【华创食饮】古井贡酒:回款亮眼,后劲充足
（以下内容从华创证券《【华创食饮】古井贡酒:回款亮眼,后劲充足》研报附件原文摘录）
根据《证券期货投资者适当性管理办法》及配套指引，本资料仅面向华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发。若您不是华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿订阅、接收或使用本资料中的信息。 本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。感谢您的理解与配合。 事项 公司发布2021年中报，2021H1实现总营收70.1亿元，同增27.0%；归母净利润13.8亿元，同增34.5%；其中单Q2总营收28.8亿元，同增28.6%；归母净利润5.6亿元，同增45.4%。2021H1经营活动现金流净额2.6亿元，同降88.7%，销售回款80.6亿元，同增27.3%。 评论 结构升级、全国化扩张扎实推进。单Q2收入同增28.6%，利润同增45.4%，利润略超预期。21H1白酒收入68.1亿元，同增25.3%，销量5.0万吨，同增10.5%，测算吨价提升13.3%，产品结构及品牌调性升级稳步推进。分产品看，年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼收入为50.7/8.1/5.8亿元，同增15.5%/14.1%/319.6%；销量为2.3/1.3/0.5万吨，同比为-7.3%/+14.1%/+203.9%；测算吨价同比为+24.5%/-0.8%/+32.6%。公司战略聚焦年份原浆系列，古8及以上次高端产品占比提升显著，预计目前已超40%，淡季控量挺价下，古20、古16价格均有提升。黄鹤楼初步发力业绩爆发，打开成长空间的同时有望与古井形成协同。分区域看，上半年华中/华北/华南收入分别为60.3/5.1/4.7亿元，同增23.5%/40.3%/67.5%，华北、华南等市场突破高增，全国化扎实推进。 Q2回款大幅增加，预收款及现金流表现亮眼，预示下半年信号积极。现金流方面，H1末公司合同负债22.1亿元，同增204.3%；Q2回款40.8亿元，同增112.6%，环比Q1打款增加，可以反映年初疫情影响后渠道打款积极，报表端现金流及预收款指标亮眼，下半年信号积极。 毛利率小幅提升，税率下降，净利短期提升长期向好。H1毛利率提升0.2pct至76.4%，Q2提升1.0pct至75.6%，产品结构持续优化。税费率方面，二季度税率下降明显，费用投放保持稳定，Q2营业税率14.7%，下降1.7pcts；实际所得税率25.9%，同降4.3pcts；销售费用率、管理费用率基本持平，分别为28.1%、8.2%，同比变化分别为0.03/0.8pct。因此，Q2净利率为19.6%，同比提升2.3pcts。公司逐步打造完善费用管理体系，导入数字化管理工具，进一步提高费用投放效率，叠加产品升级趋势，预计净利率提升空间较充足。 结构加速升级，省内稳固格局优化，省外协同效应显现。公司战略聚焦发力古20，控量挺价升级加速，并持续带动古5、古8等产品升级。从市场布局来看，公司省内基本盘稳固格局占优，精细化管理持续下沉至基层，收购明光酒业补足价格带空白，下线市场协同效应显著。省外梯队市场有序建设，以河南、湖北、江浙沪等环安徽市场为第一梯队，河南市场虽受酱酒热潮有所影响，但多年培育下有望保持双位数以上增长；湖北市场在黄鹤楼发力下快速增长，后续可助力导入古井产品。公司此前定增落地激活内部经营活力，整体战略清晰执行力强，渠道库存水平较低，多地销售旺盛，下半年景气度延续确定性高。 投资建议 产品结构升级，考虑报表后劲潜力，维持目标价310元，维持“强推”评级。公司升级主线扎实推进，省内稳居龙头格局占优，结构加速升级，省外借助收购资源，有望以低成本费用协同开拓，业绩强劲支撑估值。我们维持2021-2023年EPS预测为4.67/6.21/7.34元，考虑公司后续可释放利润潜力，维持目标价至310元，对应22年估值为50倍，维持“强推”评级。 风险提示 省外扩张不及预期、次高端竞争格局恶化、消费升级不及预期。 附录：财务预测表 团队介绍 华创食品团队立足产业深度研究，践行价值投资理念，行业研究框架成熟。新财富最佳分析师评选2019年第一名，2020年第二名，2019-2020年连续获得金麒麟、上证报等最佳分析师第一名，金牛奖最具价值分析师。 组长、首席分析师：欧阳予 浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，5年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券研发中心，2017年新财富第一、2018年水晶球第一、2019年新财富第三、2020年新财富第二团队核心成员。 分析师：程航 美国约翰霍普金斯大学硕士，曾任职于招商证券，2018年加入华创证券研究所。 分析师：范子盼 中国人民大学硕士，3 年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020 年加入华创证券研究所。 分析师：沈昊 澳大利亚国立大学硕士，2019年加入华创证券研究所。 研究员：彭俊霖 上海财经大学金融硕士，曾任职于国元证券，2020 年加入华创证券研究所。 助理研究员：田晨曦 伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所。 助理研究员：杨畅 南佛罗里达大学硕士，2020年加入华创证券研究所。 助理研究员：刘旭德 北京大学硕士。2021年加入华创证券研究所。 董广阳：研究所所长、大消费组组长 上海财经大学经济学硕士。12年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，瑞银证券。自2013至2020年，获得新财富最佳分析师连续四届第一，两届第二，一届第三，获金牛奖最佳分析师连续三届第一，连续三届全市场最具价值分析师，获水晶球最佳分析师连续三届第一，获新浪金麒麟、上证报最佳分析师评选连续两届第一。 欢迎关注华创食饮团队 长按识别二维码关注我们 相关研究报告： 【华创食饮】古井贡酒：定增落地，发力向前 【华创食饮】古井贡酒：现金流无需过虑，全年确定性仍高 【华创食饮】古井贡酒：春节具备信心，技改利在未来 具体内容详见华创证券研究所8月29日《古井贡酒（000596）2021年中报点评：回款亮眼，后劲充足》 法律声明： 华创证券研究所定位为面向专业投资者的研究团队，本资料仅适用于经认可的专业投资者，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。华创证券不因任何订阅本资料的行为而将订阅人视为公司的客户。普通投资者若使用本资料，有可能因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。 本资料来自华创证券研究所已经发布的研究报告，若对报告的摘编产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。须注意的是，本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的分析意见及推测可能会根据华创证券研究所后续发布的研究报告在不发出通知的情形下做出更改。华创证券的其他业务部门或附属机构可能独立做出与本资料的意见或建议不一致的投资决策。本资料所指的证券或金融工具的价格、价值及收入可涨可跌，以往的表现不应作为日后表现的显示及担保。本资料仅供订阅人参考之用，不是或不应被视为出售、购买或认购证券或其它金融工具的要约或要约邀请。订阅人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主作出投资决策并自行承担投资风险。华创证券不对使用本资料涉及的信息所产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。 本资料所载的证券市场研究信息通常基于特定的假设条件，提供中长期的价值判断，或者依据“相对指数表现”给出投资建议，并不涉及对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断，因此不能够等同于带有针对性的、指导具体投资的操作意见。普通个人投资者如需使用本资料，须寻求专业投资顾问的指导及相关的后续解读服务。若因不当使用相关信息而造成任何直接或间接损失，华创证券对此不承担任何形式的责任。 未经华创证券事先书面授权，任何机构或个人不得以任何方式修改、发送或者复制本资料的内容。华创证券未曾对任何网络、平面媒体做出过允许转载的日常授权。除经华创证券认可的媒体约稿等情况外，其他一切转载行为均属违法。如因侵权行为给华创证券造成任何直接或间接的损失，华创证券保留追究相关法律责任的权利。 订阅人若有任何疑问，或欲获得完整报告内容，敬请联系华创证券的机构销售部门，或者发送邮件至jiedu@hcyjs.com。
根据《证券期货投资者适当性管理办法》及配套指引，本资料仅面向华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发。若您不是华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿订阅、接收或使用本资料中的信息。 本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。感谢您的理解与配合。 事项 公司发布2021年中报，2021H1实现总营收70.1亿元，同增27.0%；归母净利润13.8亿元，同增34.5%；其中单Q2总营收28.8亿元，同增28.6%；归母净利润5.6亿元，同增45.4%。2021H1经营活动现金流净额2.6亿元，同降88.7%，销售回款80.6亿元，同增27.3%。 评论 结构升级、全国化扩张扎实推进。单Q2收入同增28.6%，利润同增45.4%，利润略超预期。21H1白酒收入68.1亿元，同增25.3%，销量5.0万吨，同增10.5%，测算吨价提升13.3%，产品结构及品牌调性升级稳步推进。分产品看，年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼收入为50.7/8.1/5.8亿元，同增15.5%/14.1%/319.6%；销量为2.3/1.3/0.5万吨，同比为-7.3%/+14.1%/+203.9%；测算吨价同比为+24.5%/-0.8%/+32.6%。公司战略聚焦年份原浆系列，古8及以上次高端产品占比提升显著，预计目前已超40%，淡季控量挺价下，古20、古16价格均有提升。黄鹤楼初步发力业绩爆发，打开成长空间的同时有望与古井形成协同。分区域看，上半年华中/华北/华南收入分别为60.3/5.1/4.7亿元，同增23.5%/40.3%/67.5%，华北、华南等市场突破高增，全国化扎实推进。 Q2回款大幅增加，预收款及现金流表现亮眼，预示下半年信号积极。现金流方面，H1末公司合同负债22.1亿元，同增204.3%；Q2回款40.8亿元，同增112.6%，环比Q1打款增加，可以反映年初疫情影响后渠道打款积极，报表端现金流及预收款指标亮眼，下半年信号积极。 毛利率小幅提升，税率下降，净利短期提升长期向好。H1毛利率提升0.2pct至76.4%，Q2提升1.0pct至75.6%，产品结构持续优化。税费率方面，二季度税率下降明显，费用投放保持稳定，Q2营业税率14.7%，下降1.7pcts；实际所得税率25.9%，同降4.3pcts；销售费用率、管理费用率基本持平，分别为28.1%、8.2%，同比变化分别为0.03/0.8pct。因此，Q2净利率为19.6%，同比提升2.3pcts。公司逐步打造完善费用管理体系，导入数字化管理工具，进一步提高费用投放效率，叠加产品升级趋势，预计净利率提升空间较充足。 结构加速升级，省内稳固格局优化，省外协同效应显现。公司战略聚焦发力古20，控量挺价升级加速，并持续带动古5、古8等产品升级。从市场布局来看，公司省内基本盘稳固格局占优，精细化管理持续下沉至基层，收购明光酒业补足价格带空白，下线市场协同效应显著。省外梯队市场有序建设，以河南、湖北、江浙沪等环安徽市场为第一梯队，河南市场虽受酱酒热潮有所影响，但多年培育下有望保持双位数以上增长；湖北市场在黄鹤楼发力下快速增长，后续可助力导入古井产品。公司此前定增落地激活内部经营活力，整体战略清晰执行力强，渠道库存水平较低，多地销售旺盛，下半年景气度延续确定性高。 投资建议 产品结构升级，考虑报表后劲潜力，维持目标价310元，维持“强推”评级。公司升级主线扎实推进，省内稳居龙头格局占优，结构加速升级，省外借助收购资源，有望以低成本费用协同开拓，业绩强劲支撑估值。我们维持2021-2023年EPS预测为4.67/6.21/7.34元，考虑公司后续可释放利润潜力，维持目标价至310元，对应22年估值为50倍，维持“强推”评级。 风险提示 省外扩张不及预期、次高端竞争格局恶化、消费升级不及预期。 附录：财务预测表 团队介绍 华创食品团队立足产业深度研究，践行价值投资理念，行业研究框架成熟。新财富最佳分析师评选2019年第一名，2020年第二名，2019-2020年连续获得金麒麟、上证报等最佳分析师第一名，金牛奖最具价值分析师。 组长、首席分析师：欧阳予 浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，5年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券研发中心，2017年新财富第一、2018年水晶球第一、2019年新财富第三、2020年新财富第二团队核心成员。 分析师：程航 美国约翰霍普金斯大学硕士，曾任职于招商证券，2018年加入华创证券研究所。 分析师：范子盼 中国人民大学硕士，3 年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020 年加入华创证券研究所。 分析师：沈昊 澳大利亚国立大学硕士，2019年加入华创证券研究所。 研究员：彭俊霖 上海财经大学金融硕士，曾任职于国元证券，2020 年加入华创证券研究所。 助理研究员：田晨曦 伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所。 助理研究员：杨畅 南佛罗里达大学硕士，2020年加入华创证券研究所。 助理研究员：刘旭德 北京大学硕士。2021年加入华创证券研究所。 董广阳：研究所所长、大消费组组长 上海财经大学经济学硕士。12年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，瑞银证券。自2013至2020年，获得新财富最佳分析师连续四届第一，两届第二，一届第三，获金牛奖最佳分析师连续三届第一，连续三届全市场最具价值分析师，获水晶球最佳分析师连续三届第一，获新浪金麒麟、上证报最佳分析师评选连续两届第一。 欢迎关注华创食饮团队 长按识别二维码关注我们 相关研究报告： 【华创食饮】古井贡酒：定增落地，发力向前 【华创食饮】古井贡酒：现金流无需过虑，全年确定性仍高 【华创食饮】古井贡酒：春节具备信心，技改利在未来 具体内容详见华创证券研究所8月29日《古井贡酒（000596）2021年中报点评：回款亮眼，后劲充足》 法律声明： 华创证券研究所定位为面向专业投资者的研究团队，本资料仅适用于经认可的专业投资者，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。华创证券不因任何订阅本资料的行为而将订阅人视为公司的客户。普通投资者若使用本资料，有可能因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。 本资料来自华创证券研究所已经发布的研究报告，若对报告的摘编产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。须注意的是，本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的分析意见及推测可能会根据华创证券研究所后续发布的研究报告在不发出通知的情形下做出更改。华创证券的其他业务部门或附属机构可能独立做出与本资料的意见或建议不一致的投资决策。本资料所指的证券或金融工具的价格、价值及收入可涨可跌，以往的表现不应作为日后表现的显示及担保。本资料仅供订阅人参考之用，不是或不应被视为出售、购买或认购证券或其它金融工具的要约或要约邀请。订阅人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主作出投资决策并自行承担投资风险。华创证券不对使用本资料涉及的信息所产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。 本资料所载的证券市场研究信息通常基于特定的假设条件，提供中长期的价值判断，或者依据“相对指数表现”给出投资建议，并不涉及对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断，因此不能够等同于带有针对性的、指导具体投资的操作意见。普通个人投资者如需使用本资料，须寻求专业投资顾问的指导及相关的后续解读服务。若因不当使用相关信息而造成任何直接或间接损失，华创证券对此不承担任何形式的责任。 未经华创证券事先书面授权，任何机构或个人不得以任何方式修改、发送或者复制本资料的内容。华创证券未曾对任何网络、平面媒体做出过允许转载的日常授权。除经华创证券认可的媒体约稿等情况外，其他一切转载行为均属违法。如因侵权行为给华创证券造成任何直接或间接的损失，华创证券保留追究相关法律责任的权利。 订阅人若有任何疑问，或欲获得完整报告内容，敬请联系华创证券的机构销售部门，或者发送邮件至jiedu@hcyjs.com。
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