钢结构行业2021上半年财报汇总分析:新签订单稳增长,钢价上涨致毛利率下降【招商建筑】

（以下内容从招商证券《钢结构行业2021上半年财报汇总分析:新签订单稳增长,钢价上涨致毛利率下降【招商建筑】》研报附件原文摘录）
　　核心观点：新签订单稳增长，钢价上涨致毛利率下降 H1新签订单稳中有增。2021年上半年钢结构行业5家公司新签订单额为347.06亿元，同增13.79%。订单保持稳定增速得益于钢结构行业的自然增速以及下游集中度的提升，不过上半年钢材等原材料出现不同程度的上涨，对下游工程形成一定冲击，订单增速有所放缓，预计收入增速或可能放缓。 行业营收同比大增，毛利率下降较多。2021年上半年行业整体营收增速为45.61%，较去年同期增速大幅上升47.39个百分点，主因去年疫情导致收入基数低以及去年订单增速较高。上半年行业毛利率为14.03%，同比下降1.87个百分点，主因上半年钢材价格上涨较多。各公司积极采取措施防范钢价上涨带来的经营风险，比如鸿路钢构争取多签来料制造订单、精工钢构等工程公司争取多签开口或半开口合同。我们预计接下来钢价较上半年要稳定一些，同时随着EPC业务增加以及下游集中度提升，未来行业毛利率有望保持稳定甚至回升。 期间费用率下降，净利润稳定增长。2021年上半年行业整体期间费用率为7.69%，同比下降1.03个百分点，一方面是运输费由销售费用移至营业成本导致销售费率下降，其次是业务规模扩张带来的费率下降，预计未来期间费用率呈下降趋势。上半年行业减值损失占收入比例为0.14%，同比下降0.60个百分点。行业归母净利润增速为16.78%，归母净利率为5.43%，同比下降1.34个百分点，展望未来，随着期间费用率下降、减值损失占收入比保持低位，净利率有一定的上升空间。 经营现金流恶化，资产负债率下降。2021年上半年行业收现比为0.9183，同比下降6.75个百分点；付现比为1.0436，同比上升6.39个百分点。综合起来，行业整体经营活动现金流为-27.44亿元，较去年同期多流出31.35亿元，现金流恶化，或因订单增长较快使得各公司备料增加，导致预付款增加。行业资产负债率为59.45%，同比下降2.36个百分点，随着各公司一系列股权融资的落地，资产负债率有望进一步下降。从经营效率来看，应收账款周转率、存货周转率改善明显，主要系主营业务规模较快增长以及加强应收账款管理，各公司营运能力提升。 投资建议：几个钢结构上市公司近年来的发展主要得益于两个因素：一是国家对装配式建筑的大力支持；但更重要的是他们与大型国有建筑公司的紧密合作。随着建筑行业龙头公司的竞争力和市占率逐渐提升，这些钢结构公司也出现了较快增长。产能并不是他们业务量、订单承接量的主要约束。因此，随着上半年基建投资增速、固定资产投资增速逐渐放缓，大部分钢结构公司出现了订单增速、收入增速逐季放缓的趋势。尽管如此，他们仍然有望保持领先建筑行业的发展势头。此外，在毛利率和净利率方面，他们也在做着不同的应对措施，预计钢价在接下来的一段时间的稳定程度会好于上半年，这些公司的毛利率和净利率有望逐渐回升。综合来看，钢结构行业的表现有望好于建筑行业整体，维持对钢结构行业“强烈推荐-A”评级。 风险提示：固定资产投资增速下滑加速、钢结构技术发展缓慢、装配式建筑推广速度低于预期、政策推进不及预期。 正文目录 图表目录 正文 一、H1新签订单稳中有增 出于数据可得性以及业绩结构相似性等因素，我们选取5家钢结构上市公司的订单数据进行汇总。 2021年上半年钢结构行业5家公司新签订单额为347.06亿元，同增13.79%。其中Q1新签订单额为157.31亿元，同增4.01%；Q2新签订单额为189.75亿元，同增23.45%。上半年新签订单增速超15%的公司有三家，鸿路钢构以新签订单增速38.10%位列第一，主因去年一季度疫情造成的低基数影响；第二位东南网架新签订单增速为16.43%，受上半年原材料上涨影响，单季度订单增速出现较大变动，整体较为稳定；第三位富煌钢构新签订单增速为15.29%。上半年钢材等原材料出现不同程度的上涨，对下游工程形成一定的冲击，订单增速有所放缓，预计收入增速或可能放缓。 2021年上半年鸿路钢构、东南网架、富煌钢构、杭萧钢构和精工钢构新签订单额（TTM）与营收（TTM）比分别为1.22、1.16、1.19、1.12和1.35，多数公司较去年同期有所下降，主因新签订单增速低于营收增速。其中，鸿路钢构、富煌钢构、杭萧钢构、精工钢构订单营收比较去年分别下降0.20、0.12、0.05、0.12；东南网架则较去年上升0.36，主因去年同期营收受疫情影响下降较多。 行业订单普遍增长的原因有三： 1）国家政策利好钢结构，渗透率不断提升。2019年以来，对于钢结构建筑的推动政策频频发出。在2019年2月中国建筑业协会发布2019年工作要点中提出“大力发展钢结构等装配式建筑”后，当年3月钢结构被住建部层面单独提出推广。2020年7月，住建部发布绿色建筑创建行动方案，大力发展钢结构等装配式建筑，新建公共建筑原则上采用钢结构。近年来，钢结构行业在建筑业中的比重逐年增加。2020年全国建筑业总产值26.39万亿元，其中钢结构产值达到8100亿元，同比增长8.6%。从产量上来看，2020年中国建筑钢结构产量8138万吨，同比增长8.14%。我们认为，在双碳政策目标下，建筑行业作为耗能大户，势必将推动行业向绿色低碳发展，而钢结构安全、低碳环保的绿色可持续发展特点，具有良好的发展前景。根据我们测算，未来钢结构行业增速将高于建筑业总产值增速，2023年我国钢结构产量有望突破1万亿吨，钢结构产值占建筑业总产值比例将提升到3.40%。预计未来国家政策持续利好，订单有望稳增。 2）部分公司专业分包向总承包持续转型。报告期内东南网架积极推进商业模式及业务模式创新转型，逐步由钢结构专业分包向EPC总承包转型，将进一步提高总承包项目的经济收益，降低营运天数，经营质量得到提升；精工钢构正积极向EPC模式转型，目前所承接的装配式建筑整体项目均以EPC模式实现；富煌钢构积极推动业务模式升级，以“装配式钢结构建筑技术集成与智能建造”为核心内容，建立健全EPC项目总承包管理机制。分包公司向总包转型也是增速普遍快于行业增速的主要原因，随着EPC模式的推广，钢结构公司承接业务的体量将增加，同时在钢结构下游集中度提升的背景下，预计未来订单将保持稳定增长态势。 3）制造业投资保持高位，基建投资下半年有望发力。传统钢结构主要用于公共设施建设、厂房、仓储等，与基建投资完成额、制造业固定资产完成额、建筑工程房地产投资完成额密切相关。制造业投资额在去年疫情后稳定恢复，目前增速仍保持高位，预计未来能够稳定增长；基建投资在2021年上半年增速下滑较快，主因年初预期经济企稳，政策退出等影响，基建项目有所放缓，但实际数据显示上半年国内需求较弱，恢复不及预期，下半年基建逆周期调节有望再次发力。 政策利好、公司行业持续转型升级以及制造业投资稳增支持2021年上半年钢结构行业订单增长。个股方面，不同的公司在钢结构行业中也存在不同的模式。比如鸿路钢构专注于做钢结构加工制造，成为总包或分包方的材料供应商；富煌钢构、精工钢构、东南网架等则专注于钢结构工程，从分包工程做起并不断往EPC总承包拓展；还有精工钢构重视研发技术，进行专利授权1项。不同的模式都是企业家在不同的市场中根据企业自身条件作出的占优选择。各公司在行业中发挥各自的优势，不断增加行业活力。 二、行业营收同比大增，毛利率下降较多 出于数据可得性以及公司业绩结构相似性等因素，我们选取7家钢结构行业公司的数据进行汇总，作为钢结构行业数据指标。 2021年上半年行业整体营收增速为45.61%，较去年同期增速大幅上升47.39个百分点，主因去年疫情导致收入基数低以及去年订单增速较高，两期复合增速19.59%。其中Q1营收增速为61.79%，Q2营收增速为35.46%。个股来看，海波重科上半年营收同比大增144.28%，其中Q1营收增速529.85%，主因去年一季度疫情低基数影响。目前行业集中度提升能够从上市钢结构公司营收增速高于钢结构行业产值增速看出。另外，多数钢结构公司的业务主要以承接大型建筑公司的项目分包为主。我们认为，这些行业龙头有望受益于下游集中度的提升而出现同步增长。 毛利率方面，2021年上半年行业毛利率为14.03%，同比下降1.87个百分点，多数公司毛利率出现下行，主要受钢材等原材料价格上涨导致成本上升。个股来看，海波重科、森特股份、东南网架毛利率分别为21.92%、18.72%、14.20%，同比分别上升3.77、1.24、0.23个百分点，森特股份毛利率上升或因工业厂房等高毛利业务占比上升，东南网架单看钢结构业务，毛利率同比下降3.26个百分点；杭萧钢构、精工钢构、鸿路钢构、富煌钢构毛利率分别为14.56%、14.20%、12.78%、11.55%，同比分别下降5.83、2.90、1.11、2.43个百分点。 综合来看，未来行业毛利率预计保持平稳甚至回升。目前造成行业毛利率下降的主要原因是上半年钢价上涨过快，导致工程成本增加。目前钢厂吨毛利处于较高水平，在钢铁限产、基建提速等影响下，短期内钢价可能仍保持高位甚至有继续向上的可能，但是变动幅度将减小。同时，各公司积极采取措施防范钢价上涨带来的经营风险，比如鸿路钢构争取多签来料制造订单、精工钢构等工程公司争取多签开口或半开口合同。此外，考虑到EPC业务增多，行业集中度上升，龙头公司议价能力有所增强，未来毛利率有望保持稳定甚至回升。 三、期间费用率下降，净利润稳定增长 2021年上半年行业整体期间费用率为7.69%，较去年同期下降1.03个百分点。其中销售费用率下降0.41个百分点，管理费用率下降0.55个百分点，财务费用率下降0.19个百分点，研发费用率上升0.12个百分点。 2021上半年钢结构销售费用率为0.85%，同比下降0.41个百分点，7家公司均出现不同程度下降。其中，杭萧钢构、海波重科、精工钢构、富煌钢构、东南网架、鸿路钢构、森特股份销售费用率分别较去年同期下降1.17、0.60、0.46、0.26、0.21、0.17、0.01个百分点，主因将运输费用放到营业成本导致销售费率下降。 2021上半年钢结构管理费用率为2.56%，同比下降0.55个百分点。其中，6家公司出现下降，杭萧钢构、精工钢构、富煌钢构、海波重科、鸿路钢构、东南网架管理费用率分别较去年同期下降1.04、0.69、0.58、0.56、0.54、0.18个百分点，主因业务规模扩大导致费率降低；森特股份同比上升0.71个百分点，主因去年同期疫情专项社保减免政策取消本期社保费用增加，同时综合楼的投入使用导致折旧费增加。 2021上半年钢结构财务费用率为1.02%，同比下降0.19个百分点。其中富煌钢构财务费用率较去年同期下滑1.28个百分点，主因去年完成再融资以及本期利息费用有所减少。 2021上半年钢结构研发费用率为3.26%，同比上升0.12个百分点。其中鸿路钢构、精工钢构、森特股份、东南网架研发费用率同比分别上升0.80、0.37、0.14、0.11个百分点，主因积极加大对研发的投入；海波重科、富煌钢构、杭萧钢构研发费用率同比分别下降1.72、1.09、0.44个百分点，主因研发费用增速低于营收增速导致费率下降。 具体来看，东南网架与鸿路钢构期间费用率变化较少，森特股份期间费用率有所上升，同比上升0.61个百分点。富煌钢构、杭萧钢构、海波重科、精工钢构期间费用率受公司规模效应均有所下降，同比分别下降3.21、2.73、2.31、1.12个百分点，体现了行业集中带来的好处，预计随着各公司业务规模的进一步扩大，期间费用率呈继续下降的趋势。 2021年上半年行业减值损失占收入比例为0.14%，同比下降0.60个百分点。其中鸿路钢构减值收入比同比下降3.42个百分点，主因本期减值损失大幅减少，预计未来减值损失将升至正常水平。海波重科、森特股份、富煌钢构减值收入比较去年同期上升超1个百分点，分别上升4.01、3.11、1.52个百分点，主因减值损失较去年同期增加。 综合起来，2021年上半年行业归母净利润增速为16.78%。其中增速超150%的有海波重科和鸿路钢构，分别同比增长203.90%、164.98%，海波重科主要系公司主业同比大幅增加，鸿路钢构主因本期信用减值大幅减少。净利润增速在20%以上的有东南网架、富煌钢构、精工钢构，分别同比增长51.75%、30.86%、22.21%。净利润增速同比下滑的有森特股份、杭萧钢构，分别同比下降36.22%、62.38%，森特股份主因本期信用减值损失大幅增加，杭萧钢构主要系去年同期有子公司因政府进行土地收储形成的资产处置收益及去年9月房产公司剥离贡献的利润。行业归母净利率为5.43%，同比下降1.34个百分点，展望未来，随着期间费用率下降、减值损失占收入比保持低位，净利率有一定的上升空间。 四、经营现金流恶化，资产负债率下降 2021年上半年行业收现比为0.9183，同比下降6.75个百分点；付现比为1.0436，同比上升6.39个百分点。综合起来，行业整体经营活动现金流为-27.44亿元，较去年同期多流出31.35亿元，现金流恶化。个股来看，7家公司经营性现金流均为流出状态，其中森特股份上半年经营性现金流量净额为-3.02亿元，较去年同期少流出1851万元。其余6家公司经营活动现金流较去年同期流出大幅增加，或因订单增长较快使得备料增加，导致预付款增加。我们预计，随着下半年限产、基建望提速等因素，钢价预计还将保持高位甚至不排除继续缓慢上涨，短期内钢结构公司现金流仍可能承压。 2021年上半年行业资产负债率为59.45%，同比下降2.36个百分点。个股来看，森特股份资产负债率为45.40%，同比大幅下降10.08个百分点，主因本期可转换公司债券转股及剩余部分全部赎回；海波重科资产负债率同比下降6.17个百分点，主因应付票据大幅减少；精工钢构、鸿路钢构、富煌钢构资产负债率同比分别下降5.97、2.09、3.22个百分点；东南网架、杭萧钢构资产负债同比分别上升2.00、1.14个百分点。此外，上半年中国证监会分别受理、审核通过了东南网架、杭萧钢构的定增计划，同时鸿路钢构有部分可转债转股，这些都有助于今后公司的资产负债率进一步下降。 从资产周转率来看，7家公司应收账款周转率与去年同期相比大幅改善，主要系主营业务规模较快增长以及加强应收账款管理，各公司营运能力提升。存货周转率方面，除森特股份外，其余6家公司的存货周转率均有所改善。 五、投资建议 几个钢结构上市公司近年来的发展主要得益于两个因素：一是国家对装配式建筑的大力支持；但更重要的是他们与大型国有建筑公司的紧密合作。随着建筑行业龙头公司的竞争力和市占率逐渐提升，这些钢结构公司也出现了较快增长。产能并不是他们业务量、订单承接量的主要约束。因此，随着上半年基建投资增速、固定资产投资增速逐渐放缓，大部分钢结构公司出现了订单增速、收入增速逐季放缓的趋势。尽管如此，他们仍然有望保持领先建筑行业的发展势头。此外，在毛利率和净利率方面，他们也在做着不同的应对措施，预计钢价在接下来的一段时间的稳定程度会好于上半年，这些公司的毛利率和净利率有望逐渐回升。综合来看，钢结构行业的表现有望好于建筑行业整体，维持对钢结构行业“强烈推荐-A”评级。 六、风险提示 固定资产投资增速下滑加速、钢结构技术发展缓慢、装配式建筑推广速度低于预期、政策推进不及预期。 证券研究报告：《钢结构行业2021上半年财报汇总分析：新签订单稳增长，钢价上涨致毛利率下降》 报告发布机构：招商证券股份有限公司 本报告分析师：唐笑 SAC执业证书编号：S1090521050001 / 岳恒宇 SAC执业证书编号：S1090521050002 / 重要声明 本报告由招商证券股份有限公司（以下简称“招商证券”）编制。本微信号推送内容仅供招商证券客户参考，其他的任何读者在订阅本微信号前，请自行评估接收相关推送内容的适当性，不会因订阅本微信号的行为或者收到、阅读本微信号推送内容而视相关人员为客户。 本报告基于合法取得的信息，但招商证券对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除法律或规则规定必须承担的责任外，招商证券及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。招商证券或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。客户应当考虑到招商证券可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。 本报告版权归招商证券所有。招商证券保留所有权利。未经招商证券事先书面许可，任何机构和个人均不得以任何形式翻版、复制、引用或转载，否则，招商证券将保留随时追究其法律责任的权利。 唐笑 首席分析师 联系电话：15002199686 邮箱：tangxiao2@cmschina.com.cn 岳恒宇 资深分析师 CPA 联系电话：13021250915 邮箱：yuehengyu@cmschina.com.cn 贾宏坤 分析师 联系电话：18916920590 邮箱：jiahongkun@cmschina.com.cn 请扫描下方二维码关注“招商建筑团队”微信公众号

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