【国信宏观固收】宏观经济月报:7月国内经济修复放缓大概率仅是短期现象

（以下内容从国信证券《【国信宏观固收】宏观经济月报:7月国内经济修复放缓大概率仅是短期现象》研报附件原文摘录）
　　分析师：李智能 S0980516060001 分析师：董德志 S0980513100001 7月国内经济修复放缓大概率仅是短期现象 7月国内经济修复放缓，主要体现在可选品消费修复出现明显放缓、基建投资持续回落。 7月国内可选品消费修复出现放缓或仅是短期现象，或主要与6、7月国内疫情多地出现反复带来的不确定性有关，随着政府应对疫情更加娴熟有力，疫情出现大面积复发的概率越来越小，同时疫苗的开发已见曙光，这亦将大幅消除疫情带来的不确定性。今年上半年国内居民可支配收入增速明显高于消费支出增速，随着居民对疫情不确定性担忧的进一步缓解，这些额外的预防性储蓄将逐渐转化为消费力，推动消费——特别是可选消费品的补偿性增长，后续国内消费上升的动力仍很充足。 6、7月基建投资持续走弱或与气候等短期因素有关，未来在财政发力情况下仍有较大的上升空间，预计后续基建投资会继续带动整体固定资产投资走强。 实际上，8月以来，国信高频宏观扩散总指数已经连续三周上升，根据历史经验，总指数连续三周同向运行表明国内经济增长趋势较强，且这种趋势大概率会延续下去。我们认为这表明7月影响国内经济修复的短期负面因素已消退，国内经济已重新回到前期的向上趋势中来。 经济增长：短期因素约束经济修复，后续经济增速或有更高峰 从生产端来看，环比数据显示7月国内工业生产有所放缓。从需求端来看，固定资产投资完成额环比自复工复产以来首次低于同期环比均值，基建投资是主要拖累，而房地产、制造业投资环比仍高于同期环比均值；社会消费品零售总额环比亦自复工复产以来首次低于同期环比均值，其中可选品消费是主要拖累；随着海外前期积累的进口订单逐渐消化，进口同比增速如期回落；海外经济加速修复带动国内出口增速明显上升至两位数。 根据国内疫情后复工复产的经验，海外经济活动重启会带动海外经济持续修复，国内出口或继续维持稳定增长格局。 内需方面，随着短期影响经济修复的负面因素消退，国内投资与消费同比增速均有进一步上升空间，国内经济增长或再次回到前期的向上趋势中，国内经济增速有望迎来更高峰。 通货膨胀：CPI 8月起或进入下降通道，PPI有望持续上行 从高频指标来看，2020年8月CPI环比或略超过季节性水平，8月CPI同比或回落至2.5%左右。在去年高基数作用下，今年后续几个月CPI同比大概率处于下降通道内。 随着海外经济重启，同时国内需求继续修复，工业品价格上升势头或得到延续，考虑到去年的低基数，后续PPI同比有望持续上行。 以下为正文： 7月国内经济修复放缓大概率仅是短期现象 各月经济增长环比季节性很显著 从同比角度来看，2020年7月经济增长指标同比增速上升动能明显放缓，为了更好地分析经济增长结构变化，我们需要对变化更敏感的环比指标进行分析。 从2017-2019年各月经济增长指标的月度环比增速对比来看，经济增长环比的季节性很显著，我们可以通过比较经济增长当月环比与环比历史平均值的大小关系来判断经济增长的强弱变化。 若当月环比高于环比历史平均值，则我们可以判定当月经济增长走势较强；若当月环比低于环比历史平均值，则我们可以判定当月经济增长走势较弱。 2020年7月各项经济增长环比均弱于季节性 2020年7月，国内工业增加值、社会消费品零售总额、固定资产投资完成额环比增速均弱于过去三年同期环比均值，且是2020年3月复工复产以来首次当月环比低于历史环比均值，这表明2020年7月国内经济增长走势较弱，国内经济修复出现放缓。 从结构来看，7月基建投资、可选品消费是主要拖累项 2020年7月，社会消费品零售总额中餐饮收入环比增速仍明显高于过去三年同期环比均值，但商品零售环比增速明显弱于过去三年同期环比均值，这表明2020年7月国内社会消费品零售总额走势趋弱主要是商品零售所拖累。 限额以上商品零售中，我们将必需品定义为“粮油+日用品+药品”；可选品定义为“服装鞋帽+化妆品+金银珠宝+家电+家具+通讯器材+石油及制品+建筑及装潢材料+汽车+体育娱乐用品”。 按上述划分，我们将各分项零售金额加总，得到必需品消费金额与可选品消费金额，再计算环比与同期环比均值。 通过比较2020年各月当月环比与历史环比均值，我们可以清晰看到2020年3月复工复产以来不含汽车的可选品消费金额环比一直高于历史均值，但2020年7月不含汽车的可选品消费金额环比首次低于历史均值，且低于历史均值的幅度较大，可选品消费修复趋势在7月被突然打断。 固定资产投资各分项中，2020年7月房地产投资、制造业投资环比均高于历史均值，但基建投资环比低于历史均值，且2020年6月基建投资环比就已经低于历史均值了，但房地产投资、制造业投资自2020年3月复工复产以来直至7月，其环比一直高于历史均值。 7月国内经济修复放缓大概率仅是短期现象 7月国内经济修复放缓，消费中主要体现在可选品消费修复出现明显放缓，投资中主要体现在基建投资持续回落。 7月国内可选品消费修复出现放缓或仅是暂时现象，或主要与6、7月国内疫情多地出现反复带来的不确定性有关，随着政府应对疫情更加娴熟有力，疫情出现大面积复发的概率越来越小，同时疫苗的开发已见曙光，这亦将大幅消除疫情带来的不确定性。今年上半年国内居民可支配收入增速明显高于消费支出增速，随着居民对疫情不确定性担忧的进一步缓解，这些额外的预防性储蓄将逐渐转化为消费力，推动消费——特别是可选消费品的补偿性增长，后续国内消费上升的动力仍很充足。 6、7月基建投资持续走弱或与气候等短期因素有关，未来在财政发力情况下仍有较大的上升空间，预计后续基建投资会继续带动整体固定资产投资走强。 因此，整体来看，7月国内经济修复放缓大概率仅是短期现象，后续短期因素消除后会继续回到前期的向上趋势中来。 实际上，7月国信高频宏观扩散总指数出现过连续两周的明显回落，表明7月国内经济修复确实受到较强的负面因素干扰。 进入8月以来，截至8月21日，国信高频宏观扩散总指数已经连续三周上升，根据指数的历史经验，连续三周同向运行表明国内经济增长趋势较强，且这种趋势大概率会延续下去。我们认为这表明7月影响国内经济修复的短期负面因素已消退，国内经济已重新回到前期的向上趋势中来。 7月经济增长数据解读：短期因素约束经济修复，后续经济增速或有更高峰 从生产端来看，环比数据显示7月国内工业生产有所放缓。从需求端来看，固定资产投资完成额环比自复工复产以来首次低于同期环比均值，基建投资是主要拖累，而房地产、制造业投资环比仍高于同期环比均值；社会消费品零售总额环比亦自复工复产以来首次低于同期环比均值，其中可选品消费是主要拖累；随着海外前期积累的进口订单逐渐消化，进口同比增速如期回落；海外经济加速修复带动国内出口增速明显上升至两位数。 根据国内疫情后复工复产的经验，海外经济活动重启会带动经济持续修复，国内出口或继续维持稳定增长格局。 内需方面，随着短期影响经济修复的负面因素消退，国内投资与消费同比增速均有进一步上升空间，国内经济增长或再次回到前期的向上趋势中，国内经济增速有望迎来更高峰。 生产端：工业生产有所放缓，高技术制造业延续高景气 7月工业增加值同比增速为4.8%，持平6月，其中高技术制造业延续高景气。根据工业增加值定基指数可以计算得到7月环比为-11.4%，低于过去三年同期环比均值-10.5%约0.8个百分点，是今年3月复工复产以来首次环比低于历史均值，表明今年7月工业生产有所放缓。 分三大门类看，7月制造业同比明显上升，但采矿业和公用事业明显回落。7月采矿业同比-2.6%，较6月回落4.3个百分点，回落幅度较大，仍明显低于去年全年同比5.0%；制造业6.0%，明显上升0.9个百分点，已持平去年全年同比；公用事业1.7%，回落3.8个百分点，回落幅度较大，仍明显低于去年全年同比7.0%。 分产品看，7月汽车和基建相关产品生产较为旺盛，与消费相关的乙烯也明显回升。此外，高技术制造业中机器人和集成电路产量同比仍处于较高水平，整体高技术制造业延续着高景气。 7月粗钢、钢材产量同比为9.1%、9.9%，较6月分别上升4.6、2.4个百分点；水泥产量同比为3.6%，较6月回落4.8个百分点；十种有色金属、乙烯产量同比为3.3%、3.0%，分别较6月上升0.2、7.3个百分点；汽车7月产量同比为26.8%，较6月继续上升6.4个百分点；工业机器人、集成电路产量同比为19.4%、9.0%，分别较6月回落9.8、2.1个百分点，仍高于去年全年-6.1%、7.2%的同比水平；整体高技术制造业增加值7月同比为9.8%，较6月小幅回落0.2个百分点，仍明显高于去年全年同比8.8%。 需求端：投资——房地产、制造业带动整体增速上行，基建继续回落 固定资产投资7月当月同比增速继续上升，已超过去年全年同比水平，房地产表现亮眼。 7月固定资产投资当月同比增6.0%，较6月上升0.6个百分点。其中房地产开发投资当月同比为11.6%，较6月明显上升3.2个百分点；制造业当月同比-3.1%，继续上升0.4个百分点，其中我们拟合的高技术制造业投资7月当月同比增6.8%，较6月回落2.7个百分点，旧产能制造业投资同比为-5.4%，较6月上升1.0个百分点，仍处于修复进程中；基建投资同比7.7%，回落0.6个百分点，或与气候因素拖累施工进度有关。 从环比来看，7月固定资产投资环比增速为-28.0%，略低于2017-2019年同期环比均值-27.3%，亦是今年3月复工复产以来首次环比低于历史均值，表明7月固定资产投资有所走弱。分项中，房地产投资、制造业投资环比均高于历史环比均值，基建投资环比低于历史环比均值，7月固定资产投资走弱的主要原因在于基建投资。 7月基建投资走弱或与气候等短期因素有关，未来在财政发力情况下仍有较大的上升空间，预计后续基建投资会继续带动整体固定资产投资走强。 7月房地产销售明显回暖，商品房销售面积7月同比增9.3%，较6月上升7.0个百分点；商品房销售金额同比增16.7%，较6月上升7.9个百分点。 今年货币环境较宽松，即使政府“房住不炒”基调不变，但房地产企业正常融资应该不会受到影响，疫情后房地产销售的回暖也一定程度上会提升房地产投资，今年全年房地产投资同比或能维持在5%以上。 需求端：消费——可选品消费修复出现暂时性放缓 7月社会消费品零售总额同比继续上升，但上升幅度较小，仍处于负值区间，其中餐饮仍明显负增长，商品零售中可选品消费修复有所放缓。 7月社会消费品零售总额同比增速为-1.1%，较6月回升0.7个百分点。分消费类型来看，7月商品零售同比增速为0.2%，较6月上升0.4个百分点；餐饮-11.0%，较5月上升4.2个百分点。，限额以上商品零售中，服装鞋帽、家电、家具、装修材料、石油制品等可选品消费同比负增长。 从环比来看，7月社会消费品零售总额环比为-0.3%，高于2017-2019年同期环比均值-1.3%，自今年3月复工复产以来，社会消费品零售总额环比已经连续5个月超越历史环比均值。分项来看，7月餐饮收入环比2.3%，明显高于2017-2019年同期环比均值-2.5%，而7月商品零售环比为-3.3%，低于2017-2019年同期环比均值-1.2%。商品零售是拖累7月社会消费品零售总额修复的主要原因。 7月可选品消费修复出现放缓或仅是暂时现象，或主要与6、7月国内疫情多地出现反复带来的不确定性有关，随着政府应对疫情更加娴熟有力，疫情出现大面积复发的概率越来越小，同时疫苗的开发已见曙光，这亦将大幅消除疫情带来的不确定性。 今年上半年国内居民可支配收入增速明显高于消费支出增速，随着居民对疫情不确定性担忧的进一步缓解，这些额外的预防性储蓄将逐渐转化为消费力，推动消费——特别是可选消费品的补偿性增长，后续国内消费上升的动力仍很充足。 需求端：进出口——进、出口增速均上行，后续有望维持稳定增长格局 7月进口同比增速1.6%（按人民币计，下同），较6月回落4.6个百分点。随着海外前期积累的进口订单逐渐消化，进口同比增速如期回落，但7月仍然维持正增长，表明国内需求仍较强劲。从进口产品来看，铁矿砂及其精矿、初级形状的塑料、钢材、铜材等的进口数量同比增速仍然维持在较高的水平。 7月出口同比增速为10.4%，较6月上升6.1个百分点，国内出口呈现扩张态势。从出口产品来看，7月我国机电产品出口金额约为9898亿元，同比增14.3%，同比增速较6月的5.4%继续大幅上升8.9个百分点，连续四个月维持正增长。包含口罩在内的纺织品7月出口金额约为1133亿元，同比增52.8%，增速较6月回落9.9个百分点，但仍处于较高水平，国内防疫物资出口维持高增长。服装、家具、玩具7月出口同比增速分别为-5.8%、26.8%、24.8%，较6月分别抬升1.1、14.3、26.3个百分点，随着海外经济陆续重启，7月海外消费品需求继续明显抬升。 7月国内贸易顺差约4422亿元，同比为45.9%，较6月再次大幅抬升。7月国内出口同比增速加速上升至两位数，带动国内贸易顺差明显扩大，这一定程度上反映了7月海外经济增长在加速修复。 7月海外经济加速修复带动国内出口增速升至两位数，预计今年三四季度海外会持续处于经济修复期，带动国内出口继续维持稳定增长格局。与此同时，国内消费后续修复的空间仍很大，或继续带动进口维持平稳增长格局。 7月通胀解读：CPI短期冲高，8月起或进入下降通道，PPI有望持续上行 2020年7月CPI数据分析与未来走势判断 7月CPI同比2.7%，较6月上行0.2个百分点，略高于市场预期。7月CPI环比0.6%，高于季节性约0.4个百分点。其中7月食品价格环比明显高于季节性，非食品价格环比低于季节性。（7月季节性指当前口径下2005-2019年7月环比均值，下同） 7月食品环比为2.8%，高出季节性约2.5个百分点，其中畜肉、鲜菜、鲜果、蛋类价格环比高于季节性部分对食品环比的额外贡献分别为1.8、0.5、0.2、0.1个百分点，其他食品价格基本持平季节性。肉价对CPI指标上行的贡献最大。 非食品环比为零，低于季节性约0.2个百分点，其中服务价格环比为-0.1%，低于季节性约0.7个百分点，服务品中衣着加工、家庭服务、车辆维修、房租、旅游价格环比均低于季节性；可推算非食品中工业品价格环比为0.1%，高于季节性0.2个百分点，其中通信工具、能源类价格高于季节性，其他分项基本持平季节性。 从高频数据来看，8月首周食品价格继续上涨，但7月以来食品价格周度涨幅就明显弱于6月，表明洪涝、疫情等短期影响因素已逐渐消退，7月食品价格环比大幅超越季节性更多是受6月快速上涨带来的月内翘尾因素影响，预计8月食品价格环比或继续超越季节性水平，但超越幅度将明显收敛。截至8月14日，商务部农副食品价格总指数8月环比为0.97%，暂时略低于历史均值1.07%，考虑到后续几周食品价格大概率仍会继续上涨，8月商务部农副食品价格总指数8月环比超过历史均值的可能性很大，但超越幅度确实可能较7月明显收窄。 非食品方面，高频数据显示8月非食品价格继续上涨，这或与海外经济陆续重启、国内需求继续抬升有关，但今年以来服务品价格持续较低迷，或与失业压力下服务从业人员供给增加有关，服务品价格低迷在8月或继续延续，预计8月国内非食品价格环比基本持平历史均值。截至8月20日，非食品高频总指数8月环比为1.67%，明显高于历史均值-0.41%。 整体来看，2020年8月CPI环比或略超过季节性水平，8月CPI同比或回落至2.5%左右。在去年高基数作用下，今年后续几个月CPI同比大概率处于下降通道内。 2020年7月PPI数据分析与未来走势判断 7月PPI同比继续明显回升，环比维持正增长。7月PPI同比为-2.4%，较上月明显回升0.6个百分点；环比为0.4%，持平上月，明显高于过去三年历史均值0%。 7月PPI生产资料价格环比明显高于过去三年历史均值，生活资料价格环比持平过去三年历史均值。PPI生产资料7月环比为0.5%，持平6月，高于历史均值0.5个百分点；PPI生活资料7月环比为0.1%，持平6月，亦持平历史均值。 从生产资料各分项价格环比与历史均值比较来看，采掘工业高于历史均值幅度最大，原材料工业次之，加工工业环比开始低于历史均值。采掘工业、原材料工业生产资料价格环比高于过去三年历史均值的幅度分别为3.5、1.3个百分点；加工工业生产资料价格环比低于过去三年历史均值的幅度为0.1个百分点。 从生活资料各分项价格环比与历史均值比较来看，食品类明显高于历史均值，衣着类、一般日用品类、耐用消费品类低于或持平历史均值，食品类价格环比明显高于历史均值或主要受肉蛋价格上涨影响。 生活资料各分项中，食品类价格环比高于过去三年历史均值的幅度为0.5个百分点，衣着类、一般日用品类价格环比低于历史均值0.5、0.2个百分点，耐用消费品类价格环比基本持平历史均值。 从工业品高频价格数据来看，随着海外经济重启，同时国内需求继续修复，7月工业品价格持续上升，预计这种复苏势头在下半年仍将延续，考虑到去年下半年PPI环比的低基数，今年下半年PPI同比有望持续上行。具体到8月份，PPI环比大概率继续维持正值，PPI同比或继续回升至-1.9%。

点此查看微信公众号原文全部内容>>

大部分微信公众号研报本站已有pdf详细完整版：https://www.wkzk.com/report/（可搜索研报标题关键词或机构名称查询原报告）