【浙商新材料|马金龙】稀土232调查无本质影响
（以下内容从浙商证券《【浙商新材料|马金龙】稀土232调查无本质影响》研报附件原文摘录）
点击上方“浙商新材料&金属材料”可以订阅！！ 主要观点 我国曾在2000年朱镕基时代设想成立南北两个稀土集团，当时整个稀土行业年产量只有几万吨。目前全球稀土用量近30万吨，同时每年以近10%速度增长。行业供需同时处于高速增长，主要因为磁性稀土永磁材料以钕铁硼为主要的代表材料用途广泛。钕铁硼磁材自70、80年代发明以来，成为人类历史上磁能级最强的材料，同时也是目前商业运用最成熟的材料。根据我们粗略估计，大概有三十几个领域都有应用，像手机里的摄像头、耳机、麦克风等，还有新能源汽车、风力发电等各式各样的节能电机等等。 供应状况：我国稀土供应量处于世界首位，但不代表稀土只产自中国。目前，全球供应量达到30万吨，20万吨产自我国。澳大利亚，美国，缅甸，比利时近10万吨氧化物进口到中国，包括轻稀土，中重稀土。但受环保、成本、税收、采矿证等因素影响，我国中重稀土矿一半以上依靠东南亚如缅甸、越南进口，主要产品包括镝、铽，及小部分镨、钕。 我国稀土产业结构分成三部分：矿山、冶炼分离和功能材料。稀土行业前中后三个环节都占有强大优势。 矿山方面：我国矿山资源主要集中在六大集团里，中铝、五矿、北方稀土、广晟、厦门钨业、赣州南方稀土。总共八十几本采矿证，计划合并成69本。 第二板块冶炼分离产能占全球90%以上。氧化物和金属冶炼分离分湿法和火法，湿法部分98%以上由六大集团掌握，已建成产能大约34万吨；氧化物冶炼成金属部分50%由民营企业生产，集中在包头、四川和赣州等中西部地区。由于金属冶炼属于高能耗，这些企业利用该地区电价低，人工成本便宜等特点。 第三部分功能材料绝大多数是民营企业，约200多家。国有的材料企业不超过10家，规模相对较大，较有特色，也是一个核心材料行业的特点。去年，我国烧结铷铁硼毛坯产量据推测统计大约在20-22万吨左右，再乘以0.75，大约就是磁体数量。除我国外，日本有3家去年15000吨左右的磁体；德国有1家。 供应端：即使中重稀土依赖进口，我国资源储备量很丰富，只是出于环保原因没有完全开采。 从前端来说，我国一次矿产资源供应占全球一次矿供应的70%，磁性材料占90%，发光材料，像LED粉，占全球95%以上。其他磁性材料基本占比50%。从另一个角度来讲，我国几乎没有像稀土行业从各个产业段全面占全球这么大的优势。 以包头、四川、山东这三块为主的轻稀土：四川拥有5本采矿证，属于南方稀土和中铝托管。山东，中铝占一部分。除包头轻稀土能提供镨钕，在山东1000吨，四川5000吨。去年我国镨钕氧化物需求量在7-7.5万吨。包头回收量在1.0-1.7万吨氧化物。 包头在轻稀土板块权重较大：镨钕供应上有2.3万吨镨钕氧化物，占1/3，对镨钕金属价格影响大。在镝、铽等重稀土板块，缅甸进口矿的流向主要通过五矿中铝以及赣州五矿进行分离。从这个角度讲我国在稀土产业链后段比较分散，前段相对比较集中。我国对轻稀土，中重稀土的话语权也体现在原料制备分离以及冶炼等环节。 海外矿需要进入我国的冶炼分离系统里才能分离成氧化物，加工成金属，供应下游，进入我国系统就相当于进入全球的供应链系统。我国前段的进一步集中是对价格的话语权的加强。因此美国，欧洲等海外对于这一方面表现出担心。目前国外唯一相对完整的产业链是澳大利亚的矿山到马来西亚的分离，然后到越南冶炼。在马来西亚加工时受到环保、气候、疫情的影响比较大，供应量大约3万吨稀土氧化物，镨钕大约7000多吨，约占全球供应量不到10%，基本不进中国，供应日本，但是日本重稀土完全靠中国，轻稀土一半靠中国。 我国在磁性材料全产业链的影响力和调控能力是很强的。稀土行业的大集团合并是大势所趋，但是具体怎么实施，变量还是比较多的。总体上来说，六大集团，2个央企，4个地方国企，上市公司4家。如果组合在一起，按照国家2000年的想法，一南一北，一轻一重；未来会组合成一家还是几家，各种说法都有。如果合并在一起，对稀土价格的控制力会达到更强的地步。价格一直维持在高位也会有问题：高利润给竞争对手留下生存空间，但是这是中长期逻辑，短期对上游矿山企业肯定是有利的。 中国稀土产业对钐的控制力较弱：在2018、2019年美国已经启动了332调查，而且通过了一项法案，军工用的磁体不能通过中国获得。美国军工材料通常是二代磁体，钐钴，钐是稀土材料，这个磁体美国可以生产加工，小批量自己供应。但是原料可以通过第三方从中国获得。美国每年从中国进口重稀土几百吨，轻稀土主要用在石油炼化裂解和催化，不涉及军工。重稀土用在飞机用的高温合金，轻稀土镧铈用在玻璃、光学制品、夜视仪；中稀土钐用在钐钴磁体。国内生产钐钴磁体和钕铁硼磁体远低于美国，但是军工用量少，且基本不考虑成本，担心被卡脖子。另一方面，澳大利亚的矿是可以提供钐的，利用他们目前的技术水平是可以小批量提纯出来的。所以钐这个金属我们是不太容易控制住的。 美国232调查的情况： 之前已经有了332调查，已经限制了中国的钕铁硼进口，但是没有穿透，只要在第三方加工过，就可以进口。美国经过反复调研后，发现只有中国可以供，加了关税最后还是美国的采购商承担的，所以后来把加的25%关税取消了。虽然我们直接出口的钕铁硼不多，大概3万多吨，但是做成电机和其他材料后出口的更多，算上间接出口，能达到30-40%。如果完全限制，短期内不会影响刚性需求，例如手机、耳机、无线充电等等，成本占比低，不影响；除此以外，新能源汽车上用的电机可能会受到影响，虽然钕铁硼电机会节能增加续航，但是价格上涨之后，不排除重新用励磁电机。 总结：六大集团如果进一步集中，会带来对前端价格控制力的提升，也倒逼国外进口恢复稀土产业。现在价格处于高位，美国、英国、澳大利亚都设定了远期的恢复稀土产业链的规划，以他们的技术水平，认真去做的话有这个能力，但是因为分离出来的稀土氧化物的下游市场也主要在中国，那个时候我们仍然可以掌握主动权。 Q：以您所见，海外在冶炼分离部分产能多久能恢复？ A：稀土冶炼分离产能恢复没有想象中的快，不是技术原理的问题，挖1、2个技术工人就可以的，以马来西亚生产线为例，投入后一直生产不顺利，前期分离不够干净，有价元素流失严重，之后从国内挖了几个工程师，在他们的帮助下，从2011年开始直至2017年才把产线调的比较顺利。 Q：金属是需要在中国做吗？ A：电解金属相对容易，技术难度较小，目前在越南就可以完成。 Q：232调查中主要提高了氧化镨钕，以您的看法美国主要是以军工的名义对氧化镨钕调查，但产品实际主要是民用，这种情况下美国加税成本是否主要在自己国内？ A：个人认为这部分未来可能与332调查一样。钕铁硼具有200度以上高温易失磁的性能，而卫星、导弹等产品常面临极端高温、低温环境，钕铁硼磁材用于军工较少，主要用于民用，例如电子车、马达等。目前国内外包括美国在军工上主要使用的稀土磁材产品是钐钴，而美国国内已有专用供应钐钴的企业，232对几大重大稀土产品的调查对国内影响较小，成本影响主要是在美国国内。历史来看，特朗普实行的332调查是指对来源中国商品一刀切地增加25%的关税，后期发现成本主要增加在美国国内企业，经过协商后将稀土产品去除332调查名单中，预计这次和上次差不多。 Q：也就是说，目前我国稀土产品出口美国不到5000吨，而国内每年产量达20万吨，即使332调查落地，对国内产量影响也不超过3%？ A：是的，并且稀土产品在具体出口数量上有一定误差。我国大部分磁材加工成组件，有很多稀土磁材是体现在无线充电等产品上间接出口上的，不在海关目录中，即便是加上间接出口的，232调查落地预计对出口影响不会很大。 Q：参考332调查，这次时间持续多久？ A：2018年-2019年的332调查未加分析就采取了一刀切的政策，并闹出了一些乌龙事件。个人认为这次美国政府如果仔细考虑，调查之后稀土产品可能不会列入加税清单中。稀土磁材直接间接出口美国占比不超5%，本身影响不会很大，但如果美国要求欧洲或者其他国家也执行的话，可能会给中国造成一点麻烦，但目前稀土永磁没有替代品，国内新能源汽车90%以上是用稀土永磁，节能20%，续航多15-20%。 Q：未来供应情况怎样？ A：国家对整体行业发展态势规划比较明晰。国家也预见了行业的缺口，十三五后指标是14万吨，今年预计指标接近17万吨，按这个速度中间缺口两三年时间就逐步弥补，未来价格就不会跳来跳去。未来政策性指标放宽后，国内未来供应能力不成问题。 Q：没有卖出稀的价格卖出土的价格，是否代表了一种政策方向？ A：代表了国家的方向，但业内声音要求可能不一样。从下游行业来讲，希望价格越平稳越好，引导价格脱虚向实，配额的主要目的是维持供应，平衡市场供需。但从宏观调控角度来讲，希望能稳定稀土战略品的作用，大的方向都是稳定市场。 Q：指标分配上，轻稀土主要是在四川、山东，有看法认为四川、山东稀土产能到了瓶颈，后期指标分配是否也到了天花板？ A：包头矿是随铁开采，成本、代价最低；四川矿产能5万吨，镨钕含量在13%，受限于指标，指标分配增加后产能可以提高；山东矿目前受限于提升能力，深部开采的采矿证已经批准，目前短期已经在扩产能，扩产完毕后如果配额指标增加的话，山东矿氧化物能到2万吨，镨钕大概3、4千吨，其中浅层镨钕含量6%以上，深部大概在16%，镨钕含量较高，和美国矿差不多。 Q：稀土基本面僵持有一个月，目前产业大概是怎样情况？ A：虽然原矿主要掌握在六大集团手中，但原矿、回收矿、海外矿之间也存在一定的竞争关系。前段时间价格比较高，回收料就使用的比较多，因为回收料成本低有一定的价格优势：但钕铁硼废料进入回收系统是有一定比例的，基本按照总量10%折成氧化物，20万吨的钕铁硼差不多2万吨的回收氧化物，其中镨钕能占80%，大概16000吨，市场供应权重不少，对一次矿供应会产生一定影响。 但回收料总会有用完的时候，没有一次料就没有二次料，之后会达到一个平衡，这是供应端的平衡，供应达到平衡后价格平衡也会出现； 需求端的平衡：价格高了之后，一些低端的、非刚需的需求比如玩具、箱包扣的可能会从钕铁硼转向铁氧体，从而会对需求量产生影响，但前端比较集中，对价格把控比较强，随时可以进行调控，目前来看是比较平衡的一个状态。 往年这个时候是采购的旺季，一般来说的圣诞采购会不会如期到来，我们拭目以待，但价格稳定了对国外采购是好事，价格涨对钕铁硼产业来说是好事，毛利率会增加，价格要平稳，不能暴涨暴跌。 风险提示 1.美联储大幅提前收紧货币政策；2.下游需求不及预期。 浙商新材料 马金龙 majinlong @stocke.com.cn 刘 岗 liugang@stocke.com.cn 马 野 maye@stocke.com.cn 巩学鹏 gongxuepeng@stocke.com.cn 免责声明 本报告由浙商证券股份有限公司(已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，经营许可证编为:Z39833000) 制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但浙商证券股份有限公司及其关联机构(以下统称“本 公司” )对这些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更。本公 司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务。 本报告仅供本公司的客户作参考之用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理公司、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 本报告版权均归本公司所有，未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的全部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明本报告发布人和发布日期，并提示使用本报告的风险。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。
点击上方“浙商新材料&金属材料”可以订阅！！ 主要观点 我国曾在2000年朱镕基时代设想成立南北两个稀土集团，当时整个稀土行业年产量只有几万吨。目前全球稀土用量近30万吨，同时每年以近10%速度增长。行业供需同时处于高速增长，主要因为磁性稀土永磁材料以钕铁硼为主要的代表材料用途广泛。钕铁硼磁材自70、80年代发明以来，成为人类历史上磁能级最强的材料，同时也是目前商业运用最成熟的材料。根据我们粗略估计，大概有三十几个领域都有应用，像手机里的摄像头、耳机、麦克风等，还有新能源汽车、风力发电等各式各样的节能电机等等。 供应状况：我国稀土供应量处于世界首位，但不代表稀土只产自中国。目前，全球供应量达到30万吨，20万吨产自我国。澳大利亚，美国，缅甸，比利时近10万吨氧化物进口到中国，包括轻稀土，中重稀土。但受环保、成本、税收、采矿证等因素影响，我国中重稀土矿一半以上依靠东南亚如缅甸、越南进口，主要产品包括镝、铽，及小部分镨、钕。 我国稀土产业结构分成三部分：矿山、冶炼分离和功能材料。稀土行业前中后三个环节都占有强大优势。 矿山方面：我国矿山资源主要集中在六大集团里，中铝、五矿、北方稀土、广晟、厦门钨业、赣州南方稀土。总共八十几本采矿证，计划合并成69本。 第二板块冶炼分离产能占全球90%以上。氧化物和金属冶炼分离分湿法和火法，湿法部分98%以上由六大集团掌握，已建成产能大约34万吨；氧化物冶炼成金属部分50%由民营企业生产，集中在包头、四川和赣州等中西部地区。由于金属冶炼属于高能耗，这些企业利用该地区电价低，人工成本便宜等特点。 第三部分功能材料绝大多数是民营企业，约200多家。国有的材料企业不超过10家，规模相对较大，较有特色，也是一个核心材料行业的特点。去年，我国烧结铷铁硼毛坯产量据推测统计大约在20-22万吨左右，再乘以0.75，大约就是磁体数量。除我国外，日本有3家去年15000吨左右的磁体；德国有1家。 供应端：即使中重稀土依赖进口，我国资源储备量很丰富，只是出于环保原因没有完全开采。 从前端来说，我国一次矿产资源供应占全球一次矿供应的70%，磁性材料占90%，发光材料，像LED粉，占全球95%以上。其他磁性材料基本占比50%。从另一个角度来讲，我国几乎没有像稀土行业从各个产业段全面占全球这么大的优势。 以包头、四川、山东这三块为主的轻稀土：四川拥有5本采矿证，属于南方稀土和中铝托管。山东，中铝占一部分。除包头轻稀土能提供镨钕，在山东1000吨，四川5000吨。去年我国镨钕氧化物需求量在7-7.5万吨。包头回收量在1.0-1.7万吨氧化物。 包头在轻稀土板块权重较大：镨钕供应上有2.3万吨镨钕氧化物，占1/3，对镨钕金属价格影响大。在镝、铽等重稀土板块，缅甸进口矿的流向主要通过五矿中铝以及赣州五矿进行分离。从这个角度讲我国在稀土产业链后段比较分散，前段相对比较集中。我国对轻稀土，中重稀土的话语权也体现在原料制备分离以及冶炼等环节。 海外矿需要进入我国的冶炼分离系统里才能分离成氧化物，加工成金属，供应下游，进入我国系统就相当于进入全球的供应链系统。我国前段的进一步集中是对价格的话语权的加强。因此美国，欧洲等海外对于这一方面表现出担心。目前国外唯一相对完整的产业链是澳大利亚的矿山到马来西亚的分离，然后到越南冶炼。在马来西亚加工时受到环保、气候、疫情的影响比较大，供应量大约3万吨稀土氧化物，镨钕大约7000多吨，约占全球供应量不到10%，基本不进中国，供应日本，但是日本重稀土完全靠中国，轻稀土一半靠中国。 我国在磁性材料全产业链的影响力和调控能力是很强的。稀土行业的大集团合并是大势所趋，但是具体怎么实施，变量还是比较多的。总体上来说，六大集团，2个央企，4个地方国企，上市公司4家。如果组合在一起，按照国家2000年的想法，一南一北，一轻一重；未来会组合成一家还是几家，各种说法都有。如果合并在一起，对稀土价格的控制力会达到更强的地步。价格一直维持在高位也会有问题：高利润给竞争对手留下生存空间，但是这是中长期逻辑，短期对上游矿山企业肯定是有利的。 中国稀土产业对钐的控制力较弱：在2018、2019年美国已经启动了332调查，而且通过了一项法案，军工用的磁体不能通过中国获得。美国军工材料通常是二代磁体，钐钴，钐是稀土材料，这个磁体美国可以生产加工，小批量自己供应。但是原料可以通过第三方从中国获得。美国每年从中国进口重稀土几百吨，轻稀土主要用在石油炼化裂解和催化，不涉及军工。重稀土用在飞机用的高温合金，轻稀土镧铈用在玻璃、光学制品、夜视仪；中稀土钐用在钐钴磁体。国内生产钐钴磁体和钕铁硼磁体远低于美国，但是军工用量少，且基本不考虑成本，担心被卡脖子。另一方面，澳大利亚的矿是可以提供钐的，利用他们目前的技术水平是可以小批量提纯出来的。所以钐这个金属我们是不太容易控制住的。 美国232调查的情况： 之前已经有了332调查，已经限制了中国的钕铁硼进口，但是没有穿透，只要在第三方加工过，就可以进口。美国经过反复调研后，发现只有中国可以供，加了关税最后还是美国的采购商承担的，所以后来把加的25%关税取消了。虽然我们直接出口的钕铁硼不多，大概3万多吨，但是做成电机和其他材料后出口的更多，算上间接出口，能达到30-40%。如果完全限制，短期内不会影响刚性需求，例如手机、耳机、无线充电等等，成本占比低，不影响；除此以外，新能源汽车上用的电机可能会受到影响，虽然钕铁硼电机会节能增加续航，但是价格上涨之后，不排除重新用励磁电机。 总结：六大集团如果进一步集中，会带来对前端价格控制力的提升，也倒逼国外进口恢复稀土产业。现在价格处于高位，美国、英国、澳大利亚都设定了远期的恢复稀土产业链的规划，以他们的技术水平，认真去做的话有这个能力，但是因为分离出来的稀土氧化物的下游市场也主要在中国，那个时候我们仍然可以掌握主动权。 Q：以您所见，海外在冶炼分离部分产能多久能恢复？ A：稀土冶炼分离产能恢复没有想象中的快，不是技术原理的问题，挖1、2个技术工人就可以的，以马来西亚生产线为例，投入后一直生产不顺利，前期分离不够干净，有价元素流失严重，之后从国内挖了几个工程师，在他们的帮助下，从2011年开始直至2017年才把产线调的比较顺利。 Q：金属是需要在中国做吗？ A：电解金属相对容易，技术难度较小，目前在越南就可以完成。 Q：232调查中主要提高了氧化镨钕，以您的看法美国主要是以军工的名义对氧化镨钕调查，但产品实际主要是民用，这种情况下美国加税成本是否主要在自己国内？ A：个人认为这部分未来可能与332调查一样。钕铁硼具有200度以上高温易失磁的性能，而卫星、导弹等产品常面临极端高温、低温环境，钕铁硼磁材用于军工较少，主要用于民用，例如电子车、马达等。目前国内外包括美国在军工上主要使用的稀土磁材产品是钐钴，而美国国内已有专用供应钐钴的企业，232对几大重大稀土产品的调查对国内影响较小，成本影响主要是在美国国内。历史来看，特朗普实行的332调查是指对来源中国商品一刀切地增加25%的关税，后期发现成本主要增加在美国国内企业，经过协商后将稀土产品去除332调查名单中，预计这次和上次差不多。 Q：也就是说，目前我国稀土产品出口美国不到5000吨，而国内每年产量达20万吨，即使332调查落地，对国内产量影响也不超过3%？ A：是的，并且稀土产品在具体出口数量上有一定误差。我国大部分磁材加工成组件，有很多稀土磁材是体现在无线充电等产品上间接出口上的，不在海关目录中，即便是加上间接出口的，232调查落地预计对出口影响不会很大。 Q：参考332调查，这次时间持续多久？ A：2018年-2019年的332调查未加分析就采取了一刀切的政策，并闹出了一些乌龙事件。个人认为这次美国政府如果仔细考虑，调查之后稀土产品可能不会列入加税清单中。稀土磁材直接间接出口美国占比不超5%，本身影响不会很大，但如果美国要求欧洲或者其他国家也执行的话，可能会给中国造成一点麻烦，但目前稀土永磁没有替代品，国内新能源汽车90%以上是用稀土永磁，节能20%，续航多15-20%。 Q：未来供应情况怎样？ A：国家对整体行业发展态势规划比较明晰。国家也预见了行业的缺口，十三五后指标是14万吨，今年预计指标接近17万吨，按这个速度中间缺口两三年时间就逐步弥补，未来价格就不会跳来跳去。未来政策性指标放宽后，国内未来供应能力不成问题。 Q：没有卖出稀的价格卖出土的价格，是否代表了一种政策方向？ A：代表了国家的方向，但业内声音要求可能不一样。从下游行业来讲，希望价格越平稳越好，引导价格脱虚向实，配额的主要目的是维持供应，平衡市场供需。但从宏观调控角度来讲，希望能稳定稀土战略品的作用，大的方向都是稳定市场。 Q：指标分配上，轻稀土主要是在四川、山东，有看法认为四川、山东稀土产能到了瓶颈，后期指标分配是否也到了天花板？ A：包头矿是随铁开采，成本、代价最低；四川矿产能5万吨，镨钕含量在13%，受限于指标，指标分配增加后产能可以提高；山东矿目前受限于提升能力，深部开采的采矿证已经批准，目前短期已经在扩产能，扩产完毕后如果配额指标增加的话，山东矿氧化物能到2万吨，镨钕大概3、4千吨，其中浅层镨钕含量6%以上，深部大概在16%，镨钕含量较高，和美国矿差不多。 Q：稀土基本面僵持有一个月，目前产业大概是怎样情况？ A：虽然原矿主要掌握在六大集团手中，但原矿、回收矿、海外矿之间也存在一定的竞争关系。前段时间价格比较高，回收料就使用的比较多，因为回收料成本低有一定的价格优势：但钕铁硼废料进入回收系统是有一定比例的，基本按照总量10%折成氧化物，20万吨的钕铁硼差不多2万吨的回收氧化物，其中镨钕能占80%，大概16000吨，市场供应权重不少，对一次矿供应会产生一定影响。 但回收料总会有用完的时候，没有一次料就没有二次料，之后会达到一个平衡，这是供应端的平衡，供应达到平衡后价格平衡也会出现； 需求端的平衡：价格高了之后，一些低端的、非刚需的需求比如玩具、箱包扣的可能会从钕铁硼转向铁氧体，从而会对需求量产生影响，但前端比较集中，对价格把控比较强，随时可以进行调控，目前来看是比较平衡的一个状态。 往年这个时候是采购的旺季，一般来说的圣诞采购会不会如期到来，我们拭目以待，但价格稳定了对国外采购是好事，价格涨对钕铁硼产业来说是好事，毛利率会增加，价格要平稳，不能暴涨暴跌。 风险提示 1.美联储大幅提前收紧货币政策；2.下游需求不及预期。 浙商新材料 马金龙 majinlong @stocke.com.cn 刘 岗 liugang@stocke.com.cn 马 野 maye@stocke.com.cn 巩学鹏 gongxuepeng@stocke.com.cn 免责声明 本报告由浙商证券股份有限公司(已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，经营许可证编为:Z39833000) 制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但浙商证券股份有限公司及其关联机构(以下统称“本 公司” )对这些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更。本公 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