【华创食饮】洋河股份:回款靓丽,蓄力较足
（以下内容从华创证券《【华创食饮】洋河股份:回款靓丽,蓄力较足》研报附件原文摘录）
根据《证券期货投资者适当性管理办法》及配套指引，本资料仅面向华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发。若您不是华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿订阅、接收或使用本资料中的信息。 本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。感谢您的理解与配合。 事项 公司发布2021年中报，2021H1实现总营收155.4亿元，同增15.7%；归母净利润56.6亿元，同增4.8%；其中单Q2总营收50.2亿元，同增20.7%；归母净利润18.0亿元，同增28.6%。上半年经营活动现金流净额20.9亿元，同增176.6%，销售回款147.8亿元，同增84.9%。 评论 回款指标靓丽，梦6+扎实推进。单Q2收入同增20.7%，利润同增28.6%，略超市场预期。21H1酒类收入151.5亿元，同增17.0%，销量9.1万吨，同增30%，测算吨价同降9.8%。分产品看：21H1中高档酒/普通酒收入125.5/26.0亿元，同增16.5%/19.2%，梦6+批价小幅上涨站稳600元价格带，增速较快约40%；梦3水晶版南京市场基本完成对老版的置换，整体有望在今年春节旺季实现良性增长；海、天系列省内外放量相对稳定，省外贡献相对较大。分地区看：省内/省外收入72.2/79.3亿元，分别同增16.27%/17.54%，省外占比略提升0.3pct至52.3%，省内/省外经销商分别净增加51/61家至3167/5996家。回款方面，Q2销售回款53.5亿元，同增166.7%，目前渠道库存仍处低位，经销商打款积极性较高，回款进度约70-80%，海天系列预计9月完成回款目标，中秋销售拟实行配额和价格双轨制，预计H2收入和利润仍可保持良性增长。 费用投放转向消费者，盈利端相对稳定。21H1公司整体毛利率74.4%，提升1.2pcts，其中中高档酒毛利率81.98%，提升0.13pct，普通酒毛利率44.36%，提升7.83pcts，普通酒结构、价格优化明显，单Q2因普通酒加速放量，毛利率略降低1.2pcts至70.8%。费用率方面，H1销售费用率同降0.2pct至8.6%，Q2为13.5%基本持平；管理费用率H1同降0.7pct至6.0%，Q2下滑1.4pcts至8.8%，因此上半年整体净利率下降3.8pcts至36.4%，Q2提升2.2pcts至35.8%。公司费用策略相对稳定，Q2减少渠道和经销商费用投放力度，侧重对消费者的培育，管理费用率下降后净利略有提升。 蓄力较足势能延续，内外部良性循环仍在加速。公司整体稳中求进调整思路不变，坚守结构升级主线布局，次高端梦6+发力高增，省内初步完成布局，省外加速推进，以河南、山东、安徽为主要市场，培育空间较大；梦3水晶版初步完成对老版的置换，新版天之蓝拟推行上市，8月初开始发货，产品结构及盈利水平有望持续改善。公司推行股权激励激活动力，内部考核也更加柔性多元，渠道利润链条理顺，库存水平约1个月，动销、回款等表现良好，目前内部管理和外部渠道均加速良性循环，前期改革势能未完全释放，蓄力较足。根据股权激励，公司2021年全年收入目标同增15%， H1完成全年目标64%，H2新品、旺季加持，全年目标完成可期。 投资建议 基本面持续改善支撑估值，维持目标价227元，维持“强推”评级。公司营销、渠道管理扎实，基本面持续改善向好，渠道利润、库存等理顺蓄势，战略产品梦6+进展顺畅，双品牌、双香型均有望打开增长空间，全年看公司业绩确定性强，估值具备支撑，我们维持21-23年EPS预测5.20/5.98/6.74元，对应PE分别为33/28/25倍，维持目标价至227元，对应22年38X PE，维持“强推”评级。 风险提示 省内竞争加剧，中档产品销售不及预期，市场估值中枢下移。 附录：财务预测表 团队介绍 华创食品团队立足产业深度研究，践行价值投资理念，行业研究框架成熟。新财富最佳分析师评选2019年第一名，2020年第二名，2019-2020年连续获得金麒麟、上证报等最佳分析师第一名，金牛奖最具价值分析师。 组长、首席分析师：欧阳予 浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，5年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券研发中心，2017年新财富第一、2018年水晶球第一、2019年新财富第三、2020年新财富第二团队核心成员。 分析师：程航 美国约翰霍普金斯大学硕士，曾任职于招商证券，2018年加入华创证券研究所。 分析师：范子盼 中国人民大学硕士，3 年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020 年加入华创证券研究所。 分析师：沈昊 澳大利亚国立大学硕士，2019年加入华创证券研究所。 研究员：彭俊霖 上海财经大学金融硕士，曾任职于国元证券，2020 年加入华创证券研究所。 助理研究员：田晨曦 伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所。 助理研究员：杨畅 南佛罗里达大学硕士，2020年加入华创证券研究所。 助理研究员：刘旭德 北京大学硕士。2021年加入华创证券研究所。 董广阳：研究所所长、大消费组组长 上海财经大学经济学硕士。12年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，瑞银证券。自2013至2020年，获得新财富最佳分析师连续四届第一，两届第二，一届第三，获金牛奖最佳分析师连续三届第一，连续三届全市场最具价值分析师，获水晶球最佳分析师连续三届第一，获新浪金麒麟、上证报最佳分析师评选连续两届第一。 欢迎关注华创食饮团队 长按识别二维码关注我们 相关研究报告： 【华创食饮】洋河股份：激励落地，新程开启 【华创食饮】洋河股份：改善验证，全年向好 【华创食饮】洋河股份：调整显效，趋势向好 具体内容详见华创证券研究所8月29日《洋河股份（002304）2021年中报点评：回款靓丽，蓄力较足》 法律声明： 华创证券研究所定位为面向专业投资者的研究团队，本资料仅适用于经认可的专业投资者，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。华创证券不因任何订阅本资料的行为而将订阅人视为公司的客户。普通投资者若使用本资料，有可能因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。 本资料来自华创证券研究所已经发布的研究报告，若对报告的摘编产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。须注意的是，本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的分析意见及推测可能会根据华创证券研究所后续发布的研究报告在不发出通知的情形下做出更改。华创证券的其他业务部门或附属机构可能独立做出与本资料的意见或建议不一致的投资决策。本资料所指的证券或金融工具的价格、价值及收入可涨可跌，以往的表现不应作为日后表现的显示及担保。本资料仅供订阅人参考之用，不是或不应被视为出售、购买或认购证券或其它金融工具的要约或要约邀请。订阅人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主作出投资决策并自行承担投资风险。华创证券不对使用本资料涉及的信息所产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。 本资料所载的证券市场研究信息通常基于特定的假设条件，提供中长期的价值判断，或者依据“相对指数表现”给出投资建议，并不涉及对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断，因此不能够等同于带有针对性的、指导具体投资的操作意见。普通个人投资者如需使用本资料，须寻求专业投资顾问的指导及相关的后续解读服务。若因不当使用相关信息而造成任何直接或间接损失，华创证券对此不承担任何形式的责任。 未经华创证券事先书面授权，任何机构或个人不得以任何方式修改、发送或者复制本资料的内容。华创证券未曾对任何网络、平面媒体做出过允许转载的日常授权。除经华创证券认可的媒体约稿等情况外，其他一切转载行为均属违法。如因侵权行为给华创证券造成任何直接或间接的损失，华创证券保留追究相关法律责任的权利。 订阅人若有任何疑问，或欲获得完整报告内容，敬请联系华创证券的机构销售部门，或者发送邮件至jiedu@hcyjs.com。
根据《证券期货投资者适当性管理办法》及配套指引，本资料仅面向华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发。若您不是华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿订阅、接收或使用本资料中的信息。 本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。感谢您的理解与配合。 事项 公司发布2021年中报，2021H1实现总营收155.4亿元，同增15.7%；归母净利润56.6亿元，同增4.8%；其中单Q2总营收50.2亿元，同增20.7%；归母净利润18.0亿元，同增28.6%。上半年经营活动现金流净额20.9亿元，同增176.6%，销售回款147.8亿元，同增84.9%。 评论 回款指标靓丽，梦6+扎实推进。单Q2收入同增20.7%，利润同增28.6%，略超市场预期。21H1酒类收入151.5亿元，同增17.0%，销量9.1万吨，同增30%，测算吨价同降9.8%。分产品看：21H1中高档酒/普通酒收入125.5/26.0亿元，同增16.5%/19.2%，梦6+批价小幅上涨站稳600元价格带，增速较快约40%；梦3水晶版南京市场基本完成对老版的置换，整体有望在今年春节旺季实现良性增长；海、天系列省内外放量相对稳定，省外贡献相对较大。分地区看：省内/省外收入72.2/79.3亿元，分别同增16.27%/17.54%，省外占比略提升0.3pct至52.3%，省内/省外经销商分别净增加51/61家至3167/5996家。回款方面，Q2销售回款53.5亿元，同增166.7%，目前渠道库存仍处低位，经销商打款积极性较高，回款进度约70-80%，海天系列预计9月完成回款目标，中秋销售拟实行配额和价格双轨制，预计H2收入和利润仍可保持良性增长。 费用投放转向消费者，盈利端相对稳定。21H1公司整体毛利率74.4%，提升1.2pcts，其中中高档酒毛利率81.98%，提升0.13pct，普通酒毛利率44.36%，提升7.83pcts，普通酒结构、价格优化明显，单Q2因普通酒加速放量，毛利率略降低1.2pcts至70.8%。费用率方面，H1销售费用率同降0.2pct至8.6%，Q2为13.5%基本持平；管理费用率H1同降0.7pct至6.0%，Q2下滑1.4pcts至8.8%，因此上半年整体净利率下降3.8pcts至36.4%，Q2提升2.2pcts至35.8%。公司费用策略相对稳定，Q2减少渠道和经销商费用投放力度，侧重对消费者的培育，管理费用率下降后净利略有提升。 蓄力较足势能延续，内外部良性循环仍在加速。公司整体稳中求进调整思路不变，坚守结构升级主线布局，次高端梦6+发力高增，省内初步完成布局，省外加速推进，以河南、山东、安徽为主要市场，培育空间较大；梦3水晶版初步完成对老版的置换，新版天之蓝拟推行上市，8月初开始发货，产品结构及盈利水平有望持续改善。公司推行股权激励激活动力，内部考核也更加柔性多元，渠道利润链条理顺，库存水平约1个月，动销、回款等表现良好，目前内部管理和外部渠道均加速良性循环，前期改革势能未完全释放，蓄力较足。根据股权激励，公司2021年全年收入目标同增15%， H1完成全年目标64%，H2新品、旺季加持，全年目标完成可期。 投资建议 基本面持续改善支撑估值，维持目标价227元，维持“强推”评级。公司营销、渠道管理扎实，基本面持续改善向好，渠道利润、库存等理顺蓄势，战略产品梦6+进展顺畅，双品牌、双香型均有望打开增长空间，全年看公司业绩确定性强，估值具备支撑，我们维持21-23年EPS预测5.20/5.98/6.74元，对应PE分别为33/28/25倍，维持目标价至227元，对应22年38X PE，维持“强推”评级。 风险提示 省内竞争加剧，中档产品销售不及预期，市场估值中枢下移。 附录：财务预测表 团队介绍 华创食品团队立足产业深度研究，践行价值投资理念，行业研究框架成熟。新财富最佳分析师评选2019年第一名，2020年第二名，2019-2020年连续获得金麒麟、上证报等最佳分析师第一名，金牛奖最具价值分析师。 组长、首席分析师：欧阳予 浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，5年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券研发中心，2017年新财富第一、2018年水晶球第一、2019年新财富第三、2020年新财富第二团队核心成员。 分析师：程航 美国约翰霍普金斯大学硕士，曾任职于招商证券，2018年加入华创证券研究所。 分析师：范子盼 中国人民大学硕士，3 年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020 年加入华创证券研究所。 分析师：沈昊 澳大利亚国立大学硕士，2019年加入华创证券研究所。 研究员：彭俊霖 上海财经大学金融硕士，曾任职于国元证券，2020 年加入华创证券研究所。 助理研究员：田晨曦 伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所。 助理研究员：杨畅 南佛罗里达大学硕士，2020年加入华创证券研究所。 助理研究员：刘旭德 北京大学硕士。2021年加入华创证券研究所。 董广阳：研究所所长、大消费组组长 上海财经大学经济学硕士。12年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，瑞银证券。自2013至2020年，获得新财富最佳分析师连续四届第一，两届第二，一届第三，获金牛奖最佳分析师连续三届第一，连续三届全市场最具价值分析师，获水晶球最佳分析师连续三届第一，获新浪金麒麟、上证报最佳分析师评选连续两届第一。 欢迎关注华创食饮团队 长按识别二维码关注我们 相关研究报告： 【华创食饮】洋河股份：激励落地，新程开启 【华创食饮】洋河股份：改善验证，全年向好 【华创食饮】洋河股份：调整显效，趋势向好 具体内容详见华创证券研究所8月29日《洋河股份（002304）2021年中报点评：回款靓丽，蓄力较足》 法律声明： 华创证券研究所定位为面向专业投资者的研究团队，本资料仅适用于经认可的专业投资者，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。华创证券不因任何订阅本资料的行为而将订阅人视为公司的客户。普通投资者若使用本资料，有可能因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。 本资料来自华创证券研究所已经发布的研究报告，若对报告的摘编产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。须注意的是，本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的分析意见及推测可能会根据华创证券研究所后续发布的研究报告在不发出通知的情形下做出更改。华创证券的其他业务部门或附属机构可能独立做出与本资料的意见或建议不一致的投资决策。本资料所指的证券或金融工具的价格、价值及收入可涨可跌，以往的表现不应作为日后表现的显示及担保。本资料仅供订阅人参考之用，不是或不应被视为出售、购买或认购证券或其它金融工具的要约或要约邀请。订阅人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主作出投资决策并自行承担投资风险。华创证券不对使用本资料涉及的信息所产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。 本资料所载的证券市场研究信息通常基于特定的假设条件，提供中长期的价值判断，或者依据“相对指数表现”给出投资建议，并不涉及对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断，因此不能够等同于带有针对性的、指导具体投资的操作意见。普通个人投资者如需使用本资料，须寻求专业投资顾问的指导及相关的后续解读服务。若因不当使用相关信息而造成任何直接或间接损失，华创证券对此不承担任何形式的责任。 未经华创证券事先书面授权，任何机构或个人不得以任何方式修改、发送或者复制本资料的内容。华创证券未曾对任何网络、平面媒体做出过允许转载的日常授权。除经华创证券认可的媒体约稿等情况外，其他一切转载行为均属违法。如因侵权行为给华创证券造成任何直接或间接的损失，华创证券保留追究相关法律责任的权利。 订阅人若有任何疑问，或欲获得完整报告内容，敬请联系华创证券的机构销售部门，或者发送邮件至jiedu@hcyjs.com。
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