万吨，同比减少23.3%，供给的减少引发市场担忧进而推升糖价。以上即是一场原油价格带动醇价，进而影响糖价的现实演绎。 制糖性价比更高 & 巴西提前套保 & 甘蔗产量下降， 燃料价格难以彻底“引燃”糖价 前文从理论探究了三者关系，也在短期上看到了能源价格上涨对糖价的提振作用，但是这种驱动能否持久取决于巴西，但目前从糖醇性价比和巴西糖厂套保情况来看，这种驱动难长久。 从糖醇性价比上看，以九月下半月的数据进行测算，含水乙醇折糖价格约为18.2美分/磅，低于20美分/磅的原糖价格。在当前能源和原糖的价格博弈上，原糖的涨幅更胜一筹，也就意味着从性价比上考虑，接下来糖厂的制糖意愿更强，这是驱动难以长久的原因之一。 来源：WIND，CFC农产品研究 从巴西对22/23年度糖的套保情况上看，Archer咨询公司表示，8月份巴西糖厂对130万吨出口糖进行套保，累计套保830万吨，均价为15.37美分/磅，套保进度32.6%，高于往年同期的套保力度，累计套保量甚至高于去年9月的累积量，纽糖2022年的合约价格均远高于已套保的平均价格，因此国际糖价也面临着来自巴西糖厂较大的保值压力。 套保力度加大也就意味着糖厂需要生产足够的糖进行交割，进而对巴西22/23年的糖产量有提前锁定的作用，因此即使能源市场持续红火，原油价格“点燃”乙醇价格持续上涨，性价比优于糖价，糖厂的制糖比也不会大幅的减少；此外因为巴西历经干旱和三次霜冻，甘蔗作为多年生植物，其产量很难在明年快速恢复，我们在《【建投专题】巴西霜冻 & 印度MSP上调20%，国际糖市或迎长期利好》一文中，参考2011年的霜冻对甘蔗产量的影响得出结论——“本年度的霜冻影响将不止影响21/22年度甘蔗的产量，22/23榨季的甘蔗产量也将受到影响”，因此在本就蔗料不足的情况下保证其产量，制糖比下调的可能有限，也就意味着能源价格传导的逻辑可能受阻，原油价格的上涨会“点燃”乙醇价格，可以为糖价提供一些驱动，但难以彻底“引燃”糖价。 作者姓名：吴新扬 期货投资咨询从业证书号：Z0015926 期货从业资格证书号：F3053947 电话：023-88369577 重要声明 本报告中的信息均来源于公开可获得资料，中信建投期货力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不做任何保证，据此投资，责任自负。本报告不构成个人投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。 全国统一客服电话：400-8877-780 网址：www.cfc108.com
作者 | 吴新扬 中信建投期货农产品事业部 本报告完成时间 | 2021年10月10日 短期内国内外糖市均缺乏明显的内生驱动，国际糖市困于依旧偏弱的需求，国内糖市困于居高不下的进口量和高企的库存；但是内外的困局均为阶段性的“至暗时刻”，后市有诸多值得期待的利多因素：1）巴西减产导致全球供需缺口带来的价格支撑; 2）进口成本倒挂等待兑现; 3）高进口量的施压在高昂成本下逐步放缓; 4）库存压力在减产的甜菜糖中释放。 我们在之前的文章中对以上的因素均有提及；而近期的关注焦点——能源市场波涛翻涌，原油、天然气价格暴涨之下，背靠“生物燃料属性”的白糖能否在这场“能源危机”中分一杯羹？ 在糖市缺乏内生驱动之际，原油价格的确通过乙醇价格提振着糖价；但醇价和糖价长期性的拉锯战中，乙醇并非完全“胜券在握”，能源价格的暴涨一定程度上为糖价提供驱动但是力度有限。 本文将围绕以下三个方面探讨能源价格和糖价的博弈之战： 1、糖、醇、油价理论上的价格传导机制； 2、短期内暴涨的油价为糖价提供驱动； 3、制糖性价比更高 & 巴西提前套保 & 甘蔗产量下降，燃料价格难以彻底“引燃”糖价。 原油、乙醇和原糖的价格传导关系 来源：CFC农产品研究 生物燃料赋予了农产品能源属性，传统燃料的紧俏让能源价格、生物燃料、原糖间的博弈愈演愈烈，价格相关性也不断加强。油、醇、糖三者关系如上图所示，三者互为替代关系，价格整体呈现正相关性：生产原料的一致形成了制醇和制糖的替代关系，巴西糖厂基于制糖和制醇的性价比，调整制糖比进而影响食糖的产量，供给端的变化引发糖价的波动；同为燃料的原油和乙醇形成替代关系；原油价格为外生变量影响醇价进而影响糖价。 来源：WIND，CFC农产品研究 全球陷入能源危机，原油维持供需紧张的格局，叠加天然气供应短缺推升原油需求，北半球寒冬将至加剧燃料消费，原油价格强势上涨不断刷新历史高位，油价的强势刺激着醇价的上涨，巴西含水乙醇燃料价格也同时创下历史新高，能源价格强势上涨之下刺激糖价的上涨。 来源：WIND，CFC农产品研究 普氏预测，9月下半月巴西制糖比为44.4%，低于去年同期的46.2%，制糖比的上涨映射出当前能源紧张的问题，也是燃料价格稳定上涨的结果；制糖比的减少也就意味着糖产量有进一步减少的可能性，因此普氏的调查显示，分析师认为9月下半月巴西糖产量为216.8万吨，同比减少23.3%，供给的减少引发市场担忧进而推升糖价。以上即是一场原油价格带动醇价，进而影响糖价的现实演绎。 制糖性价比更高 & 巴西提前套保 & 甘蔗产量下降， 燃料价格难以彻底“引燃”糖价 前文从理论探究了三者关系，也在短期上看到了能源价格上涨对糖价的提振作用，但是这种驱动能否持久取决于巴西，但目前从糖醇性价比和巴西糖厂套保情况来看，这种驱动难长久。 从糖醇性价比上看，以九月下半月的数据进行测算，含水乙醇折糖价格约为18.2美分/磅，低于20美分/磅的原糖价格。在当前能源和原糖的价格博弈上，原糖的涨幅更胜一筹，也就意味着从性价比上考虑，接下来糖厂的制糖意愿更强，这是驱动难以长久的原因之一。 来源：WIND，CFC农产品研究 从巴西对22/23年度糖的套保情况上看，Archer咨询公司表示，8月份巴西糖厂对130万吨出口糖进行套保，累计套保830万吨，均价为15.37美分/磅，套保进度32.6%，高于往年同期的套保力度，累计套保量甚至高于去年9月的累积量，纽糖2022年的合约价格均远高于已套保的平均价格，因此国际糖价也面临着来自巴西糖厂较大的保值压力。 套保力度加大也就意味着糖厂需要生产足够的糖进行交割，进而对巴西22/23年的糖产量有提前锁定的作用，因此即使能源市场持续红火，原油价格“点燃”乙醇价格持续上涨，性价比优于糖价，糖厂的制糖比也不会大幅的减少；此外因为巴西历经干旱和三次霜冻，甘蔗作为多年生植物，其产量很难在明年快速恢复，我们在《【建投专题】巴西霜冻 & 印度MSP上调20%，国际糖市或迎长期利好》一文中，参考2011年的霜冻对甘蔗产量的影响得出结论——“本年度的霜冻影响将不止影响21/22年度甘蔗的产量，22/23榨季的甘蔗产量也将受到影响”，因此在本就蔗料不足的情况下保证其产量，制糖比下调的可能有限，也就意味着能源价格传导的逻辑可能受阻，原油价格的上涨会“点燃”乙醇价格，可以为糖价提供一些驱动，但难以彻底“引燃”糖价。 作者姓名：吴新扬 期货投资咨询从业证书号：Z0015926 期货从业资格证书号：F3053947 电话：023-88369577 重要声明 本报告中的信息均来源于公开可获得资料，中信建投期货力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不做任何保证，据此投资，责任自负。本报告不构成个人投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。 全国统一客服电话：400-8877-780 网址：www.cfc108.com
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