【国信建材|行业专题】建材行业2021年中报总结:稳健为主,分化加剧
（以下内容从国信证券《【国信建材|行业专题】建材行业2021年中报总结:稳健为主,分化加剧》研报附件原文摘录）
稳健为主，分化加剧 NEW ARRIVAL 摘要： “新结构、新机遇”下的“分化与进化” 回顾2021H1建材板块财报数据，各子行业在宏观经济新增长结构背景下，运行呈现显著分化的态势，整体上看特点如下： ①整体维持稳健增长，盈利表现各有分化：2021H1建材行业营收同比+26.4%，归母净利同比+26.5%，子行业分化依旧显著，其中水泥/玻璃/玻纤/其他建材营收增速分别为+12.1%/+57.6%/+43.4%/+40.3%，归母净利润增速分别为-2.9%/+289.1%/+163.7%/+36.3%。2021Q2整体继续维持稳健增长，板块间分化仍在继续，玻璃、玻纤盈利弹性持续凸显。 ②成本上涨致毛利率小幅承压，经营性现金流表现分化：2021H1建材行业平均毛利率和净利率29.0%和14.9%，同比-1.82pct/-0.16pct，其中Q2单季度毛利率和净利率29.6%和16.6%，同比-1.34pct/-0.96pct，环比+1.44pct/+4.31pct。2021H1水泥/玻璃/玻纤/其他建材分别实现经营活动净现金219 /59/45/-75亿元，同比-17%/+130%/+122%/-189%，玻璃、玻纤板块受益于盈利大幅提升，现金流同步改善，其他建材同比大幅下滑主要受原材料价格大幅上涨、产品涨价滞后以及产业链整体现金流承压拖累。 分子板块来看，由于行业属性、发展特点及发展阶段的差异，各子板块表现各有不同，其中： 水泥行业：2021年上半年行业增长稳定性再度被印证，涨势整体钝化进入平整期，但受到成本上涨的影响，盈利压力凸显。从现金流和资债角度看，虽受原材料成本上涨影响，采购支出显著增加致经营性净现金流同比有所下滑，但板块整体资债结构在同比下行，处历史低位，资债结构安全性好。展望下半年，我们判断板块进退有据，守成为上，建议关注海螺水泥、华新水泥、天山股份、冀东水泥、塔牌集团、万年青、祁连山和宁夏建材。 玻璃行业：上半年受益于行业整体高景气，玻璃板块盈利持续创新高，实现归母净利润同比+289.1%，扣非归母净利润同比+320.1%，毛利率和净利率分别同比+11.17pct/+12.52pct；经营性净现金流同步加速改善，再投资意愿明显提升，新技术和新产能布局持续深化，光伏玻璃产能建设快速推进，电子玻璃、药用玻璃等领域稳步落实，产业结构升级进行时。展望下半年，预计需求回暖趋势不改，消费升级进一步助推需求释放，供给端冲击有限，供需偏紧格局仍将延续，盈利结构持续升级依旧是龙头企业中长期看点，推荐旗滨集团、信义玻璃、南玻A。 玻纤行业：2021H1玻纤行业景气继续超预期演绎，盈利能力创新高，上半年营业同比+46.3%，归母净利润同比+163.7%，毛利率和净利率分别同比+9.15pct/+11.29pct。同时行业扩张有序进行，预计未来供给增量稳定可控，叠加需求向上修复，中长期供需格局有望持续向好，高景气有望持续。推荐中国巨石、中材科技。 其他建材：其他建材行业受地产行业影响，上半年呈现盈利涨跌互现，现金流承压明显，经营质量全面分化的整体运行态势，各细分子行业在成长能力、盈利能力及经营质量等方面的表现差异明显。在地产调控新常态的挑战下，优质企业奋力破局、蓄势待发。推荐坚朗五金、兔宝宝、伟星新材、东方雨虹、科顺股份、三棵树、帝欧家居。其他细分领域，建议结合行业和企业发展，关注“小而美”的精彩，推荐海洋王、再升科技。 风险提示：①宏观经济进一步下行；②产能限制政策松动，供给超预期。 内容框架： 2021年中报回顾：稳健为主、分化加剧 整体维持稳健增长，盈利表现各有分化 经营性现金流表现分化，再投资意愿明显提升 行业去杠杆延续，负债水平持续下降 水泥：增长钝化，盈利受成本影响略有承压 增速稳步回落，Q2盈利压力凸显 现金流小幅承压，再投资趋于谨慎，去杠杆持续 玻璃：盈利持续创新高，产业升级进行时 高增长延续，盈利持续创新高 现金流大幅改善，扩张意愿显著提升，资债结构明显优化 玻纤：盈利加速放大，高景气有望持续 收入利润加速放大，盈利水平创新高 现金流加速改善，扩张节奏有序，高景气有望持续 其他建材：盈利表现涨跌互现，经营质量全面分化 收入利润稳步扩张，细分行业涨跌互现 现金流承压明显，再投资和资债结构表现分化 “新结构、新机遇”下的“分化与进化” One 2021年中报回顾：稳健为主、分化加剧 我们选取建材行业87家上市公司为样本（其中：水泥16家、玻璃9家、玻纤6家、其他建材56家），用整体法统计分析，对行业2021年中报表现进行回顾和总结。 01 整体维持稳健增长，盈利表现各有分化 稳健增长有韧性，玻璃、玻纤盈利弹性凸显。2021H1建材行业共实现营业收入3246.5亿元，同比+26.4%，实现归母净利润457.0亿元，同比+26.5%，扣非归母净利润426.8亿元，同比+28.0%，其中水泥/玻璃/玻纤/其他建材营收增速分别为+12.1%/+57.6%/+43.4%/+40.3%，归母净利润增速分别为-2.9%/+289.1%/+163.7%/+36.3%。分季度来看，2021Q2实现营收1946.3亿元，同比9.8%，归母净利润301.8亿元，同比+5.6%，扣非归母净利润283.4亿元，同比+9.8%，其中水泥/玻璃/玻纤/其他建材营收增速分别为-3.7%/+41.0%/+38.6%/+22.9%，归母净利润增速分别为-13.2%/+197.5%/+150.1%/+3.0%，板块间分化仍在继续，玻璃、玻纤盈利弹性持续凸显。 成本上涨致毛利率小幅承压，费用率延续优化趋势。2021H1建材行业平均毛利率和净利率29.0%和14.9%，同比-1.82pct/-0.16pct，其中Q2单季度毛利率和净利率29.6%和16.6%，同比-1.34pct/-0.96pct，环比+1.44pct/+4.31pct，毛利率同比下滑一方面因准则调整因素影响，另一方面因原材料成本上涨所致；分板块看，2021H1水泥/玻璃/玻纤/其他建材毛利率29.0%/36.8%/38.8%/25.2%，同比-3.43pct/+11.17pct/+9.15pct/-4.21pct，Q2单季30.5%/35.8%/40.6%/25.2%，同比-1.19pct/+11.17pct/+10.49pct/-5.77pct，环比+3.76pct/-2.08pct/+4.12pct/-0.19pct。 期间费用率整体继续延续优化趋势，2021H1同比下滑1.37pct至11.3%，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为3.9%/4.7%/0.9%/1.8%，同比-1.02pct/-0.32pct/-0.33pct/+0.31pct；分季度来看，Q2单季度期间费用率10.1%，同比-0.01pct，环比-3.15pct。 02 经营性现金流表现分化，再投资意愿明显提升 玻璃、玻纤现金流大幅改善，水泥和其他建材承压明显。2021H1建材行业合计实现经营活动净现金流247.9亿元，同比-12.3%，其中水泥/玻璃/玻纤/其他建材分别为218.9 /58.6 /45.3 /-74.9亿元，同比-16.7%/+130.0%/+121.7%/-188.6%，玻璃、玻纤板块受益于盈利大幅提升，现金流同步改善，其他建材同比大幅下滑主要受原材料价格大幅上涨、产品涨价滞后拖累。2021Q2实现经营活动净现金流249.8亿元，同比-32.9%，其中水泥/玻璃/玻纤/其他建材分别实现154.1 /40.3/32.7 /22.8亿元，同比-36.2%/+59.5%/+173.0%/-75.8%，板块表现延续分化，水泥和其他建材板块继续承压。 资本开支明显提升，各板块呈现不同程度扩张意愿。从企业“构建固定资产、无形资产和其他长期资产支付现金”来看，2021H1建材行业构建固定资产等支付现金合计291.0亿元，同比+39.7%，其中水泥/玻璃/玻纤/其他建材分别实现114.8/44.5/33.7/98.0亿元，同比+14.8%/+101.1%/+28.7%/+63.3%，各板块均呈现不同程度的扩张意愿，其中玻璃板块提升最为显著，主要受益于光伏领域高景气。从企业在建工程规模来看，也呈现类似趋势。截至2021H1，建材行业在建工程规模403.2亿元，同比+0.2%，其中水泥/玻璃/玻纤/其他建材分别为164.3/76.3/50.9/111.8亿元，同比+1.2%/+17.7%/-31.1%/+10.5%。 03 行业去杠杆延续，负债水平持续下降 截至2021H1建材行业平均资产负债率39.4%，较上年同期-2.86pct，其中水泥/玻璃/玻纤/其他建材分别为31.5%/42.7%/53.8%/46.1%，分别较上年同期-4.11pct/-7.88pct/-0.72pct/-1.24pct。有息负债率呈现类似趋势，且下降趋势更为明显，截至2021H1建材行业平均有息负债率27.4%，较上年同期-6.6pct，其中水泥/玻璃/玻纤/其他建材分别为23.4%/35.0%/67.4%/27.5%，分别较上年同期-4.6pct/-22.26pct/-10.61pct/-5.54pct。 Two 水泥：增长钝化，盈利受成本影响略有承压 01 增速稳步回落，Q2盈利压力凸显 我们统计的水泥板块标的共16个，2021H1实现营业收入1566.0亿元，同比+12.1%，实现归母净利润245.4亿元，同比-2.9%，扣非归母净利润231.5亿元，同比-1.2%，收入增长稳健，利润有所承压；其中Q2单季度实现营业收入959.7亿元，同比-3.7%，归母净利润169.3亿元，同比-13.2%，扣非归母净利润161.1亿元，同比-11.0%，增速明显回落。 2021H1水泥板块毛利率和净利率分别为29.0%和17.0%，同比-3.43pct/-2.67pct，其中Q2单季度分别为30.5%和19.5%，同比-1.19pct/-2.28pct，环比+3.76pct/+6.54pct，毛利率同比明显下滑主因原燃料成本有所上涨，及新收入准则将原计入销售费用的运输费、装卸费计入生产成本所致；期间费用率8.8%，同比-0.23pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为3.08%/4.54%/0.71%/0.49%，同比-0.37pct/+0.03pct/-0.13pct/+0.24pct。 02 现金流小幅承压，再投资趋于谨慎，去杠杆持续 2021H1水泥板块实现经营活动净现金流218.9亿元，同比-16.7%，其中Q2单季度实现经营活动净现金流154.1亿元，同比-36.2%，现金流明显承压主因原燃料价格大幅上涨，购买商品及劳务支付的现金同比增加所致。盈利和现金流整体承压的背景下，再投资行为趋于谨慎，企业“构建固定资产、无形资产和其他长期资产支付现金”增速继续回落，2021H1水泥板块构建固定资产等支付现金114.8亿元，同比+14.8%，在建工程规模亦同步缩减。 去杠杆持续，负债率水平继续下行至历史最低水平，截至2021H1水泥板块平均资产负债率、有息负债率分别为31.5%和23.4%，同比-4.11pct和-4.60pct，资债结构健康。 Three 玻璃：盈利持续创新高，产业升级进行时 01 高增长延续，盈利持续创新高 我们统计的玻璃板块标的共9个，2021H1实现营业收入 289.6亿元，同比+57.6%，实现归母净利润60.1亿元，同比+289.1%，扣非归母净利润57.2亿元，同比+320.1%；其中Q2单季度实现营业收入154.2亿元，同比+41.0%，归母净利润31.2亿元，同比+197.5%，高增长延续，盈利持续创新高。 2021H1玻璃板块毛利率和净利率分别为36.8%和21.1%，同比+11.17pct/+12.52pct，受益于玻璃价格同比大幅提升，盈利水平同步提升超预期，其中Q2单季度毛利率和净利率分别为35.8%和20.5%，同比+11.17pct/+10.63pct，环比-2.08pct/-1.22pct，主要受Q2光伏玻璃价格下降影响。费用率延续下降趋势，2021H1期间费用率12.6%，同比-2.28pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为2.03%/5.27%/1.38%/0.49%，同比-1.10pct/-0.15pct/-1.37pct/+0.33pct。 02 现金流大幅改善，扩张意愿显著提升，资债结构明显优化 受益于业绩大幅提升，现金流同步大幅改善，2021H1玻璃板块实现经营活动净现金流58.6亿元，同比+130.0%，玻璃企业再投资意愿亦明显提升，从玻璃企业 “构建固定资产、无形资产和 其他长期资产支付现金”来看，2021H1玻璃板块构建固定资产等支付现金合计44.5亿元，同比+101.1%，其中新建产能扩张项目以光伏领域为主。 资债结构明显优化，截至2021H1玻璃板块平均资产负债率、有息负债率分别为42.7%和34.9%，同比-7.88pct和-22.26pct。 Four 玻纤：盈利加速放大，高景气有望持续 01 收入利润加速放大，盈利水平创新高 我们统计的玻纤板块标的共6个，2021H1实现营业收入216.1亿元，同比+46.3%，实现归母净利润51.3亿元，同比+163.7%，扣非归母净利润47.3亿元，同比+169.4%；其中Q2单季度实现营业收入118.9亿元，同比+38.6%，实现归母净利润31.8亿元，同比+150.1%。 2021H1玻纤板块毛利率和净利率分别为38.9%和24.1%，同比+9.15pct/+11.29pct，其中Q2单季度毛利率和净利率分别为40.6%和27.3%，同比+10.49pct/+12.63pct，环比+4.12pct/+7.06pct，盈利水平加速提升创新高，同时费用率进一步下降，2021H1期间费用率11.5%，同比-3.49pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为1.24%/3.91%/2.49%/3.89%，同比-1.53pct/-1.18pct/-0.91pct/+0.13pct。 02 现金流加速改善，扩张节奏有序，高景气有望持续 2021H1玻纤板块实现经营活动净现金流45.3亿元，同比+121.7%，其中Q2单季度实现经营活动净现金流32.7亿元，同比+121.7%，现金流加速改善，同时扩张有序推进，从企业 “构建固定资产、无形资产和 其他长期资产支付现金”来看，2021H1玻纤板块构建固定资产等支付现金合计33.7亿元，同比+28.7%。考虑到需求整体向上修复，叠加供给增量稳定可控，供需格局持续向好，行业高景气有望持续。 Five 其他建材：盈利表现涨跌互现，经营质量全面分化 01 收入利润稳步扩张，细分行业涨跌互现 我们统计的其他建材板块标的共56个，2021H1实现营业收入1174.8亿元，同比+40.3%，实现归母净利润100.2亿元，同比+36.3%，扣非归母净利润90.9亿元，同比+33.7%；其中Q2单季度实现营业收入713.5亿元，同比+22.9%，实现归母净利润69.5亿元，同比+3.0%，受原材料大幅涨价影响，Q2盈利承压明显。 具体到细分子行业，收入利润增速涨跌互现：从收入层面看，受去年同期疫情低基数影响，均呈现出不同程度增长，其中防水、涂料、五金等优势赛道表现依旧突出；从归母净利润层面看，防水、陶瓷、五金连续两年实现正增长，人造板、水泥管增速恢复强势。 2021H1其他建材板块毛利率和净利率分别为25.2%和8.8%，同比-4.21pct和-0.3pct，其中Q2单季度毛利率和净利率分别为25.2%和10.0%，同比-5.77pct和-2.11pct，环比-0.19pct和+3.1pct，期间费用率同比-3.55pct至14.3%，其中销售/管理/财务/研发费用率分别同比-2.22pct/-0.85pct/-0.42pct/-0.05pct，毛利率承压主要受原材料价格大幅上涨影响，但受益良好的费用管控，净利率表现出更强的稳定性，降幅明显小于毛利率；具体到细分子行业来看，2021H1毛利率呈现不同程度下滑，但建筑五金、人造板、瓷砖、耐火材料净利率稳中有升。 02 现金流承压明显，再投资和资债结构表现分化 2021H1其他建材板块实现经营活动净现金流 -74.9亿元，同比-188.6%，其中Q2单季度实现经营活动净现金流22.8亿元，同比-75.8%，现金流显著回落一方面受地产整体调控影响，回款周期延长，另一方面受原料价格大幅上涨，购买商品及劳务支付的现金同比增加所致。尽管盈利和现金流阶段性承压，但因其他建材整体市占率仍较低，整体依旧保持相对较快的扩张速度，实现规模扩张、抢占市场份额依旧是竞争主题，2021H1其他建材构建固定资产等支付现金98.0亿元，同比+63.3%，其中防水、涂料、建筑五金等优势赛道扩张意愿明显，构建固定资产等支付现金分别同比98.1%/356.0%/94.8%。 资产负债率整体保持稳中有降，有息负债率延续下行趋势，截至2021H1其他建材平均资产负债率、有息负债率分别为46.1%和23.3%，同比-1.24pct和-5.33pct；具体到细分子行业，涂料、五金负债率有所上升，防水、塑料管优化明显。 Six “新结构、新机遇”下的“分化与进化” 回顾2021H1建材板块财报数据，各子行业在宏观经济新增长结构背景下，运行呈现显著分化的态势，整体上看特点如下： ① 整体维持稳健增长，盈利表现各有分化：2021H1建材行业营收同比+26.4%，归母净利同比+26.5%，子行业分化依旧显著，其中水泥/玻璃/玻纤/其他建材营收增速分别为+12.1%/+57.6%/+43.4%/+40.3%，归母净利润增速分别为-2.9%/+289.1%/+163.7%/+36.3%。2021Q2整体继续维持稳健增长，板块间分化仍在继续，玻璃、玻纤盈利弹性持续凸显。 ② 成本上涨致毛利率小幅承压，经营性现金流表现分化：2021H1建材行业平均毛利率和净利率29.0%和14.9%，同比-1.82pct/-0.16pct，其中Q2单季度毛利率和净利率29.6%和16.6%，同比-1.34pct/-0.96pct，环比+1.44pct/+4.31pct。2021H1水泥/玻璃/玻纤/其他建材分别实现经营活动净现金219 /59/45/-75亿元，同比-17%/+130%/+122%/-189%，玻璃、玻纤板块受益于盈利大幅提升，现金流同步改善，其他建材同比大幅下滑主要受原材料价格大幅上涨、产品涨价滞后以及产业链整体现金流承压拖累。 分子板块来看，由于行业属性、发展特点及发展阶段的差异，各子板块表现各有不同，其中： 水泥行业：2021年上半年行业增长稳定性再度被印证，涨势整体钝化进入平整期，但受到成本上涨的影响，盈利压力凸显。从现金流和资债角度看，虽受原材料成本上涨影响，采购支出显著增加致经营性净现金流同比有所下滑，但板块整体资债结构在同比下行，处历史低位，资债结构安全性好。展望下半年，我们判断板块进退有据，守成为上，建议关注海螺水泥、华新水泥、天山股份、冀东水泥、塔牌集团、万年青、祁连山和宁夏建材。 玻璃行业：上半年受益于行业整体高景气，玻璃板块盈利持续创新高，实现归母净利润同比+289.1%，扣非归母净利润同比+320.1%，毛利率和净利率分别同比+11.17pct/+12.52pct；经营性净现金流同步加速改善，再投资意愿明显提升，新技术和新产能布局持续深化，光伏玻璃产能建设快速推进，电子玻璃、药用玻璃等领域稳步落实，产业结构升级进行时。展望下半年，预计需求回暖趋势不改，消费升级进一步助推需求释放，供给端冲击有限，供需偏紧格局仍将延续，盈利结构持续升级依旧是龙头企业中长期看点，推荐旗滨集团、信义玻璃、南玻A。 玻纤行业：2021H1玻纤行业景气继续超预期演绎，盈利能力创新高，上半年营业同比+46.3%，归母净利润同比+163.7%，毛利率和净利率分别同比+9.15pct/+11.29pct。同时行业扩张有序进行，预计未来供给增量稳定可控，叠加需求向上修复，中长期供需格局有望持续向好，高景气有望持续。推荐中国巨石、中材科技。 其他建材：其他建材行业受地产行业影响，上半年呈现盈利涨跌互现，现金流承压明显，经营质量全面分化的整体运行态势，各细分子行业在成长能力、盈利能力及经营质量等方面的表现差异明显。在地产调控新常态的挑战下，优质企业奋力破局、蓄势待发。推荐坚朗五金、兔宝宝、伟星新材、东方雨虹、科顺股份、三棵树、帝欧家居。其他细分领域，建议结合行业和企业发展，关注“小而美”的精彩，推荐海洋王、再升科技。 风险提示：①宏观经济进一步下行；②产能限制政策松动，供给超预期。 本文选自于国信建材研究团队2021年9月22日发布的《建材行业2021年中报总结：稳健为主，分化加剧》，详细报告可点击底部“阅读原文” 近期行业专题 ▼ 《建材行业基金持仓专题：重申板块《分化与进化》，把握结构性机会》——2021-07-27 《20年年报及21年一季报总结：从“新均衡、新思路”走向“新结构、新机遇”》——2021-06-14 《建材行业数字化专题：破局立新，从制造走向智造》——2021-02-06 《非金属建材行业9月投资策略暨中报总结：中报业绩韧性十足，下半年有望更上一层》——2020-09-18 《非金属建材行业19年年报及20年一季报总结：蓄势、整固、分化，再前行》——2020-05-29 《行业专题：疫情之下短期需求承压，不改行业长期趋势》——2020-02-03 《行业专题：高效节能领域的VIP》——2020-01-01 《行业专题：这也是核心资产》——2019-12-30 《行业专题：“新均衡”下，水泥板块估值仍有较大提升空间》——2019-12-27 《行业专题：“新均衡”下，关注具有可持续高现金分红潜力的上市公司》——2019-11-25 《行业专题：“新均衡”下，水泥的“底”在哪里？》——2019-10-11 《建材行业6月策略&板块负债专题研究：宝剑锋从磨砺出，梅花香自苦寒来》——2018-06-06 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稳健为主，分化加剧 NEW ARRIVAL 摘要： “新结构、新机遇”下的“分化与进化” 回顾2021H1建材板块财报数据，各子行业在宏观经济新增长结构背景下，运行呈现显著分化的态势，整体上看特点如下： ①整体维持稳健增长，盈利表现各有分化：2021H1建材行业营收同比+26.4%，归母净利同比+26.5%，子行业分化依旧显著，其中水泥/玻璃/玻纤/其他建材营收增速分别为+12.1%/+57.6%/+43.4%/+40.3%，归母净利润增速分别为-2.9%/+289.1%/+163.7%/+36.3%。2021Q2整体继续维持稳健增长，板块间分化仍在继续，玻璃、玻纤盈利弹性持续凸显。 ②成本上涨致毛利率小幅承压，经营性现金流表现分化：2021H1建材行业平均毛利率和净利率29.0%和14.9%，同比-1.82pct/-0.16pct，其中Q2单季度毛利率和净利率29.6%和16.6%，同比-1.34pct/-0.96pct，环比+1.44pct/+4.31pct。2021H1水泥/玻璃/玻纤/其他建材分别实现经营活动净现金219 /59/45/-75亿元，同比-17%/+130%/+122%/-189%，玻璃、玻纤板块受益于盈利大幅提升，现金流同步改善，其他建材同比大幅下滑主要受原材料价格大幅上涨、产品涨价滞后以及产业链整体现金流承压拖累。 分子板块来看，由于行业属性、发展特点及发展阶段的差异，各子板块表现各有不同，其中： 水泥行业：2021年上半年行业增长稳定性再度被印证，涨势整体钝化进入平整期，但受到成本上涨的影响，盈利压力凸显。从现金流和资债角度看，虽受原材料成本上涨影响，采购支出显著增加致经营性净现金流同比有所下滑，但板块整体资债结构在同比下行，处历史低位，资债结构安全性好。展望下半年，我们判断板块进退有据，守成为上，建议关注海螺水泥、华新水泥、天山股份、冀东水泥、塔牌集团、万年青、祁连山和宁夏建材。 玻璃行业：上半年受益于行业整体高景气，玻璃板块盈利持续创新高，实现归母净利润同比+289.1%，扣非归母净利润同比+320.1%，毛利率和净利率分别同比+11.17pct/+12.52pct；经营性净现金流同步加速改善，再投资意愿明显提升，新技术和新产能布局持续深化，光伏玻璃产能建设快速推进，电子玻璃、药用玻璃等领域稳步落实，产业结构升级进行时。展望下半年，预计需求回暖趋势不改，消费升级进一步助推需求释放，供给端冲击有限，供需偏紧格局仍将延续，盈利结构持续升级依旧是龙头企业中长期看点，推荐旗滨集团、信义玻璃、南玻A。 玻纤行业：2021H1玻纤行业景气继续超预期演绎，盈利能力创新高，上半年营业同比+46.3%，归母净利润同比+163.7%，毛利率和净利率分别同比+9.15pct/+11.29pct。同时行业扩张有序进行，预计未来供给增量稳定可控，叠加需求向上修复，中长期供需格局有望持续向好，高景气有望持续。推荐中国巨石、中材科技。 其他建材：其他建材行业受地产行业影响，上半年呈现盈利涨跌互现，现金流承压明显，经营质量全面分化的整体运行态势，各细分子行业在成长能力、盈利能力及经营质量等方面的表现差异明显。在地产调控新常态的挑战下，优质企业奋力破局、蓄势待发。推荐坚朗五金、兔宝宝、伟星新材、东方雨虹、科顺股份、三棵树、帝欧家居。其他细分领域，建议结合行业和企业发展，关注“小而美”的精彩，推荐海洋王、再升科技。 风险提示：①宏观经济进一步下行；②产能限制政策松动，供给超预期。 内容框架： 2021年中报回顾：稳健为主、分化加剧 整体维持稳健增长，盈利表现各有分化 经营性现金流表现分化，再投资意愿明显提升 行业去杠杆延续，负债水平持续下降 水泥：增长钝化，盈利受成本影响略有承压 增速稳步回落，Q2盈利压力凸显 现金流小幅承压，再投资趋于谨慎，去杠杆持续 玻璃：盈利持续创新高，产业升级进行时 高增长延续，盈利持续创新高 现金流大幅改善，扩张意愿显著提升，资债结构明显优化 玻纤：盈利加速放大，高景气有望持续 收入利润加速放大，盈利水平创新高 现金流加速改善，扩张节奏有序，高景气有望持续 其他建材：盈利表现涨跌互现，经营质量全面分化 收入利润稳步扩张，细分行业涨跌互现 现金流承压明显，再投资和资债结构表现分化 “新结构、新机遇”下的“分化与进化” One 2021年中报回顾：稳健为主、分化加剧 我们选取建材行业87家上市公司为样本（其中：水泥16家、玻璃9家、玻纤6家、其他建材56家），用整体法统计分析，对行业2021年中报表现进行回顾和总结。 01 整体维持稳健增长，盈利表现各有分化 稳健增长有韧性，玻璃、玻纤盈利弹性凸显。2021H1建材行业共实现营业收入3246.5亿元，同比+26.4%，实现归母净利润457.0亿元，同比+26.5%，扣非归母净利润426.8亿元，同比+28.0%，其中水泥/玻璃/玻纤/其他建材营收增速分别为+12.1%/+57.6%/+43.4%/+40.3%，归母净利润增速分别为-2.9%/+289.1%/+163.7%/+36.3%。分季度来看，2021Q2实现营收1946.3亿元，同比9.8%，归母净利润301.8亿元，同比+5.6%，扣非归母净利润283.4亿元，同比+9.8%，其中水泥/玻璃/玻纤/其他建材营收增速分别为-3.7%/+41.0%/+38.6%/+22.9%，归母净利润增速分别为-13.2%/+197.5%/+150.1%/+3.0%，板块间分化仍在继续，玻璃、玻纤盈利弹性持续凸显。 成本上涨致毛利率小幅承压，费用率延续优化趋势。2021H1建材行业平均毛利率和净利率29.0%和14.9%，同比-1.82pct/-0.16pct，其中Q2单季度毛利率和净利率29.6%和16.6%，同比-1.34pct/-0.96pct，环比+1.44pct/+4.31pct，毛利率同比下滑一方面因准则调整因素影响，另一方面因原材料成本上涨所致；分板块看，2021H1水泥/玻璃/玻纤/其他建材毛利率29.0%/36.8%/38.8%/25.2%，同比-3.43pct/+11.17pct/+9.15pct/-4.21pct，Q2单季30.5%/35.8%/40.6%/25.2%，同比-1.19pct/+11.17pct/+10.49pct/-5.77pct，环比+3.76pct/-2.08pct/+4.12pct/-0.19pct。 期间费用率整体继续延续优化趋势，2021H1同比下滑1.37pct至11.3%，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为3.9%/4.7%/0.9%/1.8%，同比-1.02pct/-0.32pct/-0.33pct/+0.31pct；分季度来看，Q2单季度期间费用率10.1%，同比-0.01pct，环比-3.15pct。 02 经营性现金流表现分化，再投资意愿明显提升 玻璃、玻纤现金流大幅改善，水泥和其他建材承压明显。2021H1建材行业合计实现经营活动净现金流247.9亿元，同比-12.3%，其中水泥/玻璃/玻纤/其他建材分别为218.9 /58.6 /45.3 /-74.9亿元，同比-16.7%/+130.0%/+121.7%/-188.6%，玻璃、玻纤板块受益于盈利大幅提升，现金流同步改善，其他建材同比大幅下滑主要受原材料价格大幅上涨、产品涨价滞后拖累。2021Q2实现经营活动净现金流249.8亿元，同比-32.9%，其中水泥/玻璃/玻纤/其他建材分别实现154.1 /40.3/32.7 /22.8亿元，同比-36.2%/+59.5%/+173.0%/-75.8%，板块表现延续分化，水泥和其他建材板块继续承压。 资本开支明显提升，各板块呈现不同程度扩张意愿。从企业“构建固定资产、无形资产和其他长期资产支付现金”来看，2021H1建材行业构建固定资产等支付现金合计291.0亿元，同比+39.7%，其中水泥/玻璃/玻纤/其他建材分别实现114.8/44.5/33.7/98.0亿元，同比+14.8%/+101.1%/+28.7%/+63.3%，各板块均呈现不同程度的扩张意愿，其中玻璃板块提升最为显著，主要受益于光伏领域高景气。从企业在建工程规模来看，也呈现类似趋势。截至2021H1，建材行业在建工程规模403.2亿元，同比+0.2%，其中水泥/玻璃/玻纤/其他建材分别为164.3/76.3/50.9/111.8亿元，同比+1.2%/+17.7%/-31.1%/+10.5%。 03 行业去杠杆延续，负债水平持续下降 截至2021H1建材行业平均资产负债率39.4%，较上年同期-2.86pct，其中水泥/玻璃/玻纤/其他建材分别为31.5%/42.7%/53.8%/46.1%，分别较上年同期-4.11pct/-7.88pct/-0.72pct/-1.24pct。有息负债率呈现类似趋势，且下降趋势更为明显，截至2021H1建材行业平均有息负债率27.4%，较上年同期-6.6pct，其中水泥/玻璃/玻纤/其他建材分别为23.4%/35.0%/67.4%/27.5%，分别较上年同期-4.6pct/-22.26pct/-10.61pct/-5.54pct。 Two 水泥：增长钝化，盈利受成本影响略有承压 01 增速稳步回落，Q2盈利压力凸显 我们统计的水泥板块标的共16个，2021H1实现营业收入1566.0亿元，同比+12.1%，实现归母净利润245.4亿元，同比-2.9%，扣非归母净利润231.5亿元，同比-1.2%，收入增长稳健，利润有所承压；其中Q2单季度实现营业收入959.7亿元，同比-3.7%，归母净利润169.3亿元，同比-13.2%，扣非归母净利润161.1亿元，同比-11.0%，增速明显回落。 2021H1水泥板块毛利率和净利率分别为29.0%和17.0%，同比-3.43pct/-2.67pct，其中Q2单季度分别为30.5%和19.5%，同比-1.19pct/-2.28pct，环比+3.76pct/+6.54pct，毛利率同比明显下滑主因原燃料成本有所上涨，及新收入准则将原计入销售费用的运输费、装卸费计入生产成本所致；期间费用率8.8%，同比-0.23pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为3.08%/4.54%/0.71%/0.49%，同比-0.37pct/+0.03pct/-0.13pct/+0.24pct。 02 现金流小幅承压，再投资趋于谨慎，去杠杆持续 2021H1水泥板块实现经营活动净现金流218.9亿元，同比-16.7%，其中Q2单季度实现经营活动净现金流154.1亿元，同比-36.2%，现金流明显承压主因原燃料价格大幅上涨，购买商品及劳务支付的现金同比增加所致。盈利和现金流整体承压的背景下，再投资行为趋于谨慎，企业“构建固定资产、无形资产和其他长期资产支付现金”增速继续回落，2021H1水泥板块构建固定资产等支付现金114.8亿元，同比+14.8%，在建工程规模亦同步缩减。 去杠杆持续，负债率水平继续下行至历史最低水平，截至2021H1水泥板块平均资产负债率、有息负债率分别为31.5%和23.4%，同比-4.11pct和-4.60pct，资债结构健康。 Three 玻璃：盈利持续创新高，产业升级进行时 01 高增长延续，盈利持续创新高 我们统计的玻璃板块标的共9个，2021H1实现营业收入 289.6亿元，同比+57.6%，实现归母净利润60.1亿元，同比+289.1%，扣非归母净利润57.2亿元，同比+320.1%；其中Q2单季度实现营业收入154.2亿元，同比+41.0%，归母净利润31.2亿元，同比+197.5%，高增长延续，盈利持续创新高。 2021H1玻璃板块毛利率和净利率分别为36.8%和21.1%，同比+11.17pct/+12.52pct，受益于玻璃价格同比大幅提升，盈利水平同步提升超预期，其中Q2单季度毛利率和净利率分别为35.8%和20.5%，同比+11.17pct/+10.63pct，环比-2.08pct/-1.22pct，主要受Q2光伏玻璃价格下降影响。费用率延续下降趋势，2021H1期间费用率12.6%，同比-2.28pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为2.03%/5.27%/1.38%/0.49%，同比-1.10pct/-0.15pct/-1.37pct/+0.33pct。 02 现金流大幅改善，扩张意愿显著提升，资债结构明显优化 受益于业绩大幅提升，现金流同步大幅改善，2021H1玻璃板块实现经营活动净现金流58.6亿元，同比+130.0%，玻璃企业再投资意愿亦明显提升，从玻璃企业 “构建固定资产、无形资产和 其他长期资产支付现金”来看，2021H1玻璃板块构建固定资产等支付现金合计44.5亿元，同比+101.1%，其中新建产能扩张项目以光伏领域为主。 资债结构明显优化，截至2021H1玻璃板块平均资产负债率、有息负债率分别为42.7%和34.9%，同比-7.88pct和-22.26pct。 Four 玻纤：盈利加速放大，高景气有望持续 01 收入利润加速放大，盈利水平创新高 我们统计的玻纤板块标的共6个，2021H1实现营业收入216.1亿元，同比+46.3%，实现归母净利润51.3亿元，同比+163.7%，扣非归母净利润47.3亿元，同比+169.4%；其中Q2单季度实现营业收入118.9亿元，同比+38.6%，实现归母净利润31.8亿元，同比+150.1%。 2021H1玻纤板块毛利率和净利率分别为38.9%和24.1%，同比+9.15pct/+11.29pct，其中Q2单季度毛利率和净利率分别为40.6%和27.3%，同比+10.49pct/+12.63pct，环比+4.12pct/+7.06pct，盈利水平加速提升创新高，同时费用率进一步下降，2021H1期间费用率11.5%，同比-3.49pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为1.24%/3.91%/2.49%/3.89%，同比-1.53pct/-1.18pct/-0.91pct/+0.13pct。 02 现金流加速改善，扩张节奏有序，高景气有望持续 2021H1玻纤板块实现经营活动净现金流45.3亿元，同比+121.7%，其中Q2单季度实现经营活动净现金流32.7亿元，同比+121.7%，现金流加速改善，同时扩张有序推进，从企业 “构建固定资产、无形资产和 其他长期资产支付现金”来看，2021H1玻纤板块构建固定资产等支付现金合计33.7亿元，同比+28.7%。考虑到需求整体向上修复，叠加供给增量稳定可控，供需格局持续向好，行业高景气有望持续。 Five 其他建材：盈利表现涨跌互现，经营质量全面分化 01 收入利润稳步扩张，细分行业涨跌互现 我们统计的其他建材板块标的共56个，2021H1实现营业收入1174.8亿元，同比+40.3%，实现归母净利润100.2亿元，同比+36.3%，扣非归母净利润90.9亿元，同比+33.7%；其中Q2单季度实现营业收入713.5亿元，同比+22.9%，实现归母净利润69.5亿元，同比+3.0%，受原材料大幅涨价影响，Q2盈利承压明显。 具体到细分子行业，收入利润增速涨跌互现：从收入层面看，受去年同期疫情低基数影响，均呈现出不同程度增长，其中防水、涂料、五金等优势赛道表现依旧突出；从归母净利润层面看，防水、陶瓷、五金连续两年实现正增长，人造板、水泥管增速恢复强势。 2021H1其他建材板块毛利率和净利率分别为25.2%和8.8%，同比-4.21pct和-0.3pct，其中Q2单季度毛利率和净利率分别为25.2%和10.0%，同比-5.77pct和-2.11pct，环比-0.19pct和+3.1pct，期间费用率同比-3.55pct至14.3%，其中销售/管理/财务/研发费用率分别同比-2.22pct/-0.85pct/-0.42pct/-0.05pct，毛利率承压主要受原材料价格大幅上涨影响，但受益良好的费用管控，净利率表现出更强的稳定性，降幅明显小于毛利率；具体到细分子行业来看，2021H1毛利率呈现不同程度下滑，但建筑五金、人造板、瓷砖、耐火材料净利率稳中有升。 02 现金流承压明显，再投资和资债结构表现分化 2021H1其他建材板块实现经营活动净现金流 -74.9亿元，同比-188.6%，其中Q2单季度实现经营活动净现金流22.8亿元，同比-75.8%，现金流显著回落一方面受地产整体调控影响，回款周期延长，另一方面受原料价格大幅上涨，购买商品及劳务支付的现金同比增加所致。尽管盈利和现金流阶段性承压，但因其他建材整体市占率仍较低，整体依旧保持相对较快的扩张速度，实现规模扩张、抢占市场份额依旧是竞争主题，2021H1其他建材构建固定资产等支付现金98.0亿元，同比+63.3%，其中防水、涂料、建筑五金等优势赛道扩张意愿明显，构建固定资产等支付现金分别同比98.1%/356.0%/94.8%。 资产负债率整体保持稳中有降，有息负债率延续下行趋势，截至2021H1其他建材平均资产负债率、有息负债率分别为46.1%和23.3%，同比-1.24pct和-5.33pct；具体到细分子行业，涂料、五金负债率有所上升，防水、塑料管优化明显。 Six “新结构、新机遇”下的“分化与进化” 回顾2021H1建材板块财报数据，各子行业在宏观经济新增长结构背景下，运行呈现显著分化的态势，整体上看特点如下： ① 整体维持稳健增长，盈利表现各有分化：2021H1建材行业营收同比+26.4%，归母净利同比+26.5%，子行业分化依旧显著，其中水泥/玻璃/玻纤/其他建材营收增速分别为+12.1%/+57.6%/+43.4%/+40.3%，归母净利润增速分别为-2.9%/+289.1%/+163.7%/+36.3%。2021Q2整体继续维持稳健增长，板块间分化仍在继续，玻璃、玻纤盈利弹性持续凸显。 ② 成本上涨致毛利率小幅承压，经营性现金流表现分化：2021H1建材行业平均毛利率和净利率29.0%和14.9%，同比-1.82pct/-0.16pct，其中Q2单季度毛利率和净利率29.6%和16.6%，同比-1.34pct/-0.96pct，环比+1.44pct/+4.31pct。2021H1水泥/玻璃/玻纤/其他建材分别实现经营活动净现金219 /59/45/-75亿元，同比-17%/+130%/+122%/-189%，玻璃、玻纤板块受益于盈利大幅提升，现金流同步改善，其他建材同比大幅下滑主要受原材料价格大幅上涨、产品涨价滞后以及产业链整体现金流承压拖累。 分子板块来看，由于行业属性、发展特点及发展阶段的差异，各子板块表现各有不同，其中： 水泥行业：2021年上半年行业增长稳定性再度被印证，涨势整体钝化进入平整期，但受到成本上涨的影响，盈利压力凸显。从现金流和资债角度看，虽受原材料成本上涨影响，采购支出显著增加致经营性净现金流同比有所下滑，但板块整体资债结构在同比下行，处历史低位，资债结构安全性好。展望下半年，我们判断板块进退有据，守成为上，建议关注海螺水泥、华新水泥、天山股份、冀东水泥、塔牌集团、万年青、祁连山和宁夏建材。 玻璃行业：上半年受益于行业整体高景气，玻璃板块盈利持续创新高，实现归母净利润同比+289.1%，扣非归母净利润同比+320.1%，毛利率和净利率分别同比+11.17pct/+12.52pct；经营性净现金流同步加速改善，再投资意愿明显提升，新技术和新产能布局持续深化，光伏玻璃产能建设快速推进，电子玻璃、药用玻璃等领域稳步落实，产业结构升级进行时。展望下半年，预计需求回暖趋势不改，消费升级进一步助推需求释放，供给端冲击有限，供需偏紧格局仍将延续，盈利结构持续升级依旧是龙头企业中长期看点，推荐旗滨集团、信义玻璃、南玻A。 玻纤行业：2021H1玻纤行业景气继续超预期演绎，盈利能力创新高，上半年营业同比+46.3%，归母净利润同比+163.7%，毛利率和净利率分别同比+9.15pct/+11.29pct。同时行业扩张有序进行，预计未来供给增量稳定可控，叠加需求向上修复，中长期供需格局有望持续向好，高景气有望持续。推荐中国巨石、中材科技。 其他建材：其他建材行业受地产行业影响，上半年呈现盈利涨跌互现，现金流承压明显，经营质量全面分化的整体运行态势，各细分子行业在成长能力、盈利能力及经营质量等方面的表现差异明显。在地产调控新常态的挑战下，优质企业奋力破局、蓄势待发。推荐坚朗五金、兔宝宝、伟星新材、东方雨虹、科顺股份、三棵树、帝欧家居。其他细分领域，建议结合行业和企业发展，关注“小而美”的精彩，推荐海洋王、再升科技。 风险提示：①宏观经济进一步下行；②产能限制政策松动，供给超预期。 本文选自于国信建材研究团队2021年9月22日发布的《建材行业2021年中报总结：稳健为主，分化加剧》，详细报告可点击底部“阅读原文” 近期行业专题 ▼ 《建材行业基金持仓专题：重申板块《分化与进化》，把握结构性机会》——2021-07-27 《20年年报及21年一季报总结：从“新均衡、新思路”走向“新结构、新机遇”》——2021-06-14 《建材行业数字化专题：破局立新，从制造走向智造》——2021-02-06 《非金属建材行业9月投资策略暨中报总结：中报业绩韧性十足，下半年有望更上一层》——2020-09-18 《非金属建材行业19年年报及20年一季报总结：蓄势、整固、分化，再前行》——2020-05-29 《行业专题：疫情之下短期需求承压，不改行业长期趋势》——2020-02-03 《行业专题：高效节能领域的VIP》——2020-01-01 《行业专题：这也是核心资产》——2019-12-30 《行业专题：“新均衡”下，水泥板块估值仍有较大提升空间》——2019-12-27 《行业专题：“新均衡”下，关注具有可持续高现金分红潜力的上市公司》——2019-11-25 《行业专题：“新均衡”下，水泥的“底”在哪里？》——2019-10-11 《建材行业6月策略&板块负债专题研究：宝剑锋从磨砺出，梅花香自苦寒来》——2018-06-06 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