【管理人面对面】怎么看待景气赛道的高估值?

（以下内容从湘财证券《【管理人面对面】怎么看待景气赛道的高估值?》研报附件原文摘录）
　　尽管宏观经济增速短期之内快速下行，但我们依然判断当前点位股票资产整体下行风险不大，但景气赛道的行业个股估值已经有一定透支状态。 未来我们组合的选股思路上主要集中在以下三个方面： 一是景气赛道的主流股票估值已经保护不足，我们在景气赛道上下游深度挖掘估值依然在合理区间的个股，做深度延伸，当然也要提防一旦景气行业主流股票退潮，很多延伸行业个股也会有一定风险； 二是我们预测经济滞涨的状态仍将延续，上游供需格局比较好的基本金属、稀有金属以及资源类行业的个股总体还是会维持活跃，其中依然可以挖掘出比较好的投资机会； 三是我们一直坚持的低估值区域的防御性增长的个股的投资机会，其中通信、煤炭、电力是我们目前持仓中比较多的行业。 市场结构性活跃的状态，在经济增长依旧低迷，资金总体比较宽松的环境下，大概率依然能够延续，选股仍应相对集中在比较景气的行业赛道当中，同时保持估值在合理范围之内。 市场中性&期权 本周标的整体上涨，看涨期权隐含波动率上涨，整体衍生品情绪没有较大波动。 CTA 上周中国大宗商品市场有剧烈波动，市场基调积极向好。近期的洪水和新冠疫情对经济有一定影响，PMI数据体现我国经济有所放缓。投资者持续关注央行的货币政策动向。此外，政府在减少污染和碳中和方面的措施受到强烈关注，如铝和高碳生产相关行业将受到影响。在蒙古煤炭生产减少而国内需求仍然很高的背景下,煤炭等基础能源及其他黑色大宗商品都持续大幅增长。原油方面，由于OPEC决定逐步增加产量，而美国库存有所减少，市场也出现了上涨。石油化工产品市场随之上涨。另一方面，工业原材料市场涨跌互现，聚丙烯上涨，PTA下跌;玻璃市场上周再次上涨。在基本金属方面，铝在减产后上涨，而铁矿石在因碳中和限制后大幅下跌。在农业方面，与其他市场相比，上周没有重大波动。 四个角度看景气赛道 首先，货币政策。资金是一切的王道，没有水我们怎么努力耕田都不会种出庄稼。虽然最近美联储明确taper已经在路上，但是并没有说要加息，且提前和市场已经做过较好沟通，从美股的反应来看基本上算是符合预期。另外考虑到近期失业率和通货膨胀的数据全都符合要求，现在已经没有太多独立性的美联储就更没有动力主动加息去做刺破经济的那个罪人了。我们国内现在市场普遍预期二季度大概率经济已经见顶，经济的韧性尤其是消费的韧性并没有想象中的那么强，过去几年的消费升级逻辑今年突然变成了消费降级。从近期上市公司的中报披露数据我们也可见一斑，除了高端制造依然高增速外，当然这也是景气赛道今年股价表现好的原因，其它各类消费类上市公司的业绩很多都是miss。在这样的基本面环境下，我们国内的货币政策继续收紧的可能性已经不大，8月份已经进行了一次宽货币，后续不排除会有进一步宽信用的可能。另外未来就算美联储启动taper，基于之前积累的家底儿，我们的货币政策相对美联储进行逆向操作也是有可能的。 其次，国家政策导向。毫无疑问，3060碳中和、国防安全、芯片自主可控都是未来五年十年维度以上的主逻辑。3060碳中和目标除了有我们能源绿色转型的内生诉求外，还是我们走向世界与西方欧美世界坐在谈判桌上少有的可以取得一致意见的方向，相应的也是我们在谈判中很重要的筹码；国防安全是我们在和西方谈判时，可以平等地坐在谈判桌上的最重要的保障，尤其是在目前全世界各地民粹主义盛行的背景下；过去这些年互联网、消费电子等传统TMT行业我们已经全都完成了国内产业链的强大，芯片自主可控这块最重要的拼图仍然被卡脖子，所以后续政策对芯片行业的健康发展引导依然会是长期可持续的，虽然短期大基金在减持，但那是大基金的属性决定的。 再次，行业景气度。回归到行业底层上去看，上述景气赛道行业里的上市公司半年报业绩同比翻倍以上增速的比比皆是，且从一些领先的指标不管是合同负债还是在手订单，未来几个季度以上需求端的可持续性也完全没有问题。相反需要担心的是供应端的供不应求反过来抑制需求的风险，但是这种抑制随着供应端各个环节逐步慢慢解决，行业整体会回归到相对健康的发展轨道上，当然也不排除未来部分供给相对没有壁垒的环节，会出现供大于求的风险。 最后，估值角度。这是市场最担心的风险，短期涨幅过多一定程度上反应了景气赛道未来的乐观预期，这也是为什么最近两个月表现开始出现纠结的原因。但是就像估值低不能成为买入一个行业的充分条件一样，单纯的估值高可以成为我们卖出一个行业的理由吗？如果上面描述的基本面情况长期可持续怎么办呢？笔者个人认为单纯的说因为估值高就卖出一个行业其实是一种不负责任的表现，我们要做的应该是分析行业为什么估值高，以及支持行业高估值的原因后续是否具有可持续性，或者是否有进一步超预期的可能性，同时在这种大级别机会的板块里积极去寻找可能存在超额收益的细分板块。当然，这也并不是说现在就鼓动大家去无脑买入。 总体上我们认为市场目前没有系统性的风险，更多的是市场内部前期结构化分化过于严重之后的自我修复调整过程。对于高景气度赛道，我们认为这些行业的基本面没有发生变化，目前更多是交易性的因素导致杀跌，如果调整下来又会是比较好的加仓机会。

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